高榮偉

當(dāng)前，隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控趨嚴(yán)，從境內(nèi)到海外，從證券市場(chǎng)到銀行間市場(chǎng)，房企融資渠道全面收緊。由于信貸政策收緊，再加上受資金到位增速下降、發(fā)債潮兌付到期等因素影響，海外發(fā)債或?qū)⑹俏磥硪欢螘r(shí)間房企找錢的重要手段?！傲钊藫?dān)憂的是，伴隨著境外發(fā)債潮，房企債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)也在集聚上升。”有專家指出。

在此背景下，《國(guó)家發(fā)展改革委 財(cái)政部關(guān)于完善市場(chǎng)約束機(jī)制 嚴(yán)格防范外債風(fēng)險(xiǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》）下發(fā)，要求嚴(yán)格防范外債風(fēng)險(xiǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?！锻ㄖ访鞔_，“擬舉借中長(zhǎng)期外債企業(yè)要實(shí)現(xiàn)實(shí)體化運(yùn)營(yíng)，依法合規(guī)開展市場(chǎng)化融資”。

境外融資規(guī)模不斷增長(zhǎng)

隨著最近信貸監(jiān)管政策出臺(tái)，房企融資的資金成本開始明顯上升，融資的難度也越來越大，債務(wù)違約事件不斷發(fā)生。

由于再融資需求較大，不少房企瞄向了海外市場(chǎng)。國(guó)家發(fā)改委有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，近兩年，部分企業(yè)尤其是房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)等企業(yè)外債發(fā)行規(guī)模有所增加。數(shù)據(jù)顯示，2017年房企境外融資合計(jì)388.6億元，與2016年全年的140.6億美元相比，大幅上漲176%。國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪表示，今年內(nèi)中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)商的境外債券發(fā)行量將保持強(qiáng)勁。

今年年初，中國(guó)房企密集發(fā)布海外融資計(jì)劃。2018年1月以來，包括旭輝控股、泰禾、時(shí)代地產(chǎn)、龍湖地產(chǎn)、碧桂園、富力地產(chǎn)等多家房企陸續(xù)公布了不同數(shù)額的美元融資計(jì)劃。1月16日，碧桂園與獨(dú)家賬簿管理人訂立債券認(rèn)購(gòu)協(xié)議，據(jù)此，獨(dú)家賬簿管理人同意認(rèn)購(gòu)發(fā)行人將要發(fā)行的本金總額156億港元的債券；1月17日，旭輝控股發(fā)布公告稱，發(fā)行2023年到期為3億美元的5.5%優(yōu)先票據(jù)；4月24日晚間，旭輝控股（集團(tuán)）有限公司發(fā)布公告稱，公司擬發(fā)行于2020年到期的3億美元優(yōu)先票據(jù)，利率6.375%；4月25日，建業(yè)地產(chǎn)股份有限公司發(fā)布公告稱，公司擬發(fā)行1.5億新加坡元2020年到期票息6.25%的優(yōu)先票據(jù)。

中原地產(chǎn)首席分析師張大偉認(rèn)為，“在規(guī)?；?jìng)爭(zhēng)格局背景下，房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)資金的需求更加迫切，海外發(fā)債成為房企短期融資渠道的主要選擇”。就各大房企發(fā)債幣種而言，美元債券占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，累計(jì)發(fā)行量為862.2億美元，按照2017年平均匯率計(jì)算，約合人民幣5776.5億元；通過直接或間接方式在境外發(fā)行的人民幣債券累計(jì)558.9億元；港幣債券則相對(duì)較少，僅為202.5億港幣，約合人民幣178.2億元。從發(fā)債方式來看，“由于審批程序復(fù)雜且管理規(guī)定嚴(yán)苛，極少數(shù)房企采用直接境外發(fā)債的方式?！睒I(yè)內(nèi)人士指出，大多數(shù)企業(yè)采用的是間接發(fā)債方式，即以海外注冊(cè)的母公司或子公司為發(fā)債主體在境外發(fā)債。

進(jìn)入5月份，包括融創(chuàng)、萬科、華遠(yuǎn)、金科、首創(chuàng)等在內(nèi)的8家房企的境外發(fā)行債券獲得發(fā)改委備案。據(jù)報(bào)道，中國(guó)國(guó)家發(fā)改委不足一月分兩次批復(fù)了融創(chuàng)、萬科、華遠(yuǎn)等10余家房地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)行債券的備案登記。Wind金融數(shù)據(jù)顯示，截至2018年5月22日，2018年以來內(nèi)地房企已公告計(jì)劃發(fā)行的海外債券達(dá)61只，發(fā)行總額超過240億美元，比去年同期大幅度上升105%左右。

早前，從發(fā)改委公布了7月份最新的境外發(fā)債予以備案登記企業(yè)名單，其中，保利、綠地、龍湖等三家房企赫然在列。另外，北京環(huán)衛(wèi)、濟(jì)南高新、紹興城建投、湖州交投、廣西北部灣國(guó)際港務(wù)等5家“前”城投也榜上有名。這是繼6月29日碧桂園之后，又三家房企通過境外發(fā)債備案登記。

招商副行長(zhǎng)趙駒日前指出：隨著信貸市場(chǎng)調(diào)控持續(xù)，“房地產(chǎn)企業(yè)的融資需求在持續(xù)大漲”。

海外融資為何越來越受青睞

海外融資的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，也是房企海外融資不可忽視的因素。深圳華科金控集團(tuán)董事長(zhǎng)宋杰表示，海外發(fā)債存在兩大優(yōu)勢(shì)：

其一，限制條件少，企業(yè)內(nèi)地發(fā)債，往往對(duì)于其公司組織形式、發(fā)行人資產(chǎn)及經(jīng)營(yíng)情況等有相對(duì)嚴(yán)格的規(guī)定，而海外發(fā)債則更為寬松，企業(yè)只需滿足基本財(cái)務(wù)要求、完成信息披露即可。美國(guó)證監(jiān)會(huì)、香港聯(lián)交所等海外機(jī)構(gòu)和交易平臺(tái)對(duì)于我國(guó)房企發(fā)行債券的要求相對(duì)寬松，僅對(duì)經(jīng)營(yíng)狀況條件和信息披露作出相關(guān)要求。

其二，海外發(fā)債審核時(shí)間短、效率高。“房企境外發(fā)債的審核時(shí)間較短，發(fā)行流程較為簡(jiǎn)潔，而境內(nèi)發(fā)債的審批流程通常要長(zhǎng)達(dá)數(shù)月的時(shí)間。”有專家指出。相比于國(guó)內(nèi)的融資渠道，房企可以通過海外發(fā)債更加便利地獲取資金?！皟?nèi)地發(fā)債有關(guān)部門審批時(shí)間一般至少要3個(gè)月才能完成，海外最多8周就可以；而公司海外發(fā)債的流程也較為簡(jiǎn)便，能夠有效提高資金募集效率。”深圳華科金控集團(tuán)董事長(zhǎng)宋杰表示，“這一點(diǎn)，對(duì)于急需用錢的中國(guó)房企顯得尤為關(guān)鍵?！?/p>

不僅海外發(fā)債審核效率高，海外發(fā)債成本也相對(duì)低廉。數(shù)據(jù)顯示，大多數(shù)房企海外發(fā)行的債券票息率都在5%上下，而我國(guó)房企主要融資方式中，銀行貸款的利率一般為基準(zhǔn)貸款利率上浮10%～20%，信托貸款的利率則更高，甚至可以達(dá)到12%的水平。風(fēng)險(xiǎn)方面，由于國(guó)外的產(chǎn)業(yè)金融政策和宏觀調(diào)控并沒有針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)，因此，目前來看，海外發(fā)債的政策風(fēng)險(xiǎn)和不穩(wěn)定性仍相對(duì)較小。

除了上述因素，房企加快境外融資另一個(gè)重要原因，則是受2018年房企的償債高峰與內(nèi)地樓市的不確定性雙重因素影響。房地產(chǎn)行業(yè)本身具有項(xiàng)目開發(fā)周期長(zhǎng)、前期資金投入大，且回籠慢的特點(diǎn)，2017年以來，在嚴(yán)厲調(diào)控政策持續(xù)下，住宅銷售市場(chǎng)受到抑制，企業(yè)資金回籠壓力隨之不斷升高。

根據(jù)WIND資訊統(tǒng)計(jì)，在經(jīng)歷了2015至2016年的大規(guī)模發(fā)行后，地產(chǎn)債券逐漸進(jìn)入償還周期。僅2018年底前，將有1055.86億元債券到期。根據(jù)穆迪統(tǒng)計(jì)，52家獲穆迪評(píng)級(jí)的房企中，超過75%的房企都將有2018年到期或可回售的債券，總金額達(dá)到392億美元。S&P;標(biāo)準(zhǔn)普爾全球評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)庫(kù)同樣顯示，2018年參與S&P;評(píng)級(jí)的我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)將有超過51億美元的債券到期，2019年這個(gè)數(shù)字會(huì)增長(zhǎng)到94億美元。

海通證券分析師姜超也表示，存量債務(wù)到期壓力集中在2018至2021年。隨著未來3年待償債券到期，房企債務(wù)償付問題將逐漸顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)存續(xù)債券中約有75%是在2019至2021年間到期。

可能招致地方政府外債風(fēng)險(xiǎn)

海外債券融資額的井噴式增長(zhǎng)帶來了巨大的償債壓力以及違約風(fēng)險(xiǎn)。城投公司是境外發(fā)債的主力之一，和國(guó)內(nèi)城投債類似，一度以地方政府信用背書。2017年至今，城投境外發(fā)債規(guī)模近160億美元，其中，2018年以來城投境外發(fā)債規(guī)模45億美元，約為同期城投境內(nèi)發(fā)債規(guī)模的4%。

在國(guó)內(nèi)強(qiáng)化對(duì)城投債和地方政府融資行為管理的情況下，“如果城投企業(yè)繼續(xù)利用地方政府信用支持發(fā)行外債，既有可能誤導(dǎo)市場(chǎng)，同時(shí)也會(huì)在境外市場(chǎng)產(chǎn)生地方政府隱性債務(wù)和外債風(fēng)險(xiǎn)，影響地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的成效?！睎|方金誠(chéng)國(guó)際信用評(píng)估有限公司首席分析師蘇莉表示。

鑒于此，《通知》要求企業(yè)應(yīng)依托自身資信狀況制定外債本息償付計(jì)劃，嚴(yán)禁與政府信用掛鉤的誤導(dǎo)性宣傳?！锻ㄖ访鞔_，嚴(yán)禁企業(yè)以各種名義要求或接受地方政府及其所屬部門為其市場(chǎng)化融資行為提供擔(dān)?；虺袚?dān)償債責(zé)任，切實(shí)做到“誰用誰借、誰借誰還、審慎決策、風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”。對(duì)涉及地方政府違法違規(guī)融資和擔(dān)保的企業(yè)、承銷機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等主體及其主要負(fù)責(zé)人，將加大懲處問責(zé)力度。

目前來看，企業(yè)境外發(fā)債主要存在三方面問題：一是境外發(fā)債主體結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步優(yōu)化。比如地方城投公司評(píng)級(jí)整體較低，房地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)債規(guī)模增長(zhǎng)較快等；二是企業(yè)境外發(fā)債風(fēng)險(xiǎn)防控需要加強(qiáng)，部分企業(yè)資信情況一般，外債償還能力受到關(guān)注；三是部門之間外債管理協(xié)調(diào)配合機(jī)制有待完善。為解決上述問題，《通知》明確了“控制總量、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、服務(wù)實(shí)體、審慎推進(jìn)、防范風(fēng)險(xiǎn)”的外債管理原則，引導(dǎo)規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)債資金投向，房地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)債主要用于償還到期債務(wù)，避免產(chǎn)生債務(wù)違約，限制房地產(chǎn)企業(yè)外債資金投資境內(nèi)外房地產(chǎn)項(xiàng)目、補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金等，并要求企業(yè)提交資金用途承諾。