曹越 董懷麗 醋衛(wèi)華 魯昱

(1.湖南大學工商管理學院，湖南 長沙 410082；2.湘潭大學商學院，湖南 湘潭 411105；3.北京工商大學商學院，北京 100048)

引言

稅收規(guī)避是全球公司普遍采用的一項重要經營管理活動。一方面，公司通過實施稅收規(guī)避活動能夠將更多本應上繳國家的大量現(xiàn)金資產留存于內部，可以提高公司業(yè)績和公司價值(Hanlon and Heitzman,2010)[17]、降低公司債務融資需求和破產清算風險。但另一方面，公司實施激進的避稅行為具有風險效應(Chen and Chu,2005)[7]，它加大了被稅務機關稽查和處罰的風險，還可能被經理人利用從而謀取個人私利?，F(xiàn)有關于公司避稅影響因素的文獻主要從兩個層面展開：一是宏觀層面，學者側重關注經濟周期(陳冬等，2016)[29]、金融發(fā)展(劉行和葉康濤，2014)[32]以及政治不確定性(Katz and Owen,2013；陳德球等，2016)[18][27]等影響公司稅收規(guī)避行為的因素；二是微觀層面，學者主要從管理層特質(Lawand Mills,2015)[19]和管理層激勵(Desai and Dharmapala,2006)[13]等管理者層面，所有權結構(Chen et al.,2010)[8]與董事會結構(李成等，2016)[31]等公司層面，以及機構投資者(Cheng et al.,2013)[9]和稅收監(jiān)管強度(Wang,2015)[24]等內外部治理層面來探究公司稅收規(guī)避的影響因素。

政府宏觀調控經濟政策在我國市場經濟發(fā)展過程中發(fā)揮著重要作用：一方面，從理論上講，宏觀調控政策(稅收政策、貨幣政策、產業(yè)政策和消費政策)有助于保障經濟穩(wěn)定增長、彌補市場經濟在資源配置方面的缺陷，從而推動我國經濟的整體發(fā)展；另一方面，政府頻繁改變宏觀經濟政策和政策實施過程中可能的變數(shù)帶來了經濟政策不確定性的問題。所謂經濟政策不確定性，指的是經濟主體無法確切預知政府是否、何時以及如何改變現(xiàn)行經濟政策(Gulen and Ion，2016)[16]。經濟政策不確定性的重要來源之一是政治不確定性，政治不確定性會引起壓倒性的長期動蕩，滲透到經濟的各個方面。政治不確定性對公司稅收規(guī)避的影響研究主要集中在兩個方面：一是運用理論模型論證公司在面臨政治不確定性的情況下傾向于實施更多的逃稅行為(Katz and Owen,2013)[18]；二是利用經驗研究方法發(fā)現(xiàn)，政治不確定性通過經濟政策不確定性的傳導從而對公司避稅產生影響，即政治不確定性會加大稅收政策等經濟政策的不確定性，從而影響公司的稅收規(guī)避行為(陳德球等，2016)[27]。

政治不確定性與經濟政策不確定性兩者高度相關，但并不等同。一方面，政治不確定性是引發(fā)經濟政策不確定性的重要原因之一，但不是全部原因，即經濟政策不確定性可能源于政治活動，也可能源于經濟活動。如果我們認可“政治不確定性導致經濟政策不確定性，從而對公司行為產生影響”這個邏輯，那么研究經濟政策不確定性比研究政治不確定性可以更為直接地檢驗因果關系。另一方面，經濟政策不確定性用Baker等(2016)[3]編制的經濟政策不確定性指數(shù)衡量，相對于衡量政治不確定性的官員換屆或社會政治動蕩等政治事件虛擬變量具有連續(xù)性和時變性，它既包括和比較了領導人選舉、社會政治動蕩等特殊時期的不確定性，也涵蓋并區(qū)分了政府日常運轉等正常時期的不確定性。

經濟政策不確定性會加大公司的經營風險：一是經濟政策不確定性會使得工作崗位減少、GDP下滑(Baker et al.,2016)[3]，同時引發(fā)滯脹甚至經濟衰退，且對新興經濟體的影響更加明顯，這就加大了微觀公司面臨的外部經濟環(huán)境風險；二是高度不確定的經濟政策導致公司未來現(xiàn)金流的波動性增加，融資成本升高、融資約束更強，股價波動性提高(Pastor and Veronesi,2013)[21]。根據(jù)中歐國際工商學院的一項年度調查發(fā)現(xiàn)，2013年有高達46%的本土公司和37%的外企高管將宏觀經濟政策變動視作主要顧慮，2014年這一比例分別上升至57%和66%。在經濟政策不確定性高時，微觀主體需要根據(jù)宏觀經濟政策的變化不斷調整其經營行為及發(fā)展戰(zhàn)略。這表明，經濟政策不確定性是公司生產經營決策的重要影響因素，具有較高的研究價值。

盡管經濟政策不確定性可能給公司帶來損失，但也蘊藏著公司未來發(fā)展的機會(Giat et al.,2010)[14]，這決定了經濟政策不確定性對公司行為的影響具有兩面性：一方面，公司可能會通過各種途徑降低內部風險來應對經濟政策不確定性上升帶來的外部風險，從而避免內外風險疊加給公司造成巨大損失，比如減少投資(Gulen and Ion,2016；Wang et al.,2014；Bhattcharya et al.,2014)[16][25][4]、降低資產負債水平(Zhang et al.,2015)[26]、增加現(xiàn)金持有(Demir and Ersan,2017)[12]以及減少高管變更(饒品貴和徐子慧，2017)[35]；另一方面，經濟政策不確定性大的時期，公司會適時抓住機遇，加大研發(fā)投入(孟慶斌和師倩，2017)[34]、提高創(chuàng)新水平(顧夏銘等，2018)[30]和風險承擔能力(劉志遠等，2017)[33]，從而獲得更大發(fā)展或取得更高收益。由此可見，經濟政策不確定性對公司行為具有兩種效應：損失規(guī)避效應和機遇預期效應。

現(xiàn)有文獻檢驗了政治不確定性與公司避稅之間的關系，但尚未關注經濟政策不確定性對公司稅收規(guī)避的影響。當宏觀經濟波動給公司帶來了不利影響時，出于自我保護的目的，公司會根據(jù)宏觀經濟變化調整稅收支出決策。那么，經濟政策不確定性將會如何影響公司的稅收規(guī)避行為呢？根據(jù)上述文獻可以推知：一方面，經濟政策不確定性對公司產生了損失規(guī)避效應，即會導致管理者規(guī)避風險，而避稅是一項高風險投資，可能會給公司及其所有者帶來巨大的成本(Hanlon and Heitzman,2010)[17]，這可能減少公司避稅行為；另一方面，經濟政策不確定性帶來的機遇預期效應可以促使公司增加研發(fā)支出，這可能會增加公司稅收規(guī)避程度。因此，經濟政策不確定性如何影響公司稅收規(guī)避行為是值得學者深入研究的重要話題?；谏鲜鐾普?，本文以2009～2016年我國滬深兩市A股上市公司的季度數(shù)據(jù)為樣本，探討經濟政策不確定性與公司避稅行為1的關系及其作用機制，并提供經驗證據(jù)。

本文的研究貢獻在于：一是選題上，不同于以往文獻著重考察政治不確定性(Katz and Owen,2013)[18]、公司特征(Chen et al.,2010)[8]和高管個人特征(Lawand Mills,2015)[19]等對公司避稅的影響，本文首次檢驗了經濟政策不確定性對公司避稅的影響，豐富了經濟政策不確定性的經濟后果及公司避稅影響因素的文獻。二是內容上，本文揭示了經濟政策不確定影響公司避稅行為的渠道機制并提供經驗證據(jù)，即從研發(fā)支出、融資約束和盈余管理維度檢驗經濟政策不確定性對公司稅收規(guī)避產生影響的作用機理，延伸和拓展了經濟政策不確定性影響公司避稅行為的研究。

理論分析與研究假設

當外部經濟政策不確定性上升時，公司未來收益和現(xiàn)金流的不確定性隨之增加，經營風險也會增加，進而影響公司的行為和決策。前已述及，經濟政策不確定性對公司具有兩種效應：一是損失規(guī)避效應，不確定性的上升會導致管理層對風險承擔和投資等決策采取非常謹慎的態(tài)度，如通過減少投資、債務融資等行為降低內部風險，進而對沖外部風險；二是機遇預期效應，公司會加大研發(fā)，提高創(chuàng)新水平和風險承擔來把握發(fā)展機遇，從而獲得競爭優(yōu)勢。由此可見，經濟政策不確定性對公司經營管理活動的影響具有兩面性，稅收規(guī)避決策是公司日常決策的重要內容，必然會受到經濟政策不確定性的影響，且二者之間的關系具有不確定性。

一、經濟政策不確定性可能減少公司稅收規(guī)避行為

如果經濟政策不確定性之間的損失規(guī)避效應占據(jù)主導地位，那么其對公司經營發(fā)展具有負面影響，因此可以合理預期：經濟政策不確定性可能降低公司避稅程度。理由如下：首先，經濟政策不確定性上升時，此時避稅產生的更大成本和更高風險會使公司減少避稅行為。一方面，較高的經濟政策不確定性會加劇信息的波動性和模糊程度，使公司對未來產生迷茫。經濟政策不確定性可能會造成公司不知道適應何種政策的問題，加大了稅收決策成本，公司可能遞延有關稅收規(guī)避行為。另一方面，當經濟政策尤其是稅收征管相關政策的不確定性增加時，公司激進的避稅行為可能引起稅收查處概率的提高，從而增加被稅務機關稽查和處罰的風險，出于防范查處風險的考慮，公司可能收斂其避稅行為。因此，經濟政策不確定性可能會使公司降低稅收規(guī)避程度。

其次，經濟政策不確定性可能會通過抑制公司投資支出而減少稅收規(guī)避程度。經濟政策不確定對公司投資的影響有兩種機制：一是實物期權理論，認為可以將投資機會看作是公司持有的一項期權，經濟政策不確定性的上升會提高期權價值，增加公司的邊際投資成本，即繼續(xù)等待投資機會是有益的，從而對公司投資產生抑制作用；二是融資約束理論，經濟政策不確定性的提高加大了公司的經營風險，這會導致外部融資成本上升(Gulen and Ion,2016)[16]，進而抑制公司投資支出?，F(xiàn)行企業(yè)所得稅稅法規(guī)定：居民企業(yè)之間符合條件的權益性投資收益屬于免稅收入。公司投資減少使得免稅收入減少，會計-稅收差異減少，公司稅負增加。即經濟政策的不確定性可以通過抑制公司投資而降低避稅程度。同理，經濟政策的不確定性也可能抑制公司的研發(fā)支出：經濟政策不確定性上升時，公司面臨的外部不確定性上升，這對公司能否根據(jù)市場環(huán)境變化選擇恰當?shù)难邪l(fā)項目帶來更大挑戰(zhàn)，從而抑制公司的研發(fā)支出(Bhattcharya et al.,2014)[4]。研發(fā)支出的減少會減少加計扣除(攤銷)，進而減少公司稅收規(guī)避程度。此外，公司的投資受到抑制，主觀上的債務融資意愿就會降低(Zhang et al.,2015)[26]，從而失去債務融資的稅盾效應，進一步降低公司稅收規(guī)避程度。因此，經濟政策不確定性可能通過抑制公司投資而降低公司的稅收規(guī)避程度。

最后，經濟政策不確定性可能促使公司實施向上的盈余管理來提高避稅程度。環(huán)境不確定性上升時，會計盈余報告的波動性隨之提高，公司會實施更多的盈余管理活動以避免環(huán)境不確定性引發(fā)的不利影響。首先，經濟政策不確定性加劇了公司面臨的融資約束。當經濟政策不確定性較高時，高管更有動機通過向上的盈余管理傳遞其關于公司未來收益的正向預期，進而降低融資成本。其次，經濟政策不確定性的提高往往導致股價下跌(Brogaard and Detzel,2015)[6]，從而損害高管的權益性薪酬。那么，基于股權激勵假說，高管也有動機通過實施向上的盈余管理活動來提高股價(Cohen and Zarowin,2010)[10]，從而減少經濟政策不確定性對公司股價的干擾。最后，為了讓投資者在經濟政策不確定的情況下對公司前景仍然有一個良好的預期，向市場傳遞其擁有應對經濟政策不確定性的能力，提高投資者對公司的價值評估，高管有強烈的動機從事向上的盈余管理行為?，F(xiàn)實稅收征管實踐中，向上的盈余管理活動一般會增大應納稅所得額，從而使得會計-稅收差異減少，公司稅負增加，避稅程度下降(Atwood et al.,2012)[2]。

二、經濟政策不確定性可能增加公司稅收規(guī)避行為

如果經濟政策不確定性的機遇預期效應占據(jù)主導地位，那么其對公司生產經營具有正面效應。據(jù)此，可以合理預期：經濟政策不確定性可以提高公司稅收規(guī)避程度。理由如下：首先，經濟政策不確定性可能通過促進公司加大研發(fā)投入來提高公司稅收規(guī)避程度。經濟政策不確定性帶來了更高的公司價值波動率，意味著公司價值未來可能出現(xiàn)嚴重下滑。當面臨激烈的市場競爭和較高的風險時，公司會傾向于加速創(chuàng)新以增加市場競爭優(yōu)勢。經濟政策不確定性較高時，公司加大研發(fā)投入有助于提高自主創(chuàng)新能力和核心競爭力，從而獲得投資者和客戶的認可，降低市場風險。因此，經濟政策不確定性增加意味著外部環(huán)境波動風險的上升，公司會增加研發(fā)支出以謀求自我發(fā)展和提升，從而進一步提高公司生存能力并在激烈的市場競爭中獲得優(yōu)勢(孟慶斌和師倩，2017)[34]。而我國公司研發(fā)支出加計50%扣除(形成無形資產的150%攤銷)的稅收優(yōu)惠政策使得增加研發(fā)支出成為公司稅收規(guī)避的一條重要途徑。上述分析表明，經濟政策不確定性可能促使公司加大研發(fā)支出，從而提高公司稅收規(guī)避程度。

其次，經濟政策不確定性的增加會助推公司融資成本上升(Bradley et al.,2016)[5]，加劇公司面臨的融資約束，這會增加公司的避稅行為(Goh and Lee,2016)[15]。公司融資的一般方式有股權融資、債務融資及商業(yè)信用等。經濟政策的不確定性可能引發(fā)公司盈利和現(xiàn)金流的波動，加大公司的經營風險，使得投資者和銀行據(jù)此而要求較高的風險溢價(Pastor and Veronesi,2013)[21]，加大公司外部融資難度。經濟政策不確定性會提高公司股價的波動性，從而影響投資者對公司未來發(fā)展前景的判斷，使其在投資決策時更加謹慎。經濟政策不確定性程度的升高增加了銀行識別投資機會的難度，銀行一般會選擇收縮信貸策略來進行自我防御(Valencia,2017)[23]。此外，隨著經濟政策不確定性上升，公司的債券信用評級會降低，使得融資成本上升(Bradley et al.,2016)[5]。同時，經濟政策不確定性高時，理性的供應商會選擇謹慎向下游公司提供商業(yè)信用，縮小自身生產規(guī)模，以維持公司的流動性儲備，降低經營風險(王化成等，2016)[38]?？梢?，經濟政策不確定性加劇了公司面臨的融資約束，而融資約束越緊，公司實施避稅活動的的動機越大，因而經濟政策不確定性可能通過加劇公司面臨的融資約束而增加公司稅收規(guī)避行為。

最后，經濟政策不確定性可能促使公司通過實施向下的盈余管理活動而提高稅收規(guī)避程度。一方面，經濟政策不確定性越大，公司未來經營風險越大，發(fā)生流動性短缺的可能性加大?；陬A防性動機，公司會平衡當前投資與未來支出而保留更多現(xiàn)金資產(Almeida et al.,2004)[1]。另一方面，經濟政策不確定性較高往往使得公司難以對宏觀經濟政策的走向做出準確判斷，從而調整或遞延相關決策。公司可能通過實施向下的盈余管理活動以減少政府攤派和稅收征管的可能性(陳德球等，2018)[28]，因為公司如實報告其真實收益，更可能引起政府和公眾的注意力，關注度過高有可能導致較高的稅收(陳德球等，2016)[27]、更多的監(jiān)督(Leuz et al.,2003)[20]。因此，在面對經濟政策不確定性高的環(huán)境時，理性的上市公司為了避免關注度過高所引起的政策性成本，會選擇“低調”行事，實施向下的盈余管理，降低會計信息質量。稅收是公司的一項重大支出，政府是公司“最大的小股東”，對公司稅前收益享有分享權，公司通過實施避稅活動可以將部分稅收支出留存于內部，公司持有的現(xiàn)金增加，可用于自身發(fā)展的資金增多。公司實施向下的盈余管理活動，理論上可以增大利潤總額和應納稅所得額之間的差異，實踐中使得在計算應納稅所得額時的納稅調整可能更多，從而增加了稅收規(guī)避程度(Atwood et al.,2012)[2]。因此，經濟政策不確定性較高時，公司可能通過實施向下的盈余管理來進行稅收規(guī)避。

綜上分析，經濟政策不確定性對公司避稅程度存在正反兩方面的影響，因此，本文提出下列競爭性假設：

H1a：其他條件不變的情況下，經濟政策不確定性會減少公司的稅收規(guī)避行為。

H1b：其他條件不變的情況下，經濟政策不確定性會增加公司的稅收規(guī)避行為。

研究設計

一、樣本篩選和數(shù)據(jù)來源

根據(jù)我國2007年改革的所得稅制度規(guī)定：自2008年1月1日起，企業(yè)所得稅適用稅率統(tǒng)一調整為25%。為使樣本公司處于穩(wěn)定的稅制環(huán)境，排除制度變遷對公司稅收規(guī)避行為的影響，同時規(guī)避2008年金融危機可能產生的影響，本文將樣本起始年份設為2009年。為了使用更多的經濟政策不確定性數(shù)據(jù)，本文選擇用季度數(shù)據(jù)(上市公司財務數(shù)據(jù)的最小公布頻率為季度數(shù)據(jù))作為研究樣本。因此，本文選取2009第1季度至2016年第4季度滬深A股上市公司為初始研究樣本，并對樣本執(zhí)行如下篩選程序：(1)剔除金融保險行業(yè)，因為該行業(yè)上市公司的會計核算方法和稅務處理具有特殊性；(2)剔除ST、PT上市公司，因為ST、PT上市公司屬于財務困境公司，其異常行為可能會對結果產生影響；(3)剔除了稅前利潤小于等于0的樣本；(4)剔除相關數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終得到49926個樣本觀測值。以上數(shù)據(jù)篩選過程與已有文獻基本一致(Chen et al.,2010；陳德球等，2016)[8][27]。

本文經濟政策不確定的數(shù)據(jù)來自Baker等(2016)[3]構造的經濟政策不確定性指標(http∶//www.policyuncertainty.com)，名義稅率和研發(fā)支出的數(shù)據(jù)來自WIND數(shù)據(jù)庫，其他相關財務數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。本文對除經濟政策不確定性(宏觀變量不做縮尾處理)之外的所有連續(xù)變量在1～99%分位上進行了Winsorize處理，對所有回歸都使用穩(wěn)健標準誤2。

二、變量定義與度量

1.經濟政策不確定性

本文采用Baker等(2016)[3]編制的經濟政策不確定性指數(shù)衡量中國經濟政策不確定性，該指數(shù)通過對香港最大的英文報紙《南華早報》(SCMP)進行分析，統(tǒng)計出該報紙有關中國經濟政策不確定性的文章在每月刊發(fā)文章中的占比，即用有關中國經濟政策不確定性文章數(shù)量除以該刊當月刊發(fā)的文章總數(shù)量，得到月度中國經濟政策不確定指數(shù)。本文使用季度數(shù)據(jù)作為研究樣本，而獲取的是月度經濟政策不確定性指標數(shù)據(jù)，因此需將月度經濟政策不確定性數(shù)據(jù)轉化為季度經濟不確定性數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)。借鑒Gulen和Ion(2016)[16]、Wang等(2014)[25]和Zhang等(2015)[26]的做法，本文將每個季度構成的三個月度經濟政策不確定性數(shù)據(jù)進行算術平均和加權平均，進而得到季度經濟政策不確定性指數(shù)，且都取滯后一期(緩解可能存在的內生性問題)得到經濟政策不確定性的兩種衡量方式即Epu1和Epu2：

2.公司避稅

現(xiàn)有的實證研究中，存在多種度量公司避稅的方法，但尚無統(tǒng)一的標準(Hanlon and Heitzman,2010)[17]，本文采用最常用的兩種方法來衡量公司避稅：

一是會計-稅收差異(Btd)(Desai and Dharmapala,2006)[13]。會計-稅收差異(Btd)越大，公司的避稅程度越高。會計-稅收差異(Btd)=(利潤總額-應納稅所得額)/期末資產總計，其中應納稅所得額=(所得稅費用-遞延所得稅費用)/名義稅率。

二是扣除應計利潤之后的會計-稅收差異(Ddbtd)(Desai and Dharmapala,2006)[13]。由于會計-稅收差異(Btd)衡量公司避稅時未考慮盈余管理產生的影響(Hanlon and Heitzman,2010)[17]，因此，本文同時采用扣除應計利潤影響之后的會計-稅收差異(Ddbtd)來度量。Ddbtd通過模型(3)來估計：

其中，總應計利潤(TACC)=(凈利潤-經營性現(xiàn)金流量凈額)/期末資產總計；u為公司i在樣本期間內殘差的平均值；ε表示t年度殘差與公司平均殘差的偏離度；Ddbtd=ui+εi,t，即為扣除應計利潤影響之后的會計-稅收差異。

3.控制變量

借鑒Chen等(2010)[8]和吳聯(lián)生(2009)[40]等文獻，本文設置以下可能影響公司避稅的控制變量：(1)公司規(guī)模(Size)，等于期末資產總計的自然對數(shù)。根據(jù)規(guī)模效應理論，規(guī)模大的公司擁有更多的游說資源和能力來進行稅收規(guī)避；但政治成本假說認為，公司規(guī)模越大，會受到更多的監(jiān)管部門及公眾關注，從而導致更高的公司避稅成本。因此，無法預測公司規(guī)模(Size)系數(shù)的符號。(2)資產負債率(Lev)，等于期末負債合計與期末資產總計比值。一方面，高負債水平的公司有可能會為了緩解債務壓力而實施避稅活動來節(jié)省現(xiàn)金流支出；另一方面，較高的負債水平可以增大利息的抵稅效應，從而降低避稅動機。因此，無法判斷資產負債率(Lev)系數(shù)的符號。(3)資產收益率(Roa)，等于當期凈利潤除以平均總資產。資產收益率一定程度上代表了公司的經營效率，該比值越大，公司經營效率越高，避稅動機可能越小；但資產收益率較高的公司會有更多的應納稅所得額，更有可能實施避稅活動。因而，無法預判資產收益率(Roa)的符號。(4)固定資產密集度(Ppe)，等于期末固定資產凈值除以期末資產總計。固定資產密集度越大的公司，有著更多的空間采取不同的折舊方法，進而降低企業(yè)稅負水平。因此預計固定資產密集度(Ppe)的系數(shù)符號為正。(5)存貨密集度(Invent)，等于期末存貨凈值除以期末資產總計。一般而言，固定資產密集度越高，則存貨密集度越低。因此，預期存貨密集度(Invent)系數(shù)為負。(6)無形資產密集度(Intang)，等于期末無形資產凈值除以期末資產總計。由于研發(fā)費用的部分稅收抵免效應，導致無形資產密集的企業(yè)稅負水平較低。因此，預計無形資產密集度(Intang)系數(shù)為正。(7)投資收益(Eqinc)，等于期末投資收益與期末資產總額的比值。居民納稅人之間符合條件的權益性投資收益免稅，故該比值越高，避稅程度越高。因此，預計投資收益(Eqinc)系數(shù)的符號為正。(8)賬面市值比(Bm)，等于權益資本的賬面價值除以市場價值。Bm越小，表明公司成長性越高，公司因受到更多的關注可能減少避稅活動。因此預期賬面市值比(Bm)系數(shù)為正。(9)公司成長性(Growth)，等于營業(yè)收入增長率。公司成長性越高，發(fā)展需要的現(xiàn)金流更多，避稅動機更大；同時，高成長性的公司有較多的投資項目，可以利用投資項目進行更多的避稅行為。因此，預計成長性(Growth)系數(shù)為正。

三、模型設計

本文設立了模型(4)來檢驗經濟政策不確定性對公司稅收規(guī)避的影響：自變量為經濟政策不確定性(Epu1/Epu2)，因變量為公司避稅(Btd/Ddbtd)，其他為控制變量，包括行業(yè)及季度控制變量。本文主要關注模型(4)中經濟政策不確定性(Epu1/Epu2)系數(shù)β1的符號，若β1顯著為負，則本文假設1a得證，即經濟政策不確定性可以降低公司的避稅程度；若β1顯著為正，則本文假設1b得證，即經濟政策不確定性可以提高公司的避稅程度。

實證結果與分析

一、描述性統(tǒng)計

表1列出了相關變量的描述性統(tǒng)計結果。結果顯示：避稅指標中，Ddbtd/Btd的均值為0.005/0.001，即大多數(shù)公司的會計利潤都大于應納稅所得額，說明我國公司存在利用稅收優(yōu)惠和其它方式避稅的可能性，這與李成等(2016)[31]的研究相一致；經濟政策不確定性指標中，Epu1的均值和標準差分別為5.048和0.467，最小值為4.289，最大值為6.021，Epu2的均值和標準差分別為5.021和0.494，最小值為3.989，最大值為5.950，說明各季度經濟政策不確定性的程度差異較大，這便于更好地考察經濟政策不確定性對公司避稅的影響；公司規(guī)模(Size)的標準差是1.274，最小值為21.856，最大值為26.036，說明不同公司之間的規(guī)模差異較大；資產負債率(Lev)的均值為0.435，說明平均而言，樣本公司的負債率較為合理。此外，其他變量結果和已有文獻基本一致，不再贅述。

表1 變量描述性統(tǒng)計

表2 變量相關系數(shù)

表3 經濟政策不確定性與公司避稅

二、相關性分析

表2列示了主要變量之間的Pearson和Spearman相關系數(shù)。結果表明：經濟政策不確定性(Epu1/Epu2)與公司避稅(Btd/Ddbtd)的相關系數(shù)為正，且與Ddbtd的相關系數(shù)在1%的置信水平上顯著。初步支持了“經濟政策不確定性越大，公司避稅程度越高”的假設。Epu1與Epu2的Pearson相關系數(shù)為0.979(p＜0.01)和Spearman相關系數(shù)為0.980(p＜0.01)，Btd與Ddbtd的Pearson相關系數(shù)為0.940(p＜0.01)和Spearman相關系數(shù)為0.867(p＜0.01)，表明經濟政策不確定性和公司避稅的度量方法較為穩(wěn)健。此外，選取的控制變量基本上都與公司避稅(Btd/Ddbtd)顯著相關，且這些變量之間的相關系數(shù)大多小于0.5；同時，本文對模型中的所有解釋變量進行了方差膨脹因子(VIF)診斷，結果顯示最大的VIF為2.42，遠小于10，說明本文研究模型選取了具有較好代表性的控制變量且不存在嚴重的共線性問題。

三、回歸分析

表3列示了經濟政策不確定性影響公司稅收規(guī)避的OLS回歸結果。結果表明：經濟政策不確定性與公司避稅在1%的置信水平上顯著正相關，即在其他條件不變的情況下，經濟政策不確定性越大，公司的稅收規(guī)避程度越高，驗證了假設1b。在經濟意義上，以表3第(1)列和第(2)列的回歸結果為例，Epu1的回歸系數(shù)分別為0.0029和0.0041，這說明經濟政策不確定性每上升一個標準差，公司避稅程度(Btd/Ddbtd)分別增加10.08%和9.57%個標準差，具有顯著的經濟意義。其他控制變量的結果符合預期，不再贅述。

四、進一步研究

為了更直接、更具體地體現(xiàn)經濟政策不確定性增加公司稅收規(guī)避程度的路徑，本文進一步探尋經濟政策不確定性影響公司稅收規(guī)避的渠道機制。如上文所述，經濟政策不確定性可能通過增加研發(fā)支出、加劇公司面臨的融資約束以及促使公司實施向下的盈余管理等途徑來進行稅收規(guī)避。因此，本文采用研發(fā)支出(Rd)、融資約束(Dcash)以及盈余管理(Da)作為經濟政策不確定性影響公司避稅的中介變量。參考Shen等(2013)[22]的文獻，研發(fā)支出(Rd)用研發(fā)費用除以營業(yè)收入來度量。借鑒Almedai等(2004)[1]的方法，本文采用現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性(Dcash)來衡量融資約束，“現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性”等于現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加額/期初總資產。同時，本文采用修正的Jones截面模型(Dechow et al.,2000)[11]計算得出的操控性應計項目值衡量應計盈余管理程度。具體模型見公式(5)。

其中經營性應計項目總額TA，用當期營業(yè)利潤與經營活動現(xiàn)金流量的差值衡量，Asset表示期初資產總計，ΔRev為當期營業(yè)收入增加值，ΔRec表示當期應收賬款增加值，F(xiàn)A表示期末固定資產原值，應計盈余管理程度(Da)用該模型估計得到的殘差作為衡量指標。

本文借鑒溫忠麟等(2004)[39]的方法，設定遞歸方程模型(6)～(8)來檢驗研發(fā)支出(Rd)、融資約束(Dcash)以及盈余管理(Da)的中介效應：

檢驗原理如下：首先估計方程(6)，如果θ1顯著大于0，表明經濟政策不確定性確實能夠增加公司稅收規(guī)避程度；在此基礎上再估計方程(7)和(8)，如果φ1和ω2均顯著大于(或小于)0，則表明經濟政策不確定性通過中介變量提高了公司避稅程度；另外，如果方程(8)中ω2顯著但φ1不顯著，表明中介變量具有完全中介作用，但如果φ1和ω2中有一個不顯著，則須通過Sobel檢驗來判斷中介變量的中介效應。

表4 經濟政策不確定性、研發(fā)支出與公司避稅

表4列示了經濟政策不確定性通過增加研發(fā)支出提高公司稅收規(guī)避程度的檢驗結果。本文借鑒孟慶斌和師倩(2017)[34]以及顧夏銘等(2018)[30]的做法，在模型(7)中控制了公司規(guī)模(Size)、資產收益率(Roa)、資產負債率(Lev)、公司投資和成長機會(TobinQ)以及公司上市年份(Time)等可能影響研發(fā)支出的變量。從表4可以看出：第(1)列和第(4)列中Epu1和Epu2的系數(shù)顯著大于0，說明經濟政策不確定性顯著提高了公司研發(fā)支出水平；同時，第(2)列、第(3)列和第(5)列、第(6)列中Rd的系數(shù)顯著大于0，Epu1和Epu2的系數(shù)為正且顯著，這表明研發(fā)支出具有顯著的部分中介效應。

表5列示了經濟政策不確定性通過加劇融資約束從而增加公司避稅行為的檢驗結果。本文參考Almedai等(2004)[1]的文獻，在模型(7)中將公司規(guī)模(Size)、凈現(xiàn)金流(CF)、流動負債變動(DStd)、凈營運資本變動(DNwc)、公司成長性(Growth)以及公司資本支出(Expend)等作為可能影響融資約束的控制變量。由表6可見，第(1)列和第(4)列中Epu1和Epu2的系數(shù)顯著大于0，說明經濟政策不確定性加劇了公司面臨的融資約束，同時，第(2)列、第(3)列和第(5)列、第(6)列中Dcash的系數(shù)顯著大于0，Epu1和Epu2的系數(shù)為正且顯著，這表明融資約束具有顯著的部分中介效應。

表5 經濟政策不確定性、融資約束與公司避稅

表6分別列示了經濟政策不確定性通過實施盈余管理活動提高公司稅收規(guī)避程度的檢驗結果。本文借鑒孫健等(2016)[36]的做法，在模型(7)中將公司規(guī)模(Size)、資產負債率(Lev)、資產收益率(Roa)、第一大股東持股比例(Top1)、賬面市值比(Bm)、與控制人類型(Soe)、是否為四大審計(Big4)等作為可能影響公司盈余管理的控制變量。由表6可以發(fā)現(xiàn)：第(1)列和第(4)列中Epu1和Epu2的系數(shù)顯著小于0，說明經濟政策不確定性促使公司進行向下的盈余管理；第(2)列、第(3)列和第(5)列、第(6)列中Epu1和Epu2的符號顯著為正、Da的符號顯著為負，說明盈余管理具有顯著的部分中介效應。

綜上所述，促進公司加大研發(fā)投入、加劇公司面臨的融資約束以及激勵公司實施向下的盈余管理是經濟政策不確定性提高公司稅收規(guī)避程度的重要渠道機制。

表6 經濟政策不確定性、盈余管理與公司避稅

五、穩(wěn)健性檢驗

1.控制內生性問題

前文分析表明，經濟政策不確定性上升時，公司的稅收規(guī)避程度會提高，但這一結論可能存在內生性問題。一般而言，內生性問題存在三種可能，即樣本選擇偏差、遺漏變量與反向因果關系。由于已經采用經濟政策不確定指數(shù)的季度平均的滯后一期值，因此排除存在反向因果關系的可能。但經濟政策不確定性指數(shù)數(shù)據(jù)來源于統(tǒng)計分析，容易受到很多因素干擾，可能存在樣本選擇偏差和遺漏變量問題(未報告的“連接檢驗”結果拒絕“無遺漏變量”的原假設)。借鑒已有文獻使用“美國經濟政策不確定性”作為工具變量緩解內生性的做法(Wanget al.,2014; Zhanget al.,2015)[25][26]，本文選取“美國經濟政策不確定性變量”的滯后兩期作為工具變量，通過二階段最小二乘法(TSLS)來實現(xiàn)。表7列示了二階段最小二乘法(TSLS)的回歸結果。結果顯示：第(2)列和第(4)列的內生性檢驗(DWH檢驗)的χ2(1)統(tǒng)計量p值小于0.1，表明經濟政策不確定性確實是內生變量，可以采用工具變量法來解決內生性問題。第一階段F統(tǒng)計量均超過10，表明所選工具變量對內生變量具有較好的解釋力，即不存在弱工具變量問題；經濟政策不確定性與公司避稅正相關且在1%的置信水平顯著，即控制內生性問題后，經濟政策不確定性仍能提高公司稅收規(guī)避程度。這與前文的結論保持一致。

2.改變主要變量度量方式

(1)替換經濟政策不確定性衡量方式。一是借鑒Gulen和Ion(2016)[16]的研究，用每一個季度最后一個月份的經濟政策不確定性指數(shù)(LEPU)作為當季中國經濟政策不確定性的衡量指標；二是借鑒饒品貴等(2017)[35]的研究，用DEPU衡量經濟政策不確定性，即將EPU在時間序列上分為兩組，高經濟政策不確定性的組賦值為1，低經濟政策不確定性的組賦值為0；三是借鑒譚小芬和張文婧(2017)[37]的研究，將2009年、2012年、2015年、2016年等經濟政策頻繁變動的年份設定為高度經濟政策不確定時期，HEPU賦值為1，否則為0?；貧w結果報告于表8第(1)～(6)列中。結果表明，經濟政策不確定性與公司稅收規(guī)避(Btd/Ddbtd)正相關且在1%的置信水平上顯著，說明經濟政策不確定性越大，避稅程度越高，與前文結論一致。

表7 穩(wěn)健性檢驗：二階段最小二乘法(TSLS)

表8 穩(wěn)健性檢驗：改變自變量度量方法

表9 穩(wěn)健性檢驗：改變因變量度量方法

(2)替換公司避稅的度量方式。借鑒Hanlon and Heitzman(2010)[17]、劉行和葉康濤(2014)[32]的研究，本文采用公司實際稅率(Etr)以及公司名義稅率減去實際稅率之差(Rate)來衡量公司稅收規(guī)避。Etr=(所得稅費用-遞延所得稅費用)/息稅前利潤。實際稅率(Etr)越大，名義稅率與實際稅率之差越小，表明公司避稅程度越低?；貧w結果報告于表9中。結果顯示：經濟政策不確定性(Epu1/Epu2)與公司實際稅率(Etr)之間在1%的置信水平顯著負相關，經濟政策不確定性(Epu1/Epu2)與名義稅率減去實際稅率之差(Rate)之間在1%的置信水平顯著正相關。上述結果表明，經濟政策不確定性越大，公司稅收規(guī)避程度越高，這進一步支持了前文的結論。即改變公司避稅的度量方法，本文研究結論依然成立。

此外，本文還對標準誤進行公司層面聚類調整，未報告的結果顯示：表3第(1)列至第(4)列經濟政策不確定性的系數(shù)大小相同，與公司避稅仍在1%置信水平上顯著。綜上所述，本文穩(wěn)健性檢驗結果與前文保持一致，說明本文結論具有較好的可信度。

研究結論與政策建議

本文考察了經濟政策不確定性與公司稅收規(guī)避程度的關系，探尋了經濟政策不確定性影響公司稅收規(guī)避的渠道機制。實證結果表明：(1)經濟政策不確定性能夠顯著提高公司稅收規(guī)避程度；(2)經濟政策不確定性提高公司稅收規(guī)避程度有三個重要渠道機制：促進研發(fā)支出、加劇融資約束以及實施向下的盈余管理。在控制了內生性問題、改變主要變量度量方法以及采用公司層面聚類標準誤之后，本文研究結論仍然成立。

隨著當前中美貿易摩擦的升級、美國稅改的實施以及我國財稅體制改革的深化，宏觀經濟政策尤其是稅收政策變動更趨頻繁，在這種背景下，本文研究結論具有重要現(xiàn)實價值。本文的政策建議有：(1)經濟政策不確定性會增加公司稅收規(guī)避程度，這表明政府在對市場經濟進行宏觀調控時，也要關注政策調整對公司避稅行為產生的潛在影響。當政府決定對現(xiàn)行經濟政策進行變革時，要盡可能保持新政策的透明性和延續(xù)性。中美貿易摩擦和美國稅改倒逼近期“減稅降費”經濟政策不斷加速，要關注這種政策不確定性對公司稅負的影響，確保政策落地見效。(2)當公司處于經濟政策不確定性較大的發(fā)展環(huán)境中時，若現(xiàn)金流充裕，建議適時抓住發(fā)展機遇，加大研發(fā)投入和提高創(chuàng)新水平，這樣既能增加競爭優(yōu)勢又能實現(xiàn)合理避稅；若現(xiàn)金流短缺，建議加強流動性管理：拓展融資渠道以及通過調整生產流程、生產資源與能力布局等合理避稅的方式來獲取現(xiàn)金資產用于自身發(fā)展。

注釋