孫冰

6月12日，小米集團(tuán)（1810.HK）發(fā)布公告稱再次回購532萬B類股，這是小米6月3日啟動(dòng)第二輪回購后的第五次回購。截至6月12日，小米本輪合計(jì)購回5456.16萬B類股，耗資約5.01億港元，平均回購價(jià)格為9.18港元。

今年1月，小米啟動(dòng)上市以來的首輪回購，分3次合計(jì)回購了1997.22萬B類股份，耗資約2億港元，平均回購價(jià)格為10.01港元。

密集回購背后是小米接連下跌的股價(jià)。去年7月，小米集團(tuán)以17港元的發(fā)行價(jià)上市，此后股價(jià)曾探高到22港元之上，但此輪回購時(shí)的股價(jià)只有9.18港元，幾近“腰斬”。

此前，雷軍曾在上市時(shí)對(duì)投資者“承諾”：會(huì)讓買小米股票的人至少賺一倍。如今，投資者不禁心酸調(diào)侃：雷總，現(xiàn)在還差4倍。

“小米的股價(jià)都成個(gè)位數(shù)啦？！”作為一位因?yàn)樾∶紫愀凵鲜胁砰_了港股賬戶的資深米粉，張先生告訴《中國經(jīng)濟(jì)周刊》，他用真金白銀明白了一個(gè)道理：自己認(rèn)為的好公司和市場(chǎng)上的好股票是兩碼事。

6月3日，小米股價(jià)下挫至歷史新低8.92港元，小米集團(tuán)很快公布了將進(jìn)行第二輪股票回購的計(jì)劃。今年1月，小米上市后的半年股票禁售期到期，這意味著占整體發(fā)行股19%的30億股股票解凍，這給小米股價(jià)造成了巨大壓力。于是，小米開啟了上市以后的首輪股票回購。而且雷軍也攜高管承諾：未來365天繼續(xù)鎖定小米股票不套現(xiàn)。

而此輪回購的背景是小米的股價(jià)已經(jīng)到了IPO以來“最悲觀的時(shí)刻”。

在剛剛過去的5月，小米的股價(jià)從12港元跌至9.6港元，跌幅高達(dá)20%。而就在5月20日，小米還發(fā)布了營收、利潤雙雙高于市場(chǎng)預(yù)期的2019年一季度財(cái)報(bào)。但向好業(yè)績并未能阻止股價(jià)的一路下跌，媒體甚至使用了“踩踏式殺跌”來形容小米的窘境。

資本市場(chǎng)對(duì)小米的殺跌也并非毫無道理。

首先是全球智能手機(jī)市場(chǎng)增速放緩，觸頂下行的趨勢(shì)非常明顯。市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)IDC報(bào)告顯示，2018年全球智能手機(jī)出貨量為14億部，比2017年減少了4.1%，預(yù)計(jì)2019年下行趨勢(shì)仍將延續(xù)。

雖然小米2018年的手機(jī)出貨量增長了32.2%，但覆巢之下，焉有完卵。手機(jī)行業(yè)正在遭遇寒冬，小米在智能手機(jī)營收上是否可持續(xù)是市場(chǎng)憂慮的。

小米2019年一季度財(cái)報(bào)顯示，一季度小米全球智能手機(jī)出貨量約3.1億部，同比下滑6.3%;中國內(nèi)地出貨量約8800萬部，同比下滑約3%;此外，芯片和操作系統(tǒng)依賴進(jìn)口也威脅小米等手機(jī)廠商的供應(yīng)鏈安全。

國產(chǎn)手機(jī)品牌四強(qiáng)“華米OV”，只有小米一家上市公司，市場(chǎng)的憂慮情緒自然對(duì)于上市公司體現(xiàn)得更加直接和明顯。

除了小米，在香港上市的手機(jī)供應(yīng)鏈廠商，如舜宇光學(xué)、丘鈦科技等，5月以來的股價(jià)也都在不斷走低。當(dāng)然，香港恒生指數(shù)5月份開始也一路下行，一個(gè)月時(shí)間跌去了10%。

但最重要的還是，對(duì)于小米究竟以硬件公司估值，還是以互聯(lián)網(wǎng)公司估值的分歧，這個(gè)爭論一直伴隨著小米，從IPO一路爭吵至今。

從營收結(jié)構(gòu)來看，2019年一季度，小米的智能手機(jī)收入占到總體的61.72%，雖然相比于2018年同期67.5%的高位有所下降，但總的來說，小米還是嚴(yán)重依賴智能手機(jī)業(yè)務(wù)。

插圖：《中國經(jīng)濟(jì)周刊》美編 孫竹

與此同時(shí)，小米的硬件業(yè)務(wù)利潤率偏低。雷軍曾對(duì)外承諾：“小米硬件綜合凈利潤率，永遠(yuǎn)不會(huì)超過5%?！毙∶?018年財(cái)報(bào)顯示，小米硬件的綜合稅后凈利率還不到1%。營收占比如此之高的硬件卻無法提供多少利潤，投資者當(dāng)然不買賬。

“很多分析師看不懂小米的生意?！崩总娫缡恰氨г埂?，他認(rèn)為小米的模式太新了，分析師們找不到“對(duì)標(biāo)公司”，因此總是“低估”小米。

港股向來以理性甚至冷血著稱，對(duì)于所謂“有發(fā)展?jié)摿Φ珪簳r(shí)未能體現(xiàn)到盈利能力”的上市公司，市場(chǎng)并不買賬。最著名的就是阿里與港股市場(chǎng)的相互“怨念”，而港股上市初期的騰訊，也看了相當(dāng)長一段時(shí)間的冷臉。

有人調(diào)侃，一直不賺錢的京東可以在納斯達(dá)克獲得超高的估值，但在港股市場(chǎng)，這幾乎沒有任何可能性。

既然小米選擇了港股，大抵就只能接受這個(gè)“賺錢才能伸手要股價(jià)”的游戲規(guī)則。

在回購公告中，小米集團(tuán)表示，公司的根本信心來自互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式及“手機(jī)+AIoT（人工智能+物聯(lián)網(wǎng)）”雙引擎戰(zhàn)略，希望以股份購回表達(dá)對(duì)現(xiàn)時(shí)及長期業(yè)務(wù)前景充滿信心。

但分析人士表示，小米要想真正提振投資者的信心，取決于小米能否改善手機(jī)業(yè)務(wù)的微利狀態(tài)，以及在AIoT業(yè)務(wù)上的成績。

2019年1月，小米將旗下的紅米手機(jī)獨(dú)立出來，成立了Redmi品牌。雷軍當(dāng)時(shí)表示，Redmi品牌會(huì)追求極致性價(jià)比，而小米品牌將重點(diǎn)沖刺中高端。此舉的目的不難推測(cè)，中高端產(chǎn)品意味著更高的利潤水平。

今年年初，小米公司還確立了“手機(jī)+AIoT”雙引擎戰(zhàn)略，并高調(diào)對(duì)外宣布，未來5年將向AIoT領(lǐng)域投入超百億元。

6月11日，小米在米家智能生活新品發(fā)布會(huì)上一口氣發(fā)布6款智能家居新品。雷軍表示，2016年3月29日“米家”品牌推出后，在過去的714天已經(jīng)陸續(xù)推出186款新品，相當(dāng)于每4天就有一款新品?！懊准乙鑫磥碇悄茈娖鞯念I(lǐng)軍品牌?！崩总姙槊准伊⑾铝艘粋€(gè)新的Flag。

根據(jù)小米公布的數(shù)據(jù)，截至2019年一季度，小米IoT平臺(tái)連接設(shè)備數(shù)超過1.71億臺(tái)（不包括智能手機(jī)和筆記本電腦），同比增長70%。這意味著小米坐擁“全球最大的消費(fèi)級(jí)IoT智能互聯(lián)平臺(tái)”。小米財(cái)報(bào)顯示，2019年一季度，IoT與生活消費(fèi)品收入達(dá)到了120億元，同比增長56.5%。

6月6日，5G商用牌照正式發(fā)放，這意味著中國的5G元年提前到來。這勢(shì)必會(huì)引發(fā)又一輪的手機(jī)換機(jī)潮，以及“萬物互聯(lián)時(shí)代”智能硬件行業(yè)的大爆發(fā)。不過，認(rèn)準(zhǔn)方向還只是萬里長征的第一步，不得不說，小米離自己的目標(biāo)路遠(yuǎn)且艱。

首先，中國公司走在了5G產(chǎn)業(yè)第一梯隊(duì)，也意味著將面臨的是更加“硬核”的競(jìng)爭。根據(jù)2019年一季度財(cái)報(bào)，小米的研發(fā)投入為17億元，同比增長49.5%，研發(fā)投入在總營收中的占比僅為3.9%，低于蘋果的5.36%，更是遠(yuǎn)低于華為的14.1%（不僅包括手機(jī)業(yè)務(wù)）。而且如果從總投入規(guī)模上看，就更加不是一個(gè)量級(jí)了。

其次，小米的AIoT野心很大、進(jìn)入行業(yè)很多，這會(huì)不會(huì)帶來一個(gè)后果：行業(yè)公敵。小米要以一己之力對(duì)抗諸多行業(yè)，這個(gè)“攪局者”和“顛覆者”并不好當(dāng)。