姜麗君 王莎莎

（作者單位：煙臺大學(xué)財務(wù)處）

引言

在近幾年飲料行業(yè)整體疲軟情況下，承德露露作為早期飲料制造上市企業(yè)，雖然具有其自身的品牌優(yōu)勢，但無論是在飲料行業(yè)還是植物蛋白飲料的細(xì)分市場中其市場份額均呈萎縮趨勢，產(chǎn)能收縮，凈資產(chǎn)收益率也連續(xù)下滑。

一、對承德露露2016-2018年財務(wù)報表的結(jié)構(gòu)與趨勢分析

從資產(chǎn)負(fù)債表上分析，近三年來該公司各主要項(xiàng)目占總資產(chǎn)的比例中，貨幣資金占據(jù)大部分比重，2016年占比69.83%，同比增長43.94%，2017年占比為67.78%，同比下降11.84%，而應(yīng)收款項(xiàng)所占比例很低，同比呈下降趨勢，說明資金回收能力尚可。負(fù)債比例呈波動增長，主要是應(yīng)付及預(yù)收賬款，2016年占比30.12%，同比增長49.82%，2017年占比22.1%，同比下降33.39%，沒有有息負(fù)債，說明公司不僅沒有運(yùn)用財務(wù)杠桿讓自身財務(wù)風(fēng)險提高，相反公司的負(fù)債主要是運(yùn)用了客戶的資金來用于公司的運(yùn)營。對外投資較少，非流動資金主要是對固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的投資，并呈下降趨勢。整個資金結(jié)構(gòu)上，負(fù)債的比重都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于股東權(quán)益的比重，同樣遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于貨幣資金的比重，說明該公司資金持有量很充足，資金可變現(xiàn)能力相對較好，企業(yè)周轉(zhuǎn)能力良好，償還負(fù)債的能力很強(qiáng)，財務(wù)風(fēng)險可控。存貨同比增長，顯示營銷效率降低，產(chǎn)品銷量不足。從利潤表中可以看出近幾年營業(yè)成本占營業(yè)收入的比重呈下降趨勢，期間費(fèi)用占營業(yè)收入的比重也呈波動下降，營業(yè)利潤和凈利潤比重上升，而且從近幾年的財報觀察，無論是營業(yè)收入還是營業(yè)利潤、凈利潤，相比往年均有所下滑，業(yè)績明顯呈疲軟態(tài)勢。其中2017年營業(yè)收入21.12億元，同比下滑16.22%；凈利潤為4.14億元，同比下滑8.61%。業(yè)績連續(xù)下滑的現(xiàn)象導(dǎo)致承德露露壓力巨大。到2018年度開始有所恢復(fù)，各方面營收盈利能力回暖，相應(yīng)成本費(fèi)用也有所增加，說明公司已經(jīng)采取措施逆轉(zhuǎn)業(yè)績下降趨勢。

二、運(yùn)用因子分析法對公司成長性進(jìn)行評價

（一）構(gòu)建公司成長性指標(biāo)體系

1.樣本指標(biāo)的選取

首先從財務(wù)和非財務(wù)兩個方面，選取5個一級指標(biāo)和12個二級指標(biāo)來構(gòu)建飲料制造上市公司成長性評價指標(biāo)體系。財務(wù)指標(biāo)是能夠合理反映公司盈利能力、成長能力、財務(wù)能力、營運(yùn)能力的指標(biāo)，非財務(wù)指標(biāo)主要是指公司規(guī)模、市場銷售能力以及自主創(chuàng)新能力。為增加可比性，非財務(wù)指標(biāo)中的數(shù)據(jù)均予以定量化。所選取的數(shù)據(jù)指標(biāo)均以承德露露2017年度的財務(wù)報表為基礎(chǔ)，市場規(guī)模用資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)總額和利潤表中的營業(yè)總額表示，市場占有率用企業(yè)當(dāng)年的營業(yè)額在規(guī)模以上酒、飲料和精制茶制造業(yè)總的營業(yè)收入比重來表示（飲料制造業(yè)總的營業(yè)收入數(shù)據(jù)取之于國家統(tǒng)計局和中商產(chǎn)業(yè)研究院），研發(fā)費(fèi)用率用當(dāng)年總的研發(fā)投入在當(dāng)年的營業(yè)收入中的占比表示。根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)2018年第一季度數(shù)據(jù)以及中國銀河證券上的行業(yè)分類數(shù)據(jù)，選取了酒、飲料和精制茶制造業(yè)上市公司中的42家公司，為增加可比性，剔除了*ST公司。

2.對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行可行性檢驗(yàn)

首先整理足夠的樣本數(shù)據(jù)，然后運(yùn)用SPASS19.0統(tǒng)計軟件對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO檢驗(yàn)和巴特利特球度檢驗(yàn)，測試原有變量是否滿足因子分析的前提。下表是用SPASS19.0統(tǒng)計軟件的因子分析程序得到的檢驗(yàn)結(jié)果?？芍獦颖緮?shù)據(jù)的統(tǒng)計值為0.616，大于臨界值0.5，符合因子分析的條件。Bartlett球度檢驗(yàn)的自由度是91，顯著性概率為0.000，表明研究中的所運(yùn)用的評價指標(biāo)具有相關(guān)性，可以做因子分析。

3.因子分析的實(shí)證過程

（1）先運(yùn)用主成分分析法來計算公因子方差、特征值和因子解釋的總方差和累積比例，從而提取公共因子。從公因子方差表中可以看到，提取的共同度均大于0.6，說明提取的公因子可以很好的解釋原有變量。這14個指標(biāo)中營業(yè)收入和市場占有率的信息完整度是最高的，速動比率的信息完整度最低為76.6%。14個指標(biāo)中9個指標(biāo)信息完整度達(dá)到了90%以上，其他指標(biāo)均在75%以上，說明整個原始變量的信息丟失是比較少的。研究過程中，我們依據(jù)14個指標(biāo)的關(guān)聯(lián)，提取了5個公共因子。而且觀察表中的數(shù)據(jù)，這5個公共因子對總體變量的解釋量達(dá)到92.371%。因此可以判斷出這些公共因子對評價指標(biāo)的內(nèi)容基本上能有一個綜合的反映，能夠比較全面的對飲料制造的上市企業(yè)進(jìn)行成長性評價。

圖表2-1：成長性財務(wù)指標(biāo)體系

圖表2-2：KMO和Bartlett的檢驗(yàn)

圖表2-3：公因子方差

圖表2-4：解釋的總方差

提取方法：主成份分析

（2）運(yùn)用公共因子建立初始因子載荷矩陣，并對提取的公共因子進(jìn)行命名

對初始因子載荷矩陣按Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法進(jìn)行旋轉(zhuǎn)得到旋轉(zhuǎn)成分矩陣，圖表2-5。從表中分析可以總結(jié)出F1在研發(fā)費(fèi)用率、總資產(chǎn)增長率、凈利潤現(xiàn)金含量、營業(yè)利潤率上具有較高的載荷，反映了公司的成長能力，因此將F1命名為成長能力因子；公共因子F2在營業(yè)收入、資產(chǎn)總額、市場占有率上具有很高的載荷，而這幾個因子對公司的市場規(guī)模具有一定的影響，因此將F2命名為規(guī)模效應(yīng)因子；F3在流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上具有較高的載荷，而流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對公司的運(yùn)營能力具有很深的影響，因此將F3命名為營運(yùn)能力因子；公共因子F4在凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率上具有較高的載荷，而這兩個因子對公司的盈利能力具有很大的影響，因此將F4命名為盈利能力因子；公共因子F5在凈利潤增長率、速凍比率上具有較高的載荷，這兩者可以較好的反映公司抵御風(fēng)險能力，因此將F5命名為抵御風(fēng)險因子。

圖表2-5：旋轉(zhuǎn)成份矩陣

提取方法：主成份

（3）計算各因子得分和綜合得分

圖表2-6：成份得分系數(shù)矩陣

提取方法：主成份

根據(jù)上述因子的提取和矩陣情況進(jìn)行方程的構(gòu)建，通過成分得分系數(shù)矩陣構(gòu)造因子得分函數(shù)，再以各因子對應(yīng)相應(yīng)權(quán)重進(jìn)行加權(quán)求和，從而得到綜合得分F：

F1（成長能力因子）=0.005*X1+0.210*X2-0.012*X3+┄┄-0.007*X14

F2（規(guī)模效應(yīng)因子）=-0.101*X1-0.005*X2-0.106*X3+┄┄+0.366*X14

F3（營運(yùn)能力因子）=-0.027*X1-0.081*X2-0.102*X3+┄┄+0.042*X14

F4（盈利能力因子）=0.493*X1+0.196*X2+0.526*X3+┄┄-0.125*X14

F5（抵御風(fēng)險因子）=-0.010*X1+0.029*X2+0.006*X3+┄┄+0.000*X14

再以前5個因子的方差貢獻(xiàn)率與旋轉(zhuǎn)后的累積方差貢獻(xiàn)率之比為權(quán)重乘以各指標(biāo)的對應(yīng)系數(shù)得到飲料制造上市公司的綜合評價指標(biāo)函數(shù)：

F（綜合得分因子）=（F1*28.917%+F2*21.999%+F3*15.717%+F4*15.320%+F5*10.418%）/92.371%

根據(jù)綜合評價指標(biāo)函數(shù)，運(yùn)用Excel表計算出各公共因子的得分和綜合得分，結(jié)果如下：

圖表2-7：2017年飲料制造規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的公共因子和綜合因子得分及排名

從圖表2-7可以看出，承德露露在42家公司中的綜合排名為中上游，F(xiàn)4和F5的得分絕對靠前，說明公司的盈利能力和抵御風(fēng)險能力比較好。F2得分排在最后，說明公司的市場規(guī)模和市場占有率不高。

三、結(jié)論

通過對承德露露公司財務(wù)報表的結(jié)構(gòu)與趨勢的分析以及依據(jù)財務(wù)報表所構(gòu)建的成長性指標(biāo)評價體系并運(yùn)用因子分析法進(jìn)行的實(shí)證檢驗(yàn)，對該公司的成長性進(jìn)行橫向和縱向的對比，從而找出公司在成長中所存在的幾個問題：

1.資本結(jié)構(gòu)不合理。公司有息負(fù)債率為零，企業(yè)的負(fù)債主要來源于應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款。長期以來投資收益基本為負(fù)或者很少，雖然公司財務(wù)風(fēng)險很低，但也說明了公司對外投資不足，沒有有效地運(yùn)用財務(wù)杠桿。

2.存貨管理不善。相對于同行總體上企業(yè)運(yùn)營能力良好，但與同期相比，2017年存貨周轉(zhuǎn)率下降，銷售期達(dá)到79.41天，說明公司存貨管理亟待加強(qiáng)。企業(yè)應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)，提高資金使用效率，定期進(jìn)行審計檢查，實(shí)時掌握資產(chǎn)動態(tài)。要對存貨進(jìn)一步加強(qiáng)控制，動態(tài)監(jiān)控庫存風(fēng)險管理，減少庫存資金的占用水平，合理控制存貨的數(shù)量，提高銷售能力。

3.盈利能力雖相比于同行排名靠前，但從自身縱向比較的話，盈利能力近幾年呈下滑趨勢，雖然營業(yè)收入帶來大部分現(xiàn)金流入，貨幣資金的大部分主要來源于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，說明企業(yè)的營業(yè)情況相對較好，可持續(xù)態(tài)勢良好。但從企業(yè)整個經(jīng)營管理來說，企業(yè)仍需要進(jìn)一步提高產(chǎn)銷能力，加強(qiáng)產(chǎn)品開發(fā)，重視產(chǎn)品成本管理，加強(qiáng)各項(xiàng)費(fèi)用控制，從而增強(qiáng)盈利能力。

4.成長能力有待增強(qiáng)。企業(yè)在新產(chǎn)品研發(fā)上比較薄弱，產(chǎn)品以經(jīng)典杏仁露為主導(dǎo)，2017年公司研發(fā)支出占公司凈資產(chǎn)的0.57%，占公司營業(yè)收入的0.54%，主要用于調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，開發(fā)新產(chǎn)品。相比去年同期無論是研發(fā)人員數(shù)量還是研發(fā)投入的金額均有所下降。同時由于銷售收入減少，又支付大量的材料采購款和現(xiàn)金股利，導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金凈流入減少。企業(yè)應(yīng)該圍繞健康主題，發(fā)揚(yáng)創(chuàng)新精神，合理利用資金，適當(dāng)資金投入，吸納科技人才，進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，加強(qiáng)對消費(fèi)者和產(chǎn)品細(xì)分市場的研究，不做盲目跟風(fēng)，以培育優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品為目的，更好滿足消費(fèi)者價值需求，提高品牌忠誠度，增加產(chǎn)品價值含量，同時加強(qiáng)新產(chǎn)品的開發(fā)，擴(kuò)大消費(fèi)者群體，從而提高公司的成長能力。

5.市場規(guī)模以及市場占有率低，2017年由于環(huán)保停產(chǎn)、突擊提價等諸多因素的影響，承德露露無論是資產(chǎn)規(guī)模還是營業(yè)收入均呈同比下降趨勢，產(chǎn)品銷售的市場占有率較低。盡管承德露露占據(jù)先天的優(yōu)勢（營養(yǎng)綠色健康），品牌知名度高，處于杏仁露行業(yè)的壟斷地位，但在整個飲料制造行業(yè)上來說，可選擇性替代產(chǎn)品多，市場環(huán)境競爭激烈，再加上飲料制造行業(yè)本身的準(zhǔn)入門檻較低，因此相對于其他公司產(chǎn)品來說，承德露露存在著產(chǎn)品定位反復(fù)，品種、口味、包裝等過于單一，渠道表現(xiàn)力弱，有效網(wǎng)點(diǎn)的覆蓋率低，消費(fèi)定位狹窄，宣傳推廣保守等諸多問題。2017年盡管公司開始實(shí)施重大戰(zhàn)略調(diào)整，淡出核桃露，聚焦杏仁露，推出杏仁露“熱飲款”，重塑重點(diǎn)市場，在品牌、產(chǎn)品和渠道上著力，加大了銷售提成和獎勵力度，采取措施提升經(jīng)銷商的積極性，使2018年業(yè)績開始好轉(zhuǎn)。但仍需要進(jìn)一步加快戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、做好市場定位，鞏固市場地位，加大產(chǎn)品宣傳力度，抓住消費(fèi)者心理，扎實(shí)推進(jìn)渠道建設(shè)，拓展線上線下營銷業(yè)務(wù)，提高市場競爭力。