李棟梁

摘要：隨著經(jīng)濟和社會的發(fā)展，公司資產(chǎn)證券化也逐漸的變成我國企業(yè)經(jīng)營過程中進行融資的重要措施，目前債券融資的監(jiān)管越來越嚴格，這樣的環(huán)境和條件對于企業(yè)來說是個機遇，可以利用比較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)展開合適的證券化業(yè)務(wù)，幫助企業(yè)更好的融資，能夠降低資產(chǎn)負債率，也能夠挖掘和促進企業(yè)的未來創(chuàng)收能力。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券；融資成本；研究

資產(chǎn)證券化是應(yīng)用特定資產(chǎn)組合或者特定現(xiàn)金流作為可靠的基礎(chǔ)和有效的支持，所發(fā)行的是可以進行交易的證券融資形式。以前的傳統(tǒng)證券進行發(fā)行時，都是以企業(yè)作為發(fā)展的基礎(chǔ)，現(xiàn)在的資產(chǎn)證券化卻是使用特定的資產(chǎn)池做為基礎(chǔ)進行發(fā)行相應(yīng)的證券。資產(chǎn)證券化是現(xiàn)今的一種融資操作的金融技術(shù)，很多企業(yè)都應(yīng)用這種方式進行資本融資，這種證券化最早開始起源于美國，是使用住宅抵押貸款形式的證券。

1、資產(chǎn)證券化的融資成本優(yōu)勢

現(xiàn)在的企業(yè)可以用多種形式進行資金的籌集，每種融資形式的融資成本和風險及投資回報都是同向增長關(guān)系，也就是投資者投資某金融產(chǎn)品，必須承擔相應(yīng)的風險同時獲得相應(yīng)的投資回報，高投資回報率就會給企業(yè)帶來較高的融資成本。一般來說，債務(wù)融資的成本要比股權(quán)的融資成本低[1]，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，資產(chǎn)證券化的融資成本在國債和企業(yè)債券的融資成本之間（如圖1）并且明顯低于股權(quán)融資成本。債券或股票融資都是應(yīng)用直接對證券市場發(fā)行的形式，而資產(chǎn)證券化融資是先從整體風險當中隔離各種流動性資產(chǎn)，再應(yīng)用這個流動性資產(chǎn)的信用等級進行資本市場的各種融資活動，是一種間接融資形式。證券化資產(chǎn)具有高等級信用，就會進行很好的融資，比如提高利率或進行折價銷售等進行吸引其他融資形式低的市場加入，進而使資金的應(yīng)用成本低，原始權(quán)益人的融資成本也明顯降低。并且資產(chǎn)證券化的融資過程，涉及的會計師事務(wù)所和資信評級機構(gòu)等中介機構(gòu)，需要的中介機構(gòu)費用也比較低，信用增級擔保的費用也很少。所以，企業(yè)利用資產(chǎn)證券化開展的融資具有明顯成本優(yōu)勢。

2、企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資成本的組成

根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)（如圖2）進行分析和研究資產(chǎn)融資成本的組成，從單SPV交易結(jié)構(gòu)看，有以下幾個部分。

2.1票面利率

證券化產(chǎn)品的票面利率也就是資金的認購成本，它是融資成本的主要組成部分之一。對票面利率產(chǎn)生影響的因素有很多種，比如基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量、有關(guān)類型、相應(yīng)的主體、一些增信機制、相應(yīng)的產(chǎn)品評級、市場資金利率的走勢等一些因素，都會對票面利率的高低產(chǎn)生相應(yīng)的影響。券商是計劃的管理人，在進行未來的發(fā)行票面利率預(yù)估時，一般都是參考市場的利率情況、發(fā)行人的歷史情況、發(fā)行情況以及和同行業(yè)相同產(chǎn)品相比較進行票面利率成本的預(yù)判。

2.2券商的管理費

券商也就是計劃管理人，他在專項計劃的存續(xù)時間里，負責進行基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的歸集和監(jiān)督管理、原始權(quán)益人的風險排查和兌付兌息等等一些相關(guān)工作，所以每年都會對原始權(quán)益人也就是發(fā)行者收取相應(yīng)的一些費用，這個費用是根據(jù)專項計劃存續(xù)時間內(nèi)的余額的相應(yīng)比例進行收取的，收取的比例一般是1‰到3‰之間。在實際操作時，一些券商都習慣把這個費用合并到承銷費當中進行合并計算。

2.3托管費用

托管銀行進行交易過程中，一般是由托管人進行管理其相應(yīng)的專項計劃賬戶，同時要執(zhí)行計劃管理人所下達的資金撥付指令。在專項計劃存續(xù)的時間內(nèi)，相應(yīng)的托管銀行是按年來收取相應(yīng)的托管費用，每年所收取的托管費是當期的剩余產(chǎn)品的3‰到5‰之間。

2.4登記托管費

登記托管費是進行證券登記結(jié)算的機構(gòu)所收取的相應(yīng)手續(xù)費，這個費用是原始權(quán)益人根據(jù)計劃每次還款給相應(yīng)的認購人時，進行登記的托管機構(gòu)根據(jù)其還款金額和利息的0.005%收取相應(yīng)的登記托管費用[2]。

2.5證券公司的承銷費

券商就是計劃管理人，在專項計劃成立的時候，就會向原始權(quán)益人收取一次性的承銷費，這個承銷費是根據(jù)發(fā)行規(guī)模比例進行收取的，發(fā)行的規(guī)模和交易結(jié)構(gòu)都會對承銷費用產(chǎn)生一定的影響，通常情況下，承銷費在6‰到1%不等。

2.6擔保費

為使證券化產(chǎn)品能夠增加信用評級，在進行發(fā)行時要進行第三方擔保。專項計劃的設(shè)立和存續(xù)時間內(nèi)，擔保公司都會收取相應(yīng)的擔保費，其中也有一次性的評審費和保后的檢查費，所收取的擔保費每年一般是評審費和保后的檢查費都是一次性收取的，大約100萬到150萬元；而擔保費率是每年所擔保余額的1%到1.5%之間，這個比例要依據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量和主體信用評級進行決定。

2.7評級費用

評級機構(gòu)要對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的主體和產(chǎn)品展開相應(yīng)的評級，評級機構(gòu)所收取的費用受到基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型和其復(fù)雜程度的影響，通常情況下，債權(quán)類的比較簡單的基礎(chǔ)資產(chǎn)，評級機構(gòu)收取的費用是20到30萬元，后續(xù)的跟蹤評級一般是每年3-5萬元。

2.8審計費用

根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型不同，審計機構(gòu)也會根據(jù)不同的標準進行相應(yīng)的收費。通常情況是，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)比較簡單，所收取的審計費是20-25萬元，在專項計劃的成立時所收取的驗資費用是5000元。專項計劃存續(xù)時間內(nèi)，要每年收取相應(yīng)的審計費，其中有資產(chǎn)管理的報告審計費2萬元和對其年度財務(wù)報表的審計費8萬元。

2.9法律顧問費用

這個費用是在基礎(chǔ)資產(chǎn)自身的合法性和轉(zhuǎn)讓的合法性等事項，根據(jù)其基礎(chǔ)資產(chǎn)的實際情況，律師所收取的相應(yīng)費用，一般情況大約是30萬-50萬不等。

2.10雙SPV下的信托通道費

一些交易結(jié)構(gòu)都要利用信托形式進行穩(wěn)定其基礎(chǔ)資產(chǎn)所具有的現(xiàn)金流，信托通道費就是雙SPV結(jié)構(gòu)中的收費，根據(jù)現(xiàn)在的一些雙SPV的案例，這項費用一般是專項計劃存續(xù)時間內(nèi)的資產(chǎn)余額的0.15-0.2%不等。

3、公司實施資產(chǎn)證券化的融資成本收益情況

3.1資產(chǎn)證券化能夠降低信息成本

資產(chǎn)證券化的前提是，被證券化的所有應(yīng)收賬款在質(zhì)量上一定要比公司其他資產(chǎn)高。公司在正常的經(jīng)營過程中，要進行高質(zhì)量的應(yīng)收賬款證券化，主要的原因有下面兩種。第一，公司的經(jīng)營狀況良好，總體價值在增加。這時的公司也要進行相應(yīng)的融資。公司經(jīng)營良好不會增加應(yīng)收賬款的價值，會讓公司當中剩余資產(chǎn)增加價值。由于應(yīng)收賬款的債務(wù)人決定應(yīng)賬款的價值，公司狀況不會影響應(yīng)收賬款的價值。所以，公司可以實現(xiàn)應(yīng)收賬款的價值，同時其剩余價值也沒有負面影響。第二，公司的經(jīng)營狀況惡化，開展證券化融資，應(yīng)用這種方式進行極力挽救。評估和保險公司加入到證券化的交易中，讓證券化了的應(yīng)收賬款質(zhì)量和公司的經(jīng)營脫離。證券化提供了積極信息，公司資產(chǎn)證券化，其剩余資產(chǎn)價值不會過多下降，有可能還會上升。證券化可以讓公司用低成本，證明其資信狀況，降低了公司融資的總體信息成本。

3.2減少了代理成本

資產(chǎn)證券化對應(yīng)收賬款資產(chǎn)池的匯集過程進行了有效的改善，使其整個過程都變得透明，有效的降低了“道德風險”的現(xiàn)象。監(jiān)督者有很多交易的參與組織和相應(yīng)機構(gòu)，比如保險公司、評級機構(gòu)等，他們制定了嚴謹?shù)脑u估標準和相應(yīng)準則。制定這些標準和準則應(yīng)用了規(guī)模經(jīng)濟、資產(chǎn)證券交易量大以及資產(chǎn)證券化的交易參與方較少的特點，較少的資產(chǎn)證券化的參與者就能夠推動公司對應(yīng)收賬款池的匯集。資產(chǎn)證券化也改善了相應(yīng)的資產(chǎn)支持證券本息償付的過程。資產(chǎn)證券化當中的有些業(yè)務(wù)，比如代表SPV的利益，在發(fā)起人那里購買資產(chǎn)，給投資者發(fā)行證書，在債務(wù)人進行歸還應(yīng)收賬款等的資產(chǎn)和本息時，有關(guān)服務(wù)人就存入SPV賬戶，一般是由受托管理人來完成，他們是保管和支付資金的專家。資產(chǎn)池由受托管理人進行管理，組織匯集資產(chǎn)池，管理資產(chǎn)池中的資金，給資產(chǎn)證券的持有人付款，讓證券化的過程更有效果。

3.3減少了管制成本

企業(yè)的融資代理成本是企業(yè)外部和內(nèi)部人間的委托代理形成的，投資者要進行企業(yè)的種種限制，有委托人和代理人間的契約，有法律、慣例等規(guī)則。比如銀行營運中要進行多方監(jiān)管，如資本金的限制、資本充足率的要求等。這些監(jiān)管和要求會使其監(jiān)管成本上升 ，資產(chǎn)證券化就會降低這樣的監(jiān)管成本[3]。利用資產(chǎn)證券化，公司可以把有些資產(chǎn)比如信用卡應(yīng)收賬款、汽車貸款、住房抵押貸款等應(yīng)收賬款出售，就可以轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)的負債表外，減少資產(chǎn)風險，釋放長期占用的資金，銀行的靈活性增強了，減少了損失。資產(chǎn)證券化能完成表外處理，減少監(jiān)管成本，使企業(yè)的自身靈活性增強，給公司經(jīng)營帶來更大的收益。

3.4減少交易成本

資產(chǎn)證券化形成了高質(zhì)量和高流動性的證券，并且也降低了有關(guān)投資者進行交易的相應(yīng)成本。所有的投資者都想要有符合其發(fā)展和需要的投資組合，新的金融產(chǎn)品的誕生都讓投資者有了新的投資機會，形成了新的風險回報投資。資產(chǎn)證券化利用信用增級等方式讓投資者花費較小的交易成本購買相應(yīng)的證券，形成了投資者的預(yù)期投資組合。比如投資者購買了資產(chǎn)證券化的優(yōu)先級證券，能夠確保投資者較高的投資收益，并讓其投資風險最小，投資交易成本也最小。其實在證券化之前，一些投資組合也不可能構(gòu)造，有時利用一些金融工具進行相應(yīng)的構(gòu)造，而證券化也能更容易的進行這種組合的構(gòu)造并使其交易成本更低。

綜上所述，公司資產(chǎn)證券化的融資具有其成本優(yōu)勢，根據(jù)其結(jié)構(gòu)的組成具有多項成本組成，同時也有其更高的收益。公司進行資產(chǎn)證券化是進行融資和獲得經(jīng)濟利益擴大經(jīng)營的有效方法措施。

參考文獻：

[1]付煥，王靜.破產(chǎn)隔離、公司治理對公共設(shè)施資產(chǎn)證券化融資成本的影響分析[J].統(tǒng)計與信息論壇，2016，31（10）：82-86.

[2]盛夏.國有企業(yè)資產(chǎn)證券化研究[D].四川省社會科學院，2016.

[3]喬繼虎.汽車金融公司資產(chǎn)證券化融資研究[D].安徽大學，2017.