陳志武

孫挺父親說，感謝中國經(jīng)濟持續(xù)四十年的中高速增長，尤其是國內(nèi)房地產(chǎn)的增長，讓他積累不少財富，感受到做富人的滋味；但是，到今天，中國經(jīng)濟進入新常態(tài)，增長速度不能還像原來那么快，做實業(yè)賺錢不再那么容易，而國內(nèi)房地產(chǎn)投資面對不斷升級的限購政策，尤其是不能總指望房價一漲再漲，所以，他父親已經(jīng)在前兩年開始轉移財富出境。挑戰(zhàn)在于，他父親看不懂海外對沖基金，也擔心碰地雷，而美國的股票市場他又不熟悉，因此，還是想繼續(xù)做他在國內(nèi)熟悉的，就是在美國買房子投資，至少買了房子、看到房子讓心里踏實。

孫挺父親的偏好當然不奇怪，也是多數(shù)富有中國人的偏愛。那么，如果你實在看重房地產(chǎn)投資，這真的是最好的投資方式嗎？

買房投資的成本問題

先跟孫挺介紹了我自己的經(jīng)歷。2006年的時候，我從公司分到一些利潤，當時希望做些分散投資，尤其是跟美國資本市場相關度低的投資。正好有位朋友王莉在德克薩斯州的奧斯丁做房地產(chǎn)投資，她的特長是專門參加銀行房產(chǎn)拍賣，低價獲得房子后，有的是簡單裝修一下就轉手賣出，另一些就留在手上出租、賺租金，等今后合適時再出手。

這聽起來很簡單，誰都能做。都知道，在美國有個人破產(chǎn)法，一旦你的房價跌到房貸以下或者你失業(yè)沒收入，還不起月供了，就可以把房子給銀行，自己申請個人破產(chǎn)保護。銀行接手房子后咋辦呢？銀行對于長久擁有這些住宅房子沒興趣，也不愿意招進團隊去管理、出租這些住房，因為那些不是銀行的主業(yè)，它們也沒有這方面的專長優(yōu)勢。所以，把房子接到手后，銀行一般會馬上組織拍賣，盡快脫手。在奧斯丁市，每周有幾批這樣的房產(chǎn)拍賣，王莉都會先看看那些被拍賣的房子，對所在地點、房子狀況、周邊同類房子的賣價與租金情況等等做充分了解，然后帶上草稿和自己的估價單，參加現(xiàn)場拍賣。她說，有時候會很幸運，參加競拍的人很少，她可以用比同類房價低10%-20%的價格買到一些房子，尤其在2008-2009年金融危機期間這樣的機會更多。

就這樣，2006年我們用8.5萬美元買下一棟三室三廳280平方米的獨棟房，包括餐廳、客廳、電視休閑廳，還有前后院的草坪。這房子夠大，也夠便宜了吧？在美國，尤其是德克薩斯州，土地到處都是，人口又少，房子難以太貴。由于我們生活在耶魯那邊，是美國的東北角，不會去住那里，只會是用房子做投資出租，并且由王莉的公司代為管理，條件是第一個月房租以及之后各月房租的10%付給她的公司。德克薩斯州緊挨著墨西哥，從墨西哥跑到德克薩斯州打工但買不起房的人很多，所以，這種獨棟房出租很受歡迎。我們買房并花一萬美元裝修好之后，不到幾天房子就租出去，每月租金1050美元，一年租金12600美元。除掉管理費、維修費以及房產(chǎn)稅之后，一年大約有6000美元的收入，按照9.5萬美元的總投資算，這相當于6.3%的租金回報率。當然，這是假定租戶沒有突然搬走，而如果租戶要走，中間會犧牲兩個月時間找新租戶和外加一個月租金。

這種租金回報率顯然比國內(nèi)的高很多，那為什么我們決定不買更多房產(chǎn)做投資，并且?guī)啄旰缶桶涯莻€房子也賣了呢？

答案在于，買房投資太麻煩！雖然有王莉的公司幫我們管理，包括找人割草、維修等等，但是，畢竟房內(nèi)冰箱、空調(diào)、水爐、各類電器、地毯、木板等等時不時會壞，經(jīng)常要換修，而每次買新東西，又有各種選擇、各種價格，我們還要一一確認，所以，經(jīng)常要花很多時間精力介入。好在德克薩斯州冬天不下雪，如果在紐約、波士頓等北部地區(qū)買房投資，一到冬天下大雪，你還要擔心家里的水管是否凍裂——搞不好家里還要整個大修，就像2016年初我們在香港時，在耶魯邊上的家里水管凍爆，水從二樓一直淹到地下室，結果花了5個月才修好！

相比之下，如果是買股票、債券或基金做投資，你每個月只要花點時間，看一下投資倉位的變化就行，不需要被房子的瑣碎打擾！實體房產(chǎn)投資的交易成本太高，不合算。尤其是如果你住在中國但房產(chǎn)投資在美國，那么，時差和距離使整個過程更加麻煩。

可是，如果像孫挺父親那樣實在只認準投資房產(chǎn)，有沒有更簡單的道路呢？

房地產(chǎn)基金是上策

當然有便利的房產(chǎn)投資之路，包括 REITs（real estate investment trusts）以及房地產(chǎn)基金ETF。其中REITs也是一種基金份額，所持有的資產(chǎn)就是房地產(chǎn)或者商業(yè)地產(chǎn)，通過地產(chǎn)租金和價格波動賺錢，一些REITs份額就像股票一樣在紐約證交所上市交易，所以流動性很好，隨時可以進出。而地產(chǎn)基金ETF是基于不同REITs的價格指數(shù)ETF，代表一籃子不同REITs的投資組合。

由于REITs是信托基金，本身不交任何企業(yè)稅，所以美國法律對它們有許多具體要求，比如90%的租金收入必須分紅，75%以上的資本必須投資在房地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)、住房按揭貸款證券或政府公債、以及其他REITs，75%以上的收入必須是來自租金、地產(chǎn)銷售收益或利息，但是地產(chǎn)銷售收益不能超過年收入的30%，等等，否則就不能享受REITs免稅待遇。

美國今天有1100多家REITs，擁有3萬億美元地產(chǎn)，其中大概有225家在交易所公開上市交易，股權總市值超過1萬億美元，總資產(chǎn)超過2萬億美元。REITs類別很多，有專注寫字樓地產(chǎn)、專注零售地產(chǎn)、專注住宅公寓樓、專注酒店地產(chǎn)、專注儲藏地產(chǎn)的，等等，任你挑選。

比如，“新住宅投資公司”（New Residential Investment Corp）總部在紐約，以投資房地產(chǎn)以及各種住房按揭貸款證券為主，2017年股價漲幅10%，但基于房租的股息收益率為11.3%，2018年初股價在17美元左右，市盈率才5.6倍。另一個REITs例子是Highwoods Properties，也在紐約證交所上市，但主業(yè)集中在寫字樓地產(chǎn)，主要投資美國南部城市的高端寫字樓，2018年初的股價47.5美元，股息收益率3.67%（遠高于標普500指數(shù)2%的股息收益率）。

為什么投資REITs或者開放式和封閉式房地產(chǎn)基金，比自己直接買房投資更好呢？

首先當然是我們前面說的，自己買房投資太麻煩，而REITs公司幫你去管理房地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)，或者通過住房按揭貸款證券去間接分享地產(chǎn)市場的好處，幫你省心。這些REITs的便利度、流動性就跟股票投資一樣。

其次，特別是對于中國投資者來說，如果你自己去美國買房，不能從美國銀行貸款做杠桿投資，但是REITs可以幫你得到利率更低的杠桿，提升投資回報。這一點很重要，因為過去三十年里，如果沒有杠桿，買房投資大概每年收益5%左右，一般個人投資者通過3倍杠桿，可以把房產(chǎn)年化收益提升到7.5%左右，而同期REITs的年化收益接近11%，這個收益是個人難以達到的，也高于標普500股票指數(shù)10%左右的回報率。

再者，如果你自己去買房投資，你或許能買40套，但那還是風險過于集中，規(guī)模效應不夠。而REITs資金量大，可以跨越很多地區(qū)買很多地產(chǎn)，把風險分散更多，管理效率也更高，規(guī)模經(jīng)濟節(jié)省成本。

所以，你看到，金融創(chuàng)新給孫挺父親提供了很多更好的選擇，讓他既能享受房產(chǎn)投資的好處，回報更高、風險更低，也能省掉很多麻煩。

對于很多人來說，買房產(chǎn)投資的最大好處之一是房子是實物，看得見摸得著，這使房產(chǎn)投資比金融投資更有安全感，有利于規(guī)避信息不對稱挑戰(zhàn)。而REITs投資本質(zhì)是金融投資，在你跟REITs管理層之間又加了一層委托代理關系。你會選擇哪種方式？理由是什么呢？這些是今天的思考題。就今天的要點，我們談到三點：第一，到境外直接買房投資，維護與管理成本高，也很麻煩，并且不容易獲得杠桿放大投資回報。第二，REITs和封閉式房地產(chǎn)基金是更好的海外房地產(chǎn)投資之路，不僅給投資者提供地產(chǎn)投資的好處，而且?guī)砀玫牧鲃有?、更高的回報、更低的風險，包括更高的杠桿。第三，由于監(jiān)管政策的要求，REITs的分紅比必須很高，這是房產(chǎn)租金的直接替代。還有，這些基金的類別和風格選擇也很多，選擇余地相對較大。

（綜合2018年10月15日、11月5日和11月12日《經(jīng)濟觀察報》。作者為耶魯大學教授，香港大學馮氏基金講席教授）