趙方舟

摘 要：作為解決公司代理問題的機(jī)制之一，已有大量文獻(xiàn)從企業(yè)業(yè)績、內(nèi)部治理機(jī)制、企業(yè)政策變更、公司外部環(huán)境以及高管個(gè)人表現(xiàn)等視角出發(fā)，對(duì)高管變更進(jìn)行了系列研究，取得了豐富的研究成果。對(duì)這些文獻(xiàn)從高管離職動(dòng)因及其經(jīng)濟(jì)后果這兩方面進(jìn)行了梳理，并指出后續(xù)研究方向。

關(guān)鍵詞：高管變更;原因;經(jīng)濟(jì)后果

中圖分類號(hào)：F23 ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ? ? ?doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.24.064

0 引言

有關(guān)高管離職的研究已經(jīng)逐漸成為管理學(xué)等領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)?，F(xiàn)有的一些研究從影響高管離職的因素以及高管離職的經(jīng)濟(jì)后果方面對(duì)高管離職進(jìn)行了研究。針對(duì)現(xiàn)有的研究本文作出以下綜述。

1 高管離職動(dòng)因

1.1 國外研究

國外有關(guān)公司業(yè)績對(duì)于高管更換的影響的研究領(lǐng)域主要分為兩個(gè)發(fā)展階段：第一階段是上世紀(jì)70年代至90年代;第二階段是上世紀(jì)90年代至今（曹維凱，2013）。Jensen（1988）發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司業(yè)績較差時(shí)公司高管更換的可能性增加。首席執(zhí)行官的變更與公司業(yè)績也存在著明顯的反向變動(dòng)關(guān)系（Kato and Long，2006）。Fang Hu（2012）以國有企業(yè)為例，分析發(fā)現(xiàn)公司表現(xiàn)越差，高管離職越顯著。Jenter and Kanaan（2015）發(fā)現(xiàn)，當(dāng)行業(yè)整體經(jīng)營較差時(shí)高管更有可能被解雇，并且這種現(xiàn)象在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)更加明顯，因?yàn)榧词构緲I(yè)績惡化是由于高管不可控的因素所導(dǎo)致的，高管也有可能因?yàn)闃I(yè)績不佳而被辭退。即使當(dāng)公司業(yè)績水平保持不變時(shí)，董事會(huì)也會(huì)更有可能解雇薪資水平較低的高管和處于高風(fēng)險(xiǎn)公司的高管。Ortín‐ngel P（2004）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司卷入訴訟或丑聞時(shí)，高管的離職也會(huì)增加。Aharony J（2015）發(fā)現(xiàn)合同訴訟之后，首席執(zhí)行官和內(nèi)部董事離職增加，而在環(huán)境和知識(shí)產(chǎn)權(quán)訴訟之后，只有外部董事傾向于離職。當(dāng)一家公司卷入丑聞時(shí)，媒體關(guān)注數(shù)量將會(huì)增加公司高管變更的可能性（Wiersema M F，2014）。一旦公司收到嚴(yán)重的評(píng)論信，CFO的更換風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)永久性的上升（Gietzmann M，2015）。

高管變更還與公司的重大政策有關(guān)。Efendi J（2013）研究發(fā)現(xiàn)期權(quán)回溯之后，公司首席執(zhí)行官和首席財(cái)務(wù)官被迫離職的可能性顯著增強(qiáng)。Krug J A（2003）發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司被收購，會(huì)提高公司內(nèi)部高層管理人員的變更率，高管薪酬差異也會(huì)對(duì)高管的變更率產(chǎn)生影響。Peters F S（2014）研究發(fā)現(xiàn)CEO流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬顯著正相關(guān)。薪酬離散差異與高管人員的流動(dòng)性增加相關(guān)，當(dāng)高管薪酬處于總體高管團(tuán)隊(duì)薪酬的較低部分以及他們擁有更多的不確定薪酬時(shí)，更有可能出現(xiàn)高管離職（Messersmith J G，2011）。與較低級(jí)別的高管相比，組織通常會(huì)向高級(jí)管理人員支付更高的薪水，雖然這種方法對(duì)于保留組織頂點(diǎn)的人員非常有用，但它也可能會(huì)使薪酬金字塔底層的高管傾向于看到自己處于不利地位，從而退出公司（Trster C，2017）。

高管的個(gè)人表現(xiàn)及公司的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)對(duì)高管人員流動(dòng)產(chǎn)生影響。Sonali Hazarika（2012）發(fā)現(xiàn)無論公司表現(xiàn)如何，CEO 被迫離職的可能性與公司的盈余管理顯著正相關(guān)，股東更傾向于更換或懲罰操縱盈余的經(jīng)理。Li W（2017）發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制材料缺陷與首席執(zhí)行官以及財(cái)務(wù)總監(jiān)的變更正相關(guān)。Brunello（2003）發(fā)現(xiàn)擁有大量股權(quán)的內(nèi)部人員會(huì)監(jiān)控并取代表現(xiàn)不佳的外部CEO。Balsmeier B（2015）發(fā)現(xiàn)外部監(jiān)事會(huì)成員通常會(huì)增加他們監(jiān)管的公司的高管的流動(dòng)率。

1.2 國內(nèi)研究

國內(nèi)對(duì)于高管變更的研究起步較晚。朱紅軍（2012）發(fā)現(xiàn)經(jīng)營業(yè)績與高管變更存在顯著正相關(guān)關(guān)系。馮旭南（2012）發(fā)現(xiàn)相對(duì)于市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，在市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，高管變更對(duì)經(jīng)營業(yè)績的敏感性更高。劉星（2012）研究發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績下降以及虧損皆與高管變更顯著相關(guān)，而高管權(quán)力會(huì)降低高管變更與公司低業(yè)績之間的敏感性。曹廷求（2012）也發(fā)現(xiàn)相較于股價(jià)沒被高估和績效良好的公司，股價(jià)高估嚴(yán)重、績效差的公司的高管辭職概率更大。蘇冬蔚（2013）發(fā)現(xiàn)，大股東掏空會(huì)降低首席執(zhí)相官強(qiáng)制性變更的業(yè)績敏感性。王謹(jǐn)樂（2018）研究發(fā)現(xiàn)對(duì)于那些業(yè)績虧損的公司，機(jī)構(gòu)投資者的退出會(huì)產(chǎn)生較大外部壓力，從而迫使在任高管離職，總體而言，公司業(yè)績始終是公司高管被迫離任的主要原因。上市公司CEO變更的可能性還與預(yù)算完成程度顯著負(fù)相關(guān)，并且這種關(guān)系在國有企業(yè)中更加顯著（葉建芳，2014）。上市公司CEO變更的可能性還與投資效率負(fù)相關(guān)（岑維，2015）。

公司的內(nèi)部控制重大缺陷的披露，往往也會(huì)導(dǎo)致高管的變更，而高管變更則會(huì)促進(jìn)公司內(nèi)控缺陷的修復(fù)（林鐘高，2017）。企業(yè)被監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)違規(guī)后，高管更高的更換率將會(huì)提高（瞿旭，2012;李嵐，2016）。公司審計(jì)意見為非標(biāo)時(shí)，高管變更的概率將會(huì)更大（王成方，2012;蔣榮，2007）。

公司外部環(huán)境變化也會(huì)影響公司高管的變更。饒品貴（2017）研究發(fā)現(xiàn)在外部不確定性高時(shí)，企業(yè)會(huì)降低高管變更的概率，這一情況在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力弱的企業(yè)中更為明顯。地方官員變更也會(huì)提高地方國有企業(yè)高管變更的概率（孫自愿，2018;潘越，2015）。政治關(guān)聯(lián)與高管的變更顯著負(fù)相關(guān)（董淑蘭，2016）。

企業(yè)的內(nèi)部治理機(jī)制及相關(guān)人事變動(dòng)也會(huì)影響高管變更可能性。在ST公司中，大股東持股比例與公司高管變更存在顯著的正相關(guān)關(guān)系（沈藝峰，2007）。于換軍（2016）發(fā)現(xiàn)更多的信息披露會(huì)減少首席執(zhí)行官的私人收入，從而導(dǎo)致更多的CEO變更。朱紅軍（2012）研究發(fā)現(xiàn)控股股東變更與企業(yè)高管變更密切相關(guān)。高管團(tuán)隊(duì)重組也與總經(jīng)理非常規(guī)變更顯著正相關(guān)（劉新民，2011）。

高管個(gè)人因素以及對(duì)自身未來利益的考量也會(huì)對(duì)其離職行為產(chǎn)生影響。衛(wèi)旭華（2013）發(fā)現(xiàn)個(gè)體層面的高管與其他成員的年齡差異、學(xué)歷差異和收入差異越大，高管在上任一年后的個(gè)人離職行為越明顯。喬坤元（2013）發(fā)現(xiàn)個(gè)人身體欠佳和套現(xiàn)動(dòng)機(jī)都是上市公司高管離職的一個(gè)重要因素。高管持股也與高管變更顯著負(fù)相關(guān)（郝云宏，2010）。

2 高管變更經(jīng)濟(jì)后果

有關(guān)高管變更經(jīng)濟(jì)后果的研究方面，相關(guān)文獻(xiàn)也日益豐富起來，這些文獻(xiàn)主要關(guān)注的是高管離職后對(duì)公司績效的長短期效應(yīng)，并且焦點(diǎn)依然在于公司的資產(chǎn)回報(bào)率上（Shen和Cannella，2002）。Denis和Denis（1995）發(fā)現(xiàn)，高管離職之后該公司的經(jīng)營將受到一定的負(fù)面影響。高管離職會(huì)通過道德風(fēng)險(xiǎn)作用影響公司績效（喬坤元，2013）。但是Kang & Shivdasani（1995）對(duì)日本非金融公司的研究發(fā)現(xiàn)，高管被強(qiáng)制更換的公司，之后的公司業(yè)績有顯著提高。Kato and Long（2005）研究發(fā)現(xiàn)，上市公司CEO變更會(huì)顯著提高公司業(yè)績，這一現(xiàn)象在私營企業(yè)中更為明顯。

CEO變更對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)、未來戰(zhàn)略等方面都會(huì)產(chǎn)生影響。瞿旭（2015）研究發(fā)現(xiàn)CEO變更對(duì)變更后第一、二個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)公司現(xiàn)金持有水平存在顯著的正向影響。上市公司在總經(jīng)理變更當(dāng)年，還存在調(diào)減利潤的盈余管理行為（王永堅(jiān)，2013）。黃志忠（2015）、張霽若（2017）也研究發(fā)現(xiàn)發(fā)生CEO變更的公司盈余管理程度顯著高于未發(fā)生CEO變更的公司，會(huì)計(jì)信息可比性降低。張巧良（2014）發(fā)現(xiàn)高管變更還會(huì)導(dǎo)致公司投資效率的下降。CEO變更還會(huì)帶來企業(yè)的業(yè)績波動(dòng)（吳明霞，2017）。市場(chǎng)對(duì)高管聘任的態(tài)度會(huì)決定市場(chǎng)對(duì)于高管變更事件的解讀 （吳良海，2013）。Biscotti，A.M（2018）發(fā)現(xiàn)CEO變更會(huì)刺激開放式創(chuàng)新，新任的外部CEO更傾向于開放式創(chuàng)新，新任的外部首席執(zhí)行官與外部組織共同開展創(chuàng)新項(xiàng)目的傾向也高于在公司經(jīng)歷過長期任期的前任CEO。韓潔（2015）發(fā)現(xiàn)，CEO變更后新任CEO傾向于在任期第一年加大研發(fā)投入。Yohan Bernard（2018）發(fā)現(xiàn)首席執(zhí)行官的變更對(duì)變革后5年的CSP（企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績效）會(huì)產(chǎn)生積極而顯著的影響。高管變更威脅將會(huì)影響公司重新定價(jià)該高管持有的股票期權(quán)Narayanan Subramanian（2007）。

高管離職的不同方式也會(huì)影響高管離職與公司之后的業(yè)績及決策之間的關(guān)系。高管離職通常可被分為主動(dòng)離職以及被動(dòng)離職，在被動(dòng)離職的情況下，Intintoli V J和Kahle K M（2016）發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金持有量在CEO離職后顯著增加，特別是在被迫離職的情況下，現(xiàn)金持有量的增加在繼任者任期內(nèi)持續(xù)數(shù)年，并且對(duì)控制現(xiàn)金持有量的標(biāo)準(zhǔn)決定因素以及治理特征具有強(qiáng)大的作用。Peters 和 Wagner（2014）發(fā)現(xiàn)強(qiáng)迫離職除了導(dǎo)致管理者要求更高的薪酬外，還可能導(dǎo)致管理者增加現(xiàn)金以保護(hù)自己。劉美玉（2011）發(fā)現(xiàn)CEO強(qiáng)制性變更后的企業(yè)績效會(huì)明顯好于變更前。劉新民（2012）研究發(fā)現(xiàn)，總經(jīng)理非正常變更更易引起高管團(tuán)隊(duì)的重組。但如果高管是自然退休，那么公司內(nèi)部將比較穩(wěn)定且業(yè)績會(huì)有較小幅度的上升，不會(huì)出現(xiàn)權(quán)力交接的不平穩(wěn)期（Denis和Denis，1995）。王立新（2011）發(fā)現(xiàn)高管的改良性變更對(duì)公司價(jià)值具有提升作用，而高管的自然性變更則會(huì)降低公司價(jià)值。

3 評(píng)論與展望

本文從高管離職的動(dòng)因和高管離職的經(jīng)濟(jì)后果兩個(gè)方面，分別梳理了國內(nèi)國外的相關(guān)研究。從上述文獻(xiàn)可以看出公司的業(yè)績、公司的內(nèi)部治理機(jī)制、公司自身重大政策的調(diào)整及外部環(huán)境的變化、公司卷入丑聞或訴訟案件以及高管個(gè)人因素等都會(huì)成為高管離職的動(dòng)因。而高管離職則會(huì)對(duì)公司未來的業(yè)績、戰(zhàn)略、資本結(jié)構(gòu)等產(chǎn)生影響。

經(jīng)過上述對(duì)國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的回顧與分析，發(fā)現(xiàn)目前國內(nèi)外的研究主要集中在影響高管離職的因素方面，而對(duì)于高管離職的經(jīng)濟(jì)后果方面的文章相對(duì)缺乏。而對(duì)高管離職原因進(jìn)行區(qū)分研究的文獻(xiàn)幾乎沒有。因此，高管離職的經(jīng)濟(jì)后果需要進(jìn)一步的研究。

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