楊陽

出版是A股中目前較為冷門的領(lǐng)域，處于不溫不火的狀態(tài)，但如果結(jié)合2018年至今的表現(xiàn)看，出版領(lǐng)域卻是二級市場表現(xiàn)較為優(yōu)異的板塊之一。新媒體時代下，出版行業(yè)的投資機(jī)會究竟在哪里？

關(guān)注少兒類及教輔類領(lǐng)域

不了解行業(yè)情況的投資者或許會認(rèn)為，在互聯(lián)網(wǎng)的>中擊下，傳統(tǒng)媒體的生存空間已經(jīng)十分艱難，出版行業(yè)已是夕陽產(chǎn)業(yè)。這樣的判斷并非沒有道理，不少的傳統(tǒng)媒體企業(yè)因轉(zhuǎn)型失敗而倒閉，但在這樣情況下，出版行業(yè)的總規(guī)模依然呈現(xiàn)穩(wěn)步上漲的態(tài)勢。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計看，2018年中國圖書零售市場碼洋規(guī)模達(dá)894億，同增11.3%，繼續(xù)保持兩位數(shù)的增長。分不同渠道開看，網(wǎng)店渠道繼續(xù)保持較高速度增長，但增速有所放緩，增速為24.7%，碼洋規(guī)模達(dá)573億元;實體店出現(xiàn)負(fù)增長，同比下降6.69%，碼洋規(guī)模達(dá)321億元。

雖然在新媒體>中擊下，不少優(yōu)秀的作品依然會得到市場青睞，但相對而言，具有剛需性質(zhì)的少兒類和教材類書籍的需求增長更為穩(wěn)定，是體量較大、表現(xiàn)活躍的板塊，也是全國圖書零售市場增長的主要貢獻(xiàn)力量。

首先關(guān)注少兒類，不難理解，家長出于對少兒視力保護(hù)等原因，不會讓兒童過多接觸新媒體，加之對兒童教育的重視程度越來越高，因此少兒類圖書的需求增長具有穩(wěn)定性。數(shù)據(jù)上看，2018年少兒類書籍的占有率達(dá)到25.19%。其中，少兒圖書在網(wǎng)店和實體書店碼洋占比分別為27.15%、17.45%，少兒市場在網(wǎng)店同比增長率為26.56%，在實體書店同比增長率則為-11.32%。2018年有557家出版單位參與少兒市場競爭，前十強(qiáng)累計占有率高達(dá)30.94%，超過1%的出版社有27家，碼洋占有率合計為55.16%，投資者可以關(guān)注在少兒圖書領(lǐng)域深入布局的龍頭企業(yè)。

教材方面，小學(xué)到高中的12年，學(xué)生間的競爭更加激烈，升學(xué)壓力導(dǎo)致無論是課內(nèi)還是課外的教材需求均呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的態(tài)勢。另外，在過去幾年，小學(xué)生數(shù)量占比提高，這意味著未來初高中學(xué)生數(shù)占比提高，而這部分群體用書量較大，將進(jìn)一步驅(qū)動用書量增加。

學(xué)生數(shù)的拐點(diǎn)是機(jī)構(gòu)看好教輔類圖書出版企業(yè)的重要原因。據(jù)統(tǒng)計，2013年以來，全國小學(xué)在校學(xué)生數(shù)觸底回升。受學(xué)齡人口的影響，自2004年以來，每年小學(xué)招生人數(shù)維持在1700萬左右，幾乎沒有變化。但2015年開始出現(xiàn)反彈跡象，當(dāng)年小學(xué)招生人數(shù)為1729.04萬，比上年增加70.62萬;2016年全國小學(xué)招生人數(shù)再次增加23.42萬人，招生人數(shù)達(dá)到1752.47萬人。同時在校生數(shù)量也止跌回升，2015年全國小學(xué)在校生人數(shù)達(dá)9692.2萬;比比上年增加241.1萬。2014年至2018年，在校小學(xué)生人數(shù)以每年1%-3%的速度穩(wěn)步增長。表明此輪人口低谷基本探底，將進(jìn)入緩慢回升階段。此外，新生人口和幼兒入學(xué)人數(shù)的穩(wěn)步增長保證了未來小學(xué)入學(xué)人數(shù)的持續(xù)增長。甚至有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨80后生育周期開始，疊加二胎政策影響，將開啟長達(dá)十年的增長周期。但是，不同的省市間學(xué)生增減數(shù)有明顯差異，存在顯著的地域特征，因此投資者需要結(jié)合企業(yè)所屬地進(jìn)行進(jìn)一步篩選。

在分析完特定書籍的需求后，再來關(guān)注書籍的定價和成本問題。價格方面，從2016年至2018年每年新書的平均定價看，2017年雖然有所下降，但2018年開始上漲且超過了2016年的平均定價。2018年，新出版的圖書平均定價漲到68.5元，平均定價同比上漲達(dá)110.5%。其中，少兒類新書定價三年來上漲幅度最高，相比2016年漲幅達(dá)到17.8%。需要特別提出的是，書價上漲存在一定的節(jié)奏，往往會在一輪上漲以后穩(wěn)定一段時間，不會輕易出現(xiàn)暴跌的情況。

成本方面，紙張是圖書的重要原材料，占出版業(yè)務(wù)總成本的35%左右，紙價會直接影響到圖書的定價，尤其是一般圖書。受到煤礦去庫存、環(huán)保去產(chǎn)能以及大貨車不能超載超限等因素的影響，紙價自2016年7月起開始波動。以銅版紙為例，2016年7月價格為5550元/0屯，2017年7月升至6875元/噸，2018年4月升至7875元/噸見頂，2019年1月回落至5950元/0屯。隨著紙價的回穩(wěn)，出版行業(yè)的成本端將得到有效管控。

選股邏輯解析

從前文分析得到的結(jié)論是，傳統(tǒng)出版內(nèi)部分化較大，其中增長較為穩(wěn)定是兒童類和教材類書籍，行業(yè)缺乏趨勢性機(jī)會，需要投資者結(jié)合公司基本面精選個股。還有一點(diǎn)需要特別指出，出版企業(yè)以國企為主，已上市的民企書商只有天舟文化、新經(jīng)典和世紀(jì)天鴻。與過去幾年大量企業(yè)選擇大規(guī)模并購夸張不一樣，出版企業(yè)則更為保守，此外結(jié)合行業(yè)特性看，出版行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較低、庫存現(xiàn)金比例較高、股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險較小，財務(wù)更為穩(wěn)健。如今，出版企業(yè)已經(jīng)后知后覺尋求轉(zhuǎn)型升級，足夠的現(xiàn)金流留存給予足夠的擴(kuò)張想象力。或?qū)槠髽I(yè)業(yè)績增長提供新的增長極。如山東出版，集團(tuán)成立了教育研學(xué)旅行公司，并打造專業(yè)網(wǎng)絡(luò)教育視頻網(wǎng)站，而中文傳媒則跨界進(jìn)軍游戲領(lǐng)域。

估值上看，剔除民營出版公司，其余主要出版公司的平均PE（TTM）在13倍左右，行業(yè)最高點(diǎn)時平均估值達(dá)近40倍，而市凈率均低于2，其中中原傳媒、時代出版的市凈率只有1左右。同時，教育類出版公司平均分紅率在20%以上，領(lǐng)先于傳媒板塊。