楊博野

(浙江省發(fā)展和改革研究所，浙江 杭州 310025)

現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)主要分析三大指標(biāo)和三大需求。三大指標(biāo)分別是經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、物價(jià)和失業(yè)率，三大需求分別是居民消費(fèi)、投資和出口，三大需求共同決定了短期總產(chǎn)出[注]Mankiw N G, Macroeconomics(Eighth Edition), Worth Publishers, 2012, pp.17-44.。2012年以來，浙江消費(fèi)和投資增速持續(xù)下滑，而出口增速自2016年以來不斷攀升。2016年至今，全省CPI累計(jì)增速基本穩(wěn)定在2.0%左右，與2005—2006年的物價(jià)水平相近，但同期地區(qū)生產(chǎn)總值增速比2005—2006年減少逾5個(gè)百分點(diǎn)。這一組數(shù)據(jù)背后隱含著浙江經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的外部環(huán)境和內(nèi)生動(dòng)力正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。目前，關(guān)于浙江三大需求短期變化的分析較多，而對(duì)長(zhǎng)周期變化的系統(tǒng)分析較少；對(duì)浙江經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出(總需求)前后差異并未帶來物價(jià)水平相應(yīng)變化這一現(xiàn)象的關(guān)注和分析也較少?；谧钚碌腎S-LM-PC模型，筆者從變幻的外部環(huán)境、復(fù)雜的數(shù)據(jù)和密集出臺(tái)的政策中尋找關(guān)鍵變量，發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵傳導(dǎo)路徑，這對(duì)于分析浙江經(jīng)濟(jì)具有重要的意義。

一、IS-LM-PC模型概述

凱恩斯于1936年首次提出了有效需求、流動(dòng)性偏好等概念[注]Olivier B, Macroeconomics(7th Edition), Perason, 2017, p.109.。1940年前后，約翰·希格斯和埃爾文·漢森把凱恩斯的思想進(jìn)行模型化表達(dá)，首次提出IS-LM模型。該模型描繪了產(chǎn)品市場(chǎng)均衡與貨幣市場(chǎng)均衡的世界，成為現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)模型的起點(diǎn)。

(一)IS-LM模型

IS-LM模型是從需求側(cè)角度和短期時(shí)間尺度，分析短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)行為，即主要用來解釋三大需求。IS分析產(chǎn)品市場(chǎng)均衡，LM分析貨幣市場(chǎng)均衡。產(chǎn)品市場(chǎng)均衡是指總需求，即消費(fèi)、投資、政府購(gòu)買和進(jìn)出口與經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出形成平衡；貨幣市場(chǎng)均衡是指央行貨幣供給與流動(dòng)性需求形成平衡。

IS:Y=C(Y-T)+I(Y，i)+G+NX

(1)

其中，Y表示總需求，C表示私人消費(fèi)，T表示稅收，i表示名義利率，G表示政府支出，NX表示凈出口。

LM:M/P=Y×L(i)

(2)

其中，M表示貨幣供應(yīng)量，P表示價(jià)格水平，Y表示經(jīng)濟(jì)總需求，L表示流動(dòng)性需求。

后期針對(duì)短期和中期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論及思想，均可視為對(duì)IS-LM模型的擴(kuò)展。20世紀(jì)50年代，莫迪利安尼和弗里德曼提出消費(fèi)理論，認(rèn)為預(yù)期收入會(huì)影響私人最終消費(fèi)[注]Olivier B, Macroeconomics(7th Edition), Perason, 2017, pp.332-338; pp.517-527; p.199.；托賓(1969)提出投資理論，認(rèn)為企業(yè)未來收入的貼現(xiàn)值會(huì)影響投資，或者企業(yè)家收入預(yù)期會(huì)影響投資[注]Tobin J, A Genenal Equilibrium Approch to Monetary Theory, Journey of Money Credit and Banking, 1969, No.1, pp.15-29.。

IS:Y=C(Y-T，Ye-Te)+I(Y，r+x，Ye，re+xe)+G+NX

(3)

其中，Y表示總需求，C表示私人消費(fèi)，T表示稅收，r表示實(shí)際利率，x表示風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，G表示政府支出，NX表示凈出口，上標(biāo)e表示預(yù)期變量。

隨著現(xiàn)代貨幣調(diào)控政策逐漸由總量調(diào)控轉(zhuǎn)為利率調(diào)控，LM模型也得到相應(yīng)更新，名義政策利率由市場(chǎng)供求決定改為由央行決定。

(4)

(二)PC模型

PC模型從供給側(cè)角度和中期時(shí)間尺度，從勞動(dòng)力等要素市場(chǎng)均衡的條件出發(fā)，分析經(jīng)濟(jì)自然增長(zhǎng)率、自然失業(yè)率以及物價(jià)的變化，即主要分析三大指標(biāo)。

20世紀(jì)60年代，莫迪利安尼在勞倫斯·克萊因的基礎(chǔ)上，提出將PC(菲利普斯曲線)模型加入IS-LM模型中，新增中短期供給側(cè)分析，替代過于樂觀的AS-AD(總需求和總產(chǎn)出)模型，形成IS-LM-PC模型的雛形；90年代，斯坦利·費(fèi)希爾、約翰·泰勒提出工資和價(jià)格決定時(shí)滯理論，對(duì)理性預(yù)期假設(shè)下的PC模型進(jìn)行補(bǔ)充和完善，有效解決了托馬斯·薩金特和羅伯特·盧卡斯提出的關(guān)于理性預(yù)期假設(shè)合理性的疑問。

(5)其中，π表示實(shí)際通脹率，其中，πe表示預(yù)期通脹率，α表示失業(yè)率對(duì)工資的邊際影響，μ表示實(shí)際失業(yè)率，μn表示自然失業(yè)率。

二、浙江省三大需求和兩大指標(biāo)分析

三大需求和兩大指標(biāo)[注]由于目前調(diào)查失業(yè)率數(shù)據(jù)剛開始統(tǒng)計(jì)，沒有時(shí)間序列數(shù)據(jù)，因此本文僅分析經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和物價(jià)兩大指標(biāo)。受眾多因素影響，且指標(biāo)之間互相關(guān)聯(lián)?；贗S-LM-PC模型，筆者進(jìn)行分模塊分析，發(fā)現(xiàn)不同指標(biāo)在不同時(shí)期均有不同的關(guān)鍵外生變量，影響三大需求和兩大指標(biāo)當(dāng)前及未來一段時(shí)間的運(yùn)行和變化。

(一)近期投資放緩，但2019年投資將回暖

投資包括民間投資和政府投資，兩者分別由不同因素決定。民間投資主要受當(dāng)前實(shí)際利率、預(yù)期實(shí)際利率、當(dāng)前利潤(rùn)水平和預(yù)期利潤(rùn)水平影響。實(shí)際利率[注]實(shí)際利率=名義政策利率-通脹預(yù)期+風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償利率。由名義政策利率、通脹預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償利率決定。未來利潤(rùn)預(yù)期、通脹預(yù)期、當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償利率和預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償利率為外生沖擊變量。政府投資更多受宏觀調(diào)控政策影響。因此，國(guó)際上一般將政府投資和政府消費(fèi)歸為第四大需求。

近年來，浙江投資增速下滑正好據(jù)此分為兩個(gè)階段。2013—2016年主要受民間投資增速下降影響，2017—2018年主要受國(guó)有投資增長(zhǎng)乏力影響(見圖1)[注]數(shù)據(jù)來源于Wind資訊金融終端。。

通過分析影響民間投資增速的外生變量發(fā)現(xiàn)，民間投資增速放緩可以分為兩個(gè)階段：2013—2015年，分別受利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高、企業(yè)當(dāng)前利潤(rùn)水平較低和房地產(chǎn)市場(chǎng)相對(duì)低迷等因素影響；2015年之后，則主要受企業(yè)預(yù)期利潤(rùn)變差的影響。以下按五個(gè)時(shí)間段進(jìn)行詳述。

1.企業(yè)利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)升高(2013年6月—2014年7月)。公司債和中期票據(jù)是非金融企業(yè)債券融資的主要工具，占信用債債券余額的80%以上，且同期限的公司債、中期票據(jù)和短期融資券等信用債具有高度的一致性。其中，2—3年期限的債券是公司債和中期債券的主要品種，占債券余額的40%左右。2013年6月—2014年7月，2年期AA級(jí)公司債與2年期國(guó)債的到期收益率差距達(dá)2.5%，高于歷年均值0.7個(gè)百分點(diǎn)；AAA

圖1 2009—2018年浙江省投資和民間投資月度累計(jì)增速/%

級(jí)公司債與國(guó)債的到期收益率差距達(dá)1.6%，高于歷年均值0.4個(gè)百分點(diǎn)(見圖2)[注]數(shù)據(jù)來源于Choice東方財(cái)富金融終端。。利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的上升，加大了企業(yè)融資成本的壓力，降低了企業(yè)投資的需求。

2.工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速處于相對(duì)低位(2014年3月—2015年12月)。民間投資是制造業(yè)投資的主體，投資占比超過80%。2014年3月—2015年12月，全省規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)月度累計(jì)增速為7.9%，低于2013—2018年平均增速4.7個(gè)百分點(diǎn)(見圖3)[注]數(shù)據(jù)來源于Choice東方財(cái)富金融終端。。當(dāng)前利潤(rùn)水平的下降，降低了民間投資的需求。

3.全省房地產(chǎn)市場(chǎng)較為低迷(2014年2月—2015年12月)。民間投資是房地產(chǎn)投資的主體，投資占比約85%。2014—2015年是金融危機(jī)以來浙江房地產(chǎn)市場(chǎng)的低谷，房地產(chǎn)平均銷售價(jià)格累計(jì)增速年均增長(zhǎng)-2.3%，遠(yuǎn)低于2008年以來10.6%的年均增速(見圖4)[注]根據(jù)Choice東方財(cái)富金融終端數(shù)據(jù)整理。。房地產(chǎn)銷售價(jià)格的下滑直接導(dǎo)致2015—2016年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)乏力。

4.企業(yè)對(duì)未來利潤(rùn)的預(yù)期變差(2016年1月至今)。根據(jù)托賓Q理論，未來利潤(rùn)預(yù)期的直接表現(xiàn)是股市，企業(yè)的市值即是市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來利潤(rùn)的貼現(xiàn)值。自2015年6月上證綜合指數(shù)達(dá)到金融危機(jī)后的牛市大頂(5178點(diǎn))后，股市一直處于振蕩探底階段。截至2018年10月16日，上證綜合指數(shù)滑至牛市大頂后的歷史新低(2517點(diǎn))。未來利潤(rùn)預(yù)期變差降低了企業(yè)投資的意愿。

圖2 民營(yíng)企業(yè)利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率/%

圖3 2013—2018年浙江省規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速/%

圖4 2008—2018年房地產(chǎn)平均銷售價(jià)格累計(jì)增速/%

5.預(yù)計(jì)2019年民間投資和政府投資將緩慢回升。民間投資預(yù)期回升的理由主要有三。一是2018年6月以來風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償利率有所下降。一年期AA級(jí)公司債收益率與國(guó)債收益率的差距，從7月2日的2.4%減至1.4%左右，下降1個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)2019年央行在保持適度社會(huì)融資規(guī)模和流動(dòng)性合理充裕的同時(shí)，繼續(xù)疏通貨幣信貸政策傳導(dǎo)機(jī)制。二是利潤(rùn)預(yù)期不斷改善。2018年11月1日，習(xí)近平總書記在民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)上明確指示，要抓好減輕企業(yè)稅負(fù)、解決融資難融資貴問題等六個(gè)方面的政策落實(shí)。三是通脹預(yù)期稍有抬頭。9月全省CPI同比增長(zhǎng)2.9%，達(dá)到2014年以來非春節(jié)月份的最高點(diǎn)。根據(jù)中國(guó)人民銀行城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2018年三季度未來物價(jià)預(yù)期指數(shù)為63.7%，連續(xù)第三個(gè)季度上漲。通脹預(yù)期的適度提高，將降低企業(yè)實(shí)際利率。此外，中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的企業(yè)當(dāng)前利潤(rùn)和預(yù)期變化，是影響民間投資的最大變數(shù)，若中美貿(mào)易摩擦不再惡化或有所緩解，民間投資將大概率回升。

政府投資預(yù)期回升的理由在于政策實(shí)施重點(diǎn)的逐漸轉(zhuǎn)向和明朗化。2018年8月，財(cái)政部出臺(tái)《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行工作的意見》，部署加快專項(xiàng)債券發(fā)行進(jìn)度；10月，國(guó)辦出臺(tái)《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，明確專項(xiàng)債券資金先行調(diào)度庫(kù)款、保障融資平臺(tái)公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸等資金支持舉措。9月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于規(guī)范推進(jìn)政府與社會(huì)資本合作(PPP)工作的實(shí)施意見(征求意見稿)》，明確規(guī)范的PPP項(xiàng)目形成中長(zhǎng)期財(cái)政支出事項(xiàng)不屬于地方政府隱形債務(wù)，對(duì)PPP行業(yè)的發(fā)展來說是一大利好。2018年1—8月，全省PPP項(xiàng)目投資額同比增長(zhǎng)83.7%，創(chuàng)下歷史新高(見表1)[注]數(shù)據(jù)來源于Wind資訊金融終端。。10月31日，中央政治局分析三季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)時(shí)強(qiáng)調(diào)，實(shí)施好積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。綜上所述，預(yù)計(jì)2019年政府投資增速下滑趨勢(shì)將有所緩解，并可能回升。

表1 2018年全國(guó)地方政府債券當(dāng)月發(fā)行情況/億元

(二)消費(fèi)增長(zhǎng)乏力，但主要矛盾和宏觀消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)未變

消費(fèi)主要受當(dāng)前可支配收入、未來可支配收入預(yù)期和消費(fèi)傾向三大因素影響。可支配收入為總收入減去稅收、債務(wù)等剛性支出。其中，稅收和債務(wù)等剛性支出、消費(fèi)傾向?yàn)橥馍鷽_擊變量。2012年以來，居民消費(fèi)增長(zhǎng)乏力主要受居民可支配收入增速下滑、債務(wù)等剛性支出上升、消費(fèi)傾向弱化等因素影響。剔除價(jià)格因素后，2018年7—9月的社會(huì)消費(fèi)品零售實(shí)際增速僅為6.5%、5.7%和6.2%，為3年來的最低點(diǎn)。這主要有以下三個(gè)原因。

1.當(dāng)前居民可支配收入增速呈下行趨勢(shì)。自2014年三季度開始，城鄉(xiāng)常住居民人均可支配收入實(shí)際增速[注]城鄉(xiāng)常住居民人均可支配收入實(shí)際增速=城鎮(zhèn)常住居民人均可支配收入增速×城鎮(zhèn)化率+農(nóng)村常住居民人均可支配收入增速×(1-城鎮(zhèn)化率)-CPI增速。持續(xù)低于GDP增速，且差距從2016年開始一直高于1個(gè)百分點(diǎn)(見圖5)[注]從2014年一季度開始，居民收入統(tǒng)計(jì)城鎮(zhèn)和農(nóng)村常住居民人均可支配收入。根據(jù)Wind資訊金融終端數(shù)據(jù)整理而得。。

圖5 2014—2018年全省GDP和居民收入季度累計(jì)增速/%

2.債務(wù)等剛性支出持續(xù)上升。2016年[注]全省住戶存貸款數(shù)據(jù)從2015年1月開始統(tǒng)計(jì)，同比增速數(shù)據(jù)從2016年1月開始。以來，受房地產(chǎn)市場(chǎng)吸引，全省居民貸款特別是中長(zhǎng)期貸款增速不斷加快，住戶貸款余額增速月度提高了0.5個(gè)百分點(diǎn)，居民購(gòu)房杠桿率不斷攀升。2017年，全省住戶貸款余額與城鄉(xiāng)居民年可支配收入[注]人均可支配收入是家庭總收入扣除交納的所得稅、個(gè)人交納的社會(huì)保障費(fèi)以及調(diào)查戶的記賬補(bǔ)貼后的收入，未扣除債務(wù)等剛性支出。稅收因素在人均可支配收入調(diào)查時(shí)已基本扣除。的比例高達(dá)142%，高于全國(guó)平均水平32個(gè)百分點(diǎn)，比2016年提高13個(gè)百分點(diǎn)。2018年9月，全省住戶貸款余額突破4萬億元，同比增長(zhǎng)24.9%，達(dá)到2015年指標(biāo)統(tǒng)計(jì)以來的最高點(diǎn)(見圖6)[注]數(shù)據(jù)來源于中國(guó)人民銀行杭州支行。。住戶貸款余額增速高于城鄉(xiāng)居民可支配收入增速近16個(gè)百分點(diǎn)，還本付息壓力不斷擠占居民消費(fèi)空間。

3.預(yù)期仍然未見起色，消費(fèi)傾向有所弱化。受中美貿(mào)易戰(zhàn)等不確定因素影響，人們對(duì)于未來經(jīng)濟(jì)和收入增長(zhǎng)的預(yù)期仍處于“L”型底部。2018年二季度全省消費(fèi)者信心指數(shù)為124.1，較一季度和2017年分別回落3.8和4.9，其中消費(fèi)意愿指數(shù)為112.0，較一季度和2017年分別回落2.4和4.7[注]數(shù)據(jù)來源于2018年7月浙江統(tǒng)計(jì)局經(jīng)濟(jì)發(fā)展月報(bào)。。消費(fèi)者信心逐漸由強(qiáng)信心向弱信心區(qū)間轉(zhuǎn)變。

圖6 2016—2018年浙江省住房存貸款余額和同比增速

近期消費(fèi)增速雖有所下滑，但人民日益增長(zhǎng)的美好生活需要與不平衡不充分的發(fā)展之間的主要矛盾沒有變，宏觀消費(fèi)升級(jí)、微觀消費(fèi)分級(jí)的大趨勢(shì)沒有變。2018年11月5日，習(xí)近平總書記在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)開幕式上的主旨演講中明確提出：“中國(guó)將順應(yīng)國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，采取更加積極有效的政策措施，促進(jìn)居民收入增加、消費(fèi)能力增強(qiáng)、培育中高端消費(fèi)新增長(zhǎng)點(diǎn)……”預(yù)計(jì)2019年全省消費(fèi)增速有望筑底企穩(wěn)。

(三)出口短期形勢(shì)較好，但未來不確定性較大

根據(jù)IS-LM模型，出口主要受外部經(jīng)濟(jì)發(fā)展和實(shí)際相對(duì)價(jià)格的影響。歐盟和美國(guó)是浙江的兩大主要出口市場(chǎng)，占浙江出口金額的40%以上。外部環(huán)境主要是指歐美等國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況。實(shí)際相對(duì)價(jià)格主要受人民幣實(shí)際匯率、關(guān)稅、生產(chǎn)成本和物流成本等因素影響。

EX=EX(Y*，ε)

(6)

其中，Y*表示出口國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)收入，ε表示實(shí)際匯率[注]Olivier B, Macroeconomics(7th edition), Perason, 2017, pp.389-406.。

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)回歸分析，歐美的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與浙江出口增速具有較高的正相關(guān)性，人民幣實(shí)際有效匯率與浙江出口增速具有較高的負(fù)相關(guān)性。

隨著美國(guó)中期選舉落幕，民主黨繼續(xù)掌控參議院多數(shù)席位，“美國(guó)優(yōu)先”的思路將把貿(mào)易保護(hù)主義帶得更遠(yuǎn)。預(yù)計(jì)中美貿(mào)易摩擦難有較大轉(zhuǎn)變，2019年浙江出口形勢(shì)將受到較大影響。

(四)名義政策利率不斷下調(diào)，企業(yè)融資環(huán)境逐步優(yōu)化

貨幣市場(chǎng)均衡主要由央行調(diào)控。為更好地應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的不確定性，保持經(jīng)濟(jì)在合理區(qū)間運(yùn)行，降低企業(yè)融資成本，2018年以來，央行不斷下調(diào)名義政策利率，一年期國(guó)債收益率由2017年底的3.8%逐漸下降至當(dāng)前的2.8%。然而，投資和消費(fèi)增速下降，導(dǎo)致總需求增速下降幅度更大，總的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出增速有所回落。

(五)經(jīng)濟(jì)自然增長(zhǎng)率和自然失業(yè)率受到下行沖擊

隨著去過剩低端產(chǎn)能、環(huán)保監(jiān)管等措施的深入推進(jìn)，非金屬礦物、黑色金屬、化工原料和燃料等原材料成本持續(xù)上升，非金屬礦物制品業(yè)、黑色金屬加工業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)享受了一輪利潤(rùn)迅猛增長(zhǎng)。根據(jù)PC模型建立的方程式可推導(dǎo)出，在企業(yè)全要素生產(chǎn)率未發(fā)生變化的情況下，原材料等生產(chǎn)要素價(jià)格的提高，會(huì)推動(dòng)自然失業(yè)率的攀升；自然失業(yè)率的攀升，會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致自然增長(zhǎng)率的下滑；自然增長(zhǎng)率下滑后，若經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出仍然保持之前的高位增速，生產(chǎn)要素價(jià)格的提高將不斷推動(dòng)整體物價(jià)指數(shù)上行。當(dāng)前的物價(jià)仍保持穩(wěn)定，主要是由于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出增速相對(duì)于2005—2006年明顯放緩。預(yù)計(jì)2019年可能出現(xiàn)以下三種情形之一：一是生產(chǎn)要素價(jià)格增速放緩，不斷趨近物價(jià)增速，經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)；二是生產(chǎn)要素價(jià)格繼續(xù)攀升，經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)放緩，物價(jià)保持穩(wěn)定；三是生產(chǎn)要素價(jià)格繼續(xù)攀升，經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)中有升，物價(jià)增速持續(xù)提高。

三、浙江省三大需求和兩大指標(biāo)變化的原因

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有變、變中有憂，世界面臨百年未有之大變局。三大需求和兩大指標(biāo)的變化，既有內(nèi)部的因素，也有外部的因素，需基于長(zhǎng)周期和結(jié)構(gòu)性進(jìn)行分析，抓住主要原因，才能為決策提供有針對(duì)性的建議。

(一)需求側(cè)受投資回報(bào)率下降和中美貿(mào)易摩擦影響

從內(nèi)部來看，當(dāng)前浙江投資需求萎縮，分別受去杠桿導(dǎo)致的民營(yíng)企業(yè)投資成本較高和政府防范化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響；消費(fèi)需求萎縮，則受去庫(kù)存導(dǎo)致的居民杠桿率提高從而擠占消費(fèi)能力的影響。更為關(guān)鍵的是，浙江經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)力正在悄然發(fā)生轉(zhuǎn)換。

2000—2010年，浙江有效地抓住了我國(guó)加入WTO的機(jī)遇，積極發(fā)展外向型經(jīng)濟(jì)，充分享受了人口紅利。2011年，全國(guó)的勞動(dòng)年齡人口達(dá)到峰值，此后勞動(dòng)力供給持續(xù)短缺。同時(shí)，浙江開展“三改一拆”和“四換三名”行動(dòng)，勞動(dòng)密集型和低端產(chǎn)業(yè)被加速淘汰，企業(yè)加快資本投入替代勞動(dòng)力，但由于人力資本和全要素生產(chǎn)率未相應(yīng)提升，導(dǎo)致資本報(bào)酬遞減，投資回報(bào)率下降，企業(yè)投資意愿減弱，居民收入增長(zhǎng)受限。

從外部看，中美貿(mào)易摩擦對(duì)企業(yè)的信心影響較大。中美貿(mào)易摩擦一開始是出乎政府和市場(chǎng)預(yù)料的。2018年6月15日之前，政府和市場(chǎng)一直相信中美之間有談判的余地。第一批340億美元和第二批160億美元關(guān)稅生效后，目錄內(nèi)的產(chǎn)品出口增速顯著下降，而目錄外的產(chǎn)品受預(yù)期不確定影響，出現(xiàn)搶單現(xiàn)象。如果中美90天談判未取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，預(yù)計(jì)2019年一季度和二季度出口增速將有所回落。

(二)供給側(cè)受去產(chǎn)能導(dǎo)致的輸入型要素價(jià)格上漲影響

要素價(jià)格上漲分為需求拉動(dòng)型和輸入型兩種。2017年以來，原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格止跌回升，2018年前三季度同比增長(zhǎng)5.7%，其中建筑材料及非金屬礦物價(jià)格同比增長(zhǎng)23.7%，化工原料價(jià)格同比增長(zhǎng)7.9%，黑色金屬和燃料動(dòng)力價(jià)格同比增長(zhǎng)7.7%。而全省地區(qū)生產(chǎn)總值同比增速穩(wěn)定在7.5%，未出現(xiàn)與原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)同步的顯著增長(zhǎng)。受價(jià)格上漲推動(dòng)，2018年前三季度非金屬礦物制品業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)利潤(rùn)同比增速都在100%以上，而增加值增速僅為10.1%和10.4%；化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)近50%，而增加值僅增長(zhǎng)6.8%，不及全省規(guī)上工業(yè)企業(yè)8%的平均增速[注]數(shù)據(jù)來源于2018年10月浙江統(tǒng)計(jì)局經(jīng)濟(jì)發(fā)展月報(bào)。。輸入型的要素價(jià)格上漲推動(dòng)非金屬礦物等行業(yè)利潤(rùn)迅速提升，而產(chǎn)量沒有相應(yīng)幅度的增加。雖然2017年以來CPI走勢(shì)與2005—2006年相近，總需求也沒有明顯擴(kuò)張，但全省原材料價(jià)格受供給端收縮的影響出現(xiàn)上漲(見圖7)[注]數(shù)據(jù)來源于Choice東方財(cái)富金融終端。。

圖7 浙江省GDP和原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格增速

(三)供給側(cè)和需求側(cè)疊加影響經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出

2014年6月，股票市場(chǎng)開始進(jìn)入為期一年左右的大牛周期。上證A股指數(shù)從2 100點(diǎn)沖到5 360點(diǎn)，同比增長(zhǎng)150%。市場(chǎng)樂觀情緒高漲，企業(yè)融資環(huán)境寬松，浙江不少企業(yè)順勢(shì)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域和規(guī)模，直奔更大的宏偉目標(biāo)。然而，越來越密集的“擊鼓聲”在2015年6月戛然而止。股市以不慢于上漲時(shí)的速度一路下滑，股票市場(chǎng)和股票質(zhì)押等融資環(huán)境開始逆轉(zhuǎn)。

2015年外需市場(chǎng)發(fā)生變化。2015年3月，人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)達(dá)130，比2010年提高30%，成為有歷史記錄以來的最高點(diǎn)，并在130的高點(diǎn)上維持了一年時(shí)間。2015年4月，浙江出口累計(jì)同比增速高位回落，2016年一年連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。企業(yè)外需市場(chǎng)環(huán)境困難加劇，很多前期快速擴(kuò)張的企業(yè)面臨主流收入來源萎縮的困境。2015年7月—2016年2月，浙江規(guī)上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)同比增速出現(xiàn)長(zhǎng)達(dá)半年的負(fù)增長(zhǎng)，打破了2009年金融危機(jī)時(shí)期連續(xù)4個(gè)月的紀(jì)錄。

2016年，以“三去一降一補(bǔ)”為主要內(nèi)容的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革拉開帷幕。去產(chǎn)能引起原材料等上游產(chǎn)品價(jià)格止跌回升，2016年10月，原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)結(jié)束連續(xù)56個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，進(jìn)入正增長(zhǎng)階段。2017年，浙江原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)同比增速甚至高達(dá)9.6%，企業(yè)生產(chǎn)成本顯著提高。同時(shí)，去杠桿加劇了民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴等問題，國(guó)地稅合并稅收征管效率提升、職工社保歸口稅務(wù)部門征收等政策變化，導(dǎo)致企業(yè)成本預(yù)期加大。眾多因素疊加，致使企業(yè)投資意愿不斷弱化。

四、研究結(jié)論與啟示

(一)研究結(jié)論

通過基于最新的IS-LM-PC模型分析，筆者發(fā)現(xiàn)，浙江經(jīng)濟(jì)需求側(cè)主要受預(yù)期、利潤(rùn)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、外貿(mào)市場(chǎng)和金融市場(chǎng)變化的影響，其中隨著信息和資本流通市場(chǎng)的不斷完善，預(yù)期變化對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響顯著加大；供給側(cè)主要受輸入型通脹、人口紅利衰減、資本邊際報(bào)酬遞減以及全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)緩慢等因素影響，其中隨著行政手段的不斷完善和政策實(shí)施效率的逐步提升，去產(chǎn)能引起的輸入型通脹對(duì)浙江經(jīng)濟(jì)短期影響較大，但根本原因是浙江經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力正在發(fā)生變化、全要素生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)自然增長(zhǎng)率下降。

(二)政策啟示

近年來，浙江經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)中有進(jìn)、總體向好，但經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的國(guó)際與國(guó)內(nèi)環(huán)境都在發(fā)生深刻而復(fù)雜的變化，既需保持戰(zhàn)略定力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展沿著正確方向穩(wěn)步前行；又需增強(qiáng)憂患意識(shí)，未雨綢繆，精準(zhǔn)研判，妥善應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域可能出現(xiàn)的重大風(fēng)險(xiǎn)。

1.從短期來看，要適度擴(kuò)大有效需求。一是落實(shí)習(xí)近平總書記在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)上的講話精神，采取更加積極有效的政策措施，加快落實(shí)所得稅改革，堅(jiān)決遏制房?jī)r(jià)上漲，降低居民杠桿率，促進(jìn)居民收入增加、消費(fèi)能力增強(qiáng)；二是疏通貨幣信貸政策傳導(dǎo)機(jī)制，提振股市信心，持續(xù)放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，加大力度面向民間資本和外資推出一批投資項(xiàng)目，提升非國(guó)有投資需求；三是加快政府融資體制改革，建立健康長(zhǎng)效的政府投資機(jī)制；四是加快國(guó)際貿(mào)易談判，開拓國(guó)際市場(chǎng)，創(chuàng)新轉(zhuǎn)口貿(mào)易，提升出口需求。

2.從中期來看，要提升經(jīng)濟(jì)自然增長(zhǎng)率，降低自然失業(yè)率。一方面，適度降低原材料、土地和廠房租賃等生產(chǎn)要素成本，在保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，適度調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，更加注重高質(zhì)量發(fā)展；另一方面，引導(dǎo)和激勵(lì)企業(yè)加快技術(shù)改造，提升資源要素集約利用效率，優(yōu)化生產(chǎn)函數(shù)。

3.從長(zhǎng)期來看，要提高全要素生產(chǎn)率。強(qiáng)化法律保障，建立健全科技創(chuàng)新激勵(lì)機(jī)制和各類所有制產(chǎn)權(quán)保護(hù)利用機(jī)制。引導(dǎo)更多資本和要素投入科技創(chuàng)新活動(dòng)中，切實(shí)提高關(guān)鍵核心技術(shù)創(chuàng)新的能力，以不斷創(chuàng)新的“變”，應(yīng)對(duì)浙江經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的穩(wěn)中有“變”，為實(shí)現(xiàn)“中國(guó)夢(mèng)”和“兩個(gè)高水平”建設(shè)提供有力的科技支撐。