曹元元

摘 要：2019年10月18日中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)再次對(duì)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》予以修訂，是對(duì)史上最嚴(yán)的監(jiān)管規(guī)定在一定程度上予以防松，有助于上市公司借助重組上市實(shí)現(xiàn)大股東的“新陳代謝”。本文主要是從控制權(quán)轉(zhuǎn)移和資產(chǎn)置入兩個(gè)角度對(duì)借殼上市相關(guān)政策進(jìn)行梳理研究。

關(guān)鍵詞：控制權(quán)轉(zhuǎn)移 上市公司 政策

借殼上市是指一家非上市公司通過(guò)購(gòu)買(mǎi)一家已經(jīng)上市的公司一定量的股票來(lái)獲得對(duì)該公司的控股權(quán)，然后在再通過(guò)增發(fā)股份向公眾籌集資金來(lái)反向收購(gòu)自己業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。從程序上看，借殼上市分兩個(gè)步驟，一是買(mǎi)殼，即控制權(quán)轉(zhuǎn)移;二是資產(chǎn)置入。

根據(jù)筆者對(duì)上市公司相關(guān)政策梳理，關(guān)于借殼上市之法規(guī)主要集中于2019年10月修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》和2014年修訂的《上市公司收購(gòu)管理辦法》，本文按流程從政策層面予以梳理總結(jié)，具體如下：

一.控制權(quán)轉(zhuǎn)移相關(guān)政策研究

該部分主要針對(duì)第一步進(jìn)行分析，在此從基本法規(guī)、控制權(quán)轉(zhuǎn)移專(zhuān)項(xiàng)法規(guī)和實(shí)施流程三個(gè)角度進(jìn)行梳理，具體如下：

（一）基本法相關(guān)政策

《證券法》中對(duì)上市公司收購(gòu)方式予以明確規(guī)定，即投資者可以采取要約收購(gòu)、協(xié)議收購(gòu)及其他合法方式收購(gòu)上市公司。同時(shí)約定了不同方式下的相關(guān)要求，即協(xié)議收購(gòu)指收購(gòu)人在證券交易所集中競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)以外，與被收購(gòu)公司的股東就股票的交易價(jià)格、數(shù)量、期限等交易條件進(jìn)行私下協(xié)商，購(gòu)買(mǎi)被收購(gòu)公司的股票，以期取得或鞏固對(duì)被收購(gòu)公司控制權(quán)的行為，簡(jiǎn)單說(shuō)，即協(xié)議收購(gòu)是對(duì)特定股東以私下協(xié)商方式進(jìn)行的收購(gòu)。要約收購(gòu)指收購(gòu)人按照相同的要約條件（如同等價(jià)格、比例等）向上市公司股東公開(kāi)發(fā)出收購(gòu)其所持有的公司股份的行為。與協(xié)議收購(gòu)相比，要約收購(gòu)時(shí)對(duì)非特定對(duì)象公開(kāi)收購(gòu)的一種方式。其他合法方式收購(gòu)上市公司在實(shí)務(wù)中的形式包括合并方式收購(gòu)、通過(guò)投票權(quán)委托實(shí)施收購(gòu)等。

小結(jié)：《證券法》原則性的提出粗線(xiàn)條的規(guī)范，具體在《上市公司收購(gòu)管理辦法》中予以進(jìn)一步明晰。

（二）上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移專(zhuān)項(xiàng)法規(guī)

上市公司法律法規(guī)中針對(duì)借殼上市之規(guī)定主要體現(xiàn)為2016年9月和2019年10月兩次修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》之中，借殼上市作為上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法規(guī)定的情形之一，也辦法中從“資產(chǎn)總額”、“資產(chǎn)凈額”、“營(yíng)業(yè)收入”和“股份”四個(gè)單項(xiàng)指標(biāo)對(duì)交易規(guī)模予以詳細(xì)規(guī)定。

第十三條

上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起 36個(gè)月內(nèi)，向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，導(dǎo)致上市公司發(fā)生以下根本變化情形之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)當(dāng)按照本辦法的規(guī)定報(bào)經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)：

（一）購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)總額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%以上;

（二）購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)到 100%以上;

（三）購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)凈額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末凈資產(chǎn)額的比例達(dá)到100%以上;

（四）為購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)發(fā)行的股份占上市公司首次向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的董事會(huì)決議前一個(gè)交易日的股份的比例達(dá)到100%以上;

（五）上市公司向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)雖未達(dá)到本款第（一）至第（四）項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，但可能導(dǎo)致上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化;

（六）中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的可能導(dǎo)致上市公司發(fā)生根本變化的其他情形。

除了上述單項(xiàng)指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)外，在《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中還增加了主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化和兜底條款。在2019年10月的新修訂版本中，進(jìn)一步縮短了“累計(jì)首次原則”的計(jì)算期間，即從60個(gè)月縮短為36個(gè)月，也有助于收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

2.控制權(quán)之認(rèn)定

借殼上市的最終目的為控制權(quán)的轉(zhuǎn)讓?zhuān)刂茩?quán)認(rèn)定主要參照《上市公司收購(gòu)管理辦法》（2014年10月23日修訂）之規(guī)定。同時(shí)，關(guān)于控制權(quán)的認(rèn)定，在《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》從“股權(quán)比例”、“董事會(huì)構(gòu)成”和“管理層控制”三個(gè)方面予以完善補(bǔ)充。

3.審核程序之規(guī)定

根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，對(duì)重組上市（即借殼上市）予以規(guī)定，結(jié)合實(shí)務(wù)，即需要證監(jiān)會(huì)的并購(gòu)重組委的審核。上述規(guī)定即規(guī)定了上市公司賣(mài)殼（控制權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)┎⒀b入資產(chǎn)（來(lái)自于買(mǎi)殼方或者其關(guān)聯(lián)方）的行為需要按照首次公開(kāi)發(fā)行條件執(zhí)行，即參照IPO標(biāo)準(zhǔn)予以執(zhí)行。當(dāng)然上述還有時(shí)限的限制，如裝入資產(chǎn)的行為發(fā)生在控制權(quán)轉(zhuǎn)讓后的五年，那么將不受約束。

4.“殼”標(biāo)的選擇之規(guī)定

2019年10月新修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中也給借殼創(chuàng)業(yè)板公司開(kāi)了口子，即自2013年禁止創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)施重組上市的要求得以放松，允許符合過(guò)年戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，且須符合辦法中重組上市的一般條件及《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》規(guī)定的發(fā)行條件。具體為：

由上述可看出創(chuàng)業(yè)板公司為標(biāo)的之借殼上市是受到一定限制的，但是需要說(shuō)明的是此處的“借殼上市”是指一攬子的交易，即含有控制權(quán)轉(zhuǎn)讓加資產(chǎn)注入的。若僅涉及到控制權(quán)轉(zhuǎn)讓變更，則是被允許的，且僅需要做形式上的審核。

小結(jié)：如涉及到控制權(quán)轉(zhuǎn)讓后續(xù)資產(chǎn)注入之行為，則借殼上市須中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，即由并購(gòu)重組委按照企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)行股票標(biāo)準(zhǔn)負(fù)責(zé)審核通過(guò)。

（三）國(guó)資買(mǎi)殼流程梳理

在不考慮具體控制權(quán)轉(zhuǎn)移方式和是否同時(shí)涉及資產(chǎn)注入的條件下，國(guó)資買(mǎi)殼的流程可以概括如下：

1.初步選定買(mǎi)殼標(biāo)的;

2.與賣(mài)殼方進(jìn)行初步溝通，初步意向達(dá)成;

3.簽訂意向性協(xié)議;

4.買(mǎi)殼方組織對(duì)上市公司進(jìn)行盡職調(diào)查，同時(shí)聘請(qǐng)審計(jì)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)、律師協(xié)助;

5.雙方簽署正式的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議;

6.資料準(zhǔn)備，具體為買(mǎi)殼方出具內(nèi)部決策文件、形成收購(gòu)方案、可行性研究報(bào)告、盡職調(diào)查報(bào)告、上市公司估值報(bào)告、法律意見(jiàn)書(shū)等;

7.審核通過(guò)后完成交割，完成控制權(quán)轉(zhuǎn)移。

二.資產(chǎn)注入政策及流程分析

該部分主要針對(duì)第二步資產(chǎn)注入進(jìn)行分析，在此從審核標(biāo)準(zhǔn)（根據(jù)不同標(biāo)準(zhǔn)條件）和實(shí)施流程兩個(gè)角度進(jìn)行梳理，具體如下：

（一）審核標(biāo)準(zhǔn)

1.若借殼和資產(chǎn)注入在方案中設(shè)立為一攬子交易，那么還需要在考慮資產(chǎn)注入規(guī)模的前提下采取不同的審核標(biāo)準(zhǔn)。其中，如資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中“50%”標(biāo)準(zhǔn)，需要證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委員會(huì)審核;

2.若借殼后在一段的時(shí)間后才注入資產(chǎn)，那么就要依資產(chǎn)注入的規(guī)模來(lái)判定。第一，上述所指的“一定的時(shí)間”在目前《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中規(guī)定的時(shí)間為“36個(gè)月”，也就是說(shuō)發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移三年之后，可以規(guī)避證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的規(guī)定（某些條件下）;第二，上述所稱(chēng)的“依資產(chǎn)注入的規(guī)?！保诖酥饕浮渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》和《上市公司收購(gòu)管理辦法》中的具體規(guī)定，依據(jù)資產(chǎn)規(guī)模、交易方式、是否已經(jīng)發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移、是否為股權(quán)資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)等條件而執(zhí)行不同的審核標(biāo)準(zhǔn)。

（二）發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)實(shí)施流程

在此，假設(shè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移已實(shí)施完成，即上市公司的控制權(quán)已轉(zhuǎn)移至借殼方所持有，那么上市公司采用發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式且資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)到重大資產(chǎn)重組的標(biāo)準(zhǔn)，則按照如下程序?qū)嵤?/p>

1.上市公司與標(biāo)的資產(chǎn)持有方初步接觸和磋商，確定買(mǎi)賣(mài)交易意向（如注入資產(chǎn)非借殼方所持有或控制）;

2.上市公司停牌;

3.聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)盡職調(diào)查;

4.根據(jù)盡職調(diào)查的結(jié)果，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)予以規(guī)范;

5.簽署發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)協(xié)議、盈利補(bǔ)償協(xié)議，如涉及募集配套資金，則還需股份認(rèn)購(gòu)協(xié)議;

6.準(zhǔn)備資料并提交證券交易所預(yù)審、發(fā)布預(yù)案公告;

7.上報(bào)證監(jiān)會(huì);

8.證監(jiān)會(huì)審核并出具反饋意見(jiàn)，上市公司和中介機(jī)構(gòu)回復(fù)反饋意見(jiàn);

9.提交證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委員會(huì)審核，并取得批文（如通過(guò)）;

10.目標(biāo)公司（標(biāo)的資產(chǎn)的持有對(duì)象）股權(quán)轉(zhuǎn)讓;

11.募集配套資金（如有）后，上市公司向目標(biāo)公司股東發(fā)行股份和/或支付現(xiàn)金;

12.股份發(fā)行與登記。