李京

【摘要】當(dāng)前，人民幣加入SDR后給我國經(jīng)濟(jì)帶來的影響主要是有利于推進(jìn)人民幣的國際化、有利于提高人民幣的流動性等。但與此同時我國也將面臨一定的風(fēng)險，主要有“三元悖論”、政策外溢性風(fēng)險、特里芬難題?？赡艹霈F(xiàn)的風(fēng)險，可以采取的措施有在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域加快市場出清，推進(jìn)供給側(cè)改革；在金融領(lǐng)域進(jìn)一步深化金融改革；在國際貿(mào)易領(lǐng)域提高人民幣的使用，加強(qiáng)“一帶一路”建設(shè)。由此可使國內(nèi)金融市場快速融入到國際市場中來。

【關(guān)鍵詞】SDR 人民幣 金融市場改革

1引言

目前我國政府對金融市場，特別是對貨幣進(jìn)行嚴(yán)密的監(jiān)管，資本市場和金融市場未能充分市場化。人民幣加入SDR貨幣籃子表示國際貨幣基金組織成員可以使用人民幣利率匯率工具進(jìn)行風(fēng)險對沖。但是為了提高人民幣在貨幣籃子中的份額比例以及持續(xù)滿足其標(biāo)準(zhǔn)，我國需要放開資本項目，加強(qiáng)風(fēng)險管理，把握好市場化和政府監(jiān)管的平衡點(diǎn)。所以也有人人認(rèn)為我國金融市場的市場化程度仍然較低，現(xiàn)階段將人民幣加入SDR可能會影響我國的金融市場的穩(wěn)定性，因此也要做好防范措施。

2人民幣加入SDR對我國金融市場改革的影響

近年來，各國之間的貿(mào)易、資金流動、風(fēng)險傳遞等有著越來越緊密的聯(lián)系，但是隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，國際貨幣體系也要與時俱進(jìn)。近年來，中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，使得國際社會對人民幣加入SDR貨幣籃子充滿信心，同時也有利于推進(jìn)人民幣國際化，深化國內(nèi)金融市場改革，有利于我國成為國際金融秩序的制定者。

2.1有利于推進(jìn)人民幣國際化

現(xiàn)階段我國人民幣國際化還存在一定程度的不平衡性，主要體現(xiàn)在：地區(qū)上的不平衡性，人民幣在國際市場上的使用主要集中在香港地區(qū)；國際貿(mào)易進(jìn)口與出口結(jié)算在人民幣的使用上不平衡；國際貿(mào)易結(jié)算職能與國際儲備貨幣職能不平衡；在岸人民幣市場和離岸人民幣市場的不平衡。

一是人民幣使用地區(qū)上的不平衡。目前人民幣國際化對香港市場較為依賴，我國政府對于在香港的離岸市場提供政策上的支持，但是由于我國香港地區(qū)的政治問題以及在全球金融市場的競爭中地位有所下降，使得人民幣在香港這一主要的離岸市場國際化程度不高。所以人民幣加入SDR有利于推進(jìn)在倫敦、盧森堡等其他的離岸市場的人民幣國際化建設(shè)。

二是國際貿(mào)易中出口與進(jìn)口結(jié)算的不平衡。我國的進(jìn)出口貿(mào)易方面的人民幣國際化建設(shè)成果較為突出，但依舊存在人民幣在進(jìn)出口結(jié)算的量在存在不平衡。人民幣在進(jìn)口結(jié)算的使用量大于出口結(jié)算的使用量。我國出口企業(yè)在國際市場上競爭力較低，而且長期內(nèi)人民幣預(yù)期升值，更使得出口壓力較大。所以人民幣加入SDR能使出口企業(yè)自由選擇交易貨幣，降低匯率風(fēng)險，有利于進(jìn)出口平衡。

三是國際貿(mào)易結(jié)算與國際儲備職能的不平衡。近年來，人民幣在貿(mào)易結(jié)算中的使用量較大，但卻較少被用于國際儲備。由于國內(nèi)人民幣利率較高，使得外國金融機(jī)構(gòu)投資人民幣金融工具的成本較大，并且我國對外國機(jī)構(gòu)的境內(nèi)投資有一定的限制，導(dǎo)致人民幣作為官方儲備的職能受到限制。人民幣加入SDR有利于外國機(jī)構(gòu)在境內(nèi)配置資產(chǎn)，降低融資成本，增加外國金融機(jī)構(gòu)使用人民幣作為官方儲備的數(shù)量，從而使人民幣在貿(mào)易結(jié)算和國際儲備中達(dá)到平衡。

四是人民幣離岸和在岸市場的不平衡。加入SDR貨幣籃子的標(biāo)準(zhǔn)之一是以本幣發(fā)行一定數(shù)量的債權(quán)，我國的固定收益市場不平衡主要體現(xiàn)在在岸熊貓債券和離岸點(diǎn)心債。在香港發(fā)行的離岸點(diǎn)心債交易量較大。但是，由于我國對外國金融機(jī)構(gòu)在岸發(fā)行人民幣債權(quán)有一定的限制，使得熊貓債券的發(fā)展受到較大程度的制約。近年來，由于人民幣不斷貶值使得離岸點(diǎn)心債發(fā)行數(shù)量逐漸減少。另一方面，我國銀行間債券市場的發(fā)展使得在岸熊貓債權(quán)的發(fā)行量不斷增加。所以在未來預(yù)計人民幣的離岸市場和在岸市場會合二為一，融為一體，以一種整體化的形式推動人民幣的國際化。

2.2有利于提高人民幣的流動性

國際上流動性較好的幾大貨幣主要特征有：流動性高，交易成本??；幣值穩(wěn)定，風(fēng)險溢價小。人民幣加入SDR貨幣籃子有利于提高人民幣的海外的流動性，降低交易成本，有利于發(fā)揮出人民幣在國際市場中的交易媒介職能。人民幣加入SDR有利于減少金融風(fēng)險對人民幣的沖擊，提高抗風(fēng)險能力，提高人民幣幣值的穩(wěn)定性。

3人民幣加入SDR后我國金融市場面臨的風(fēng)險

由于人民幣加入SDR，我國政府會放寬對外國機(jī)構(gòu)投資我國的外匯市場和固定收益市場的限制，我國市場中短期熱錢增加，大規(guī)模的資金流動會對市場的穩(wěn)定性造成影響。另一方面，放寬人民幣跨境流動限制之后，洗錢等非法資金活動會增加。

3.1我國面臨的“三元悖論”困境

人民幣加入SDR之前，我國政府實(shí)行嚴(yán)格的資本管制才能在各大金融危機(jī)中有效避免沖擊。但是人民幣要想加入SDR就要拋棄資本管制，重新審視以前實(shí)行的政策性資本管制。從上圖的蒙代爾三角模型中得出，要想提高人民幣在SDR中所占的比例，必須實(shí)行資本自由流動，所以我國將會在貨幣政策獨(dú)立和固定匯率之間進(jìn)行兩難的抉擇。假設(shè)我國想同時實(shí)行貨幣政策獨(dú)立和固定匯率，當(dāng)人民銀行想通過減少貨幣供應(yīng)量來提高利率時，由于資本自由流動會存在充分的套利資本注入市場補(bǔ)充減少的貨幣供應(yīng)量，而此時該種市場行為會使央行的調(diào)整變?yōu)闊o效。而央行想要調(diào)整貨幣供應(yīng)量也必然會放棄匯率的穩(wěn)定。

3.2政策外溢性風(fēng)險增大

在全球范圍中，當(dāng)一國的貨幣在國際結(jié)算中廣泛使用時，該國國內(nèi)政策的變動會導(dǎo)致國際市場上匯率的波動，該國經(jīng)濟(jì)的情況會對其他國家的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定程度的影響，這就是政策外溢性。IMF的報告上指出，中國的經(jīng)濟(jì)對其他國家經(jīng)濟(jì)體來說具有一定的影響力，中國經(jīng)濟(jì)的增長能帶動全球經(jīng)濟(jì)在一定程度上的增長，2010—2015年，中國的GDP增長率對全球經(jīng)濟(jì)的影響上升30%。由于我國在進(jìn)行供給側(cè)改革，經(jīng)濟(jì)增速放緩，使得出口增長放緩，對亞洲鄰國在短期內(nèi)造成不利影響。但短期內(nèi)，我國的政策外溢性對全球經(jīng)濟(jì)影響不深。隨著人民幣在SDR的份額增大，我國的政策外溢性同時也會增大，所以我國在制定經(jīng)濟(jì)政策時要及時與IMF進(jìn)行溝通，確保降低政策外溢性風(fēng)險對國際市場的負(fù)面影響。

3.3我國將面臨特里芬難題

特里芬難題是論證“美元與黃金掛鉤，各國貨幣與美元掛鉤”的布雷頓森林體系必然崩潰的一個經(jīng)濟(jì)理論。因為美元作為世界貨幣為了維持其在國際市場的流動性必須長期作為貿(mào)易逆差國來對外輸出美元，而美元作為國際儲備貨幣，美國政府為了維持美元幣值的穩(wěn)定必須長期保持貿(mào)易順差。一個國家無法長期同時成為順差國和逆差國，所以布雷頓森林體系最終崩潰。特里芬難題的實(shí)質(zhì)是貨幣幣值的穩(wěn)定與貿(mào)易順逆差的矛盾。我國的特里芬難題是由于我國出口常年大于進(jìn)口，常年處于貿(mào)易順差，積累了大量的外匯可用于穩(wěn)定人民幣幣值。但沒有輸出人民幣的有效途徑，所以難以在國際市場中人民幣的大量使用。我國的特里芬難題有以下的解決方案：維持經(jīng)常賬戶的順差，通過對外投資來輸出人民幣使得資本賬戶逆差；或者使經(jīng)常賬戶逆差，不斷開放改革國內(nèi)的金融市場來吸引國際市場的資金，使得金融賬戶順差。

4政策建議

4.1實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域：加快市場出清，推進(jìn)供給側(cè)改革

我國放緩了經(jīng)濟(jì)增速，經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了“調(diào)結(jié)構(gòu)穩(wěn)增長”的新常態(tài)，我國也必須面臨經(jīng)濟(jì)去杠桿化和再平衡的政策壓力，而人民幣加入SDR正使得我國的經(jīng)濟(jì)改革有著不可逆性。今后的改革關(guān)鍵在加速淘汰產(chǎn)能低下的企業(yè)，加強(qiáng)市場監(jiān)管。雖然會導(dǎo)致部分企業(yè)違約，不良貸款率上升，但是這些經(jīng)濟(jì)改革必須經(jīng)歷的陣痛期為我國經(jīng)濟(jì)長期健康發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

要保持人民幣匯率的長期穩(wěn)定，關(guān)鍵在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，就需要供需齊發(fā)力。一是供給方面的改革，加強(qiáng)我國制造業(yè)發(fā)展，提高科技創(chuàng)新能力，大力發(fā)展經(jīng)濟(jì)效率高的產(chǎn)業(yè)。穩(wěn)定幣值從而使物價穩(wěn)定，提高人民幣在國際市場的流通量從而降低出口企業(yè)的風(fēng)險成本，提高競爭力；二是需求方面的改革，拓展國內(nèi)市場的需求，降低流通環(huán)節(jié)的稅費(fèi)，大力發(fā)展第三產(chǎn)業(yè)。

4.2金融領(lǐng)域：進(jìn)一步深化金融改革

在金融領(lǐng)域，我國還需深化金融體系改革，使我國的金融市場融入國際市場。一是保持人民幣匯率的穩(wěn)定，緩慢釋放美元貶值對我國出口的壓力。適當(dāng)管理控制市場預(yù)期，確保人民幣幣值的穩(wěn)定；二是加強(qiáng)市場利率體系建設(shè)。完善我國短期國債市場財政部適當(dāng)增大3個月國債的發(fā)行量，使我國市場形成短期收益率曲線確定合理的利率水平，發(fā)揮好國債利率對市場上金融產(chǎn)品的指導(dǎo)作用。三是滿足SDR標(biāo)準(zhǔn)之后繼續(xù)推進(jìn)人民幣的可自由兌換，需要保證國內(nèi)市場和人民幣幣值穩(wěn)定，同時也要注意改革的進(jìn)程與國內(nèi)金融市場的成熟程度相匹配，國內(nèi)金融體系改革的步伐既不冒進(jìn)也不落后；三是嚴(yán)格做好風(fēng)險管理和市場監(jiān)管，注重以人民銀行、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會為主體的全方位多層次的監(jiān)管體系。同時也要注重政府監(jiān)管與市場這只“看不見的手”相配合。

4.3國際貿(mào)易領(lǐng)域：提高人民幣的使用，加強(qiáng)“一帶一路”建設(shè)

一是要實(shí)現(xiàn)進(jìn)出口貿(mào)易的發(fā)展與人民幣加入SDR后國際地位的提升相匹配。我國的出口行業(yè)科技創(chuàng)新能力弱，經(jīng)濟(jì)附加值低，對環(huán)境污染大，處于“微笑曲線”的低端處。所以我國要提高經(jīng)濟(jì)附加值，以此來提高國際競爭的優(yōu)勢。二是“一帶一路”作為中國與世界各國合作的平臺，隨著人民幣加入SDR，在“一帶一路”的建設(shè)中可以推動世界各國使用人民幣作為結(jié)算方式，使用人民幣作為融資支持。也可以推動亞投行、金磚銀行等多邊金融機(jī)構(gòu)使用人民幣作為儲備，促進(jìn)我國主要的貿(mào)易伙伴國采用人民幣來進(jìn)行投資與結(jié)算。