王勇 李子頤 劉夢(mèng)楚

2018年12月7日，安踏體育正式發(fā)布公告稱，與方源資本（FV Fund）和Anamered Investments Incorporation（由露露檸檬的創(chuàng)始人兼前董事長(zhǎng)Chip Wilson所有）組成投資者財(cái)團(tuán)，以40歐元每股的現(xiàn)金要約價(jià)收購(gòu)Amer Sports（亞瑪芬體育）全部已發(fā)行的流通股份?？偸召?gòu)價(jià)約46.6億歐元，折合人民幣約366.7億元，本次收購(gòu)是中國(guó)鞋服業(yè)金額最大的一筆對(duì)外收購(gòu)。收購(gòu)?fù)瓿珊螅瑏啲敺殷w育仍由原有團(tuán)隊(duì)保持獨(dú)立的運(yùn)營(yíng)，另設(shè)董事會(huì)，財(cái)務(wù)表現(xiàn)不并入安踏體育集團(tuán)的財(cái)務(wù)報(bào)表上。該要約收購(gòu)已于2019年3月29日截止，最終要約人共收購(gòu)了亞瑪芬體育98.11%的股份（包含投票權(quán)），標(biāo)志著安踏成功并購(gòu)了亞瑪芬體育集團(tuán)。

并購(gòu)方安踏體育：業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一

安踏品牌始創(chuàng)于1991年，2007年安踏體育在香港聯(lián)交所掛牌上市。經(jīng)過二十多年的發(fā)展，目前從總市值、營(yíng)收、凈利潤(rùn)、毛利率等數(shù)據(jù)來看，安踏穩(wěn)居國(guó)產(chǎn)體育用品品牌的頭把交椅。但是與國(guó)際巨頭耐克相比，2018年上半年，安踏的營(yíng)收只有耐克在中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收的三分之一多一點(diǎn)。想要趕超它，安踏還有很長(zhǎng)的路要走。據(jù)集團(tuán)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年安踏集團(tuán)保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，營(yíng)收達(dá)到105.5億元，同比增長(zhǎng)44.1%；凈利潤(rùn)達(dá)57.3億元，同比增長(zhǎng)54.6%；毛利率上升3.7個(gè)百分點(diǎn)，至新高點(diǎn)54.3%。截至2019年1月9日，安踏的市值為823.1億元，僅次于國(guó)際體育用品巨頭耐克、阿迪達(dá)斯和露露檸檬，位列全球運(yùn)動(dòng)品牌行業(yè)第四。是李寧市值的近五倍，特步市值的近九倍，361°市值的近27倍，同時(shí)是三者市值總和的三倍多，可謂是將其他國(guó)產(chǎn)體育品牌遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。近年來集團(tuán)實(shí)施“單聚焦、多品牌、全渠道”的發(fā)展戰(zhàn)略，持續(xù)大力拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的潛力。目前旗下已經(jīng)擁有的品牌有安踏、斐樂、迪桑特、小笑牛等。

表1 安踏旗下品牌一覽

被并購(gòu)方亞瑪芬體育：業(yè)務(wù)遍布全球，領(lǐng)跑細(xì)分市場(chǎng)

亞瑪芬體育是全球著名的芬蘭體育用品公司，前身成立于1950年，早期主營(yíng)煙草制造和分銷。60年代后公司通過商業(yè)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張，業(yè)務(wù)拓展至船運(yùn)業(yè)、印刷出版業(yè)等行業(yè)。1974年集團(tuán)收購(gòu)了冰球設(shè)備制造商KohoTuote，正式涉足體育行業(yè)，并在1989年成立了體育分部。1977年起，該公司股票在納斯達(dá)克赫爾辛基證券交易所上市。后來通過不斷的并購(gòu)，亞瑪芬逐漸發(fā)展成為一家專注于體育用品生產(chǎn)和營(yíng)銷的跨國(guó)公司，在2005年公司名稱正式更改為亞瑪芬體育（Amer Sports Corporation）。旗下?lián)碛?3個(gè)品牌，產(chǎn)品線覆蓋網(wǎng)球、羽毛球、高爾夫、高山滑雪、越野滑雪、滑板、健身器材、自行車、越野跑裝備、徒步裝備及潛水等多種運(yùn)動(dòng)項(xiàng)目。旗下當(dāng)家品牌如始祖鳥、薩洛蒙、Wilson等雖不如耐克、阿迪達(dá)斯等知名度高，但均在各自細(xì)分領(lǐng)域擁有極高認(rèn)可度。2018年，亞瑪芬體育按銷售收入計(jì)，其戶外運(yùn)動(dòng)業(yè)務(wù)占比高達(dá)62.22%，球類業(yè)務(wù)占比為24.33%，剩下13.45%則為健身業(yè)務(wù)。銷售遍布34個(gè)國(guó)家，擁有約8，600名員工。2018年其毛利達(dá)94億元，稅前盈利達(dá)12.9億元。截至2019年1月9日，亞瑪芬體育的市值約為351億元。

表2 亞瑪芬體育旗下的品牌一覽

并購(gòu)方式：要約收購(gòu)+全現(xiàn)金

由安踏體育牽頭組成的投資財(cái)團(tuán)將通過公開要約收購(gòu)的方式收購(gòu)亞瑪芬體育公司在芬蘭納斯達(dá)克赫爾辛基證券交易所所有已發(fā)行股和流通股，以取得亞瑪芬體育的共同控制權(quán)。據(jù)安踏公告顯示，本次收購(gòu)采用全現(xiàn)金的形式，收購(gòu)價(jià)格為40歐元每股，總價(jià)約46.6億歐元，折合人民幣約366.7億元。要約價(jià)較原披露日期亞瑪芬體育股份的收市價(jià)溢價(jià)39%。其中安踏體育通過Anta SPV間接投資了15.43億歐元。上述多方為收購(gòu)成立的芬蘭子公司為JVCo間接全資持有，各家將通過向JVCo注資以完成對(duì)亞瑪芬體育的收購(gòu)。預(yù)計(jì)在收購(gòu)?fù)瓿珊?，安踏將持?7.95%的股份、方源資本持有15.77%股份、騰訊持有5.63%股份、Anamered Investments持有20.65%股份。JVCo的董事會(huì)將由七名董事組成，其中四名來自安踏，一名來自方源資本，一名來自騰訊，還有一名由Anamered Investment委任。

圖1 收購(gòu)結(jié)構(gòu)與并購(gòu)后亞瑪芬體育的股權(quán)結(jié)構(gòu)

并購(gòu)動(dòng)因分析

擴(kuò)寬產(chǎn)品品類，覆蓋多層次消費(fèi)者

隨著消費(fèi)者的消費(fèi)層次和產(chǎn)品需求不斷擴(kuò)展，體育用品向更為多元化和專業(yè)化發(fā)展。2015年，安踏集團(tuán)董事局主席丁世忠看到多元化的消費(fèi)趨勢(shì)，決定帶領(lǐng)集團(tuán)轉(zhuǎn)型實(shí)施多品牌戰(zhàn)略，進(jìn)軍高端市場(chǎng)。近幾年安踏陸續(xù)通過收購(gòu)斐樂、迪桑特、可隆等外國(guó)品牌，涉獵運(yùn)動(dòng)時(shí)尚、專業(yè)運(yùn)動(dòng)和戶外運(yùn)動(dòng)等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域。這些品牌初步針對(duì)不同年齡段、不同收入群體的客戶打造了差異化的定位。

縱觀亞瑪芬體育旗下的品牌和產(chǎn)品，既滿足了安踏想要走中高端路線的需求，又符合其對(duì)于體育產(chǎn)品差異化和專業(yè)化的要求。相信并購(gòu)亞瑪芬可以進(jìn)一步拓寬安踏集團(tuán)對(duì)不同層次消費(fèi)者的覆蓋。同時(shí)通過引入亞瑪芬的核心技術(shù)以及依托旗下始祖鳥、薩洛蒙、阿托米克等全球頂級(jí)的戶外運(yùn)動(dòng)品牌的固有影響力和強(qiáng)大的產(chǎn)品力，可以加強(qiáng)安踏集團(tuán)的專業(yè)形象，幫助其建立在全球體育用品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

進(jìn)軍海外市場(chǎng)，打造世界級(jí)體育用品公司

近幾年我國(guó)鞋服品牌對(duì)出海紛紛躍躍欲試。例如，2018年2月初李寧就曾在紐約時(shí)裝周的舞臺(tái)上驚艷亮相。安踏也不甘落后，2017年在美國(guó)、日本和韓國(guó)分別成立了三大設(shè)計(jì)中心，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、面料選擇及運(yùn)動(dòng)科技的應(yīng)用等方面迎合消費(fèi)者需求的變化進(jìn)行創(chuàng)新。2018年正式開啟全球化戰(zhàn)略，規(guī)劃從美國(guó)、歐洲等體育用品市場(chǎng)發(fā)達(dá)的地區(qū)起步，進(jìn)軍海外市場(chǎng)。雖然以2017年的財(cái)報(bào)來看，其95%的營(yíng)收還是來自國(guó)內(nèi)，但是安踏未來十年的發(fā)展目標(biāo)是成長(zhǎng)為一家全球性的體育用品公司，代表中國(guó)品牌走向世界。彭博社也發(fā)表過相關(guān)報(bào)道稱，安踏未來十年的海外發(fā)展目標(biāo)是將國(guó)際市場(chǎng)的營(yíng)收提高至集團(tuán)總營(yíng)收的四成左右。從主營(yíng)市場(chǎng)來看，亞瑪芬一直以來深耕EMEA（歐洲、中東、非洲）和美洲市場(chǎng)。2018年其收入的43%來自EMEA地區(qū)，42%來自美洲。加之亞瑪芬旗下眾多品牌在海外的細(xì)分市場(chǎng)擁有很高的認(rèn)可度，收購(gòu)亞瑪芬可以很好地幫助安踏打開海外市場(chǎng)。

展望：安踏集團(tuán)的未來發(fā)展機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

發(fā)展機(jī)會(huì)

迎來政策紅利

我國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展推動(dòng)著人民運(yùn)動(dòng)、健康意識(shí)的崛起。這種觀念的轉(zhuǎn)變帶動(dòng)著我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。與此同時(shí)，國(guó)家也通過出臺(tái)一系列的政策在積極地促進(jìn)體育消費(fèi)和體育行業(yè)的發(fā)展。例如，2014年國(guó)務(wù)院出臺(tái)了《關(guān)于加快發(fā)展體育產(chǎn)業(yè)促進(jìn)體育消費(fèi)的若干意見》，意見提出到2025年，我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)總規(guī)模預(yù)計(jì)將超過五萬億元，產(chǎn)值占 GDP的2%，成為推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)發(fā)展的重要力量。2016年國(guó)務(wù)院下發(fā)了《全面健身計(jì)劃（2016—2020年）》，將2020年全國(guó)經(jīng)常參與體育鍛煉的人數(shù)提高至4.35億作為國(guó)家層面的發(fā)展目標(biāo)。該數(shù)字是國(guó)家衛(wèi)生計(jì)生委預(yù)測(cè)的2020年全國(guó)總?cè)丝跀?shù)的30.6%。屆時(shí)，全民健身將成為促進(jìn)體育用品行業(yè)發(fā)展、拉動(dòng)內(nèi)需和形成新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的動(dòng)力源。在政策的扶持下，相信我國(guó)的體育產(chǎn)業(yè)體系會(huì)進(jìn)一步完善，體育產(chǎn)品和服務(wù)也會(huì)向著更加豐富化和專業(yè)化發(fā)展。這都將為未來安踏以及亞瑪芬體育在中國(guó)市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)造利好條件。

發(fā)揮集團(tuán)化優(yōu)勢(shì)

安踏集團(tuán)與國(guó)內(nèi)其他體育用品企業(yè)相比，在研發(fā)創(chuàng)新、零售和供應(yīng)鏈管理、品牌運(yùn)營(yíng)等方面一直以來占有優(yōu)勢(shì)。在研發(fā)創(chuàng)新方面，早在2005年安踏就花費(fèi)近千萬資金，成立了國(guó)內(nèi)首個(gè)國(guó)家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心，擁有了一定規(guī)模的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，申請(qǐng)了數(shù)十項(xiàng)國(guó)家專利。自2009年起，安踏的研發(fā)成本比率更是連續(xù)九年上升，到2017年已達(dá)5.7%。該數(shù)字位列國(guó)產(chǎn)品牌第一，遙遙領(lǐng)先于排名第二的361°（3.4%）。亞瑪芬公司也一直專注于自身的產(chǎn)品研發(fā)，在全球擁有六個(gè)研發(fā)設(shè)計(jì)中心，致力于為全球的運(yùn)動(dòng)愛好者提供先進(jìn)的體育科技產(chǎn)品，同時(shí)為專業(yè)運(yùn)動(dòng)員提供品類豐富的運(yùn)動(dòng)設(shè)備，包括功能性服裝、鞋類及體育器材等。以始祖鳥生產(chǎn)的安全帶為例，其采用超透氣材料，輕便、柔軟且易壓縮的同時(shí)，使用經(jīng)編強(qiáng)度專利技術(shù)（WSTTM）把壓力平均分配到各個(gè)邊緣。除此之外，還配備了可旋轉(zhuǎn)注模裝備環(huán)、一體式磨損安全標(biāo)志、錐形腿環(huán)和熱熔鍛造7075-T6自鎖扣等專有設(shè)計(jì)。相信安踏和亞瑪芬的結(jié)合將有助于集團(tuán)研發(fā)能力的進(jìn)一步提升。

在零售和供應(yīng)鏈管理方面，安踏自2013年啟動(dòng)零售轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略之后，從企業(yè)文化、管理效率、供應(yīng)鏈、渠道優(yōu)化等方面著手，對(duì)企業(yè)進(jìn)行了全方位的升級(jí)，以零售和消費(fèi)者為導(dǎo)向，在提升了自身零售管理和供應(yīng)鏈控制能力的同時(shí)，率先從2011-2013年體育品牌在中國(guó)市場(chǎng)集體遭遇庫(kù)存問題的困境中復(fù)蘇。目前安踏已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了線上、線下（街鋪、購(gòu)物中心、百貨公司、奧特萊斯）全渠道覆蓋。截至2018年底，安踏在全國(guó)擁有的門店已達(dá)到12，188家（其中安踏主品牌10，057家、斐樂1，652家），采取扁平的銷售管理系統(tǒng)來提高管理效率。同比之下，李寧在2018年擁有的門店數(shù)為僅為7，137家。與此同時(shí)，安踏通過將大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等新技術(shù)運(yùn)用到供應(yīng)鏈、物流、銷售等環(huán)節(jié)，積極推行集團(tuán)內(nèi)新零售模式的轉(zhuǎn)型。目前，安踏位于晉江的新物流中心在去年開始投入使用，補(bǔ)單時(shí)間從一個(gè)月縮短至兩周，未來可以實(shí)現(xiàn)每家門店單獨(dú)配送。安踏還推出了第八代門店——智慧門店，利用高新技術(shù)對(duì)客戶進(jìn)行全方位的洞察，從而為集團(tuán)和消費(fèi)者創(chuàng)造更多的價(jià)值。相比之下，亞瑪芬的店面數(shù)寥寥無幾。截至2017年年底，其在全球僅擁有約144家自營(yíng)店和144家合伙零售店。目前亞瑪芬正在進(jìn)行零售轉(zhuǎn)型，但批發(fā)業(yè)務(wù)的減速大于零售業(yè)務(wù)的增速，導(dǎo)致近幾年業(yè)務(wù)增速緩慢。相信二者的結(jié)合既可提高亞瑪芬的渠道滲透率和供應(yīng)鏈管理能力，也可以提升安踏與高端零售渠道談判的能力。

在品牌運(yùn)營(yíng)方面，安踏自實(shí)施多品牌戰(zhàn)略以來，陸續(xù)收購(gòu)了不少海外體育品牌在中國(guó)的專營(yíng)權(quán)或者是通過合資的形式在中國(guó)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，積累了不少在國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)海外品牌的經(jīng)驗(yàn)。以斐樂為例，2008年它在中國(guó)內(nèi)地和香港分別有人民幣約3，200萬元和606萬元的凈虧損。自2009年被安踏收購(gòu)以來，歷經(jīng)5年時(shí)間扭虧為盈，之后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)開始持續(xù)大幅提升，復(fù)合增速約71%。截至2018年年底，斐樂在中國(guó)的門店數(shù)從收購(gòu)前的60家增至1，652家，全年收入約占安踏集團(tuán)的30%，且增速高達(dá)50%，高于集團(tuán)整體增速。2018年斐樂更是爆發(fā)增長(zhǎng)，全年銷售額破百億。

圖2 四大國(guó)產(chǎn)體育用品企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收百分比