李國強(qiáng)

上世紀(jì)80年代末90年代初，信息化浪潮開始席卷神州大地。有一家公司的廣告語非常有創(chuàng)意，Intel的標(biāo)志性音樂過后，留下四個字：跟上浪潮。

在隨后的殘酷的市場競爭中，許多從事電腦硬件的公司遭到血洗。浪潮信息（000977.SZ），跟上浪潮了沒？在PC領(lǐng)域掉隊(duì)的浪潮信息選擇了另外一條路：服務(wù)器。多個項(xiàng)目入圍863計劃，在政策和資金的扶持下，浪潮信息已經(jīng)成為中國最具實(shí)力的服務(wù)器廠商，按其聲稱，是“中國領(lǐng)先的云計算、大數(shù)據(jù)服務(wù)商”。

浪潮信息的技術(shù)實(shí)力不俗

經(jīng)過多年的發(fā)展，如今的浪潮已經(jīng)成為一家集團(tuán)企業(yè)，旗下有四家上市公司：浪潮信息、浪潮軟件（600756.SH）、浪潮國際（00596.HK）、華光光電（三板）。

浪潮集團(tuán)的核心業(yè)務(wù)主要是服務(wù)器及相關(guān)產(chǎn)品，均在浪潮信息。而浪潮集團(tuán)的另一家上市公司——浪潮軟件是一家非常有迷惑性的公司，從事政府機(jī)關(guān)、煙草等行業(yè)的軟件開發(fā)，但多年來，公司的營業(yè)成本遠(yuǎn)大于營業(yè)收入，扣非凈利潤常年虧損。報表利潤的盈利主要依賴一家叫做樂金的聯(lián)營公司的分紅。

浪潮財務(wù)軟件、浪潮ERP等核心軟件業(yè)務(wù)，主要并不在浪潮軟件，其實(shí)是在浪潮國際（00596.HK）。

不久前，浪潮集團(tuán)董事長孫丕恕表示，浪潮集團(tuán)將組合浪潮云業(yè)務(wù)，計劃在科創(chuàng)板上市。消息一出，A股的浪潮信息和浪潮軟件股價飆升，以至于浪潮軟件發(fā)布了公告，聲稱公司不持有浪潮云的股權(quán)。

浪潮云的主體是山東浪潮云信息技術(shù)有限公司，據(jù)Wind企業(yè)庫，浪潮云的最大股東是浪潮集團(tuán)，持股42.45%，實(shí)控人是山東省國資委。浪潮云控股66家子公司，投資10家企業(yè)，其中最負(fù)盛名的是云上貴州（蘋果icloud的中國運(yùn)營商）。

從股權(quán)架構(gòu)上看，無論是浪潮信息還是浪潮軟件，浪潮云都與之沒有太大關(guān)聯(lián)。由于做云必然要用到大量的服務(wù)器和存儲，浪潮信息很可能會是浪潮云的主力供應(yīng)商，會有大量的關(guān)聯(lián)方采購。

據(jù)媒體報道，浪潮已完成北京、濟(jì)南、上海、重慶、昆明、廣州6個核心云數(shù)據(jù)中心和47個地市云數(shù)據(jù)中心建設(shè)。同時，浪潮還為全國70多萬家企業(yè)提供系統(tǒng)上云、設(shè)備上云、產(chǎn)品上云和能力上云服務(wù)。

同時，隨著去IOE的進(jìn)行，浪潮信息作為國內(nèi)唯一能生產(chǎn)高端服務(wù)器的企業(yè)，收獲了大把訂單。

在小型機(jī)領(lǐng)域，IBM為了擴(kuò)展銷售額，與浪潮信息成立了浪潮國際商用機(jī)器公司（浪潮持股51%），在中國生產(chǎn)最高端的新一代Power小型機(jī)。曾經(jīng)高價排隊(duì)才能買到的小型機(jī)，如今成為正宗國產(chǎn)貨。

在x86低端服務(wù)器領(lǐng)域，浪潮早就成為全球前三，僅次于戴爾和HPE/新華三，并且近年來的增速遠(yuǎn)超前者。

據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2018年第三季度，全球服務(wù)器平均同比增長18.3%，戴爾、HPE/新華三均未超過該值，HPE/新華三更是以-9.0%實(shí)現(xiàn)負(fù)增長;而浪潮、聯(lián)想及華為三大國產(chǎn)服務(wù)器增速均遠(yuǎn)超平均水平，其中，浪潮更是實(shí)現(xiàn)90.2%的同比增速。

從市場份額和技術(shù)實(shí)力來說，浪潮信息都非常優(yōu)秀。如此優(yōu)秀的公司，業(yè)績一定出眾嗎？

差強(qiáng)人意的財報質(zhì)量

按理說，高科技行業(yè)以其特有的競爭能力，可以獲取高額的毛利率。IBM的綜合毛利率常年超過40%，凈利率也在10%以上。用同樣的標(biāo)準(zhǔn)來看浪潮信息，應(yīng)該也不會太差。然而據(jù)公司近年來的財報數(shù)據(jù)，毛利率常年維持在10%左右，凈利率只有1%左右。

公司出貨量全球前列的代價，是幾乎不賺錢?？雌饋砀叽笊系姆?wù)器行業(yè)，怎么會不賺錢？

IBM在2004年剝離PC業(yè)務(wù)，在2014年剝離x86服務(wù)器業(yè)務(wù)，2016年起，通過和華勝天成、浪潮合作，向中國轉(zhuǎn)移小型機(jī)業(yè)務(wù)……正是因?yàn)樾袠I(yè)的紅利越來越低，IBM才不斷的退出。

國際上，戴爾、HPE/新華三虎視眈眈;國內(nèi)，聯(lián)想不甘示弱，華為更是緊追不舍。

浪潮信息的營收從上市時的8億元迅猛增加到2018年400億元左右，凈利潤則從8000萬元增加到2018年7億元左右。在國際巨頭的擠壓下，凈利潤的增幅遠(yuǎn)小于營收的增幅。

公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流也比較差，經(jīng)常為負(fù)數(shù)，說明公司長期未能足額回款。

很難想象，中國最大的以政府、大型企業(yè)為主要客戶的服務(wù)器龍頭企業(yè)，現(xiàn)金盈利能力如此差。

與經(jīng)營性現(xiàn)金流相呼應(yīng)的，公司的應(yīng)收賬款也質(zhì)地不佳。為了縮短應(yīng)收賬款的回籠時間，加速資金周轉(zhuǎn)、降低應(yīng)收賬款、改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)及經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況，降低壞賬帶來的影響利潤的風(fēng)險，公司選擇了保理業(yè)務(wù)。

2018年11月，公司發(fā)布公告稱，擬向銀行等金融機(jī)構(gòu)申請辦理應(yīng)收賬款無追索權(quán)保理業(yè)務(wù)，累計發(fā)生額不超過30億元;同時，公司擬將業(yè)務(wù)經(jīng)營中產(chǎn)生的不超過20億元應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給山東省國際信托股份有限公司或其他符合條件的受讓方。

2018年三季報，公司賬面應(yīng)收賬款高達(dá)73億元，壞賬風(fēng)險較高，大幅拖累了資金周轉(zhuǎn)?？紤]到浪潮的實(shí)控人是當(dāng)?shù)貒Y委，通過保理業(yè)務(wù)來解決應(yīng)收賬款困境，多少有點(diǎn)政府保底的意味。

在“一帶一路”政策的推動下，浪潮信息的服務(wù)器賣向全球，雖然拓展了市場，但海外業(yè)務(wù)充滿了不確定性，如公司針對委內(nèi)瑞拉工業(yè)科技有限公司計提了2.75億元的壞賬準(zhǔn)備。

需要留意的是，據(jù)浪潮信息披露的財報，委內(nèi)瑞拉工業(yè)科技有限公司是公司的關(guān)聯(lián)公司，受公司大股東重要影響。關(guān)聯(lián)公司拒不還款的情況，涉嫌關(guān)聯(lián)方資金占用，在上市公司還比較罕見。

公司的應(yīng)收賬款近年來增幅過大，如果按照應(yīng)收賬款年限足額計提壞賬準(zhǔn)備，公司的凈利潤可能會受到較大影響。

據(jù)2018年半年報，公司的應(yīng)收賬款明細(xì)清單里透露出三個信息：一是公司最大的應(yīng)收賬款客戶是浪潮進(jìn)出口有限公司，應(yīng)收款金額19.3億元，考慮到委內(nèi)瑞拉工業(yè)科技有限公司的壞賬，這部分出口業(yè)務(wù)的壞賬風(fēng)險相對較大;二是公司第二大應(yīng)收賬款客戶是貴州浪潮英信科技，應(yīng)收款金額11.55億元，不難判斷，這主要是提供給云上貴州的設(shè)備，云業(yè)務(wù)是公司未來的增長點(diǎn);三是公司向第三方全額轉(zhuǎn)移了2.83億元的應(yīng)收賬款，這部分應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險同時轉(zhuǎn)移到了保理方，并且未發(fā)生與終止確認(rèn)相關(guān)的利得或損失。

公司的毛利率和凈利率極低，導(dǎo)致公司的經(jīng)營模式類似代加工企業(yè)，只能靠規(guī)模取勝，需要大量的周轉(zhuǎn)資金。在應(yīng)收款回款效率不高的情況下，資金不到位怎么辦？公司不得不通過增發(fā)、貸款、發(fā)債等方式來獲取資金。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，公司上市以來，各種形式的募資超過458億元。上市公司的融資手段雖然很多，但是資金的使用成本并不低。2018年三季報顯示，公司的財務(wù)費(fèi)用為3.2億元，幾乎接近同期的凈利潤。

另據(jù)公司2018年中報，20家直接和間接控股的子公司中，僅有浪潮香港、浪潮青島、浪潮進(jìn)出口和貴州英信科技盈利，其中浪潮青島盈利只有73萬元，浪潮進(jìn)出口盈利362萬元，浪潮香港6929萬元，貴州英信科技5522萬元。其余均虧損，公司的投資路線并不成功。

也有逐漸向好的指標(biāo)

雖然公司的核心財務(wù)指標(biāo)并不好看，但也有不少財務(wù)指標(biāo)逐漸好轉(zhuǎn)。

首先，營收和凈利潤的增速為史上新高。公司近五年的營業(yè)收入和歸母凈利潤的復(fù)合增速分別為57%和31%，2018年的業(yè)績快報顯示，公司的凈利潤比上年同期增長45%-75%，進(jìn)入了加速成長期。

其次，研發(fā)投入高速增長。2015年以來，公司研發(fā)投入越來越多，2017年達(dá)到10.75億元，較上年同期增加41.26%。但美中不足的是，研發(fā)投入占比從6.01%下降到了4.22%。2018年實(shí)施了研發(fā)支出的稅收優(yōu)惠政策，公司的研發(fā)支出有望進(jìn)一步增加。

最后，通過股權(quán)激勵提升業(yè)績動力。2018年9月，公司董事會通過股權(quán)激勵方案，向136名激勵對象授予3796萬份股票期權(quán)，2018-2020年的凈資產(chǎn)收益率（ROE）以2016年為基數(shù)，增長率不低于70%、100%和120%，為公司下一步發(fā)展提供了物質(zhì)鼓勵。

在走向“中國智造”的道路上，無論是大數(shù)據(jù)、人工智能還是智能制造，都離不開服務(wù)器和存儲。如果說云是中國智造的大腦，浪潮信息的產(chǎn)品就是高速公路，是科技產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)。

可惜的是，與國際同行相比，國內(nèi)服務(wù)器產(chǎn)業(yè)面臨的市場競爭非常殘酷。一方面是與國際先進(jìn)水平抗衡的技術(shù)實(shí)力，另一方面是低到塵埃的毛利率。浪潮的低毛利率既和國際競爭對手的先發(fā)優(yōu)勢有關(guān)，也和國內(nèi)同行不計成本擠入這個市場有關(guān)。

高科技低附加值，是現(xiàn)階段中國許多科創(chuàng)企業(yè)的痛點(diǎn)。如何走出國外高端技術(shù)國產(chǎn)替代后迅速跌成“白菜價”的怪圈？筆者認(rèn)為，國家應(yīng)該加強(qiáng)知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)，相關(guān)企業(yè)在“跟隨戰(zhàn)略”實(shí)現(xiàn)初步成效后，應(yīng)加大研發(fā)投入，用更多的領(lǐng)先技術(shù)來收獲超額毛利。

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