李 娜 徐 強 姚清振 孫克陽

(聊城大學建筑工程學院，山東 聊城 252000)

房地產(chǎn)投資信托基金(Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs)是啟動房地產(chǎn)投資市場的重要金融工具，也是資產(chǎn)證券化的一個主要品種。目前，REITs在美國已經(jīng)發(fā)展成熟，澳大利亞、日本、新加坡等國家和地區(qū)已發(fā)展成為國際上較成熟REITs市場代表，我國REITs處于起步階段，已有大量學者及相關工作者對我國REITs產(chǎn)品的設計及推出等方面做了大量研究分析，并提出了很多有益的建議。目前，我國處于房地產(chǎn)調(diào)控階段，推出REITs的呼聲越來越高，有必要分析研究REITs對我國房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生的影響，以更好的促進REITs在我國的落地生根。

1 REITs概述

REITs是一種通過發(fā)行股票或者收益憑證來募集大眾投資者的資金形成基金，由專業(yè)投資機構投資經(jīng)營房地產(chǎn)及法定相關業(yè)務，并將絕大部分的投資收益定期分配給投資者的特殊集合投資制度[1]。REITs是具有高流動性的有價證券，投資者可靈活退出[2]，主要收益來自物業(yè)租金收入及其增值收益，其收益主要用于給投資者分紅，稅收優(yōu)惠是REITs最顯著的特征，是REITs得以產(chǎn)生和發(fā)展的動力。所有REITs較成熟的國家都在稅法或?qū)ｍ椃芍忻鞔_REITs的稅收優(yōu)惠政策，避免雙重稅收，以此來刺激投資者的投資熱情，促進REITs投資模式的發(fā)展，以新加坡為例，對REITs免收所得稅，同時，對于個人投資者從REITs取得的分紅給與免征個人所得稅的優(yōu)惠[3]。

2 海外REITs發(fā)展及其對房地產(chǎn)行業(yè)影響

美國是發(fā)展最早也是目前國際上最成熟的REITs市場。1960年美國國會正式發(fā)布《REITs法案》，引導社會資金通過REITs投資房地產(chǎn)市場。在過去幾十年的發(fā)展歷程中，REITs通過將資本高效地注入房地產(chǎn)市場，實現(xiàn)了房地產(chǎn)投資小額化、不動產(chǎn)動產(chǎn)化，使房地產(chǎn)投資簡單化，并分散了房地產(chǎn)行業(yè)風險，提高了房地產(chǎn)投資透明度，促進了房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定。根據(jù)美國房地產(chǎn)投資信托基金協(xié)會(NAREIT)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，1971年美國REITs有34只，總市值約15億美元。目前，美國RIETs市值已達1.1萬億美元，有225只REITs在紐交所上市交易。

20世紀70年代初，澳大利亞進入惡性滯脹環(huán)境，人們對房地產(chǎn)市場交易熱情大減。澳大利亞推出REITs相關準入法則，引入資金支持房地產(chǎn)行業(yè)進一步發(fā)展，幫助其房地產(chǎn)市場實現(xiàn)復蘇。經(jīng)過不斷探索與實踐，澳大利亞REITs已形成一定規(guī)模且具有較高市場成熟度。目前，澳大利亞共有上市REITs 60多只，市值規(guī)模超1 020億美元，是當前全球第二大REITs市場。目前，澳大利亞房地產(chǎn)證券化的比例在全世界是最高的，超過了50%，在澳大利亞REITs的市場參與程度非常高，各種投資機構(如退休基金、投資基金和保險公司)都有一定比例的資金通過REITs進入到房地產(chǎn)市場。

為提振房地產(chǎn)市場需求，日本選擇REITs推動資金流入房地產(chǎn)市場。2000年11月，日本推出亞洲首個REITs產(chǎn)品，其后，規(guī)模不斷擴張的REITs推動了東京、大阪、名古屋三大商圈地產(chǎn)價格的回升，2006年9月，東京地區(qū)商業(yè)用地價格上漲14%，居民用地價格上漲18%，引領日本地產(chǎn)市場的價格回歸。目前，日本上市的REITs產(chǎn)品達58只，總市值規(guī)模1 000億美元。

亞洲金融危機之后，為了改變房地產(chǎn)市場低迷狀況，新加坡證券交易所審核委員會提出設立上市財產(chǎn)信托。新加坡REITs的推出，不但逐漸扭轉(zhuǎn)了市場局面，而且打開了房地產(chǎn)金融市場的大門。與其他發(fā)達經(jīng)濟體不同，新加坡的REITs市場最為國際化，大量REITs持有的基礎物業(yè)除在本國之外，還有較高比例的基礎物業(yè)分布在亞太地區(qū)及歐美等地，成為亞洲地區(qū)REITs募資中心。

分析美國、澳大利亞、日本及新加坡的發(fā)展情況，發(fā)現(xiàn)其REITs的推出背景相似，均是在房地產(chǎn)承壓之時，在房地產(chǎn)市場發(fā)展的重大轉(zhuǎn)折點發(fā)揮了重要作用。對房地產(chǎn)的影響概括為三方面：第一，增強企業(yè)持有資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，減輕企業(yè)資產(chǎn)負債負擔；第二，降低房地產(chǎn)投資參與門檻，使得中小投資者也可參與到房地產(chǎn)項目中，增加有效投資需求；第三，在拉動房地產(chǎn)市場投資需求、防止房價過度下跌、幫助房價穩(wěn)定發(fā)展起到了一定作用。綜合國際經(jīng)驗，REITs有利于房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。

3 國內(nèi)REITs現(xiàn)狀及其對房地產(chǎn)影響分析

3.1 國內(nèi)REITs發(fā)展歷程

自21世紀初我國引入REITs概念以來，在很長一段時間里，REITs在我國沒有取得明顯發(fā)展，但不乏有市場主體嘗試發(fā)行REITs產(chǎn)品，直到近年來，相關政策的陸續(xù)出臺推動了我國REITs在探索中不斷發(fā)展，2016年國辦發(fā)[2016]39號文件明確提出：“支持符合條件的住房租賃企業(yè)發(fā)行債券、不動產(chǎn)證券化產(chǎn)品。穩(wěn)步推進房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點?！?017年7月建房[2017]153號文件也再次提出要推進“房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點”。2018年4月25日，我國證監(jiān)會和住房城鄉(xiāng)建設部聯(lián)合發(fā)布《關于推進住房租賃資產(chǎn)證券化相關工作的通知》，支持住房租賃企業(yè)發(fā)行以其持有不動產(chǎn)物業(yè)作為底層資產(chǎn)的權益類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，積極推動多類型具有債權性質(zhì)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，試點發(fā)行房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)，該通知為住房租賃類REITs發(fā)行正式打開了通道[4]。

近年來，陸續(xù)有企業(yè)在國內(nèi)發(fā)行了類似REITs的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品大部分以“資產(chǎn)支持專項計劃”的形式發(fā)行，不具備REITs的全部特征，因此被稱為類REITs產(chǎn)品。同時，根據(jù)REITs投資組合模式劃分方式，REITs主要有權益型和抵押型兩種模式，目前，我國已發(fā)行的類REITs產(chǎn)品大部分為權益型類REITs。截止到2018年4月，我國已經(jīng)發(fā)行的權益型類REITs有29單，累計發(fā)行規(guī)模600多億元。詳情見表1。

表1 我國權益型類REITs產(chǎn)品一覽表

可見，我國類REITs發(fā)展已初具規(guī)模。2005年，“鵬華前海萬科REITs”的發(fā)行，在我國REITs探索發(fā)展道路上具有里程碑意義?！谤i華前海萬科REITs”為我國內(nèi)地第一單公募REITs，根據(jù)其年度報告顯示，2016年基金實現(xiàn)收益2.72億元，2017年，每份基金分紅達到5.43元，兩年分紅累計每份9.31元，投資收益可觀?！谤i華前海萬科REITs”無疑是萬科集團對REITs的有益嘗試，不但有效緩解了自身資金壓力，而且積累了自持物業(yè)的運營經(jīng)驗，對于其他自持物業(yè)的運營具有很好的借鑒意義。但是其除了具有公募性質(zhì)以外，“鵬華前海萬科REITs”在組織結構、房地產(chǎn)投資比例、運作模式等方面，與其他成熟市場的標準REITs存在很大差異。具體差異見表2。

表2 “鵬華前海萬科REITs”與標準REITs差異

除此之外，總結我國類REITs與標準REITs的區(qū)別，在稅收、募集方式等方面差異明顯，標準REITs通?？梢韵硎芤欢ǘ愂諆?yōu)惠，而目前我國卻存在雙重征稅的發(fā)展阻礙；同時，與標準REITs的公募不同，我國類REITs大部分為私募形式。

我國在REITs發(fā)行上的大膽嘗試，已經(jīng)積累了大量實踐經(jīng)驗，具備了一定理論基礎，我國REITs市場容量很大，并會保持強勁的增長勢頭，所以，我們應在分析差異的基礎上，借鑒國際發(fā)展經(jīng)驗，在實踐中不斷探索和完善，培育具有中國特色的REITs市場，并與房地產(chǎn)市場形成良性循環(huán)。

3.2 REITs對我國房地產(chǎn)市場的影響

根據(jù)目前我國房地產(chǎn)行業(yè)及REITs發(fā)展現(xiàn)狀，分析REITs對我國房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生的影響主要體現(xiàn)在以下幾方面：

1)促進租購并舉住房制度的加快建立以及租賃住房規(guī)?；l(fā)展。住房租賃市場發(fā)展的必然方向為社會資本投入比例提升和市場化供應為主體，與傳統(tǒng)住房開發(fā)相比，租賃市場存在資金沉淀量大、租金回報率低、投資回報周期長、融資成本高等制約租賃行業(yè)發(fā)展的問題，REITs使得這些問題得以解決，從而促進住房租賃市場發(fā)展，進一步推動加快建立租購并舉住房制度，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。

2)拓寬投融資渠道，促進金融與房地產(chǎn)的良性循環(huán)。房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，我國房地產(chǎn)企業(yè)資金來源主要依賴于銀行信貸，一方面企業(yè)融資渠道窄，另一方面，增加了銀行的金融風險。通過REITs把市場融資注入到房地產(chǎn)行業(yè)，幫助企業(yè)解決融資難問題，緩解銀行金融風險。REITs的推出，將促進金融與房地產(chǎn)的良性循環(huán)。

3)減少房地產(chǎn)市場投機，促進房地產(chǎn)市場有序發(fā)展。REITs可豐富資本市場產(chǎn)品供給，投資者不用購置不動產(chǎn)投資于房地產(chǎn)，通過購買REITs份額即可享不動產(chǎn)分紅，將大大降低房地產(chǎn)市場投機需求，讓房地產(chǎn)市場回歸到以居住需求為目的的發(fā)展道路上來，促進房地產(chǎn)市場有序發(fā)展。

4)盤活存量資產(chǎn)并豐富和深化房地產(chǎn)的管理。REITs可為企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，將不動的物業(yè)資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為流動性更強的現(xiàn)金資產(chǎn)。REITs使得房地產(chǎn)產(chǎn)權由原來的直接、集中占有變?yōu)榉稚⒌耐顿Y者占有的模式，有利于豐富和深化房地產(chǎn)管理和服務的范圍和內(nèi)涵。

4 結語

當前我國REITs尚在起步階段,雖然都還存在法律和制度上的不完善,但隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展、市場需求的增大,我國房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展模式將在很大程度上被改變甚至被重新定義，開發(fā)商將更加注重提升物業(yè)的盈利能力和增值空間。