華東政法大學(xué) 李凌霜

對(duì)沖基金通過(guò)私募方式發(fā)行，運(yùn)用復(fù)雜靈活的投資策略追求高收益。在全球范圍內(nèi)對(duì)沖基金已經(jīng)趨于成熟，但在中國(guó)還處于發(fā)展初期。我國(guó)對(duì)沖基金合法化只有短短幾年，監(jiān)管力度較低，法律法規(guī)不完善，管理人守法意識(shí)有待提升。為了促進(jìn)我國(guó)對(duì)沖基金的健康發(fā)展，需要深化金融改革，并進(jìn)一步健全完善法律監(jiān)管體系。

1 認(rèn)識(shí)對(duì)沖基金

1.1 對(duì)沖基金定義

對(duì)沖基金到目前為止并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的定義，其中“對(duì)沖”這一概念是一種降低風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)中性策略，通過(guò)做多被低估的證券和做空被高估的證券來(lái)抵消傳統(tǒng)的做多策略存在的風(fēng)險(xiǎn)，是為對(duì)沖。而現(xiàn)在的對(duì)沖基金已經(jīng)不局限于最初的降低風(fēng)險(xiǎn)保障收益的范疇轉(zhuǎn)而追求巨額收益。

目前為對(duì)沖基金下定義主要基于它的幾個(gè)基本特征。

(1)以非公開(kāi)方式募集資金。

(2)資金來(lái)源主要是少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者和財(cái)力雄厚的個(gè)人投資者。

(3)投資策略靈活，對(duì)沖和杠桿使用尤為明顯。

(4)追求高收益，并力求最大限度降低風(fēng)險(xiǎn)。

(5)設(shè)立門檻低，受到的監(jiān)管和約束相對(duì)較少。

(6)給予基金經(jīng)理人較高的傭金，通常有績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)。

綜上所述，可以將對(duì)沖基金概括為是基于投資理論和極其復(fù)雜的金融市場(chǎng)操作技巧，以私募形式獲得資金，充分利用金融衍生品的杠桿效應(yīng)，承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，追求高收益的集合投資工具。

1.2 對(duì)沖基金特點(diǎn)

1.2.1 以私募方式籌集資金

相較于公募基金，私募基金設(shè)立的門檻更低，因?yàn)榇蠖鄶?shù)國(guó)家為了保護(hù)投資人的利益通常對(duì)公募基金的投資方向等設(shè)置嚴(yán)格的限制，而對(duì)沖基金則不受此約束，向特定投資者融資，一般針對(duì)機(jī)構(gòu)投資者或者有資金實(shí)力和投資經(jīng)驗(yàn)的個(gè)人投資者，不向公眾公開(kāi)募集資金。此類投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力更高，資金實(shí)力雄厚，資金流動(dòng)性強(qiáng)以滿足對(duì)沖基金的鎖定協(xié)議和季度支付限制等。

1.2.2 利用多種復(fù)雜投資策略開(kāi)展投資活動(dòng)

傳統(tǒng)投資策略一般進(jìn)入證券市場(chǎng)多頭，在證券市場(chǎng)上漲時(shí)獲得收益。對(duì)沖基金充分發(fā)揮了賣空的作用，運(yùn)用兩者的對(duì)沖機(jī)制，通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿投資于各種金融產(chǎn)品，使得基金獲利機(jī)會(huì)不僅局限在牛市。全球知名對(duì)沖基金橋水基金2018年10月在中國(guó)發(fā)行的首只私募基金“橋水全天候中國(guó)私募投資基金一號(hào)”采用的是“全天候”策略，運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)管理投資組合，“四宮格”框架使得當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境與資產(chǎn)類別對(duì)應(yīng)起來(lái)，錨定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹率，在兩者任一象限都有對(duì)應(yīng)的投資策略。

1.2.3 充分運(yùn)用杠桿操作

金融杠桿的使用常常會(huì)給投資者帶來(lái)巨大的收益，相應(yīng)地，如果市場(chǎng)判斷錯(cuò)誤或操作失誤，也會(huì)面對(duì)巨大的損失。杠桿運(yùn)用包括人為設(shè)置杠桿和投資于自帶杠桿的金融產(chǎn)品如期權(quán)等。利用杠桿進(jìn)行投資以獲得高額收益，通過(guò)借貸不斷增加杠桿倍數(shù)是對(duì)沖基金的常用手法。

2 對(duì)沖基金現(xiàn)狀

2.1 全球?qū)_基金

1949年，Alfred Jones成立了第一只對(duì)沖基金，取得了令人驕傲的成績(jī)，之后人們逐漸開(kāi)始認(rèn)識(shí)并發(fā)展“對(duì)沖”這一嶄新的投資策略。截至2017年底，全球?qū)_基金管理資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到3.54萬(wàn)億美元，較1997年的1182億美元增長(zhǎng)了28.92倍。結(jié)合管理期貨基金(CTA)，量化對(duì)沖基金管理資產(chǎn)規(guī)模將達(dá)到3.88萬(wàn)億美元，規(guī)模與業(yè)績(jī)連續(xù)攀升。但在2018年，大多數(shù)對(duì)沖基金迎來(lái)了慘淡的成績(jī)。據(jù)彭博對(duì)沖基金數(shù)據(jù)庫(kù)的初步統(tǒng)計(jì)，2018年12月對(duì)沖基金行業(yè)虧損約1.9%，全年虧損為5.7%。波動(dòng)性回歸、政治與貨幣政策的變動(dòng)、主要國(guó)家貿(mào)易摩擦，這些都成為對(duì)沖基金行業(yè)成績(jī)下滑的因素。雖然大多數(shù)對(duì)沖基金在2018年表現(xiàn)不佳，但仍有幾個(gè)龍頭基金屹立不倒，其收益來(lái)源主要是對(duì)亞洲和新興市場(chǎng)國(guó)家的投資。

2.2 中國(guó)對(duì)沖基金

我國(guó)現(xiàn)階段對(duì)沖基金的局限主要體現(xiàn)在基金規(guī)模小和投資策略相對(duì)單一。2018年，中國(guó)證券市場(chǎng)一直處于較低迷狀態(tài)，受到中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，市場(chǎng)波動(dòng)率高。對(duì)于對(duì)沖基金來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)艱難的時(shí)期。加之中國(guó)金融市場(chǎng)的監(jiān)管愈加嚴(yán)格，隨著《資管新規(guī)》的頒布，資本尋找高收益的機(jī)會(huì)越來(lái)越少，轉(zhuǎn)而投向低風(fēng)險(xiǎn)低收益的產(chǎn)品，對(duì)沖基金的資金來(lái)源也更加小心翼翼。再者，我國(guó)對(duì)沖基金管理人對(duì)于投資策略的運(yùn)用還非常有限，除了缺乏有市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的人才，在資產(chǎn)交易策略和風(fēng)險(xiǎn)分散方面的努力也有欠缺。在市場(chǎng)環(huán)境多變的情況下，對(duì)沖基金暴露出越來(lái)越多的問(wèn)題，主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

2.2.1 對(duì)沖基金監(jiān)管難

我國(guó)對(duì)對(duì)沖基金的信息披露要求并不高，投資人更加無(wú)法監(jiān)督管理人的投資行為，這樣在管理人和投資人之間形成信息的嚴(yán)重不對(duì)稱。在委托代理關(guān)系中的這種信息不對(duì)稱，很可能造成基金管理人為了追求獎(jiǎng)勵(lì)費(fèi)用而出現(xiàn)超出投資人承受能力的高風(fēng)險(xiǎn)投資，投資人的利益得不到保障，且后期追責(zé)也無(wú)法順利完成。

2.2.2 對(duì)沖基金擾亂市場(chǎng)

由于對(duì)沖基金經(jīng)常利用杠桿操作投資，且管理人一般具備專業(yè)性，可以輕易調(diào)動(dòng)巨額資金，在短期內(nèi)容易產(chǎn)生操作市場(chǎng)的行為。發(fā)生在1998年的亞洲金融危機(jī)就可以歸咎于對(duì)沖基金的惡意操縱市場(chǎng)。且對(duì)沖基金往往在各個(gè)金融產(chǎn)品市場(chǎng)同時(shí)操作，牽一發(fā)而動(dòng)全身，容易對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。對(duì)沖基金的資金來(lái)源往往是機(jī)構(gòu)投資者，若對(duì)沖基金表現(xiàn)慘淡，也會(huì)增加整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

3 對(duì)沖基金監(jiān)管問(wèn)題

3.1 中國(guó)目前的監(jiān)管

從法律形式上分類，對(duì)沖基金基本可以認(rèn)定為契約型、公司型、合伙型三類，它必須通過(guò)遵守一系列法律法規(guī)和各種規(guī)范性的文件，才能在合法的框架中穩(wěn)健發(fā)展。要保障對(duì)沖基金的合規(guī)操作，保護(hù)投資者利益，就必須對(duì)對(duì)沖基金建立全面有效的監(jiān)管體系。尤其是我國(guó)對(duì)沖基金目前還處于發(fā)展初期的時(shí)候，更要?jiǎng)澏▽?duì)沖基金的安全范圍，以減少市場(chǎng)的波動(dòng)。2018年是我國(guó)金融體制改革深化重要的一年，合并銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)，組建中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，資管《資管新規(guī)》，打破剛性兌付，并出臺(tái)了一系列彌補(bǔ)監(jiān)管短板的規(guī)定。這一切都暗示未來(lái)的監(jiān)管只會(huì)更加嚴(yán)格，更加全面。

2012年，《證券投資基金法》首次將私募基金納入法律調(diào)整范圍，是對(duì)沖基金發(fā)展的重大突破。有效地減少了利用私募基金非法集資的違法犯罪行為，使得投資者利益有了法律保障。同時(shí)，私募基金合法化促進(jìn)了私募基金的規(guī)范發(fā)展，《證券投資基金法》對(duì)于私募基金的注冊(cè)登記、融資條款、募集方式、投資者資質(zhì)等作出了具體規(guī)定，使得對(duì)沖基金的設(shè)立有法可依。相較于公募基金，私募基金依舊留有很大的自由性，這也符合私募基金的特點(diǎn)。但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管還處于借鑒和摸索狀態(tài)，制度的制定還不夠完善。

3.2 對(duì)沖基金監(jiān)管存在的問(wèn)題

3.2.1 對(duì)沖基金設(shè)立要求低

《證券投資基金法》規(guī)定：“公開(kāi)或者非公開(kāi)募集資金設(shè)立證券投資基金，由基金管理人管理，基金托管人托管，為基金份額持有人的利益，進(jìn)行證券投資活動(dòng)適用本法”。對(duì)沖基金納入合法范圍，開(kāi)始適用基金注冊(cè)和備案制度，但其標(biāo)準(zhǔn)并不嚴(yán)苛，沒(méi)有像公募基金要求的硬性標(biāo)準(zhǔn)，在注冊(cè)備案之后私募基金可以開(kāi)始資金募集。低門檻的設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)雖然促進(jìn)了對(duì)沖基金的發(fā)展，但也給了違法犯罪行為機(jī)會(huì)。許多犯罪分子假借私募基金的名義進(jìn)行非法融資，這成為監(jiān)管的一大難題。

3.2.2 基金管理人違規(guī)操作

基于對(duì)對(duì)沖基金投資者的高門檻以及投資策略的復(fù)雜性，委托的基金管理人往往是具備多年投資經(jīng)驗(yàn)的金融人才，因?yàn)閷?duì)沖基金對(duì)信息披露的要求并不嚴(yán)格，對(duì)管理人信息審查和備案要求也比較松緩，基金管理人容易受到利益的誘惑，挪用基金資產(chǎn)或者利用基金操縱市場(chǎng)以獲取個(gè)人利益，如俗稱的“老鼠倉(cāng)”行為。

3.2.3 內(nèi)幕交易頻發(fā)，基金管理混亂

近年來(lái)，基金管理人利用內(nèi)幕信息和未公開(kāi)信息交易以獲取個(gè)人利益的事件頻頻發(fā)生，且由于對(duì)沖基金的信息披露要求低，有些基金管理人的守法意識(shí)薄弱，在進(jìn)行投資活動(dòng)的時(shí)可能利用靈活復(fù)雜的手段操縱市場(chǎng)，例如非法使用智能機(jī)炒股等，違背了投資人的意愿，將基金財(cái)產(chǎn)暴露在極高的風(fēng)險(xiǎn)下。對(duì)于這些行為，監(jiān)管當(dāng)局在追責(zé)方面有明確有效的規(guī)定，但是在預(yù)防行為發(fā)生上有所欠缺。

4 完善我國(guó)對(duì)沖基金監(jiān)管

4.1 細(xì)化監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，提高信息披露要求

隨著我國(guó)金融改革的不斷深化，對(duì)沖基金體量不斷增加，對(duì)監(jiān)管的要求也在升級(jí)。對(duì)沖基金的注冊(cè)備案，投資人身份的要求，資金流向的監(jiān)控等都應(yīng)該設(shè)置嚴(yán)格的邊界，減少法律漏洞。在基金管理人投資策略的運(yùn)用和現(xiàn)金流量方面，以及對(duì)沖基金的重大事件，都應(yīng)該加強(qiáng)信息披露力度，使對(duì)沖基金的操作更加透明，減少基金管理人違規(guī)操作。

4.2 加強(qiáng)基金管理人任用審查

在基金管理人的任用方面，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)其的信用情況、歷史投資情況等方面的審查，對(duì)基金管理人投資行為進(jìn)行篩查，防止因?yàn)橥顿Y者與管理人之間的信息不對(duì)稱形成的損害投資人利益的現(xiàn)象發(fā)生，在管理人任用上不能以追求高收益為目的。

4.3 設(shè)置對(duì)沖基金保護(hù)機(jī)制

由于對(duì)沖基金投資策略靈活豐富，杠桿比率高，很容易暴露在高風(fēng)險(xiǎn)下。設(shè)置對(duì)沖基金保護(hù)機(jī)制即控制對(duì)沖基金的杠桿比率，設(shè)置準(zhǔn)備金等，在一定范圍內(nèi)控制對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)。

4.4 促進(jìn)與國(guó)際監(jiān)管的合作

我國(guó)為了順應(yīng)金 融全球化的進(jìn)程，就要促進(jìn)對(duì)沖基金與其他國(guó)家對(duì)沖基金和國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的合作，同時(shí)我國(guó)監(jiān)管也要積極借鑒其他國(guó)家的監(jiān)管手段，促進(jìn)國(guó)際合作，積極對(duì)話IMF和區(qū)域性貨幣組織，同時(shí)加強(qiáng)與新興市場(chǎng)國(guó)家的交流，將對(duì)沖基金的設(shè)定在合規(guī)的范圍內(nèi)。

5 結(jié)語(yǔ)

對(duì)沖基金在全球的發(fā)展不斷加速，隨著金融全球化的進(jìn)程，中國(guó)的金融市場(chǎng)正在更加擴(kuò)大和穩(wěn)定，對(duì)沖基金在中國(guó)資本市場(chǎng)必然將成為一個(gè)重要的組成部分。在基金規(guī)模和投資策略上，我國(guó)還處于發(fā)展初期，但中國(guó)正在順應(yīng)世界發(fā)展的潮流，通過(guò)經(jīng)濟(jì)政策和法律法規(guī)從金融和法律兩方面不斷促進(jìn)對(duì)沖基金的成長(zhǎng)和成熟。對(duì)沖基金的神秘性質(zhì)要求金融市場(chǎng)謹(jǐn)慎操作，更要求我國(guó)建立完善的監(jiān)管體系，不斷打擊違法犯罪行為，使得我國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定前行，促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮。