文 | 林益楷

自2017年以來，?？松梨凇⒀┓瘕埖瓤鐕途揞^已經(jīng)在美國西德克薩斯州的二疊紀盆地投入超過100億美元，累計擁有450萬英畝的土地，成為美國頁巖油氣的重要玩家。

近年來，美國頁巖油氣產(chǎn)業(yè)成為全球矚目的焦點，但引起的爭議也很大。看好它的人，認為其是擁有巨大儲量基礎的“寶礦”，值得投下“重注”。而看衰它的人，則認為頁巖產(chǎn)業(yè)泡沫過大，很可能是一場龐氏騙局，石油公司最好能敬而遠之。

正是這飽受爭議的頁巖油氣資產(chǎn)，近年來卻引來跨國石油巨頭的巨資押注。根據(jù)Drillinginfo公司統(tǒng)計，自2017年以來，?？松梨?、雪佛龍等跨國石油巨頭已經(jīng)在美國西德克薩斯州的二疊紀盆地投入超過100億美元，累計擁有450萬英畝的土地，成為美國頁巖油氣的重要玩家。這些石油巨頭為何要進軍頁巖油氣領域？他們究竟能夠給產(chǎn)業(yè)帶來哪些改變呢？

頁巖油氣與深水油氣開發(fā)越來越相似？

在很多人的印象里，頁巖油氣和深水油氣是“截然相反”的兩種上游油氣類型。傳統(tǒng)的頁巖油氣以項目產(chǎn)量上升快、遞減率高的短周期開發(fā)模式著稱，此前主要玩家是中小型獨立石油公司。而海洋深水油氣項目則往往是重投資、長周期油氣項目的典型代表，跨國石油巨頭在該領域最為擅長。

然而，伍德·麥肯茲近期發(fā)布的一份研究報告認為，深水和頁巖油氣這兩大類油氣項目越來越相似。報告主要觀點認為，近年來這兩類資產(chǎn)的開發(fā)模式正在發(fā)生重大變革，使得兩者從開發(fā)模式、開發(fā)周期以及成本控制等各方面呈現(xiàn)趨同特征。

一方面，面對2014年油價“斷崖式下跌”帶來的挑戰(zhàn)，深水油氣項目正在加速“瘦身”。2004-2014年間，全球深水油氣項目投產(chǎn)周期基本都在10年左右，但近年來石油公司通過優(yōu)化設計、實施分段建造和模塊化建造、依托周邊設施進行開發(fā)等新舉措，過去三年全球深水項目開發(fā)周期已縮短至5年，有些項目從FID到投產(chǎn)甚至降至1.9年。傳統(tǒng)深水項目變得越來越“靈巧”。

另一方面，美國頁巖油氣則正在發(fā)生“二次革命”，從小規(guī)模“作坊工廠”轉向大規(guī)模、重投資的“大工業(yè)模式”。這其中主要原因在于跨國石油巨頭的涌入。

例如，?？松梨谕ㄟ^斥資66億美元購買二疊紀盆地的產(chǎn)量，擁有160萬英畝勘探面積，預計頁巖油產(chǎn)量將從目前的30萬桶/日上升到2024年的100萬桶/日。雪佛龍預計2023年頁巖油產(chǎn)量將達到90萬桶/日。BP公司以105億美收購必和必拓北美頁巖資產(chǎn)后，增加了約19萬桶/日的產(chǎn)量和46億桶的資源發(fā)現(xiàn)儲量。殼牌公司預計到2025年頁巖油氣產(chǎn)量年均增長9%（深水油氣產(chǎn)量年均增長2%）。

與中小型獨立石油公司由于資金實力有限，多數(shù)采取單井作業(yè)模式不同，跨國石油巨頭擁有充沛資金，他們給頁巖油產(chǎn)業(yè)帶來了更加規(guī)?；拈_發(fā)模式——立體開發(fā)模式（Cube Development）。這種模式采取多臺鉆機同時作業(yè)，并采用水平井技術對地下資源實施探測。例如，殼牌在二疊紀盆地運用該模式可同時進行4-6口井的鉆探作業(yè)，鉆探8000英尺深地層。采用此模式，殼牌2018年在該地區(qū)的頁巖油氣產(chǎn)量翻倍，達到14.7萬桶/日。

同時，跨國石油巨頭以及很多獨立石油公司在頁巖油氣開發(fā)中引入大量數(shù)字技術，有效降低了頁巖開發(fā)成本。例如，EOG公司從勘探到銷售全產(chǎn)業(yè)鏈共應用100多個APP，該公司采用Premier油田服務公司的技術，可將地層數(shù)據(jù)分析的時間從此前以天或者周計算縮短至以秒計算，大大提高鉆井壓裂效率。再比如，殼牌“iShale”項目中，作業(yè)人員可同時遙控操作多臺鉆機；還將深水油氣開發(fā)中的傳感器技術應用到頁巖油氣開發(fā)中。有些機構預計，這些數(shù)字技術預計可將每口頁巖油井的鉆井成本從590萬美元降至400萬美元，且未來還有較大降本空間。

正是基于上述技術和管理模式的重大革新，使得頁巖油氣和深水油氣重新煥發(fā)了生命力。根據(jù)伍德·麥肯茲預測，2014年中期，大約只有90億桶二疊紀盆地石油資源和50億桶深水油氣資源盈虧平衡成本可控制在50美元/桶以下。但到2019年中期，盈虧平衡成本可控制在50美元/桶以下的二疊紀盆地石油資源已高達660億桶，深水油氣資源達到330億桶。預計頁巖油氣將占到未來全球新增油氣資源的3/4，深水大約占到新增油氣的1/6。

石油巨頭為何發(fā)生戰(zhàn)略轉向

從頁巖油氣和深水油氣“趨同”的背后，我們可以看到跨國石油巨頭近年來降成本所取得的巨大成效，同時也可以看到石油巨頭戰(zhàn)略轉型的方向?？傮w上看，從常規(guī)邁向非常規(guī)、從高碳邁向低碳是全球石油公司轉型的大趨勢。但在轉型過程中，是選擇進軍深水還是頁巖油氣，曾經(jīng)是一個大家熱議的話題。

毫無疑問，深水作為一個高投資和高技術門檻的長周期資產(chǎn)，能夠最大程度發(fā)揮跨國石油巨頭的優(yōu)勢。近年來，跨國石油巨頭勘探重點向深水轉移趨勢十分明顯，部分公司深水投資已占公司海上勘探開發(fā)投資的50%以上。這些公司進軍深水也獲得了豐厚回報。

根據(jù)統(tǒng)計，過去10年間全球新發(fā)現(xiàn)的2500億桶油氣資源中大約一半來自深水，僅占用40%的資本開支和12%的鉆井，這其中很大一部分發(fā)現(xiàn)都來自超級石油巨頭。

因此，深水目前已經(jīng)是全球超級石油巨頭資產(chǎn)組合的重要組成部分。例如，BP公司2016年在美國墨西哥灣、西非等海域購入大量深水區(qū)塊，其深水油氣年產(chǎn)量已近5000萬噸油當量。殼牌公司深水油氣產(chǎn)量目前已占公司產(chǎn)量的18%，隨著巴西等海域項目推進，預計2020年占比將上升到30%。道達爾2017年深水產(chǎn)量達到2000萬噸油當量，預計2022年后產(chǎn)量達到2500萬噸油當量。

但對于美國頁巖油氣資產(chǎn)，巨頭們的態(tài)度則要猶豫很多。在美國頁巖革命爆發(fā)的10多年時間里，該領域一直是中小石油公司縱橫馳騁的“疆場”，石油巨頭們只是少量參與，基本上是作為“旁觀者”。直到最近兩三年，跨國石油巨頭（除道達爾之外）才一反常態(tài)，開始大舉進入頁巖油氣領域。

石油巨頭為何開始投向頁巖油氣領域？筆者認為主要有以下幾個方面的原因。

第一，二疊紀盆地頁巖油氣的巨大資源潛力，使其成為巨頭們維持產(chǎn)量增長的重要來源。根據(jù)Rystad公司最新預測，美國頁巖油儲量高達2930億桶，分別比沙特和俄羅斯多出2000億桶和1000億桶。特別是二疊紀盆地的崛起（IEA預計二疊紀盆地產(chǎn)量到2023年產(chǎn)量將達到540萬桶/日，超過除沙特外的任何一個歐佩克國家），且開采成本較低，使得跨國石油巨頭很難再對如此巨大規(guī)模的儲量視而不見。

第二，頁巖油氣資產(chǎn)短周期、可快速產(chǎn)生現(xiàn)金流的特點，適應低油價環(huán)境下跨國石油巨頭投資調(diào)整的大趨勢。在2014年以來的低油價環(huán)境下，石油巨頭們普遍壓縮資本開支，并希望縮短投資回報周期，投資頁巖油氣無疑符合這一趨勢。例如，?？松梨?017年短期高回報項目（投資周期短于3年）支出占上游支出的34%，預計2018-2020年將進一步提高到50%以上。雪佛龍2017年提高短期高回報項目（2年內(nèi)產(chǎn)生現(xiàn)金流）預算，由2014年占支出的55%提高到2017年的75%。

第三，向頁巖油氣、LNG等資產(chǎn)進軍，也被視為是跨國石油巨頭適應能源轉型趨勢的體現(xiàn)。根據(jù)Rystad統(tǒng)計，頁巖資產(chǎn)和LNG資產(chǎn)在跨國石油巨頭資產(chǎn)結構中的占比，將從2001-2005年的10%提升至2023年的30%，預計未來5年巨頭們將投資2000億美元在這兩塊資產(chǎn)上。面對《巴黎協(xié)定》實施和能源低碳轉型加速給石油公司帶來“碳泡沫”被刺穿和“資產(chǎn)擱淺”的挑戰(zhàn)，相對短周期的頁巖資產(chǎn)和低碳LNG資產(chǎn)，或將幫助巨頭們更好地規(guī)避油氣投資面臨的氣候變化風險。

巨頭們進軍頁巖油氣能夠盈利么？

盡管頁巖油氣已經(jīng)成為石油巨頭戰(zhàn)略轉型的重要方向。但巨頭們?nèi)孕枰C明自己，在這塊曾經(jīng)是很多E&P公司以及冒險家樂園的領域，他們是否可以成功駕馭并實現(xiàn)盈利？

當前業(yè)界對頁巖油氣產(chǎn)業(yè)是否還有盈利空間爭議較大。從很多機構預測看，頁巖資產(chǎn)盈利能力是不錯的。

根據(jù)Rstad統(tǒng)計，美國頁巖油氣已成為僅次于中東油氣的低成本資源，盈虧平衡成本從2015年的68美元/桶下降至目前46美元/桶。伍德·麥肯茲預計頁巖油氣資產(chǎn)的IRR（內(nèi)部收益率）高達30%。美國能源信息署統(tǒng)計揭示，43家美國頁巖油氣公司2018年盈利達到280億美元，似乎也佐證了這一判斷。

頗為吊詭的是，業(yè)界時不時也傳來一些頁巖油氣公司資金鏈緊張，乃至頁巖公司遭受資本市場“拋棄”的消息。根據(jù)伍德·麥肯茲統(tǒng)計，在今年一季度WTI油價接近55美元/桶時，很多頁巖公司現(xiàn)金流仍是負的，包括大陸、EOG在內(nèi)的16家公司累計自由現(xiàn)金流為-32億美元。

關于如何解釋這一看似矛盾的場景，筆者翻閱了不少頁巖公司的年報等相關材料，基本可以做出如下判斷：首先，很多頁巖油氣公司30%的IRR是可以實現(xiàn)的（一些公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)回報率甚至可高達70%-100%），但如果算上后期管輸、銷售等其他費用，頁巖油氣資產(chǎn)整體盈利可能會受到影響。實際上，由于一些頁巖油氣公司缺乏管道等基礎設施，油品終端銷售時還面臨折價。

其次，一季度很多石油公司現(xiàn)金流為負，更多是頁巖公司在短期內(nèi)增加投資的結果。利用今年一季度服務價格較低時適當增加投入，這應該是可以理解的。當然從長期看，這些獨立石油公司正在遭受資本市場越來越大的壓力，未來這些公司很可能會把維持正現(xiàn)金流、提升盈利能力擺在更加重要的位置。

第三，不同頁巖油氣公司經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)存在巨大差距。美國擁有數(shù)百家獨立石油公司，不同公司間資產(chǎn)質(zhì)量良莠不齊。行業(yè)內(nèi)的頂尖企業(yè)，比如EOG公司生產(chǎn)一桶油可實現(xiàn)利潤10美元，今年一季度利潤達到9億美元左右；大陸石油公司2018年凈利潤接近10億美元。這兩家公司的總體負債也處于較低水平。但也有一些公司的日子不太好過。例如上半年被西方石油公司并購的阿納達科，一度負債高達170億美元，公司2018年底的股價僅為5年前的58%，低于同行（82%）以及S&P500指數(shù)（150%），這樣的表現(xiàn)自然會遭受資本市場的較大壓力。

與獨立石油公司相比，石油巨頭進軍頁巖油氣業(yè)務則要“從容”很多，他們至少擁有以下幾個方面的優(yōu)勢：其一是可快速復制中小頁巖公司的勘探開發(fā)技術；其二是資金實力雄厚，可以進行更大規(guī)模、更長周期的作業(yè)，且不受資本市場的壓力。其三是擁有上下游一體化的產(chǎn)業(yè)鏈條，在技術服務價格采購、管道運輸、終端煉油銷售等方面都能夠產(chǎn)生規(guī)模效益。

正是基于上述優(yōu)勢，石油巨頭在推動頁巖油氣成本下降方面取得了積極進展。例如殼牌2015-2018年二疊紀盆地的開發(fā)成本已下降60%，該公司年報預計，其二疊紀盆地約10億桶儲量的盈虧平衡成本可控制在40美元/桶以下。?？松梨趧t計劃將二疊紀的桶油成本降至15美元/桶左右。桶油成本降低的樂觀預期，使得巨頭們對二疊紀油氣生產(chǎn)充滿信心，有些媒體甚至預測，二疊紀盆地油氣正迎來“超高贏利時代”。

數(shù)月前，?？松梨谝晃桓笨偛帽硎荆骸凹词褂蛢r跌到35美元/桶，二疊紀盆地資產(chǎn)仍然能夠達到兩位數(shù)的回報率。”雪佛龍CEO麥克·沃斯在公司今年的年度投資者大會上認為，“即使在低油價環(huán)境下，二疊紀盆地資產(chǎn)仍然能獲得超過30%的回報率，這是公司最好的一筆投資”?；蛟S巨頭們這次真的“賭”對了？