魏偉
2019年8月23日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布關(guān)于就《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》的公開(kāi)征求意見(jiàn)稿(下稱“征求意見(jiàn)稿”),在時(shí)點(diǎn)以及力度上超出市場(chǎng)預(yù)期。
征求意見(jiàn)稿細(xì)則核心在于分拆上市條件(盈利、關(guān)聯(lián)交易以及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng))、上市公司信息披露及內(nèi)控要求、中介機(jī)構(gòu)責(zé)任和義務(wù),以嚴(yán)格信息披露制度及懲罰機(jī)制作為硬約束,監(jiān)管難點(diǎn)在于對(duì)分拆上市合理性、可行性以及合規(guī)性的認(rèn)定。
分拆上市本身是公司自發(fā)的經(jīng)營(yíng)管理行為,在海外資本市場(chǎng)已經(jīng)有多年的成熟經(jīng)驗(yàn)。合理的制度設(shè)計(jì)決定分拆上市這一制度供給的效率和價(jià)值,并可引導(dǎo)和規(guī)范上市公司分拆上市行為的發(fā)展方向。
征求意見(jiàn)稿在分拆上市條件上較為合理,在信息披露、公司內(nèi)控、中介督導(dǎo)以及處罰方面加大約束力度,整體細(xì)則設(shè)定和香港制度較為相似;監(jiān)管踐行提升上市公司質(zhì)量的資本市場(chǎng)改革方向,以科創(chuàng)板平穩(wěn)起步經(jīng)驗(yàn)為起步全面推開(kāi),落地于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,明確除卻不得分拆金融業(yè)務(wù)子公司外,對(duì)行業(yè)以及上市板塊并無(wú)限制,并允許借殼上市。
第一,上市公司分拆條件較為寬松,要求分拆子公司的獨(dú)立性,具有盈利條件約束。除卻不得分拆金融業(yè)務(wù)子公司外,對(duì)行業(yè)以及上市板塊并無(wú)限制。上市公司分拆條件主要在兩方面,一是盈利;二是獨(dú)立性。
一方面,盈利上要求近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利,且扣除按權(quán)益享有的擬分拆上市所屬子公司的凈利潤(rùn)后,不低于10億元(以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低值計(jì)算)。另一方面,獨(dú)立性及關(guān)聯(lián)交易方面上,基本和此前2010年創(chuàng)業(yè)板分拆上市條件相一致,擬分拆主體占上市公司凈利潤(rùn)50%以內(nèi)及凈資產(chǎn)在30%以內(nèi),新增在近36個(gè)月未受到證監(jiān)會(huì)行政處罰以及12個(gè)月內(nèi)未受交易所公開(kāi)譴責(zé)要求,體現(xiàn)出加大違規(guī)打擊力度的監(jiān)管意圖。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì),近三年凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn)超過(guò)10億元,滿足存續(xù)時(shí)間三年、且未涉及出具保留意見(jiàn)及證監(jiān)會(huì)和交易所處罰的上市公司共計(jì)185家。
第二,嚴(yán)格信息披露制度及公司內(nèi)控約束,信息披露遵照重大資產(chǎn)重組規(guī)定,股東大會(huì)應(yīng)逐項(xiàng)審議分拆事項(xiàng)。征求意見(jiàn)稿要求上市公司參照重大資產(chǎn)重組的相關(guān)規(guī)定披露相關(guān)信息以及提示風(fēng)險(xiǎn);董事會(huì)應(yīng)當(dāng)切實(shí)履行職責(zé),股東大會(huì)應(yīng)當(dāng)就董事提案中有關(guān)所屬子公司分拆是否有利于維護(hù)股東和債權(quán)人合法權(quán)益、上市公司分拆后能否保持獨(dú)立性以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力等進(jìn)行逐項(xiàng)審議并表決。
第三,加大中介機(jī)構(gòu)責(zé)任及義務(wù),需聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)持續(xù)督導(dǎo)一年。征求意見(jiàn)稿提出,上市公司分拆的,應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問(wèn)履行職責(zé)。一是對(duì)于上市公司分拆進(jìn)行盡職調(diào)查并出具審查意見(jiàn);二是對(duì)境內(nèi)上市公司當(dāng)年剩余時(shí)間及其后一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度進(jìn)行持續(xù)督導(dǎo),在年報(bào)披露之日起10個(gè)工作日內(nèi)出具持續(xù)督導(dǎo)意見(jiàn),并予以公告。
第四,分拆子公司需符合境內(nèi)上市規(guī)則,可借殼上市。征求意見(jiàn)稿明確,上市公司所屬子公司在境內(nèi)上市,仍須履行境內(nèi)發(fā)行上市程序。涉及首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市的,應(yīng)當(dāng)遵守證券發(fā)行上市、保薦、承銷(xiāo)等相關(guān)規(guī)定;涉及重組上市的,應(yīng)當(dāng)遵守上市公司重大資產(chǎn)重組的相關(guān)規(guī)定。
第五,加大對(duì)分拆上市概念炒作以及相關(guān)違規(guī)行為的打擊力度。起草說(shuō)明中明確提出,要依法依規(guī)嚴(yán)格實(shí)施監(jiān)管,為防范分拆過(guò)程中可能存在的信披違規(guī)、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為,抑制“忽悠式”分拆、借分拆概念炒作等亂象,將依法嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)行為。
當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境已有較大改善,分拆上市具有制度基礎(chǔ),殼價(jià)值降低,投資者結(jié)構(gòu)改善,上市公司信息披露及內(nèi)控制度在加強(qiáng)建設(shè)。
第一,上市公司殼價(jià)值大幅降低。一方面,新股上市的堰塞湖現(xiàn)象有所解決;另一方面,退市力度大幅加強(qiáng),2019年上市公司退市家數(shù)大幅抬升。
第二,A股市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)有所改善。在MSCI納入的契機(jī)下,境外資金開(kāi)始大幅流入A股市場(chǎng),養(yǎng)老金也在加速入場(chǎng),機(jī)構(gòu)投資者力量加劇,整體環(huán)境在持續(xù)改善。
第三,上市公司信用披露及內(nèi)控制度在加快建設(shè),證監(jiān)會(huì)自2019年以來(lái)開(kāi)始嚴(yán)厲打擊股東資金占用等行為,加大對(duì)財(cái)務(wù)造假等一系列信息披露造假上市公司的打擊。
分拆上市可滿足服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換以及滿足上市公司專(zhuān)注主業(yè)的經(jīng)營(yíng)需求。一方面,中國(guó)處于新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時(shí)期,內(nèi)外環(huán)境均不容樂(lè)觀,加大對(duì)新興業(yè)務(wù)的融資支持是當(dāng)前金融服務(wù)的關(guān)鍵;另一方面,專(zhuān)注主業(yè)經(jīng)營(yíng)同時(shí)也是提升上市公司質(zhì)量的經(jīng)營(yíng)要求,上市公司將優(yōu)質(zhì)的新興業(yè)務(wù)部分分拆上市可有利于經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)信息更充分且及時(shí)的披露,有助于母子公司的估值重塑,降低信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)以及公司治理的改善,讓子公司在新興行業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策中不再受集團(tuán)層級(jí)化和集中化的管理程序約束。
分拆上市對(duì)資本市場(chǎng)影響意在長(zhǎng)遠(yuǎn),從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,分拆上市的優(yōu)質(zhì)企業(yè)可受益于主業(yè)聚焦和新發(fā)展,業(yè)績(jī)以及估值得到雙抬升。
盡管分拆上市細(xì)則對(duì)于上市板塊不做限制,但是科創(chuàng)板憑借其上市條件、高估值以及流動(dòng)性有望成為A股市場(chǎng)分拆上市的主要板塊。
2019年科創(chuàng)板新登場(chǎng),證監(jiān)會(huì)再次釋放允許境內(nèi)分拆上市的信號(hào)。2019年3月1日,證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)督辦法(試行)》中提到“達(dá)到一定規(guī)模的上市公司,可以依據(jù)法律法規(guī)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)和交易所有關(guān)規(guī)定,分拆業(yè)務(wù)獨(dú)立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市?!蹦壳翱苿?chuàng)板分拆上市的相關(guān)細(xì)則還未正式出臺(tái),但上市公司對(duì)于分拆細(xì)則預(yù)期的熱度不減,多家上市公司發(fā)布公告表明科創(chuàng)板分拆上市的意愿。在科創(chuàng)板平穩(wěn)起步后,證監(jiān)會(huì)正式公布分拆上市的正式意見(jiàn)稿,彌補(bǔ)此前分拆上市的制度空白。
一方面,心脈醫(yī)療(688016.SH)作為首家H股分拆至科創(chuàng)板上市的公司,為后續(xù)提供示范作用;另一方面,已有多家A股上市公司表明分拆科創(chuàng)板上市的意愿。交易所在對(duì)審核分拆上市企業(yè)的問(wèn)詢中尤其關(guān)心關(guān)聯(lián)交易、公司治理、經(jīng)營(yíng)等方面的獨(dú)立性,具有獨(dú)立經(jīng)營(yíng)能力的高成長(zhǎng)性業(yè)務(wù)將迎來(lái)契機(jī)。
A股市場(chǎng)當(dāng)前已有多家公司表明了科創(chuàng)板分拆上市意向。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),截至目前,已有9家A股公司明確表態(tài)將分拆子公司于科創(chuàng)板上市,深康佳A(000016.SZ)、東港股份(002117.SZ)與首航節(jié)能(002665.SZ)在公告中明確表明進(jìn)軍科創(chuàng)板的意愿;樂(lè)普醫(yī)療(300003.SZ)和上海電氣(601727.SH)于年報(bào)中披露了積極推進(jìn)科創(chuàng)板分拆上市的計(jì)劃;金固股份(002488.SZ)和力帆股份(601777.SH)分別在深交所和上交所的互動(dòng)平臺(tái)上透露了科創(chuàng)板的規(guī)劃;嶺南股份(002717.SZ)和西部材料(002149.SZ)在公司調(diào)研時(shí)表明了科創(chuàng)板分拆上市的意愿。各公司的科創(chuàng)板分拆上市計(jì)劃均在陸續(xù)推進(jìn)中,伴隨著細(xì)則正式出臺(tái),預(yù)計(jì)A股公司將會(huì)進(jìn)行陸續(xù)申報(bào)。
心脈醫(yī)療成為H股分拆赴科創(chuàng)板上市的首例。港股分拆至A股上市的可行性得到落實(shí),H股微創(chuàng)醫(yī)療(00853.HK)已成功將子公司心脈醫(yī)療(688016.SH)分拆至科創(chuàng)板上市,成為H股分拆赴科創(chuàng)板上市的首例,為后續(xù)提供示范經(jīng)驗(yàn)。目前港股共有兩家上市公司分拆子公司至科創(chuàng)板申報(bào)上市,分別為威勝控股(03393.HK)和微創(chuàng)醫(yī)療(00853.HK)。威勝控股旗下的威勝信息已進(jìn)入第二輪問(wèn)詢環(huán)節(jié),目前由于財(cái)報(bào)有效期已過(guò)而處于中止?fàn)顟B(tài),微創(chuàng)醫(yī)療(00853.HK)的心脈醫(yī)療(688016.SH)作為首家科創(chuàng)板上市公司已于7月22日上市交易。
隨著對(duì)分拆上市企業(yè)問(wèn)詢的逐步深入,交易所對(duì)于分拆企業(yè)的審核條件日漸明晰。整體來(lái)看,獨(dú)立性是交易所關(guān)注的焦點(diǎn),相對(duì)于其他上市公司的問(wèn)詢回復(fù),分拆上市公司在持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和關(guān)聯(lián)交易對(duì)獨(dú)立性的影響、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等方面涉及的篇幅更多。
其中,上交所對(duì)心脈醫(yī)療的三輪問(wèn)詢中均涉及到關(guān)聯(lián)交易對(duì)獨(dú)立性的影響,心脈醫(yī)療約20%的關(guān)聯(lián)交易占比受到交易所的重點(diǎn)關(guān)注。上交所對(duì)威勝信息的兩輪問(wèn)詢中涉及到了關(guān)聯(lián)交易、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)獨(dú)立性的影響以及財(cái)務(wù)、研發(fā)等經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性。東港股份在發(fā)布公告表明分拆上市意愿后,深交所即對(duì)其進(jìn)行了問(wèn)詢,問(wèn)詢中涉及了董監(jiān)高對(duì)子公司的持股比例,子公司人員、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)、機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)等方面的獨(dú)立性,子公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力等,可見(jiàn)獨(dú)立性是監(jiān)管層關(guān)注的重點(diǎn)。