陳志軍

2016年為整頓市場上利用定增折價和重組概念，實現(xiàn)投資套利和利益輸送的亂象，證監(jiān)會陸續(xù)推出關於併購重組、再融資、股東減持、資產(chǎn)管理等方面的嚴格監(jiān)管規(guī)則，有效治理亂象的同時，也造成了上市公司融資難、融資貴的情況。

2019年9月初召開的證監(jiān)會系統(tǒng)全面深化資本市場改革座談會，提出了發(fā)揮科創(chuàng)板試驗田作用等12個方面的重點任務，其中第二項提到，「要大力推動上市公司提高品質(zhì)。制定實施推動提高上市公司品質(zhì)行動計畫，切實把好入口和出口兩道關，努力優(yōu)化增量、調(diào)整存量。嚴把IPO審核品質(zhì)關，充分發(fā)揮資本市場併購重組主管道作用，暢通多元化退市管道，促進上市公司優(yōu)勝劣汰。優(yōu)化重組上市、再融資等制度，支持分拆上市試點。加強上市公司持續(xù)監(jiān)管、分類監(jiān)管、精準監(jiān)管」。

隨即，10月18日，證監(jiān)會頒佈修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（下稱「《重組辦法》」）；11月8日發(fā)佈《上市公司證券發(fā)行管理辦法》、《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》和《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》等再融資規(guī)則修訂的徵求意見稿，及時調(diào)整不能適應市場形勢發(fā)展需要的部分規(guī)定，為上市公司資產(chǎn)重組和再融資陸續(xù)鬆綁，切實解決融資難、融資貴的現(xiàn)狀。正如證監(jiān)會副主席閻慶民在第十屆財新峰會上的講話所言，大陸正在「全面深化資本市場改革，持續(xù)推動提高上市公司品質(zhì)」的道路上不斷前進。

資產(chǎn)重組鬆綁輔助上市公司外延式發(fā)展

新修訂的《重組辦法》主要從五個方面為上市公司資產(chǎn)重組鬆綁。

一是取消重組上市認定標準中的「淨利潤」指標。2016年的《重組辦法》在重組上市認定標準中設定了總資產(chǎn)、淨資產(chǎn)、營業(yè)收入、淨利潤等多項指標，主要是為解決虧損或微利上市公司的保殼、炒殼亂象，但同時也限制了這類企業(yè)通過注入優(yōu)質(zhì)盈利資產(chǎn)來實現(xiàn)自救的可能，「淨利潤」指標取消後，給予了這類企業(yè)更大的生存空間。

二是允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。2013年11月，證監(jiān)會發(fā)佈《關於在借殼上市審核中嚴格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標準的通知》，明確通知「不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市」，並被《重組辦法》吸收。證監(jiān)會曾釋疑，鑒於創(chuàng)業(yè)板定位於促進自主創(chuàng)新企業(yè)和其他成長型企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，上市門檻相對較低，同時面臨創(chuàng)業(yè)失敗風險，投資者應當充分了解並承擔投資風險，因此這一禁止主要是為了有效發(fā)揮優(yōu)勝劣汰的市場機制，避免創(chuàng)業(yè)板上市公司成為炒作對象。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，為了讓更多優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)進入資本市場，修訂後的創(chuàng)業(yè)板向「符合國家戰(zhàn)略的高新技術產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)」發(fā)放了借殼上市的入場券，市場也在期待證監(jiān)會對這類產(chǎn)業(yè)做出進一步的解釋。

另外還有三項措施共同出臺，共同輔助上市公司通過資產(chǎn)重組實現(xiàn)外延式發(fā)展，包括將是否構成重組上市的期間即「累計首次原則」的計算期間從60個月縮短至36個月；恢復重組上市配套融資；加強重組業(yè)績承諾監(jiān)管等。

再融資優(yōu)化促進上市公司內(nèi)生式增長

由於2016年下半年到2017年初證監(jiān)會出臺了包括《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（下稱「《減持新規(guī)》」）在內(nèi)的一系列嚴管措施，使得上市公司再融資遭遇了不小的壓力，上市公司或大股東紛紛通過定增質(zhì)押保底承諾、股票質(zhì)押融資等方式尋求融資；2018年初就開始頻繁爆雷的股票質(zhì)押業(yè)務，成為了資本市場一顆新的不穩(wěn)定因素。11月8日系列再融資規(guī)則徵求意見稿的發(fā)佈，一定程度緩和了當前緊張的融資現(xiàn)狀。

（一）統(tǒng)一並完善非公開發(fā)行股票適用規(guī)則

首先，《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》的修訂擬將創(chuàng)業(yè)板非公開發(fā)行股票的行為納入監(jiān)管範圍，統(tǒng)一主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板非公開發(fā)行的標準，同時也意味著取消了創(chuàng)業(yè)板上市公司非公開發(fā)行股票連續(xù)2年盈利的條件等。

《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》擬將非公開發(fā)行股票發(fā)行對象數(shù)量分別不超過10名和5名，統(tǒng)一調(diào)整為不超過35名；擬調(diào)整非公開發(fā)行股票的定價基準日，由發(fā)行期首日，調(diào)整為原則上為發(fā)行期首日，但上市公司董事會決議提前確定全部發(fā)行對象且為上市公司的控股股東、實際控制人或其控制的關聯(lián)人、通過認購本次發(fā)行的股份取得上市公司實際控制權的投資者或董事會擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者的，定價基準日可以為關於本次非公開發(fā)行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發(fā)行期首日。

本著寬嚴相濟、解決問題的思路，《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》擬新增一條，禁止上市公司及其控股股東、實際控制人、主要股東向發(fā)行對象做出保底保收益或變相保底保收益承諾，且不得直接或間接向發(fā)行對象提供財務資助或者補償。

其次，《上市公司證券發(fā)行管理辦法》的修訂擬將發(fā)行價格從「不低於定價基準日前二十個交易日公司股票均價的百分之九十」調(diào)整為「不低於定價基準日前二十個交易日公司股票均價的百分之八十」；鎖定期由12個月和36個月（控股股東、實際控制人及其控制的企業(yè)認購的股份）分別縮短至6個月和18個月（控股股東、實際控制人及其控制的企業(yè)認購的股份）；並明確依據(jù)《上市公司證券發(fā)行管理辦法》非公開發(fā)行股票不適用《減持新規(guī)》等。

（二）調(diào)整創(chuàng)業(yè)板發(fā)行股票規(guī)定

《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》擬取消創(chuàng)業(yè)板上市公司公開發(fā)行證券最近一期末資產(chǎn)負債率高於45%的條件；取消發(fā)行證券「前次募集資金基本使用完畢」的限制，將其調(diào)整為資訊披露要求。

除此之外，證監(jiān)會關於再融資的各類批文有效期擬從6個月延長到12個月。

隨著資產(chǎn)重組和再融資規(guī)則等一系列上市公司投融資法規(guī)修訂的逐步落地，政策紅利將雙向惠及上市公司自身和投資者，刺激上市公司再融資市場積極性，為上市公司的外延發(fā)展和內(nèi)生增長不斷注入活力。