2018年上半年債券市場(chǎng)違約頻發(fā)于民營(yíng)企業(yè)，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)生了一定的恐慌情緒，對(duì)民企的風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步降低。由于我國(guó)投資者結(jié)構(gòu)單一，民企違約導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)了“羊群效應(yīng)”，加劇了民營(yíng)企業(yè)融資的難度和流動(dòng)性問題，中低評(píng)級(jí)民營(yíng)企業(yè)發(fā)債尤其困難。

國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定設(shè)立民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具。今年10月22日召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出，針對(duì)當(dāng)前民營(yíng)企業(yè)融資難，運(yùn)用市場(chǎng)化方式支持民營(yíng)企業(yè)債券融資。緊接著，央行發(fā)布公告《設(shè)立民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，毫不動(dòng)搖支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展》表示，通過出售信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具、擔(dān)保增信等多種方式，重點(diǎn)支持暫時(shí)遇到困難但有市場(chǎng)、有前景、技術(shù)有競(jìng)爭(zhēng)力的民營(yíng)企業(yè)債券融資，信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具再次受到市場(chǎng)的關(guān)注。

以設(shè)立民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具為突破口，向市場(chǎng)清晰傳遞國(guó)家支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展和融資的政策信號(hào)。債券市場(chǎng)具有公開、透明、傳導(dǎo)效力高的特征，定價(jià)市場(chǎng)化，它對(duì)其他金融市場(chǎng)預(yù)期的引導(dǎo)能力也比較強(qiáng)，因而是矯正市場(chǎng)“羊群效應(yīng)”和一些非理性行為的一個(gè)較好突破口。此次監(jiān)管當(dāng)局提出的針對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資的系列決定，以支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)債作為突破口，進(jìn)一步向市場(chǎng)清晰傳遞了國(guó)家支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展和融資的政策信號(hào)，有助于糾正部分機(jī)構(gòu)對(duì)待民營(yíng)企業(yè)融資的理解和操作誤區(qū)，增強(qiáng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)債券投資的信心。

按照市場(chǎng)化的方式運(yùn)作信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具，包括市場(chǎng)化的發(fā)行、市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)管理等。一是市場(chǎng)化激勵(lì)與擔(dān)保機(jī)制。參與工具的各方建立有效的激勵(lì)約束安排和風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制。二是要發(fā)揮債券市場(chǎng)的主承銷作用。主承銷商以商業(yè)銀行為主，也包括地方信用增信機(jī)構(gòu)。除了中債增進(jìn)之外，這些機(jī)構(gòu)也可以按照商業(yè)原則組成信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋產(chǎn)品的聯(lián)合發(fā)行。此外，與地方政府合作，發(fā)揮地方政府對(duì)企業(yè)的監(jiān)督作用。三是實(shí)施機(jī)構(gòu)在選擇企業(yè)方面是完全市場(chǎng)化的。在企業(yè)有意愿的基礎(chǔ)上，由專業(yè)機(jī)構(gòu)評(píng)估是否給企業(yè)發(fā)行信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具，不確定企業(yè)名單，完全由實(shí)施機(jī)構(gòu)自主決定。四是信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具的價(jià)格形成應(yīng)是完全市場(chǎng)化的。產(chǎn)品的發(fā)行要通過公開路演、簿記建檔等市場(chǎng)化過程確定發(fā)行價(jià)格。五是實(shí)施機(jī)構(gòu)將基于大數(shù)定律，與保險(xiǎn)公司類似，對(duì)債權(quán)發(fā)行人的違約概率進(jìn)行嚴(yán)格精算，再結(jié)合信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具可能的定價(jià)區(qū)間，通過風(fēng)險(xiǎn)收益模型來測(cè)算損益情況，從而判斷是否對(duì)企業(yè)發(fā)債提供支持。

標(biāo)的債務(wù)應(yīng)逐步從高等級(jí)品種向低等級(jí)品種發(fā)展，關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具對(duì)民企的實(shí)際救助效果。為了平穩(wěn)推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具，我國(guó)是從高等級(jí)品種債券開始逐步推出。從目前推行的交易標(biāo)的來看，雖然逐步開始從央企和國(guó)企向民企過渡，但仍然多集中在中高等級(jí)發(fā)行人的債務(wù)中，但市場(chǎng)上真正需要對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的是有違約預(yù)期或者存在一些信用瑕疵的低等級(jí)債券品種，投資者對(duì)這類債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的訴求也最高，如果為這些主體發(fā)行的債券配套提供信用保護(hù)，會(huì)更加有利于信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具真正起到對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的功能。

此外，市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性暫時(shí)遇到困難的龍頭民企缺乏清晰的定義，對(duì)救助力度的預(yù)期存在較大不確定性，對(duì)后續(xù)債券市場(chǎng)出清節(jié)奏也尚未有統(tǒng)一看法，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的形成以及產(chǎn)品發(fā)行的節(jié)奏和力度沒有比較全面的把握，因而需要持續(xù)關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具對(duì)民企的實(shí)際救助效果。