胡語文

面臨熊市，一般投資者都會選擇指數(shù)定投來參與市場未來可能出現(xiàn)的牛市機會。然而由于中國股市某些特定的原因，即便指數(shù)10年不漲的局面或許不會持續(xù)下去，但如果簡單的模仿成熟市場指數(shù)定投策略，未必在A股就有效。

最近有機構(gòu)資金偏向于基金定投，依據(jù)的一個結(jié)論的是，指數(shù)基金相對主動管理型基金而言，回撤風(fēng)險更小，收益更穩(wěn)定。但實際情況可能未必如此。

根據(jù)過去一年公募基金收益率數(shù)據(jù)來看，最近一年滬深300指數(shù)基金跑贏了95%的股票型基金（股票倉位必須在80%以上），但如果跟混合型基金做比較的話，那么76%（2331/3052）的混合型基金是可以跑贏滬深300指數(shù)的。如果與債券型基金比較的話，那么跑贏股票指數(shù)基金的債券型基金數(shù)量將會大幅增加。

這說明什么問題？資產(chǎn)配置決定了90%的收益?；蛘哒f，主動型策略相比被動型策略而言，前者在A股的價值更優(yōu)。或者說，在投資者要想獲得收益最大化，除了關(guān)注選股能力之外，選時策略和資產(chǎn)配置策略在A股也非常有意義，諸如股票倉位的靈活動態(tài)調(diào)整以及在股債配置比例之間采用再平衡策略來調(diào)整等策略應(yīng)用在A股市場仍具有較大的優(yōu)勢。相比之下，單純的被動指數(shù)型策略未能實現(xiàn)投資者的價值最大化。

首先，本文更想探討的是，為何指數(shù)基金并不能有效體現(xiàn)其長期穩(wěn)定收益的特點，為什么沒有出現(xiàn)美股指數(shù)基金能夠跑贏80%-90%的主動管理型基金的現(xiàn)象呢？

究其原因，關(guān)鍵原因在于，A股指數(shù)的進化能力比較弱，沒有體現(xiàn)經(jīng)濟的成長性。過去12年A股（以藍籌股較為集中的滬深300為例）漲幅接近于零的現(xiàn)實表明，指數(shù)對經(jīng)濟成長的代表性不強，除非未來以滬深300等指數(shù)出現(xiàn)明顯的成份股更替，并大幅調(diào)入新經(jīng)濟企業(yè)或者具備成長性的公司作為成份股，否則，未來以指數(shù)定投為模式的投資者未必能夠獲得明顯的正收益。

其次，從主動管理型策略來看，仍有大量基金可以獲得超越指數(shù)漲幅的超額收益。說明選股和選時以及資產(chǎn)配置的重要性。瑞達里奧將其“全天候”基金的策略簡化為30%的股票倉位，不僅可以降低基金整體凈值的波動率，還能獲得年化收益超過10名的穩(wěn)定收益，這就說明股票指數(shù)基金可能并不適合投資者長期持有。換言之，除非投資者可以獲得較好的選時能力，否則，不應(yīng)該以單純的定投策略來作為對沖市場系統(tǒng)性風(fēng)險的最佳策略。

另外，筆者更為推崇的是在A股做選時的為主的策略。即集中資金在市場啟動點大量買入（ALL-IN），當然，這一次策略需要對市場時點的把握具備較強的應(yīng)對能力，否則很容易遭受流動性的限制。

選擇部分評級較高的基金（既有倉位靈活的靈活配置型基金，也有普通股票型基金）與滬深300指數(shù)基金一一對比，即可知，部分基金（不在少數(shù)）的收益率仍然可以戰(zhàn)勝市場，所以，在A股仍屬于新興加轉(zhuǎn)軌的市場時（未進入強效市場之前），主動型策略在A股仍大有可為。從長期來看，由于A股指數(shù)對經(jīng)濟增長的代表性不強，也就失去了定投的價值，所以，更為靈活的選股和選時相結(jié)合，才是應(yīng)對A股較為固化的市場機制的一種有效策略。