徐志忠

摘要：通過研究發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)房地產(chǎn)金融市場除了土地供給不足與剛性需求旺盛之間的供需矛盾、貨幣超發(fā)和利率走低推升的房價收入比問題、房地產(chǎn)市場火熱加劇了政府債務(wù)對土地財政的依賴、經(jīng)濟(jì)的區(qū)域差異化而引發(fā)的去庫存壓力問題外，還體現(xiàn)在房企、政府、金融機(jī)構(gòu)和投資者等四個主要市場參與因素在追求超額收益的非理性行為下，對于房地產(chǎn)金融市場的過度狂熱和市場風(fēng)險認(rèn)識不足的問題。由于對房地產(chǎn)金融風(fēng)險的市場參與者因素缺少的理論探討，使得目前對于房地產(chǎn)金融風(fēng)險的處置策略較為零散，不利于形成切實有效的風(fēng)險處置策略。

關(guān)鍵詞：傳統(tǒng)金融理論;房地產(chǎn)金融市場;風(fēng)險處置策略;市場主體

在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，房地產(chǎn)行業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中的占比日漸提升，重要性凸顯。但是由此帶來的金融風(fēng)險也在日漸加重，引起社會各界的高度關(guān)注。房地產(chǎn)金融風(fēng)險爆發(fā)將在金融和社會領(lǐng)域帶來巨額的不良資產(chǎn)，影響國家金融體系的正常運(yùn)作和社會經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行。

因此，在房地產(chǎn)行業(yè)金融風(fēng)險加劇的趨勢下，從識別房地產(chǎn)金融風(fēng)險，建立有效風(fēng)險化解措施的角度，有必要開展國內(nèi)房地產(chǎn)金融風(fēng)險處置研究。

一、房地產(chǎn)行業(yè)投資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大

2009年以來，房地產(chǎn)開發(fā)投資額在全國固定資產(chǎn)投資額的占比一直維持在較高水平，平均達(dá)到在17%以上，而且逐年遞增。由于房地產(chǎn)投資對其他行業(yè)不僅存在向前推動效應(yīng)，而且還具有后向拉動效應(yīng)，前后的效應(yīng)之和構(gòu)成了對各行業(yè)的總效應(yīng)，稱為總帶動效應(yīng)。根據(jù)世界銀行的研究指出，房地產(chǎn)投資對于發(fā)展中國家的相關(guān)產(chǎn)業(yè)乘數(shù)效應(yīng)為2倍及以上。因而，房地產(chǎn)行業(yè)的良好發(fā)展已是國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)的重要支柱之一。

二、國內(nèi)房地產(chǎn)金融環(huán)境分析

（一）國家宏觀調(diào)控政策是最重要的影響因素

凱恩斯主持，在宏觀經(jīng)濟(jì)中，存在阻礙市場上的價格和工資等變量靈敏調(diào)節(jié)的“粘性”或“剛性”因素;當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)生了變動，價格不能實現(xiàn)有效的調(diào)節(jié)，市場便不會達(dá)到重新發(fā)展的狀態(tài)。因為市場機(jī)制調(diào)節(jié)會有缺陷，嚴(yán)重危機(jī)便會在一些情況下出現(xiàn)。凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)理論為政府對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)提供了理論依據(jù)，當(dāng)市場處于供大于求的非均衡狀態(tài)，政府要達(dá)到刺激需求的目的，進(jìn)而使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行被降溫。因而，在宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)過程中政府的作用不容忽視，在此過程中扮演了重要角色。

根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的房地產(chǎn)行業(yè)景氣指數(shù)，結(jié)合自2000年以來國家陸續(xù)出臺的各項調(diào)控政策，可以很清晰的發(fā)現(xiàn)，宏觀調(diào)控政策使中國的房地產(chǎn)市場的最重要影響因素。近年來調(diào)控基調(diào)轉(zhuǎn)換頻繁，房地產(chǎn)行業(yè)的“政策市”特征顯著。

（二）房地產(chǎn)市場發(fā)展與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)

一方面房地產(chǎn)市場的發(fā)展離不開經(jīng)濟(jì)周期的影響，與經(jīng)濟(jì)周期波動緊密相連。另一方面金融機(jī)構(gòu)的信貸活動開展也與經(jīng)濟(jì)周期有明顯的關(guān)聯(lián)性。當(dāng)市場經(jīng)濟(jì)到達(dá)擴(kuò)張時期，由于可獲利的投資項目不斷增加，需要資金不斷的支持，因為此時的借款企業(yè)的項目大多能否取得相應(yīng)的收益，所以在違約率較低、抵押物較容易足值變現(xiàn)的情況下，金融機(jī)構(gòu)提供的信貸資金較為充裕。同時具備較多的有利的還款條件。信貸的擴(kuò)張有利于經(jīng)濟(jì)繁榮，但是由于金融機(jī)構(gòu)的逐利特點(diǎn)，使得信貸擴(kuò)張具有盲目性，過度擴(kuò)張將造成經(jīng)濟(jì)虛假繁榮。一旦經(jīng)濟(jì)惡化，借款企業(yè)的違約率將上升快速，抵押物的價值貶低。為了減少于其損失，金融機(jī)構(gòu)將主動縮小信貸規(guī)模，這將加快經(jīng)濟(jì)衰退，從而帶動經(jīng)濟(jì)進(jìn)入收縮周期。

三、我國房地產(chǎn)金融風(fēng)險的主要特征

（一）融資杠桿過高放大泡沫風(fēng)險

房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展與金融支持密不可分，在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，資金的逐利性和企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張需求相結(jié)合，使得房地產(chǎn)行業(yè)的金融杠桿的過度問題日益凸顯，對于放大金融泡沫的風(fēng)險信號不可小覷。

（二）政府債務(wù)過度依賴土地財政

國家稅制改革以后，國內(nèi)大部分地區(qū)受區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不高影響，土地出讓成為地方政府的重要收入來源。同時，地方政府為推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，形成巨大的財政壓力，又進(jìn)一步加劇了對土地財政的依賴。

（三）房地產(chǎn)去庫存壓力區(qū)域分化

地方政府對土地財政的依賴加速了房地產(chǎn)項目的開發(fā)建設(shè)，但是全國經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡的局面下，東部發(fā)達(dá)地區(qū)的土地供應(yīng)不足和市場需求旺盛，中西部地區(qū)的房地產(chǎn)快速供給和市場購買力不足之間的矛盾日益加重，使得不同區(qū)域內(nèi)的房地產(chǎn)去庫存問題分化明顯。

四、我國房地產(chǎn)金融的風(fēng)險識別

在引入行為金融學(xué)作為我國金融識別分析的理論基礎(chǔ)上，地政府、房企、金融機(jī)構(gòu)和投資者等房地產(chǎn)金融市場的四個主要參與者盡力一套基于相互聯(lián)系的四因素分析體系，并進(jìn)一步建立四因素體系下的實證分析模型，從而幫助我們有效識別當(dāng)前國內(nèi)房地產(chǎn)金融市場的風(fēng)險水平和風(fēng)險特征，尤其是明確市場四因素的風(fēng)險表現(xiàn)，為下階段我們制定有針對性的風(fēng)險處置策略做好充分準(zhǔn)備。

五、房地產(chǎn)金融風(fēng)險處置的對策建議

通過四因素法識別房地產(chǎn)金融風(fēng)險，并進(jìn)行分析，使我們清晰的認(rèn)識到要化解當(dāng)前國內(nèi)負(fù)債經(jīng)濟(jì)形勢下，不斷累計和擴(kuò)大的房地產(chǎn)金融風(fēng)險，就需要分主體、分階段地開展風(fēng)險化解，既有在風(fēng)險初期的市場各主體的獨(dú)立風(fēng)險處置，也有基于政府發(fā)揮上執(zhí)行重要參與主體作用下的處置，更需要在風(fēng)險階段不斷提升，即將對社會經(jīng)濟(jì)形成重大影響情況下的綜合處置，多元化、多角度地化解房地產(chǎn)金融風(fēng)險。

（一）中國房地產(chǎn)金融風(fēng)險處置的基本原則

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展正在結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵時期，國家著重調(diào)控“兩高一?！毙袠I(yè)，包括房地產(chǎn)行業(yè)的過度發(fā)展，在行業(yè)內(nèi)生經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程中，必然會帶來企業(yè)轉(zhuǎn)型、發(fā)展陣痛甚至破產(chǎn)風(fēng)險，由于當(dāng)前金融市場的高度活躍，企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)、投資者之間存在著大量的債權(quán)債務(wù)關(guān)，一旦企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險導(dǎo)致債務(wù)兌付風(fēng)險，將導(dǎo)致風(fēng)險在社會各個領(lǐng)域快速蔓延。

（二）政府干預(yù)下的風(fēng)險處置對策

國內(nèi)房地產(chǎn)金融市場的眾多因素中，政府政策始終是最重要的影響因素，對房地產(chǎn)市場的發(fā)展有著最為直接的干預(yù)作用。體現(xiàn)在以下幾個方面：

一是減輕土地財政依賴，控制地方政府債務(wù)，必須先推進(jìn)財稅體制改革、促進(jìn)地方政府財權(quán)和事權(quán)匹配，降低地方政府對土地出讓金的過度依賴，糾正其行為和扭曲的政策，使地方政府通過正常財政體系解決財政收入。應(yīng)努力推動大中小城市協(xié)調(diào)發(fā)展;促進(jìn)城鄉(xiāng)之間、區(qū)域之間協(xié)調(diào)發(fā)展。

二是加快房地產(chǎn)稅的立法和改革，開征房地產(chǎn)稅將為地方政府找到一個穩(wěn)定的收入來源，有助于引導(dǎo)和完善地方政府的行為、保障房地產(chǎn)政策公正性，使其更加關(guān)注公共服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施改善;同時健全地方稅收體系、調(diào)整地方財政收入結(jié)構(gòu)、調(diào)節(jié)收入分配差距、遏制投資性購房。

三是完善對金融機(jī)構(gòu)的房地產(chǎn)金融管理體系，我國現(xiàn)階段需要告訴警惕房地產(chǎn)金融衍生品引起的風(fēng)險，針對監(jiān)管沒有覆蓋到的金融交易行為、金融產(chǎn)品實施穿透式監(jiān)管，在融資方面保障房融資要實施財政擔(dān)保;準(zhǔn)政策性融資要突出公積金體系的支點(diǎn)作用。

六、結(jié)語：

通過梳理國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，歸納出包括房地產(chǎn)企業(yè)、政府、金融機(jī)構(gòu)、投資者在內(nèi)的形成房地產(chǎn)金融風(fēng)險四因素識別理論，并在四因素識別下建立分類分層的房地產(chǎn)金融風(fēng)險綜合處置策略，對于化解房地產(chǎn)金融風(fēng)險，推動房地產(chǎn)和金融市場的文中向好發(fā)展，具有很好的實踐價值和社會價值。

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