陳海濤

筆者春節(jié)前在《紅周刊》發(fā)表了《誰(shuí)將打開騰訊業(yè)績(jī)?cè)鏊偬旎ò?？》，認(rèn)為騰訊未來(lái)多個(gè)季度利潤(rùn)率還會(huì)下降，但是對(duì)這種持續(xù)進(jìn)化的平臺(tái)型企業(yè)，只看財(cái)務(wù)是滯后的，投資者關(guān)注的重點(diǎn)應(yīng)該放在未來(lái)發(fā)展?jié)摿薮蟮臉I(yè)務(wù)。

在騰訊控股發(fā)布2018年年報(bào)和第四季度財(cái)報(bào)之際，筆者篩選些重點(diǎn)逐一分析。

廣告和“支付+云”業(yè)務(wù)亮眼 騰訊正從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)向產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)過(guò)渡

在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)用戶紅利消失、增長(zhǎng)大幅放緩背景下，騰訊年度營(yíng)收同比增長(zhǎng)32%，可謂強(qiáng)大。這主要得益于騰訊金融科技服務(wù)、云、社交及視頻廣告、數(shù)字內(nèi)容訂購(gòu)和銷售的推動(dòng)，而且其營(yíng)收結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，“四條腿”更加均衡。（見附圖）

附圖騰訊季度營(yíng)收結(jié)構(gòu)（億元人民幣）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

在社交網(wǎng)絡(luò)和游戲業(yè)務(wù)放緩過(guò)程中，騰訊的廣告和其他（主要是支付+云）已成功接棒，尤其在第四季度的“支付+云”的收入首次趕上游戲，達(dá)到242億元人民幣。在騰訊各項(xiàng)業(yè)務(wù)季度營(yíng)收中，游戲大幅放緩，社交網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)健增長(zhǎng)，廣告、支付+云快速增長(zhǎng)。

在社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)方面，微信及WeChat的合并月活躍賬戶數(shù)增至約10.98億，進(jìn)一步提高了低線城市的滲透率，覆蓋更廣泛的用戶年齡層。當(dāng)QQ和微信的用戶紅利消失后，騰訊社交網(wǎng)絡(luò)的營(yíng)收增速放緩是大趨勢(shì)。2018年公司社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)亮點(diǎn)有：1.微信推出短視頻功能后，每日有數(shù)以億計(jì)的社交視頻上傳及分享到微信平臺(tái)上，并有AI推薦的背景音樂;2.企業(yè)微信是與微信整合的企業(yè)應(yīng)用，尤其在大型企業(yè)間迅速普及，約有80%的中國(guó)500強(qiáng)企業(yè)是企業(yè)微信的用戶;3.QQ年輕化，21歲或以下用戶的智能終端月活躍賬戶數(shù)同比增長(zhǎng)13%，QQ未來(lái)何去何從值得關(guān)注;4.在優(yōu)質(zhì)內(nèi)容交叉推廣的推動(dòng)下，騰訊視頻的訂購(gòu)使用者同比增長(zhǎng)58%至8900萬(wàn)。購(gòu)買視頻和音訊版權(quán)是很貴的，但是騰訊在這個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)就是用戶體驗(yàn)和全網(wǎng)一半的流量，騰訊體育、騰訊新聞、騰訊視頻、手機(jī)QQ瀏覽器及微視，以直播節(jié)目、新聞信息流及短視頻多種形式播放內(nèi)容，提高了內(nèi)容使用率，這些使騰訊視頻逆襲到老大位置，也使騰訊音樂、閱讀業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)不斷加大。這4個(gè)亮點(diǎn)值得關(guān)注，之后的成長(zhǎng)空間還很大。

支付業(yè)務(wù)方面，騰訊的其他業(yè)務(wù)（支付、云）在2018年收入同比增長(zhǎng)80%，主要來(lái)自金融科技及云服務(wù)。金融科技收入的增長(zhǎng)來(lái)自向商戶收取商業(yè)交易手續(xù)費(fèi)、向用戶收取提現(xiàn)費(fèi)用及信用卡還款費(fèi)用，以及向金融機(jī)構(gòu)收取分銷金融科技產(chǎn)品（例如微粒貸）及在理財(cái)通平臺(tái)（財(cái)富管理產(chǎn)品）提供的服務(wù)費(fèi)。騰訊為支付服務(wù)增加了更多的在線及線下使用場(chǎng)景，支付用戶增長(zhǎng)強(qiáng)勁，用戶的交易頻率及每筆交易金額也有所增加。同時(shí)提升了商戶的賬戶管理工具，包括收款、記賬及收入分成結(jié)算等功能。理財(cái)通亦擴(kuò)大了用戶群，截至2018年底累計(jì)用戶1億，理財(cái)產(chǎn)品理財(cái)通里，在去年年底有6000億的資產(chǎn)。并擴(kuò)充了金融科技的服務(wù)范疇，推出了零錢通，讓用戶能夠以微信支付內(nèi)未動(dòng)用的現(xiàn)金余額投資于基金。每天在微信支付上面超過(guò)十個(gè)億的交易，大部分都是商業(yè)的交易，而且客戶獲取成本非常低。

總體來(lái)說(shuō)，騰訊支付比支付寶起步晚，但是在快速奔跑，有數(shù)據(jù)顯示到2018年第三季度，騰訊按交易金額統(tǒng)計(jì)的移動(dòng)支付市場(chǎng)份額已追平支付寶。騰訊支付在快速地豐富功能、場(chǎng)景和數(shù)據(jù)，因此以后騰訊的支付業(yè)務(wù)應(yīng)叫做“金融科技”。金融科技的空間巨大，玩法很多，在符合監(jiān)管政策前提下，騰訊擅長(zhǎng)的是根據(jù)用戶需求來(lái)增強(qiáng)用戶體驗(yàn)，分析用戶數(shù)據(jù)。筆者認(rèn)為，騰訊可以把互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)成本低廉的優(yōu)勢(shì)在金融領(lǐng)域運(yùn)作得爐火純青，如果說(shuō)普通銀行做單筆100元以內(nèi)的生意沒錢賺，騰訊卻可以做1元錢的生意也賺到很多。騰訊金融科技的空間和營(yíng)收從倍數(shù)來(lái)看會(huì)超過(guò)廣告，未來(lái)中國(guó)三大上市平臺(tái)型企業(yè)騰訊控股、阿里巴巴和中國(guó)平安（三馬組合）在金融科技方面的對(duì)壘將會(huì)無(wú)比精彩。

在云業(yè)務(wù)方面，2018年騰訊云收入增長(zhǎng)超過(guò)100%至人民幣91億元，已接近阿里云2018年?duì)I收的一半，年度增速100%也超過(guò)阿里云的91%增速。云是以后全社會(huì)數(shù)字化的基石，但前期要通過(guò)虧損殺價(jià)做大規(guī)模，這是騰訊、阿里利潤(rùn)承壓的一大原因。

騰訊財(cái)報(bào)披露，在第四季度，騰訊云付費(fèi)客戶同比增長(zhǎng)逾一倍。到2018年底，騰訊云的全球基礎(chǔ)設(shè)施已覆蓋25個(gè)地區(qū)，運(yùn)營(yíng)53個(gè)可用區(qū)。在第四季開發(fā)并推出新的IaaS和PaaS產(chǎn)品。除了加強(qiáng)在游戲和視頻垂直領(lǐng)域的領(lǐng)先地位外，還利用AI及安全技術(shù)能力，進(jìn)一步加強(qiáng)在金融及零售云服務(wù)領(lǐng)域的地位。在云服務(wù)方面，騰訊將整合20年的技術(shù)和數(shù)據(jù)積累，為零售、金融、交通運(yùn)輸、醫(yī)療保健及教育等不同產(chǎn)業(yè)提供定制解決方案，助力企業(yè)升級(jí)創(chuàng)新，迎接數(shù)字化時(shí)代。筆者認(rèn)為，騰訊為不同產(chǎn)業(yè)提供定制解決方案也將產(chǎn)生很大的銷售、開發(fā)成本，未來(lái)騰訊深耕產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，前期的利潤(rùn)率將下降。

相比社交網(wǎng)絡(luò)、游戲和廣告，云是戰(zhàn)略要地，金融科技和產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是未來(lái)，騰訊當(dāng)前正處在消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)和產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)兩個(gè)時(shí)代的過(guò)渡地帶。

利潤(rùn)將繼續(xù)承壓

值得持續(xù)跟蹤

2018年第四季度股東應(yīng)占盈利142億，同比下降32%;非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則股東應(yīng)占盈利197億，同比增長(zhǎng)13%。讓股東應(yīng)占盈利同比下降32%的主因，是公司2017年第四季度的投資收益變成2018年第四季度的投資浮虧;讓非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則股東應(yīng)占盈利增速逐漸下降的原因是主營(yíng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化，利潤(rùn)率下降。

把最近3年12個(gè)季度的利潤(rùn)增速畫個(gè)曲線如下，多關(guān)注騰訊的非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則股東應(yīng)占盈利增速，這條曲線受投資收益影響小，體現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)。正如以上營(yíng)收分析，騰訊進(jìn)入了兩個(gè)時(shí)代的過(guò)渡期，處于投資未來(lái)業(yè)務(wù)階段，高利潤(rùn)率的游戲增速放緩，低利潤(rùn)率的云和產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)以及視頻音訊內(nèi)容相關(guān)營(yíng)收和成本規(guī)模做大，因此利潤(rùn)將會(huì)繼續(xù)承壓，反轉(zhuǎn)時(shí)機(jī)未到。

筆者是騰訊、UC和阿里的前員工，跟蹤騰訊、阿里和中國(guó)平安“三馬組合”有幾年時(shí)間，面對(duì)“騰訊貴嗎？”的問題，常常是在對(duì)比幾十家公司的投資性價(jià)比后給出答案。當(dāng)前，在騰訊、阿里處于從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)到產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的過(guò)渡期，但市場(chǎng)給出的估值比較樂觀。同時(shí)，這些公司值得繼續(xù)跟蹤，因?yàn)楦欉@種偉大的公司讓人愉快。