摘要：信托是以信用委托性質(zhì)為基礎(chǔ)的一種經(jīng)濟行為。當前我國信托業(yè)發(fā)展的主要問題是整體功能錯位，主業(yè)定位模糊，以及社會信用不足。信托業(yè)未來發(fā)展的新突破口在于國際業(yè)務(wù)拓展，其主要渠道包括跨境資產(chǎn)配置、跨境投融資業(yè)務(wù)和境外家族信托。

關(guān)鍵詞：信托；國際業(yè)務(wù)；資產(chǎn)配置；跨境投融資；家族信托

一、 引言

信托是以信用委托性質(zhì)為基礎(chǔ)以維持信義義務(wù)為主旨的一種經(jīng)濟行為。早期表現(xiàn)為道德行為，源于產(chǎn)生的利益沖突需用道德規(guī)范加以調(diào)整，而實質(zhì)則是基于英美衡平法原則而產(chǎn)生的一種財產(chǎn)轉(zhuǎn)移和管理設(shè)計。根據(jù)《中華人民共和國信托法》，信托是委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按照委托人的意愿并以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。由定義可知，信托是當事人之間的一種信用關(guān)系，分割了財產(chǎn)的管理屬性和利益屬性，既可視為一種契約行為，也可視為一種財產(chǎn)轉(zhuǎn)移行為，而委托人與受托人之間既非債權(quán)債務(wù)關(guān)系，也非股權(quán)投資關(guān)系。對于立法者為人類提供的“托付”之選擇方式，信托是“他律”“他益”“他為”的最優(yōu)法律模式。

當前我國經(jīng)濟正處于經(jīng)濟增長速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期和前期刺激政策消化期的“三期疊加”階段，資產(chǎn)管理行業(yè)進入混業(yè)經(jīng)營的“大資管”時代。信托公司過去的“分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)監(jiān)管”體制下的全牌照優(yōu)勢不復(fù)存在，同商業(yè)銀行、證券公司、基金公司、保險公司的關(guān)系也由“X+信托”的合作模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤案偁幣c合作并存”的新模式，行業(yè)競爭加劇，擠壓了信托業(yè)的市場占有率。過去我國信托業(yè)的迅猛發(fā)展除了牌照優(yōu)勢，還主要基于利率管制帶來的政策紅利。2013年7月20日，中國人民銀行決定全面放開金融機構(gòu)貸款利率管制，而由金融機構(gòu)自主確定貸款利率水平。之后伴隨利率市場化改革進一步深入，信托公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)式微，轉(zhuǎn)型日漸迫切。

在全球信托業(yè)務(wù)主體多元化，業(yè)務(wù)邊界日益擴張，我國宏觀經(jīng)濟內(nèi)生性收斂的條件下，國際業(yè)務(wù)拓展成為信托公司轉(zhuǎn)型的突破口。近二十年來中國經(jīng)濟的高速發(fā)展，使國內(nèi)高凈值群體規(guī)模日益壯大。大資管背景下，伴隨國內(nèi)階段性“資產(chǎn)荒”的倒逼，同時為了移民、子女留學、資產(chǎn)保值增值等目的，高凈值群體迫切需要在全球范圍內(nèi)配置資產(chǎn)以及財富跨境管理。信托公司國際業(yè)務(wù)拓展的關(guān)鍵在于如何利用募集資金，借力全球市場的豐富投資物和金融工具，打造滿足目標客戶日益多樣化、個性化需求的財富管理產(chǎn)品和投資顧問服務(wù)。海外信托具有節(jié)稅效應(yīng)和信息保密的特點，信托公司應(yīng)逐步完善產(chǎn)品線，合理利用海外業(yè)務(wù)分散投資風險。信托業(yè)發(fā)展還與稅制激勵、法律成熟度、金融混業(yè)經(jīng)營程度等一系列制度背景相關(guān)，而我國國內(nèi)金融市場發(fā)展不健全，投資渠道受限，亟需在全球范圍內(nèi)合理配置資金、技術(shù)及戰(zhàn)略資源，加快發(fā)展多層次的資本市場，穩(wěn)步推進匯率和利率市場化改革，構(gòu)建起信托國際業(yè)務(wù)條塊清晰、管控有序、激勵相容、治理科學的立體化發(fā)展架構(gòu)。

二、 拓展國際業(yè)務(wù)的主要渠道

近幾年，國際業(yè)務(wù)逐漸成為信托公司轉(zhuǎn)型的突破口。當前市場環(huán)境下，人民幣匯率變動，境內(nèi)資金的跨境配置需求，境外投資策略的豐富，監(jiān)管政策的逐步放開，均有利于信托公司對國際業(yè)務(wù)板塊進行布局。多家信托公司正積極獲取國際業(yè)務(wù)牌照，加速建設(shè)國際業(yè)務(wù)平臺，并組建境外子公司。布局策略方面，起步階段，應(yīng)依托境內(nèi)主體開展國際業(yè)務(wù)，并以通道業(yè)務(wù)和委托管理業(yè)務(wù)為主；發(fā)展階段，應(yīng)嘗試設(shè)立境外分支機構(gòu)和境外業(yè)務(wù)平臺；成熟階段，應(yīng)分別發(fā)揮境內(nèi)分支與境外分支在資金、資產(chǎn)、客戶上的相對優(yōu)勢，打通境內(nèi)外資產(chǎn)的雙向配置渠道。信托公司應(yīng)通過跨境資產(chǎn)配置、跨境投融資、境外家族信托等渠道，擴展業(yè)務(wù)空間，順應(yīng)全球周期，擴大品牌影響。

1. 跨境資產(chǎn)配置。由資產(chǎn)組合理論可知，豐富業(yè)務(wù)品種、降低資產(chǎn)配置關(guān)聯(lián)度可以減少風險，在不同國家間進行資產(chǎn)配置可改善風險收益比。海外資產(chǎn)配置方式主要包括股權(quán)投資、對沖基金、匯率投資、投資性房地產(chǎn)、固定收益類產(chǎn)品等。其中，股權(quán)投資追求高風險高收益，主要針對非公開市場；對沖基金與傳統(tǒng)的股票、債券關(guān)聯(lián)性較小，能有效降低投資組合的波動率；外匯市場是當今全球體量最大的交易市場，日均交易額超過5萬億美元，匯率投資杠桿比率較大，但風險可控，操作靈活，24小時不間斷交易；海外房地產(chǎn)可以投資REITs，這是一種風險較低，透明度高且稅收優(yōu)惠的投資工具；固定收益類產(chǎn)品則包括國債、企業(yè)債、債券型基金等波動性低且回報穩(wěn)定的投資品。由于信托客戶的風險偏好趨于保守，固定收益類標的仍是海外投資產(chǎn)品的重點配置對象。從地域來看，香港作為外部投資首選地的重要性有所下降，資金更多流向美國、英國、澳大利亞等發(fā)達國家以及泰國等新興市場國家。從幣種選擇來看，人民幣已成為我國國際收支中第二大跨境支付貨幣，應(yīng)保持人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，推進人民幣作為資產(chǎn)配置幣種的吸引力。當前，在匯率貶值預(yù)期升溫的條件下，境內(nèi)資金面寬松，流動性寬裕，基準利率帶動金融市場整體收益率下滑，境內(nèi)資金境外配置的需求大幅增加，并導(dǎo)致宏觀層面的跨境資本流動逆轉(zhuǎn)，以及微觀層面的企業(yè)海外并購數(shù)量攀升。

QDII是國內(nèi)投資者投資海外市場的最主要通道。信托公司海外資產(chǎn)配置的發(fā)展初期，提供通道服務(wù)是較為穩(wěn)妥的方式?？缇惩ǖ罉I(yè)務(wù)是在外匯資本管制背景下衍生出來的信托同業(yè)合作業(yè)務(wù)，其主要服務(wù)于境外股票IPO或者定增，也參與跨境并購。當前環(huán)境下，投資者如果自行換匯進行權(quán)益類投資往往伴隨高企的交易成本和時間成本，而QDII產(chǎn)品申購贖回均較為簡便，交易成本也較低。QDII產(chǎn)品可細分為銀行系QDII、保險系QDII、、基金系QDII、信托系QDII等，其投資標的主要為股票、基金、票據(jù)、海外私募債、中資美元債等標準化證券產(chǎn)品，并逐漸擴展到股權(quán)投資等非標產(chǎn)品。信托雖然是QDII市場的后來者，卻憑借信托制度在財產(chǎn)獨立、風險隔離、私密性及靈活性方面的獨特優(yōu)勢，可滿足投資者個性化及多元化的資產(chǎn)配置需求。上海信托是我國最早發(fā)行QDII產(chǎn)品的信托公司。信托QDII產(chǎn)品投資人的風險承受能力更高，在較長的封閉期內(nèi)可以規(guī)避周期性風險。通過開展QDII業(yè)務(wù)，信托公司為境內(nèi)高凈值客戶提供境外投資通道和高附加值服務(wù)，并獲得經(jīng)濟輪動投資回報。截至2018年第1季度末，信托業(yè)QDII獲批額度明顯不足，僅有423.16億元，僅占信托資產(chǎn)總額的0.17%。

通道業(yè)務(wù)是我國外匯管制下的政策紅利，不具有可持續(xù)性。2017年銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知》，大大約束了銀信通道業(yè)務(wù)，而2018年4月27日正式發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（即資管新規(guī)），也重點提出規(guī)范通道業(yè)務(wù)。規(guī)范銀信通道業(yè)務(wù)主要是針對銀行的跨表、出表、調(diào)表需求進行限制。信托業(yè)中通道業(yè)務(wù)占比達70%左右，2018年通道業(yè)務(wù)收縮對信托規(guī)模將產(chǎn)生明顯負面影響，并提高信托通道費率。此外，券商正以超低通道費等策略擠占信托市場，而通道型銀信合作單一資金信托正在被銀證合作和銀基合作所取代。

跨境資產(chǎn)配置能力是信托公司的核心競爭力之一。信托公司未來應(yīng)增加資產(chǎn)配置的多元化，并有效提高管理人的自主管理能力。2016年，全國共有13家信托公司獲批受托境外理財業(yè)務(wù)資格，2017年達到22家。中誠信托是目前唯一一家擁有跨境業(yè)務(wù)全牌照的信托公司。跨境資產(chǎn)配置需要成熟完善的管理運作體系，經(jīng)驗豐富的投資團隊，專業(yè)化的業(yè)務(wù)管理信息系統(tǒng)以及制度流程內(nèi)控系統(tǒng)。在大類資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)上，信托公司需采取量化投資在內(nèi)的投資策略，構(gòu)建低風險投資組合，為投資者提供收益穩(wěn)健、差異化明顯、配置優(yōu)勢突出的信托產(chǎn)品，捕捉跨境高收益?zhèn)⒈茈U資產(chǎn)組合、另類投資等投資機會。未來幾年，現(xiàn)金和歐美海外成熟資產(chǎn)將是國內(nèi)投資者資產(chǎn)配置的重點。

2. 跨境投融資業(yè)務(wù)。信托海外業(yè)務(wù)投資渠道主要包括QDII、QDLP、QDIE、滬港通、內(nèi)保外貸、自貿(mào)區(qū)跨境直投、人民幣國際投貸基金等，而海外融資入境渠道包括QFII、RQFII和QFLP等。我國信托公司跨境融資歸外匯局管理，采取備案制。境內(nèi)外資金通過銀行間外匯市場、銀行間同業(yè)拆借市場、銀行間債券回購市場實現(xiàn)雙向流動，并主要集中于銀行間短期資金的流入與流出。信托公司可通過在香港設(shè)立子公司，然后以此為主體向境外各資金方直接融資。盡管可能導(dǎo)致系統(tǒng)風險上升，信托公司仍可以通過增加杠桿來改善短期利潤。為建立評估要素準確，運作模式成熟，風險控制透明的海外融資方式，2016年5月，央行啟動新的跨境融資審慎管理模式。

信托公司開展海外投融資業(yè)務(wù)，應(yīng)嘗試設(shè)立海外子公司、收購境外金融牌照等途徑，探索境外金融股權(quán)投資的戰(zhàn)略性機會，促進境內(nèi)外資源的有效融合，以信托動力嫁接全球資源。在境外承保項目時，可利用信托貸款結(jié)構(gòu)的項目融資方式，選擇股權(quán)分紅式或契約分紅式投資來規(guī)避風險。投資方面，我國金融機構(gòu)對外直接投資流量構(gòu)成包括新增股權(quán)、當期收益再投資、債務(wù)工具投資等。2015年，中國對外直接投資流量超越日本躍居全球第二位，僅次于美國。截止2017年末，中國對外直接投資達1 200.8億美元，實際使用外資金額達1 310.4億美元。對外直接投資總額中，超過一半流向香港，其余主要流向美國、英屬維爾京群島、英屬開曼群島、澳大利亞、盧森堡等國。據(jù)《2017全球財富報告》指出，2016年全球離岸財富增速為3.7%，瑞士仍是最大的離岸中心，占全球離岸資產(chǎn)的24%，香港和新加坡則是全球增長速度最快的離岸中心，原因在于其是亞太客戶首選的離岸中心以及亞太區(qū)經(jīng)濟增長可期。2017年末，亞洲超級富豪的人數(shù)超越歐洲，僅次于北美。后危機時代，中國上市公司應(yīng)瞄準海外資產(chǎn)估值相對較低，存在市值上升潛力的公司，通過設(shè)立自身分支機構(gòu)和海外并購整合來尋求新的增長機會。

3. 境外家族信托。家族信托是家族資產(chǎn)長期規(guī)劃，實現(xiàn)風險隔離，管控家族企業(yè)，鎖定家族股權(quán)的主要金融工具，是迄今為止最有效的家族財富管理方式。家族信托具有操作復(fù)雜性及服務(wù)定制化等特點，其目的是使家族財富永續(xù)傳承、保值增值、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、合法節(jié)稅。對一些家族企業(yè)來說，如何保障家族資產(chǎn)安全，緩釋財富傳承的焦慮，確保家族成員后續(xù)的生活質(zhì)量，是我國高凈值群體的關(guān)注要點。

根據(jù)《2017中國私人財富報告》顯示，我國私人財富市場規(guī)模十年增長5倍，高凈值群體十年翻3番。2016年，可投資1 000萬人民幣以上的高凈值人士數(shù)量達到158萬人，2017年底約為187萬人。另據(jù)《2017全球財富報告》，2016年中國私人財富出現(xiàn)最大幅度的相對增長和絕對增長，私人財富規(guī)模位列亞太區(qū)第一，世界第二。據(jù)統(tǒng)計，自2006年以來，中國貢獻了全球金融資產(chǎn)的30%，中國大陸人均金融資產(chǎn)凈值則從2000年的全球第40位上升至2016年的第27位，達12 765歐元。中國高凈值家庭數(shù)量自2007年開始一直保持20%以上的高速增長，2013年至2016年復(fù)合增速達22.2%，截止2016年末，中國高凈值家庭數(shù)量為237萬戶，預(yù)計未來四年復(fù)合增速為13%，至2020年達到388萬戶。

近幾年，國內(nèi)資本市場大幅波動，在經(jīng)歷A股過山車式的暴漲暴跌之后，高凈值群體避險情緒逐漸升溫，從追求主動收益轉(zhuǎn)向被動安全。境外家族信托具有結(jié)構(gòu)性擔保功能，類似于金融服務(wù)平臺，可根據(jù)客戶需求提供各類業(yè)務(wù)，屬于單體溢價較高的精品定制服務(wù)，需要系統(tǒng)化、類型化、本土化的法律法規(guī)來維系。我國現(xiàn)已將征收遺產(chǎn)稅提上日程，而境外家族信托則具有明顯的節(jié)稅效應(yīng)，還可保護客戶隱私。2012年，中國平安銀行發(fā)行國內(nèi)第一款家族信托產(chǎn)品。2017年則是家族信托快速增長的一年，開展家族信托業(yè)務(wù)的信托公司達到近30家，成為信托公司展示回歸信托本源及主動管理型業(yè)務(wù)的落腳點。多家信托公司成立家族辦公室，推出定制化及標準化家族信托產(chǎn)品。當前我國家族信托種類多為資金型家族信托以及保險金信托，而在家族信托的構(gòu)架下還可有效嵌入慈善信托。隨著家族信托產(chǎn)品門檻日益降低，目標客戶也日趨多元化。在拓展業(yè)務(wù)規(guī)模時，信托公司應(yīng)審慎安排境外家族信托產(chǎn)業(yè)鏈的上下游，明晰產(chǎn)權(quán)登記細則，完善創(chuàng)設(shè)環(huán)境，促進境外家族信托業(yè)務(wù)的有序擴張。

三、 總結(jié)

我國金融“四業(yè)”主要包括創(chuàng)造信用貨幣的銀行業(yè)、作為融資中介的證券業(yè)、作為經(jīng)濟補償?shù)谋ｋU業(yè)和代客理財?shù)男磐袠I(yè)。作為一種兼具資金募集優(yōu)勢和資金運用靈活性的合規(guī)金融安排，信托可通過多種方式獲取安全邊際高的相對收益。根據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會披露數(shù)據(jù)，截止2018年第1季度末，全國68家信托公司受托資產(chǎn)達25.61萬億元。按照資產(chǎn)來源劃分，可分為集合資金信托、單一資金信托和管理財產(chǎn)信托，其占比分別為38.73%、45.54%、15.73%。按照功能分類可分為融資類信托、投資類信托和事務(wù)管理類信托，其占比分別為17.28%、23.60%、59.12%。68家信托公司固有資產(chǎn)達6 682.28億元，利潤總額達167.67億元。隨著我國金融改革的推進，信托業(yè)務(wù)將逐步在QFLP、QDIE、土地流轉(zhuǎn)類信托、跨境人民幣貸款、境外人民幣放款等各項創(chuàng)新熱點領(lǐng)域?qū)で笸黄啤?/p>

當前國內(nèi)“資產(chǎn)荒”導(dǎo)致高收益優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)日漸稀缺，大量資金找不到合適的投資標的，以海外業(yè)務(wù)為先導(dǎo)的國際化戰(zhàn)略布局成為信托業(yè)轉(zhuǎn)型以及緩釋風險的關(guān)鍵。海外業(yè)務(wù)多為資本市場業(yè)務(wù)，信托公司尤其要注意確認企業(yè)運行模式，符合行業(yè)發(fā)展周期，明晰投資標的估值方式，確定特定行業(yè)的風控要點。信托公司還應(yīng)增強資產(chǎn)定價能力和交易撮合能力，從杠桿融資、負債管理以及綜合融資解決方案等領(lǐng)域?qū)で笸黄?。財富管理業(yè)務(wù)的國際化應(yīng)以國際金融中心為區(qū)域布局重點，以境內(nèi)家族信托和離岸家族信托作為基礎(chǔ)，借助完善的產(chǎn)品線、資產(chǎn)配置能力和品牌聲譽來吸引客戶。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的國際化應(yīng)以金融機構(gòu)的主動管理能力為主，豐富投資品種、創(chuàng)新交易結(jié)構(gòu)、發(fā)展跨境收益交互產(chǎn)品，借助并購形式實現(xiàn)區(qū)域擴張。

中國已經(jīng)是亞洲最大海外投資國，人民幣也成為全球第二大貿(mào)易融資貨幣，而中國制造業(yè)產(chǎn)值已經(jīng)達到美日德三國總和，過度產(chǎn)能需要在國際市場消化。截止2017年末，中國財富管理市場規(guī)模已經(jīng)超過150萬億元，但由于資本項下人民幣不可自由兌換，海外資產(chǎn)配比仍處于較低水平?；仡櫺磐泄緡H業(yè)務(wù)發(fā)展路徑，2016年可視為信托公司海外投資元年。信托公司國際業(yè)務(wù)拓展面臨的挑戰(zhàn)主要包括，盲目擴張、制度障礙、文化沖突、運營模式空缺、區(qū)域擴張路徑失誤、缺乏匯率對沖工具等。信托公司應(yīng)在充分考慮國際化動因和自身資源稟賦基礎(chǔ)上，遵從國際金融秩序和市場規(guī)則，加強投研和信息系統(tǒng)化建設(shè)，培養(yǎng)儲備精通國際業(yè)務(wù)的人才，豎立開放包容和收益共享的合作理念。信托公司還應(yīng)依據(jù)資產(chǎn)價值洼地和區(qū)域增長紅利等主線尋找業(yè)務(wù)機會，打造海外業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈和生態(tài)鏈，并塑造行業(yè)品牌及聲譽。在人民幣國際化客觀需要以及“一帶一路”戰(zhàn)略的帶動效應(yīng)下，信托公司布局海外業(yè)務(wù)正當其時。

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作者簡介：孫志強（1987-），男，漢族，黑龍江省友誼縣人，北方國際信托股份有限公司博士后工作站博士后研究人員，南開大學法學博士，研究方向為信托理論、美國對外負債。

收稿日期：2018-07-06。