程 實(shí)工銀國(guó)際研究部主管首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

2019年4月，增值稅減稅正式落地，標(biāo)志著大規(guī)模減稅從逆周期調(diào)控的“舊配角”升級(jí)為“新主角”。我們認(rèn)為，這一轉(zhuǎn)變驗(yàn)證了中國(guó)經(jīng)濟(jì)“增質(zhì)”時(shí)代下沉政策重心、激活微觀動(dòng)力的新思路，有望釋放出三重紅利。

紅利之一：紓解“豬周期”通脹沖擊。2019年開(kāi)年至今，新一輪“豬周期”來(lái)勢(shì)洶洶。面對(duì)由此產(chǎn)生的通脹壓力，4月1日及時(shí)落地的增值稅減稅有望發(fā)揮重要的緩沖作用，全年通脹走勢(shì)雖有起伏，但風(fēng)險(xiǎn)可控。CPI同比增速突破3%的可能性較小，全年通脹中樞料將升至2.5%。

紅利之二：穩(wěn)定企業(yè)盈利和投資意愿。歷史數(shù)據(jù)顯示，2012-2018年，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)月度同比增速與PPI月度同比增速的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.58。2019年1-2月，隨著PPI同比增速下滑至0.1%，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的累積同比增速降至-14%，制造業(yè)投資的累積同比增速降至5.9%。面對(duì)這一挑戰(zhàn)，本次增值稅減稅將成為關(guān)鍵的穩(wěn)定器。根據(jù)我們的測(cè)算，本次增值稅減稅紅利中，除流向消費(fèi)者的51%外，剩下的49%部分將直接惠及企業(yè)部門。其中，約3145億紅利將流向工業(yè)企業(yè)，并轉(zhuǎn)化為企業(yè)盈利。與此同時(shí)，前期“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策亦正在激活企業(yè)的微觀活力。基于上述作用的合力，2019年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速雖然中樞下行、走勢(shì)疲弱，但不會(huì)出現(xiàn)失速風(fēng)險(xiǎn)，并有望在下半年開(kāi)始逐步企穩(wěn)。

紅利之三：推進(jìn)供給側(cè)改革“2.0”。從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角來(lái)看，不同于此前的逆周期調(diào)控，2019年大規(guī)模減稅由“配角”升級(jí)為“主角”，構(gòu)成了供給側(cè)改革“2.0”的關(guān)鍵一躍。其在加碼“穩(wěn)增長(zhǎng)”的同時(shí)，亦有望為“促改革”、“調(diào)結(jié)構(gòu)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”提供長(zhǎng)期助力。第一，在要素配置層面，如果財(cái)政刺激一味依賴擴(kuò)大財(cái)政支出，則會(huì)過(guò)度增強(qiáng)政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲、資本回報(bào)率下降、擠出私人投資等資源錯(cuò)配問(wèn)題。增值稅的減稅紅利能夠通過(guò)市場(chǎng)優(yōu)先配置到高效率的主體，進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)的調(diào)節(jié)功能，為要素價(jià)格市場(chǎng)化改革的后續(xù)深化夯實(shí)基礎(chǔ)。第二，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)層面，增值稅減稅對(duì)微觀企業(yè)的生產(chǎn)效率具有顯著且持久的提振作用，這一作用對(duì)私企的影響力度強(qiáng)于國(guó)企，對(duì)高新技術(shù)行業(yè)的影響力度高于其他行業(yè)。第三，在債務(wù)結(jié)構(gòu)層面，增值稅減稅雖然不影響企業(yè)的總體杠桿水平，但是能夠顯著改變企業(yè)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)，降低流動(dòng)負(fù)債占比，提高長(zhǎng)期負(fù)債占比，且私企、中小企業(yè)對(duì)這一作用更加敏感。得益于債務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，企業(yè)將減少風(fēng)險(xiǎn)壓力更大的流動(dòng)負(fù)債，避免因市場(chǎng)流動(dòng)性沖擊而觸發(fā)大規(guī)模違約風(fēng)險(xiǎn)，不僅增強(qiáng)了對(duì)債務(wù)通縮的免疫力，亦將為結(jié)構(gòu)性去杠桿打開(kāi)騰挪空間。