耿肅竹
這次公布受理的9家企業(yè)分別是:晶晨半導(dǎo)體、睿創(chuàng)微納、天奈科技、江蘇北人、利元亨、寧波容百、和艦芯片、安瀚科技、武漢科前生物。在完成完備性審核之后,首批企業(yè)將進(jìn)入實(shí)質(zhì)性審核,接受上市委員會多輪問詢式審核,審核委員會將在3個月內(nèi),作出通過或不通過的審核意見。也就是說,科創(chuàng)板今年就能開啟,這對資本市場、科創(chuàng)企業(yè)、券商、風(fēng)投機(jī)構(gòu),將會是怎樣的一場變革?
2018年11月5日,國家主席習(xí)近平在首屆中國國際進(jìn)口博覽會開幕式的主旨演講中宣布:“將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制,支持上海國際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè),不斷完善資本市場基礎(chǔ)制度?!?/p>
話音剛落,“科創(chuàng)板”迅速升溫為資本市場的熱詞。當(dāng)時,盡管科創(chuàng)板在諸多細(xì)節(jié)上還有待明確,市場各方對這一新生事物已經(jīng)充滿熱切期待。“這將是中國資本市場又一重要改革!”
在我國目前的多層次資本市場體系中,已有主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板等。在現(xiàn)有框架下,為何還要設(shè)立科創(chuàng)板?正如監(jiān)管部門負(fù)責(zé)人所說,設(shè)立科創(chuàng)板是落實(shí)創(chuàng)新驅(qū)動和科技強(qiáng)國戰(zhàn)略、推動高質(zhì)量發(fā)展、支持上海國際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)的重大改革舉措,是完善資本市場基礎(chǔ)制度、激發(fā)市場活力和保護(hù)投資者合法權(quán)益的重要安排。
“科創(chuàng)板加注冊制的戈擊中了A股所有弊端和要害,這樣一個改革下了很大的決心,”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新稱,在中央的決策和支持下使得科創(chuàng)板順利推進(jìn),科創(chuàng)板和注冊制的落地實(shí)施,對于A股市場上市規(guī)則和退市標(biāo)準(zhǔn)都具有革命性的作用。
從市場發(fā)展看,科創(chuàng)板將成為資本市場基礎(chǔ)制度改革創(chuàng)新的“試驗(yàn)田”。監(jiān)管部門已明確,科創(chuàng)板是資本市場的增量改革。
增量改革可以避免對龐大存量市場的影響,而在一片新天地下“試水”改革舉措,快速積累經(jīng)驗(yàn),從而助推資本市場基礎(chǔ)制度的不斷完善。以最受關(guān)注的注冊制為例,在市場中已經(jīng)討論多年。此次明確在科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制,既是呼應(yīng)市場需求,又有充分法律依據(jù)。
證監(jiān)會1月30日發(fā)布的《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見》,整體來看對于創(chuàng)業(yè)板的定位和目標(biāo)給出了明確的方向,例如在行業(yè)方面,重點(diǎn)支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè),推動互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能和制造業(yè)深度融合,引領(lǐng)中高端消費(fèi),推動質(zhì)量變革、效率變革、動力變革。
實(shí)施意見也進(jìn)一步明確,為做好科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制工作,將在五個方面完善資本市場基礎(chǔ)制度:一是構(gòu)建科創(chuàng)板股票市場化發(fā)行承銷機(jī)制;二是進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露監(jiān)管;三是基于科創(chuàng)板上市公司特點(diǎn)和投資者適當(dāng)性要求,建立更加市場化的交易機(jī)制;四是建立更加高效的并購重組機(jī)制;五是嚴(yán)格實(shí)施退市制度。
對于離我們越來越近的科創(chuàng)板,有機(jī)構(gòu)表示,“科創(chuàng)板注冊制發(fā)行、更為靈活的上市門檻,放寬的漲跌幅限制以及嚴(yán)格的退市制度等,都是對現(xiàn)有市場框架的重要突破,為中國資本市場改革開辟一條創(chuàng)新性的路徑?!?/p>
當(dāng)舊的公司的評價體系不再適用時,也意味著我們正在步入一個新的時代——技術(shù)創(chuàng)新逐漸成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展動力?;诖耍O(shè)立一個針對科技企業(yè)上市的新市場,是順勢而為。
科創(chuàng)板直接解決的問題是科技型企業(yè)融資難的問題,但是什么樣的企業(yè)才是科創(chuàng)板的寵兒?
對于科創(chuàng)板上市企業(yè)所屬行業(yè),《實(shí)施意見》曾指出:重點(diǎn)支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。然而,在保薦代表人培訓(xùn)中,上交所要求保薦機(jī)構(gòu)處理好三個關(guān)系:現(xiàn)實(shí)與長遠(yuǎn)的關(guān)系(發(fā)展性)、重點(diǎn)與一般的關(guān)系(有序性)、優(yōu)先于包容的關(guān)系(包容性)。相關(guān)人士指出,“從這個角度來說,企業(yè)的科技創(chuàng)新能力是核心,行業(yè)有時沒那么重要。”即使是國家戰(zhàn)略支持的新興產(chǎn)業(yè),也有科創(chuàng)能力弱的企業(yè);同理,即使是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),也有科創(chuàng)能力強(qiáng)的企業(yè),在行業(yè)與企業(yè)之間要有包容性。
3月22日公布的9家科創(chuàng)板受理企業(yè)從所屬產(chǎn)業(yè)、行業(yè)來看,新一代信息技術(shù)3家,高端裝備和生物醫(yī)藥各2家,新材料、新能源各1家,都是國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。雖然9家企業(yè)所屬行業(yè)、公司規(guī)模、經(jīng)營狀況、發(fā)展階段不盡相同,但是科創(chuàng)能力都很強(qiáng),掌握具有自主知識產(chǎn)權(quán)的核心技術(shù)、研發(fā)投入高且已轉(zhuǎn)化為經(jīng)營成果,具有相對競爭優(yōu)勢。
作為科技創(chuàng)新中必要的一環(huán)——技術(shù)成果轉(zhuǎn)化,科創(chuàng)板對其作用究竟在哪里,又能產(chǎn)生多大的推動力,能否解決技術(shù)成果轉(zhuǎn)化中的關(guān)鍵難點(diǎn)。
總體來說,以技術(shù)成果轉(zhuǎn)化的方面來看,從投資角度,科創(chuàng)板的建立,完善了科技風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制,能夠帶動風(fēng)險(xiǎn)投資的需求;從企業(yè)角度,除了讓小企業(yè)能夠更加放心大膽進(jìn)行創(chuàng)新之外,讓中大型企業(yè)能夠更有動力投資前沿技術(shù)的成果轉(zhuǎn)化;從科研人員的角度,科創(chuàng)板設(shè)立后,隨著投資技術(shù)創(chuàng)新的增加,能夠讓更多科研人員許可轉(zhuǎn)讓自己的專利,也能夠促使更多有意義的專利出現(xiàn)。
當(dāng)然,現(xiàn)在宣布科創(chuàng)板的成功,還為時過早,相比于納斯達(dá)克,科創(chuàng)板在一些規(guī)定和限制方面尚有不同。多里奧特的這套邏輯,尚存在一個定義不清晰的問題,如果不依靠盈利水平和凈資產(chǎn)規(guī)模這些量化的指標(biāo)評價科技型企業(yè),那么用什么來衡量?核心成員的能力如何量化?科創(chuàng)板中對于研發(fā)投入的規(guī)則,“研發(fā)投入”的概念又該如何明確定義?
不過,目前科創(chuàng)板尚且存在種種需要完善的地方,但卻重新定義了一套評估科技企業(yè)的機(jī)制。
在過去的20多年中,風(fēng)投機(jī)構(gòu)的退出基本是以上市交易、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和清算為主。這產(chǎn)生的問題是,資本市場的單一、股權(quán)分置的特殊性、上市門檻過高,一些風(fēng)投機(jī)構(gòu)支持的初創(chuàng)企業(yè)難以通過上市交易使風(fēng)投實(shí)現(xiàn)退出,這極大阻礙了技術(shù)商業(yè)化的進(jìn)程。
眾所周知,美國80年代的技術(shù)創(chuàng)新,很大一部分得益于其完善的風(fēng)險(xiǎn)投資體系,由風(fēng)投將實(shí)驗(yàn)室的技術(shù)成果商業(yè)化。研究者們甚至認(rèn)為,風(fēng)投是美國歷史上偉大發(fā)明,其甚至能夠決定一個國家技術(shù)成果轉(zhuǎn)化率的高低。這樣的說法雖不夠嚴(yán)謹(jǐn),但也證明了風(fēng)投在美國技術(shù)創(chuàng)新史上的地位。
這樣的情況,在大洋彼岸的中國,卻無法完全復(fù)制。
在一些領(lǐng)域,特別是核心技術(shù)領(lǐng)域,由于技術(shù)商業(yè)化的投資周期長、資金投入多、見效慢,再加上退出渠道有限,使得許多風(fēng)險(xiǎn)投資在技術(shù)商業(yè)化上非常謹(jǐn)慎,在一些核心技術(shù)突破的領(lǐng)域,很難找到合適的風(fēng)投,反而更多的是國家戰(zhàn)略基金的支持。
此次的科創(chuàng)板,完善多層次的資本市場,可增加風(fēng)投被投項(xiàng)目的退出渠道和減少退出時間,提高投資收益。國務(wù)院發(fā)展研究中心創(chuàng)新發(fā)展研究部副研究員熊鴻儒認(rèn)為,政策的鼓勵,帶動了風(fēng)投機(jī)構(gòu)支持創(chuàng)新型企業(yè),為技術(shù)成果轉(zhuǎn)化提供資金,預(yù)期有助于解決科技成果轉(zhuǎn)化中的長期資金問題。
據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示,截至2019年1月底,已登記私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人14685家;私募股權(quán)投資基金27468只,基金規(guī)模7.84萬億元;創(chuàng)業(yè)投資基金6667只,基金規(guī)模0.92萬億元。
目前,投資機(jī)構(gòu)的退出渠道仍以A股IPO為主,但A股對企業(yè)經(jīng)營水平要求比較高,投資周期較長。科創(chuàng)板的設(shè)立將拓寬投資機(jī)構(gòu)退出渠道,打通“募投管退”的股權(quán)投資閉環(huán)。另一方面,也將加速行業(yè)洗牌,過去十幾年中國私募股權(quán)快速發(fā)展,行業(yè)內(nèi)也是良莠不齊。未來,行業(yè)專業(yè)化投資和投后管理能力將成為投資機(jī)構(gòu)的核心競爭力之一,這樣必然導(dǎo)致一批投資機(jī)構(gòu)被淘汰,私募股權(quán)市場將會呈現(xiàn)更加健康的發(fā)展。
有權(quán)威機(jī)構(gòu)認(rèn)為:“科創(chuàng)板推出利好科創(chuàng)投資機(jī)構(gòu),這類VC/PE是國家科技創(chuàng)新體系建設(shè)不可或缺的生態(tài)鏈環(huán)節(jié)之一;同時,一級市場會隨之?dāng)U大,但競爭也會加劇,推動科創(chuàng)投資行業(yè)加速洗牌,對建設(shè)中國的多層次資本市場和創(chuàng)新生態(tài)有深遠(yuǎn)影響?!?/p>
不過,科創(chuàng)板推出,仍有許多機(jī)制需要同步。不可忽視的是,美國風(fēng)投之所以興起并在技術(shù)創(chuàng)新上發(fā)揮重要作用,是建立在其完善和成熟的信用體系基礎(chǔ)上??苿?chuàng)板推出的同時,對于中國社會信用體系的構(gòu)建也提出了要求,當(dāng)然,也能夠反過來促進(jìn)中國社會信用體系的建立。
在推動技術(shù)創(chuàng)新上,企業(yè)作為創(chuàng)新的主體,由于上市對于盈利的要求,或是缺乏創(chuàng)新的動力等原因,使得很多企業(yè)不愿意在研發(fā)上投入過多。
中國科學(xué)院大學(xué)教授周寄中在對60多家創(chuàng)新企業(yè)上市公司2013年年報(bào)分析發(fā)現(xiàn),醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)這一高技術(shù)產(chǎn)業(yè)中最具發(fā)展前途的領(lǐng)域,11家國家創(chuàng)新型企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度平均值不到2%,這一數(shù)字,低于世界著名藥企研發(fā)強(qiáng)度平均值的十分之一,甚至低于印度藥企的研發(fā)強(qiáng)度。
科創(chuàng)板中,對企業(yè)在研發(fā)投入金額上進(jìn)行了嚴(yán)格的規(guī)定,科創(chuàng)板掛牌的標(biāo)準(zhǔn)中,普通股權(quán)結(jié)構(gòu)的IPO申請通道其中之一要求,預(yù)計(jì)市值不低于人民幣15億元,最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣2億元,且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)營業(yè)收入的比例不低于15%。并且,在科創(chuàng)板上市公司的業(yè)務(wù)和領(lǐng)域上,做了規(guī)定:符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高;屬于新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè);互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能和制造業(yè)深度融合。
科創(chuàng)板對企業(yè)研發(fā)投入的要求以及風(fēng)投的退出機(jī)制,能夠鼓勵更多創(chuàng)新型企業(yè)注重研發(fā)投入,放心大膽做研發(fā),更多地投入科技成果的轉(zhuǎn)化中。并且,這在一定基礎(chǔ)上,有利于形成企業(yè)創(chuàng)新的循環(huán)。
被視為推動美國技術(shù)成果轉(zhuǎn)化的《拜杜法案》,其遵循的一個觀念是,基礎(chǔ)研究成果能夠被可能的開發(fā)者購買,則能夠加速商業(yè)化創(chuàng)新。這一假設(shè),在很多時候事與愿違。一個原因是一些象牙塔里的研究遠(yuǎn)離產(chǎn)業(yè),或是為了單純成果、經(jīng)費(fèi)或考核而做的研究,很難實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。曾經(jīng),一位能夠作出諾獎級顯微鏡的科研人員感嘆,他那里都是產(chǎn)業(yè)化失敗的案例,因?yàn)楦叨藘x器市場小。一位機(jī)器人創(chuàng)業(yè)公司的創(chuàng)業(yè)者則表示,千萬不要和高校老師合作,他們的研究往往是和市場脫節(jié)的。企業(yè)對創(chuàng)新的重視,需求端帶動供給,也帶動了科研人員能夠更多地許可和轉(zhuǎn)讓自己的專利,減少專利的泡沫,不至于讓一些成果專利束之高閣。
遵循這樣的邏輯,科創(chuàng)板促使企業(yè)更多地投入技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新,也能夠推動其承接和孵化高校的技術(shù),反過來,推動科研人員產(chǎn)出更多有真正意義的創(chuàng)新成果。當(dāng)更多高校有意義的創(chuàng)新成果推出之后,也能夠促進(jìn)中大型企業(yè)投資前沿科技創(chuàng)新成果,形成有效的循環(huán)。