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        區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展契機(jī)初探

        2019-03-08 03:06:52劉東濤
        法制與社會(huì) 2019年3期

        摘 要 資金對(duì)于企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要,融資難一直困擾著我省非公有制企業(yè),在滬深兩市上市標(biāo)準(zhǔn)始終居高不下的情況下,發(fā)展區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)似乎成了河北省非公有制企業(yè)的救命稻草。但是河北區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)面臨著交易制度和股東人數(shù)等法律限制。雖然從法理上說(shuō)省級(jí)立法可以創(chuàng)新交易模式等,但是在法治的初級(jí)階段,過(guò)分的書(shū)生意氣并非最佳策略。

        關(guān)鍵詞 交易制度 股東人數(shù) 省級(jí)立法

        基金項(xiàng)目:本文是華北理工大學(xué)文法學(xué)院副教授劉東濤承擔(dān)的2018年度河北省社會(huì)科學(xué)發(fā)展研究課題《創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略背景下我省非公有制企業(yè)區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)融資法律研究》(項(xiàng)目編號(hào):201802030102)的階段性成果。

        作者簡(jiǎn)介:劉東濤,澳門(mén)科技大學(xué)法學(xué)院2016級(jí)博士研究生,研究方向:民商法、證券法。

        中圖分類(lèi)號(hào):D922.29 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A DOI:10.19387/j.cnki.1009-0592.2019.02.075

        非公有制企業(yè)不但是河北省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、擴(kuò)大就業(yè)的重要引擎,而且是科技創(chuàng)新的主要渠道。近年來(lái),河北省的營(yíng)商環(huán)境不斷優(yōu)化,各級(jí)政府不斷強(qiáng)化服務(wù)意識(shí),積極扶持非公有制企業(yè)發(fā)展,出現(xiàn)了一大批在全國(guó)乃至全世界都有影響的非公有制企業(yè),與以往的粗放經(jīng)營(yíng)的非公有制企業(yè)不同,我省目前不少非公有制企業(yè)掌握了關(guān)鍵技術(shù),如果能解決融資問(wèn)題,必定會(huì)有力地促進(jìn)河北省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

        一、融資瓶頸制約著河北非公有制企業(yè)發(fā)展壯大

        根據(jù)監(jiān)管部門(mén)統(tǒng)計(jì),我省非公有制企業(yè)的貸款覆蓋率遠(yuǎn)低于大中型企業(yè)100%、90%的覆蓋率。非公有制企業(yè)解決資金問(wèn)題首選還是依賴(lài)銀行貸款,但非公有制企業(yè)往往缺乏銀行貸款必需的抵押物。在滬深兩市上市標(biāo)準(zhǔn)居高不下的大環(huán)境下,非公有制企業(yè)缺乏上市等直接融資手段,只能通過(guò)民間借貸等非正式渠道融資,不但利率高而且風(fēng)險(xiǎn)大,非公有制企業(yè)稍有經(jīng)營(yíng)困難就可能面臨訴訟風(fēng)險(xiǎn),我省非公有制企業(yè)融資困難嚴(yán)重制約著我省經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

        二、制約河北區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展的法律困境

        發(fā)展域性股權(quán)交易市場(chǎng)是促進(jìn)非公企業(yè)發(fā)展的有效措施。石家莊股權(quán)交易所是經(jīng)河北省人民政府批準(zhǔn)的全省唯一一家區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)。截至2017年底,石交所通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)等共計(jì)融資123億元。一定程度上緩解了河北非公企業(yè)的融資困境。

        但是我省區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展繞不開(kāi)交易制度和股東人數(shù)的魔咒。石交所飽受其他占盡先機(jī)的區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)如天津股權(quán)交易所的打壓,特別是全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(新三板)2013 年底擴(kuò)容后,其交易方式和股東人數(shù)均不受限制,對(duì)石交所造成了極大的壓力。

        石交所時(shí)至今日仍然存在著掛盤(pán)企業(yè)少、融資能力差、交易制度匱乏等問(wèn)題。其中融資能力差的問(wèn)題極為突出。我們知道,區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的核心功能就是為非公企業(yè)提供股權(quán)融資機(jī)會(huì),直接關(guān)涉區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的生存與發(fā)展。石交所目前仍然不能很好地化解河北民營(yíng)企業(yè)的融資困境,原因固然很多,比如地處京津的虹吸效應(yīng)等。但是,因?yàn)榻夥潘枷氲牧Χ炔粔?,孤立、僵化、甚至錯(cuò)誤地理解國(guó)務(wù)院“38 號(hào)文”、證監(jiān)會(huì)《試行辦法》等規(guī)范,在發(fā)展中過(guò)分瞻前顧后、自我束縛手腳是主要原因。這其中尤以區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)的核心——交易制度僅限于協(xié)議轉(zhuǎn)讓、證券持有人數(shù)限制等人為設(shè)定的約束為甚,幾乎窒息了我省區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的活力。

        國(guó)務(wù)院2011年頒布的《關(guān)于清理整頓各類(lèi)交易所切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》(簡(jiǎn)稱(chēng)38 號(hào)文)、證監(jiān)會(huì)《區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)監(jiān)督管理試行辦法》(簡(jiǎn)稱(chēng)《試行辦法》)明文規(guī)定“在區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)……單只證券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人……、不得采取……做市商等集中交易方式……?!倍灰字贫仁菂^(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的核心要素,這些人為的桎梏才是我省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展緩慢的真正根源。

        與我省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)相比,新三板同樣屬于場(chǎng)外交易市場(chǎng),但是新三板卻可以獨(dú)享種種政策紅利,“38 號(hào)文”、《試行辦法》刻意打壓區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng),使區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)根本不具有和新三板同臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)會(huì)?!?8 號(hào)文”、《試行辦法》對(duì)區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)打壓最甚的就是對(duì)交易制度的限制,即區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的交易制度僅限于協(xié)議轉(zhuǎn)讓、單只證券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人……,而區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的核心要素就是交易制度,這不利于市場(chǎng)流動(dòng)性的提高。本課題組認(rèn)為,我省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展緩慢的根源就是“38 號(hào)文”、《試行辦法》等對(duì)區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的打壓。

        三、國(guó)務(wù)院“38 號(hào)文”、《試行辦法》等規(guī)范因違憲而無(wú)效

        長(zhǎng)期以來(lái),我國(guó)僵化的金融法律制度使得金融資源供給嚴(yán)重受壓抑,金融市場(chǎng)寡頭壟斷嚴(yán)重。故此我國(guó)金融法律改革的重點(diǎn),在于積極完善金融法律制度的同時(shí),切實(shí)適度放松管制。一國(guó)的法律法規(guī)是區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的基礎(chǔ),建立公平有效的金融法律環(huán)境,有助于解決我省非公有制企業(yè)融資難題。

        (一)國(guó)務(wù)院、證監(jiān)會(huì)對(duì)《公司法》、《證券法》的理解有誤

        國(guó)務(wù)院“38 號(hào)文”、《試行辦法》不但規(guī)定區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的交易制度僅限于協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)蚁拗茊沃蛔C券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人。“38 號(hào)文”是政策、《試行辦法》在立法位階上至多只是部門(mén)規(guī)章。我國(guó)《立法法》嚴(yán)禁部門(mén)規(guī)章在沒(méi)有法律或者國(guó)務(wù)院的行政法規(guī)、決定、命令的依據(jù)時(shí),減損公民、法人和其他組織權(quán)利或者增加其義務(wù)。因此本課題組認(rèn)為,之所以限制交易方式和單只證券持有人數(shù),是因?yàn)閲?guó)務(wù)院和證監(jiān)會(huì)對(duì)《公司法》、《證券法》理解有誤。

        誤解一:“公司在區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)股東超200人,就屬于向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)二百人的情形”;“公司在區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)公開(kāi)轉(zhuǎn)讓股票就是向不特定對(duì)象發(fā)行證券”,但實(shí)際上《證券法》第10條規(guī)定向不特定對(duì)象發(fā)行證券及向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)二百人的為公開(kāi)發(fā)行。關(guān)鍵點(diǎn)在于:(1)公司在區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)以做市交易方式交易股票,是證券“轉(zhuǎn)讓”,而不是證券“發(fā)行”;(2)《證券法》規(guī)定“向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)二百人的……”,而“發(fā)行”是股票“增量”行為,但是“轉(zhuǎn)讓”是股票“存量”基礎(chǔ)上的買(mǎi)賣(mài)行為。

        誤解二: “未上市股份公司的股東不得超過(guò)200人”,但實(shí)際上《公司法》第七十八條規(guī)定:“設(shè)立股份有限公司,應(yīng)當(dāng)有二人以上二百人以下為發(fā)起人,……”關(guān)鍵點(diǎn)在于:該條限制的是股份公司的“發(fā)起人”而非“股東”,《公司法》此條的本意是限制發(fā)起人不得超過(guò)二百人,而非股東。

        綜上,《證券法》、《公司法》都沒(méi)有規(guī)定“公司在區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)股東超200人,就屬于向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)二百人的情形”、 “未上市股份公司的股東不得超過(guò)200人”?!?8 號(hào)文”、《試行辦法》之所以如此規(guī)定,是因?yàn)閲?guó)務(wù)院和證監(jiān)會(huì)對(duì)《公司法》、《證券法》的理解有誤。

        (二)“38 號(hào)文”、《試行辦法》等規(guī)范因違憲而無(wú)效

        盡管“38 號(hào)文”及證監(jiān)會(huì)《試行辦法》,都明文禁止建立做市商制度、單只證券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人。由于我國(guó)中央集權(quán)的傳統(tǒng),加之國(guó)人法治意識(shí)有待提高,國(guó)務(wù)院、證監(jiān)會(huì)所謂的文件,其真實(shí)效力往往引人誤解。根據(jù)我國(guó)的《立法法》第70條等規(guī)定,“行政法規(guī)由總理簽署國(guó)務(wù)院令公布?!薄?8 號(hào)文”未經(jīng)國(guó)務(wù)院總理簽署,根本就不是國(guó)務(wù)院的行政法規(guī),實(shí)際上國(guó)務(wù)院“38 號(hào)文”只是國(guó)務(wù)院2011年11月11日例行發(fā)布的一個(gè)文件,在我國(guó)憲法明文規(guī)定“依法治國(guó)、建設(shè)社會(huì)主義法治國(guó)家”的話語(yǔ)境下,“38 號(hào)文”只一個(gè)政策性文件而非法律,而在法治的語(yǔ)境下對(duì)公民、法人等私權(quán)利組織權(quán)利的限制必須得有法律的依據(jù),故而“38號(hào)文”嚴(yán)格來(lái)說(shuō)不具有法律效力。

        另外《試行辦法》立法位階上只是部門(mén)規(guī)章,根據(jù)我國(guó)的《立法法》第80條,“部門(mén)規(guī)章不得設(shè)定減損公民、法人和其他組織權(quán)利或者增加其義務(wù)的規(guī)范”,因此證監(jiān)會(huì)的《試行辦法》禁止建立做市商制度、單只證券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人等規(guī)定明顯減損公民、法人和其他組織權(quán)利,本身即是違反憲法的,應(yīng)該不具有法律效力。

        根據(jù)我國(guó)《立法法》第65條、第80條之規(guī)定,國(guó)務(wù)院根據(jù)憲法和法律,制定行政法規(guī)。就是說(shuō)無(wú)論是“38 號(hào)文”、還是《試行辦法》都應(yīng)該是根據(jù)憲法和法律制訂的,此處即應(yīng)以《公司法》、《證券法》為依據(jù)。如前所述, “38 號(hào)文”、《試行辦法》規(guī)定“單只證券持有人數(shù)量累計(jì)不得超過(guò)200人”,就是國(guó)務(wù)院和證監(jiān)會(huì)對(duì)《公司法》、《證券法》規(guī)定的誤解,這本身就違法了憲法的公平、公正、平等的原則和精神,是沒(méi)有法律依據(jù)的,因而是違反我國(guó)《立法法》、是違反憲法的,因而是無(wú)效的。

        四、探尋我省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)展契機(jī)

        為緩解我省非公有制企業(yè)融資困難,必須大力發(fā)展區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)。雖然從法理上說(shuō),我們要努力探尋我省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)展契機(jī),而且也完全可以理直氣壯地制訂省級(jí)地方性法規(guī)創(chuàng)新交易制度等等。但我國(guó)尚處于法治的初級(jí)階段,過(guò)分的書(shū)生意氣并非最佳策略,在我國(guó)中央集權(quán)的大背景下,如果我們貿(mào)然制訂省級(jí)地方性法規(guī)直接和“38 號(hào)文”、《試行辦法》對(duì)抗,其后果難以預(yù)料,畢竟我國(guó)還沒(méi)有建立起可以解決中央地方權(quán)力紛爭(zhēng)的憲法制度。在倡導(dǎo)依法治國(guó)的語(yǔ)境下,我們提出如下法律建議:

        (一)制訂省級(jí)地方性法規(guī),授權(quán)政府引入做市商制度、廢除股東人數(shù)限制

        交易制度作為區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的核心要素,對(duì)市場(chǎng)的流動(dòng)性以及價(jià)格影響甚巨。美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的場(chǎng)外交易市場(chǎng)都會(huì)采用做市商制度和集中競(jìng)價(jià)制度。我省交易制度的保守落后嚴(yán)重地阻礙了市場(chǎng)融資功能的發(fā)揮。

        因此我省必須加強(qiáng)保障、規(guī)范區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的省級(jí)立法,制訂《河北省區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)交易辦法》。但是不要在省級(jí)立法中直接創(chuàng)新交易制度和證券持有人數(shù)量,而是授權(quán)政府部門(mén)或者石交所創(chuàng)新交易形式如市商制度、允許單只證券持有人數(shù)量累計(jì)超過(guò)200人等,以切實(shí)打破束縛我省區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展的束縛。等包括石交所在內(nèi)的區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)真正發(fā)展起來(lái)了,“38 號(hào)文”、《試行辦法》等自然會(huì)做出修訂。

        (二)加強(qiáng)對(duì)做市商的制度監(jiān)管

        我們?cè)诜e極大膽地引進(jìn)做市商等制度的同時(shí),要清醒地認(rèn)識(shí)到,做市商制度本身需要建立與之相契合的基礎(chǔ)法律制度。我省要建立以自律監(jiān)管為主的監(jiān)管制度,省級(jí)立法要對(duì)做市商制度需要的配套法律制度作出明確界定,同時(shí)也需要對(duì)做市商進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管。

        首先,省級(jí)立法應(yīng)完善做市商準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),做市商必須明確自己的權(quán)利義務(wù)邊界。其次,做市商必須具有雄厚的實(shí)力和業(yè)務(wù)能力,能夠?yàn)橥顿Y者提供投資時(shí)的價(jià)格建議,真正實(shí)現(xiàn)做市商價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。最后,省級(jí)立法要對(duì)區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)嚴(yán)格監(jiān)管,對(duì)交易各方進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)管。

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