謝 非，方 璐

(重慶理工大學 經(jīng)濟金融學院， 重慶 400054)

一、引言

近年來，我國國內(nèi)出現(xiàn)了企業(yè)融資難、融資貴等現(xiàn)象，與此同時，國外資本市場的利率水平正處于低位狀態(tài)。在我國對外開放進一步深化和人民幣總體持續(xù)升值的背景下，我國企業(yè)境外融資的內(nèi)生動力進一步增強。截至2016年，我國全口徑外債余額達14 207億美元，是2005年的3倍多①數(shù)據(jù)來自國家外匯管理局。。

對企業(yè)而言，一方面，外幣債務的使用不僅可以幫助企業(yè)解決融資問題，而且能夠給有外幣收入的企業(yè)提供一種自然的風險對沖；另一方面，企業(yè)價值是衡量企業(yè)經(jīng)營管理綜合效能和可持續(xù)發(fā)展的重要指標。外幣債務使用與企業(yè)價值的關(guān)系一直深受國內(nèi)外學者的關(guān)注，尤其是外幣債務使用對企業(yè)價值的影響程度。本文通過對上交所487家A股非金融類上市公司2013—2016年外幣債務使用與企業(yè)價值等相關(guān)數(shù)據(jù)的收集整理，發(fā)現(xiàn)使用外幣債務企業(yè)的企業(yè)價值普遍高于未使用外幣債務的企業(yè)，外幣債務使用與企業(yè)價值之間存在必然的邏輯聯(lián)系。分析外幣債務的作用、功能，將有利于指導企業(yè)合理地使用外幣債務，促進其穩(wěn)定經(jīng)營和可持續(xù)發(fā)展，并且對推動我國外幣債務市場的發(fā)展、提高我國企業(yè)國際化水平也具有重要的作用。

二、文獻綜述

基于Modigliani等提出的MM定理，任何籌資活動都不影響市場的總價值，而實際上，市場總是不完美的，在加入稅盾作用后的MM定理中，企業(yè)債務與企業(yè)價值存在一定的相關(guān)性[1]。在這之后企業(yè)債務與企業(yè)價值的關(guān)系受到眾多學者的關(guān)注，Jenson和 Meckling[2]、Jenson[3]等學者從代理成本角度進行研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)債務能夠?qū)ζ髽I(yè)經(jīng)理人的行為產(chǎn)生約束和激勵，從而減少企業(yè)代理成本、提高企業(yè)價值。Heinkel、Poitevin等從信息不對稱角度出發(fā)，指出企業(yè)債務對企業(yè)內(nèi)部信息具有暗示作用，間接影響市場對企業(yè)價值的認可[4-5]。汪輝、向冠春等從公司治理、稅收收益等角度研究證實企業(yè)債務使用對企業(yè)價值具有積極的作用[6-7]。國內(nèi)外學者從不同的角度，結(jié)合不同國家的企業(yè)特點，研究企業(yè)債務和企業(yè)價值的關(guān)系，研究結(jié)果均表明企業(yè)債務對企業(yè)價值有一定的影響。但現(xiàn)有研究多針對企業(yè)總體債務來進行，研究結(jié)論并不能完全代表像外幣債務這種特殊債務對企業(yè)價值的影響。由于外幣債務的使用受匯率、利率、國際關(guān)系以及企業(yè)對外貿(mào)易等多種因素的影響，它的使用效益可能有別于傳統(tǒng)債務。

關(guān)于外幣債務使用對企業(yè)價值的影響，國外學術(shù)界進行了深入研究，但研究結(jié)論存在爭議。一部分研究表明外幣債務使用能夠給企業(yè)帶來一定的正向效應。Elliott等對美國88家跨國公司的研究和Hagelin等對瑞士160家公司的研究，均發(fā)現(xiàn)外幣債務能夠有效對沖外匯風險，給企業(yè)帶來一定的價值溢價[8-9]。Choi等以美國公司為研究樣本，以1993—2006年作為觀測區(qū)間，研究發(fā)現(xiàn)外幣債務的使用與企業(yè)價值存在微弱的正向關(guān)系[10]。另一部分研究表明，外幣債務的使用并不能給企業(yè)帶來正向效應。Allayannis等基于1997年東亞8國315家跨國公司的研究發(fā)現(xiàn)，外幣債務的使用和公司財務績效存在顯著的負相關(guān)[11]。Bonomo對巴西非金融類企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，持有外幣債務較多的企業(yè)，在本幣貶值后，這些公司的市值和流動資本大幅下降，后續(xù)投資水平也隨之降低，最終給企業(yè)價值帶來貶損[12]。Clark等以英國大型企業(yè)為例，研究發(fā)現(xiàn)單純使用外幣債務并不能對沖外匯風險、提升企業(yè)價值[13]。而國內(nèi)僅郭飛提到外幣債務使用可以在一定程度上對沖外匯風險、增加企業(yè)價值[14]。

綜上所述，在外幣債務使用對企業(yè)價值影響的研究方面，由于各個國家的貨幣政策和債務政策不同，導致對各國外幣債務使用效果的研究結(jié)論存在差異。而國內(nèi)并未有系統(tǒng)的實證研究，僅有的研究也選用跨國公司為研究樣本，研究外幣債務在對沖外匯風險方面的作用。本文選取的樣本公司包括跨國公司和非跨國公司，且不僅考慮外幣債務在對沖外匯風險方面的作用，還同時考慮到外幣債務在貿(mào)易融資、投機等方面的作用。因此，本文為相關(guān)研究拓寬了研究范圍，具有一定的理論價值和現(xiàn)實意義。

三、研究假設

基于上述外幣債務使用對企業(yè)價值影響的綜述，提出研究假設1。

假設1：總體而言，外幣債務的使用能夠給企業(yè)帶來一定的價值溢價。

結(jié)合外幣債務使用的作用機理以及企業(yè)價值的相關(guān)理論，企業(yè)使用外幣債務主要通過3種渠道來實現(xiàn)價值增值。

一是對沖外匯風險。企業(yè)可以通過借入主要收入來源幣種的外幣債務，有效對沖外幣應收款項的風險敞口。由于不完美市場的存在，企業(yè)管理層往往選擇套期保值以降低稅負、財務困境成本以及外匯波動對報告盈余的影響，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。而相對于復雜的外匯衍生品，外幣債務對沖外匯風險的成本更低更方便。但是如果沒有外幣收入，外幣債務無法通過對沖外匯風險來增加企業(yè)價值。因此，只有擁有一定外匯風險敞口的跨國公司使用外幣債務才能發(fā)揮對沖外匯風險的作用。

二是外幣債務融資。外幣債務融資不僅可以幫助企業(yè)選擇更低利率的債務資金，減少借債成本，同時也可以緩解企業(yè)國內(nèi)融資難的問題。因此，外幣債務融資為那些正在進行大量固定資產(chǎn)投資、內(nèi)部資金無法滿足擴張需求的企業(yè)提供了一條融資的重要途徑。而外幣債務融資也通過降低企業(yè)融資成本、增加企業(yè)投資機會給企業(yè)帶來一定的價值溢價。

三是借用外幣債務進行投機。由于不完全金融市場或資產(chǎn)的不完全可替代性可能導致無拋補利率平價失效，因此公司可以投機選擇較低成本的外幣債務。Allayannis等實證證明了東南亞金融危機之前東亞8國跨國公司外幣債務使用和利差之間顯著的正向相關(guān)性[11]。國內(nèi)的相關(guān)研究也證實了我國自2005年匯改后，人民幣不斷升值是引起我國外幣債務規(guī)模不斷擴大的主要原因。

外幣債務可以通過發(fā)揮以上3個方面的作用來增加企業(yè)價值，融資作用和投機作用對所有上市公司都是成立的，但對于對沖風險的作用，只有擁有一定外匯風險敞口的跨國公司外幣債務使用才能發(fā)揮對沖風險的作用。基于外幣債務影響公司價值的作用機理，我們可以在假設1的基礎上提出假設2、假設3。

假設2：跨國公司、非跨國公司使用外幣債務都能給企業(yè)帶來一定的價值溢價。

假設3：跨國公司使用外幣債務帶來的價值溢價大于非跨國公司。

四、研究設計

(一)樣本的選取

考慮到2013—2016年我國外幣債務使用大幅度增加，因此，本文以2013—2016年為研究樣本區(qū)間，對上交所A股上市公司進行篩選。在樣本公司的篩選上主要有3個標準：第一，銀行證券公司等金融機構(gòu)外幣債務交易與其他企業(yè)性質(zhì)不同，所面臨的外匯風險和其他上市企業(yè)有所差別，剔除銀行證券公司等金融類企業(yè)；第二，ST、*ST上市公司財務數(shù)據(jù)存在異常，這類數(shù)據(jù)對實證結(jié)果的準確性有一定的影響，剔除此類上市公司；第三，剔除相關(guān)變量數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終選取487家上市公司作為最終的樣本公司。

(二)相關(guān)變量的選擇

1.被解釋變量

研究外幣債務對企業(yè)價值的影響，如何準確地度量企業(yè)價值是研究的關(guān)鍵。結(jié)合Clark 等[13]、郭飛[14]等相關(guān)文獻中關(guān)于企業(yè)價值度量的指標以及考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，最終選擇托賓Q值來代理公司價值(TQ)。Chung 等提出簡單方法來計算托賓Q值：企業(yè)總資本的市場價值/企業(yè)總資本的賬面價值[15]。其中，市場價值等于股權(quán)市值與凈債務市值的和，非流通股權(quán)市值用凈資產(chǎn)代替計算，企業(yè)總資本的賬面價值用期末總資產(chǎn)代替計算。

2.解釋變量

本文以虛擬變量FCDit來表示公司是否使用外幣債務。上市公司關(guān)于外幣債務的相關(guān)信息多在上市公司的年報中有所披露，但目前相關(guān)數(shù)據(jù)公司并未對上市公司外幣債務的詳細信息進行搜集整理。本文通過對樣本公司年報進行關(guān)鍵詞搜索(外幣貨幣性項目、長期借款、短期借款等)來手工整理外幣債務使用方面的數(shù)據(jù)。通過年報搜索是目前研究外幣債務、外匯衍生品重要的數(shù)據(jù)收集方式。如果企業(yè)年報中提到本年的債務中(包括長期借款和短期借款)有除人民幣以外的其他貨幣計價的債務，我們將其賦值為1，如果沒有則賦值為0。

3.控制變量

(1)公司規(guī)模(Sizeit)。周銘山等相關(guān)研究表明，企業(yè)價值在一定程度上受到公司規(guī)模的影響[16]。因此，本文借鑒郭飛[14]、斯文[17]的研究思路，公司規(guī)模的變量用資產(chǎn)總額的自然對數(shù)來代替，并用營業(yè)收入的自然對數(shù)作為穩(wěn)健性檢驗的替代變量。

(2)盈利能力(Roait)。根據(jù)企業(yè)價值理論，盈利能力越強的公司，股票的價格可能越高，進而使企業(yè)價值存在更大的溢價空間[17]。如果使用外幣債務的公司是盈利能力較強的公司，那么它們可能有較高的公司價值。根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫提供的計算方式，總資產(chǎn)凈利潤率(Roa)A=凈利潤/資產(chǎn)余額，總資產(chǎn)凈利潤率(Roa)B=凈利潤/總資產(chǎn)平均余額(資產(chǎn)合計期末余額-資產(chǎn)合計期初余額)，本文以總資產(chǎn)凈利潤(Roa)A作為公司盈利能力的代理變量，總資產(chǎn)凈利潤率(Roa)B作為穩(wěn)健性檢驗的替代變量。

(3)負債水平(Debtit)。楊鐘智等相關(guān)研究表明企業(yè)價值與企業(yè)負債水平存在顯著的負相關(guān)[18]，而已有的研究多以資產(chǎn)負債率來體現(xiàn)企業(yè)的負債水平。本文用資產(chǎn)負債率作為公司負債水平的代理變量，以長期資本負債率作為穩(wěn)健性檢驗的替代變量。

(4)投資機會(Capexit)。Myers、Smith等研究表明企業(yè)價值一定程度上受投資機會的影響[19-20]，因此有必要控制投資機會的影響。用賬面市值比作為投資機會的代理變量，穩(wěn)健性檢驗的替代變量用營業(yè)收入增長率代替。

本文中的被解釋變量和控制變量均來自國泰安數(shù)據(jù)，解釋變量來自上市公司年報。

根據(jù)上述變量的選取以及研究假設的設定，建立如下多元回歸模型：

logTQit=λi+α1FCDit+α2Sizeit+α3Roait+α4Debtit+α5Capexit+εit

(1)

其中：i代表第i家上市公司；t代表年份；λi和εit分別代表常數(shù)項和隨機誤差項，相關(guān)變量的說明見表1。

表1 相關(guān)變量的說明

五、實證結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計

從表2可以看出，目前我國大約有三分之一的上市公司使用外幣債務，也從側(cè)面表明使用外幣債務可能對企業(yè)價值有一定的正面影響。其中，企業(yè)的資產(chǎn)負債率最大值為0.96，最小值為0.04，平均值為0.50，說明樣本企業(yè)目前都有借債情況，且總體借債水平較高，間接說明絕大部分企業(yè)有融資的需求。

表2 相關(guān)指標的描述性統(tǒng)計

(二)實證結(jié)果分析

根據(jù)研究假設1，首先論證上市公司外幣債務使用對企業(yè)價值的影響，以487家非金融類上市公司為樣本，運用面板數(shù)據(jù)模型來實證分析外幣債務使用效益。

1.上市公司外幣債務使用對企業(yè)價值影響的實證分析

表3 外幣債務使用對企業(yè)價值的多元回歸結(jié)果

注：(1)根據(jù)wald檢驗和Hanusman檢驗的結(jié)果最終選擇固定效應模型；(2)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平上顯著(下同)

從487家樣本公司的實證結(jié)果(表3)可以看出，外幣債務的使用與企業(yè)價值之間呈正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.056，且在1%的顯著水平下顯著，說明使用外幣債務能夠給企業(yè)帶來約5.6%的價值溢價，假設1成立。本文通過實證模型證實了外幣債務使用對企業(yè)價值的正向影響，為企業(yè)使用外幣債務提供了理論依據(jù)。負債水平與企業(yè)價值呈負相關(guān)，企業(yè)的負債水平反映了企業(yè)的債務負擔，債務負擔過重不僅影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營也使企業(yè)面臨更大的債務風險。因此，在企業(yè)使用外幣債務時需要充分考慮企業(yè)的負債水平，防止債務負擔過重而給企業(yè)帶來無法挽回的損失。He和Ng研究表明賬面市值比越低，投資機會越多[21]，而本文中賬面市值比與企業(yè)價值呈負相關(guān)說明投資機會與企業(yè)價值呈正相關(guān)，而企業(yè)通過借用外幣債務資金可以給企業(yè)投資提供資金上的保障，也可以在企業(yè)進行國際投資時減少匯兌損益，降低投資風險，間接地給企業(yè)創(chuàng)造了投資機會。另外，公司規(guī)模、盈利能力與企業(yè)價值的相關(guān)性不高。管理學和經(jīng)濟學的相關(guān)研究表明，通常情況下，公司規(guī)模與企業(yè)價值之間有很高的相關(guān)性，當企業(yè)處于規(guī)模經(jīng)濟的階段，公司規(guī)模與企業(yè)價值呈正相關(guān)，當企業(yè)處于規(guī)模不經(jīng)濟階段，公司規(guī)模與企業(yè)價值呈負相關(guān)，而盈利能力通常與企業(yè)價值呈正相關(guān)。本文中二者與企業(yè)價值的相關(guān)性之所以有別于通常情況，可能是因為本文選擇的樣本公司發(fā)展水平較高，企業(yè)的發(fā)展不再簡單追求經(jīng)濟上的盈利和規(guī)模上的擴充，最終使得企業(yè)價值受公司規(guī)模和盈利能力影響較小。

根據(jù)假設1的結(jié)論，我們可以進一步論證假設2、假設3，分別對跨國公司、非跨國公司外幣債務使用效應進行論證。

2.跨國上市公司外幣債務使用對企業(yè)價值影響的實證分析

跨國公司是指以本國為基地，通過對外直接投資，在世界各地設立分支機構(gòu)或子公司，從事國際化生產(chǎn)或經(jīng)營活動的壟斷企業(yè)，目前以發(fā)達國家偏多，規(guī)模也相對較大。但隨著我國國際化水平的提高，近幾年我國跨國公司的數(shù)量也逐漸增加。跨國公司相對于非跨國公司有更多國際貿(mào)易往來，面臨更多的外匯風險?？鐕臼褂猛鈳艂鶆粘四軌驖M足融資和投機的需要，更重要的是能夠為以外幣計價的盈利或資產(chǎn)提供一種自然的外匯風險對沖。Nandy研究表明，基于風險對沖的需要，企業(yè)通過借入主要收入來源幣種的銀行貸款，能夠有效對沖外匯風險敞口[22]。Mora等對黎巴嫩588家公司的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，出口公司出于自然對沖的目的更傾向于使用外幣債務[23]。Bae等基于韓國制造業(yè)上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，外幣債務對降低外匯風險敞口有積極的作用[24]。中國人民銀行貨幣政策司的調(diào)查證實，貿(mào)易融資是我國上市公司管理外匯風險的重要手段[25]。以上研究均表明外幣債務的使用能夠?qū)_外匯風險，并且是目前對沖外匯風險的重要手段。這表明，對于有外匯風險敞口的跨國公司來說，外幣債務的使用除了能夠在融資和投機方面發(fā)揮作用為企業(yè)帶來價值溢價以外，還能在對沖外匯風險方面發(fā)揮作用為企業(yè)創(chuàng)造價值[26]。因此，跨國公司在使用外幣債務時可能會產(chǎn)生更大的價值效應。

本文借鑒Jorion的研究[27]，將出口收入或海外收入占總營業(yè)收入的比例達到10%及以上的公司作為跨國公司。在487家樣本公司中找出每年海外收入占總營業(yè)收入超過10%的樣本公司，考慮到每年的跨國公司數(shù)量存在差異，因此使用非平衡面板數(shù)據(jù)模型研究跨國公司外幣債務使用對企業(yè)價值的影響，實證結(jié)果見表4。

表4 跨國公司外幣債務使用與公司價值的回歸結(jié)果

從表4可以看出，跨國公司外幣債務的使用與企業(yè)價值之間依然呈正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.062，且在10%的顯著水平下顯著，說明跨國公司使用外幣債務能夠給企業(yè)帶來6.2%的價值溢價?？鐕臼褂猛鈳艂鶆罩阅軌驇砀嗟膬r值溢價，一方面是由于跨國公司能夠充分利用外幣債務來對沖外匯風險，另一方面是因為跨國公司與各國貿(mào)易往來頻繁，更了解國際貨幣市場的真實情況，更容易借入低利率、低風險的外幣債務[28]。該實證結(jié)果為跨國公司使用外幣債務、外匯風險管理提供了參考，同時在提高跨國公司的國際化水平、推動我國國際貿(mào)易市場和外幣債務市場的發(fā)展等方面也發(fā)揮了重要的作用。

另外，跨國公司其他變量與企業(yè)價值的相關(guān)性與總體樣本回歸中企業(yè)價值與各變量的相關(guān)性保持不變，并且跨國公司負債水平和投資機會對企業(yè)價值的影響系數(shù)較總體樣本企業(yè)回歸中的影響系數(shù)更大。因此，作為跨國公司需要更好地利用投資機會來增加企業(yè)價值，同時也應該防止企業(yè)過度借債給企業(yè)帶來的損失。

3.非跨國上市公司外幣債務使用對企業(yè)價值影響的實證分析

與跨國公司相比，非跨國公司外匯風險敞口較小，外幣債務的使用無法發(fā)揮對沖外匯風險的作用。非跨國公司使用外幣債務主要用于融資和投機的需要。Keloharju 等以44家芬蘭企業(yè)為例，研究發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)中有四分之一的外幣債務沒有對應的外幣出口收入，企業(yè)使用外幣債務可能是出于投機動機[29]。Nguyen 等對澳大利亞資源型企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，外幣債務與其財務杠桿高度相關(guān)，借入外幣債務主要是為了滿足企業(yè)融資需要[30]。另外，隨著我國企業(yè)的迅速發(fā)展，融資需求不斷擴大，很多企業(yè)即使沒有國際業(yè)務往來，出于融資的需要也會選擇使用外幣債務。而且，2015年之前人民幣一直處于升值狀態(tài)，一部分企業(yè)從投機角度考慮，使用外幣債務來減少借債成本。

基于以上兩種因素，考慮使用外幣債務能否給非跨國公司帶來價值溢價。為此，本文對487家樣本公司進行控制，剔除跨國公司。研究非跨國公司外幣債務使用對企業(yè)價值的影響，實證結(jié)果見表5。

表5 非跨國公司外幣債務使用與公司價值的回歸結(jié)果

由表5可知，外幣債務的使用仍然與企業(yè)價值呈正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.046。這表明，非跨國公司基于融資和投資需求使用外幣債務，也能夠給企業(yè)帶來約4.6%的價值溢價。實證結(jié)果為非跨國公司使用外幣債務提供了理論依據(jù)、為非跨國公司解決企業(yè)融資問題找到一條可靠的途徑、鼓勵非跨國公司使用外幣債務，在一定程度上推動了整個外幣債務市場的發(fā)展。其他變量與企業(yè)價值的相關(guān)性與總體外幣債務使用與企業(yè)價值的相關(guān)性保持不變。

從以上實證結(jié)果來看，不管是非跨國公司還是跨國公司，在公司規(guī)模、盈利能力、債務水平、投資機會方面與企業(yè)價值的關(guān)系保持不變，說明這些因素對企業(yè)價值的影響較穩(wěn)定，且債務水平和投資機會與企業(yè)價值之間的相關(guān)性較大，所以作為企業(yè)應該充分考慮這兩個方面因素對企業(yè)價值的影響。

通過對跨國公司、非跨國公司外幣債務使用效應的論證，證明了假設2、假設3成立，跨國公司使用外幣債務能比非跨國公司使用外幣債務帶來更多的價值溢價。

(三)穩(wěn)健性檢驗

1.不同計算方法的托賓Q

本文用不同計算方法下的托賓Q值來進行穩(wěn)健性檢驗。使用簡單的托賓Q值的計算方法：企業(yè)總資本的市場價值/企業(yè)總資本的賬面價值。企業(yè)總資本的市場價值等于股權(quán)市值加上凈債務市值，而總資本的賬面價值分別采用期末總資產(chǎn)(模型1)和資產(chǎn)總額減無形資產(chǎn)凈值(模型2)來計算托賓Q值，其中非流通股權(quán)市值都用凈資產(chǎn)代替計算。實證結(jié)果如表6，該結(jié)果只考慮外幣債務與企業(yè)價值的關(guān)系，控制了異方差的影響。結(jié)果顯示，基于托賓Q值不同的計算方法，外幣債務使用依然能夠給企業(yè)帶來一定的價值溢價。

2.將模型中的控制變量的代理變量進行替換

本文將模型中的控制變量總資產(chǎn)對數(shù)、總資產(chǎn)收益率(Roa)A、資產(chǎn)負債率、賬面市值分別替換成營業(yè)收入對數(shù)、總資產(chǎn)收益率(Roa)B、長期資本負債率、營業(yè)收入增長率，并對487家樣本公司進行多元回歸分析，結(jié)果如表7所示。

回歸結(jié)果顯示，在使用替代變量后，外幣債務使用與企業(yè)價值仍然在1%的顯著水平下正相關(guān)，其他變量相關(guān)性也保持不變。因此，本模型是穩(wěn)健的。

表6 外幣債務使用與公司價值的橫截面結(jié)果

表7 使用替代變量的整體樣本多元回歸結(jié)果

六、研究結(jié)論及對策建議

本文以487家A股上市公司為研究樣本，以2013—2016年為樣本區(qū)間，運用面板數(shù)據(jù)模型，對外幣債務使用與企業(yè)價值的關(guān)系進行研究。與此同時，對樣本公司中跨國公司和非跨國公司外幣債務使用效果進行對比分析。研究發(fā)現(xiàn)：第一，外幣債務使用總體上能夠給企業(yè)帶來約5.6%的價值溢價，其中非跨國公司外幣債務使用能夠給企業(yè)帶來約4.6%的價值溢價，而跨國公司外幣債務使用能夠給企業(yè)帶來約6.4%的價值溢價。第二，結(jié)合公司外匯風險敞口以及外幣債務的使用動機發(fā)現(xiàn)，企業(yè)基于投機需要和融資需求使用外幣債務能夠給企業(yè)創(chuàng)造4.6%的價值溢價，而企業(yè)在前兩個動機的基礎上加入對沖外匯風險的動機，外幣債務的使用能夠為企業(yè)創(chuàng)造高達6.4%的價值溢價，因此外幣債務在對沖外匯風險方面也能夠發(fā)揮重要的作用。第三，除了外幣債務以外，負債水平、投資機會也是影響企業(yè)價值的重要因素。

基于以上研究結(jié)論，本文提出以下對策建議：

第一，加快推進我國外幣債務市場的發(fā)展，更好地發(fā)揮外幣債務使用價值。一方面，政府相關(guān)部門應該出臺相應的政策鼓勵企業(yè)借用外幣債務，規(guī)范借入外幣債務的流程，放寬借入外幣債務的限制，讓更多的企業(yè)能夠便捷、高效地借入外幣債務。另一方面，企業(yè)應根據(jù)自己的實際需求使用外幣債務，充分發(fā)揮外幣債務使用在融資、投機以及對沖外匯風險方面的作用。最終，通過政府和企業(yè)的共同努力，推動我國整個外幣債務市場的發(fā)展。

第二，加強對外幣債務使用的監(jiān)管。一方面，政府部門應該根據(jù)目前我國外幣債務市場的特性，在加強監(jiān)管的同時，注重提高外幣債務市場的效率和效果，促進市場平穩(wěn)、有序、健康發(fā)展。另一方面，作為企業(yè)，應該注重加強外幣債務使用的內(nèi)部監(jiān)管，對外幣債務使用的各個環(huán)節(jié)進行嚴格把控，合理使用外幣債務資金，提高外幣債務使用效率，防止外幣債務使用不當給企業(yè)帶來不必要的經(jīng)濟損失。

第三，充分發(fā)揮負債水平、投資機會等相關(guān)因素對企業(yè)價值的影響。企業(yè)可以通過加強內(nèi)部管理和外部合作為企業(yè)創(chuàng)造更多的投資機會，從而為企業(yè)帶來更多的價值溢價。另外，企業(yè)也應該嚴格控制債務水平，防止過度借債而引起的債務危機。