張淼

摘 要：期貨作為最基本也是最重要的金融衍生品之一，在整個(gè)金融市場(chǎng)，乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占有舉足輕重的地位。在我國(guó)期貨市場(chǎng)近30年快速擴(kuò)張發(fā)展的背后，期貨行業(yè)卻存在諸多問題，其根源在于期貨公司對(duì)自身風(fēng)險(xiǎn)水平的認(rèn)知和風(fēng)險(xiǎn)管理能力的不足?；诖?，從期貨行業(yè)發(fā)展和監(jiān)管現(xiàn)狀入手，分析現(xiàn)有兩套風(fēng)險(xiǎn)管理體系各自的優(yōu)勢(shì)和不足，并以logistic回歸方法建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，將現(xiàn)有兩類監(jiān)管體系的優(yōu)勢(shì)相結(jié)合，通過兩步法有效區(qū)分不同期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平差異，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差、風(fēng)險(xiǎn)水平較高的公司發(fā)出預(yù)警信號(hào)，以此實(shí)現(xiàn)對(duì)我國(guó)期貨行業(yè)中公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平的動(dòng)態(tài)實(shí)時(shí)監(jiān)控和提前預(yù)警，防止風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散，避免危機(jī)發(fā)生。

關(guān)鍵詞：期貨行業(yè)；風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)；logistic回歸模型

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2018）20-0140-03

我國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展開始于20世紀(jì)90年代，與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比相對(duì)較晚。但由于我國(guó)投資者基數(shù)眾多、投資需求巨大，期貨市場(chǎng)擴(kuò)張速度極快，在短短30年的發(fā)展歷程中，整個(gè)市場(chǎng)從無(wú)序走向有序，其基本功能的發(fā)揮日益穩(wěn)定，對(duì)其他金融市場(chǎng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響日益凸顯。但我們也要注意到，在期貨市場(chǎng)快速擴(kuò)張發(fā)展的同時(shí)，我國(guó)期貨行業(yè)存在“大市場(chǎng)、小行業(yè)”、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重以及監(jiān)管手段單一、公司風(fēng)險(xiǎn)管理理念薄弱等問題。其根源在于期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和管理體系不完善，現(xiàn)有證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的以凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)監(jiān)管體系和期貨業(yè)協(xié)會(huì)主導(dǎo)的期貨公司分類監(jiān)管體系各有側(cè)重，在實(shí)際應(yīng)用中各有優(yōu)劣。

以中國(guó)證監(jiān)會(huì)為主導(dǎo)的凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)監(jiān)管體系是由證監(jiān)會(huì)對(duì)凈資本規(guī)模、凈資本與凈資產(chǎn)比例等6項(xiàng)指標(biāo)提出預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，將業(yè)務(wù)范圍與凈資本水平相匹配。但由于其主要側(cè)重于監(jiān)管期貨公司經(jīng)營(yíng)過程中各風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)的合規(guī)性，而對(duì)各期貨公司在行業(yè)中橫向?qū)Ρ鹊膶?shí)際風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平并沒有明確的評(píng)價(jià)。

以中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)為主導(dǎo)的期貨公司分類監(jiān)管體系則是每年以期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力為基礎(chǔ)，結(jié)合公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者狀況、持續(xù)合規(guī)狀況等方面，對(duì)各期貨公司在上一年度的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平進(jìn)行評(píng)價(jià)。但由于其是以年度測(cè)評(píng)，是一種事后評(píng)估辦法，在時(shí)效性上具有很大缺陷，難以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)監(jiān)控和預(yù)警的目的。

針對(duì)以上問題，本文嘗試將風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警概念引入期貨行業(yè)，運(yùn)用logistic回歸方法將我國(guó)現(xiàn)有指標(biāo)監(jiān)管體系和分類評(píng)級(jí)監(jiān)管體系相結(jié)合構(gòu)建適用于我國(guó)期貨行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。通過對(duì)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)并對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)水平較高的公司及時(shí)發(fā)出預(yù)警信號(hào)，促使管理者提前采取控制措施，避免風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生和擴(kuò)散，從而保障我國(guó)期貨行業(yè)可以健康、穩(wěn)定、有序發(fā)展，促進(jìn)我國(guó)期貨市場(chǎng)可以穩(wěn)定、有效地發(fā)揮其基本功能，從而更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提升國(guó)際影響力。

一、基于logistic方法構(gòu)建期貨行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型

（一）模型選擇與預(yù)警系統(tǒng)構(gòu)建思路

本文選擇用廣義線性方法中的logistic回歸方法構(gòu)建我國(guó)期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，這種方法中的名義變量可以設(shè)定為企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平等級(jí)，如破產(chǎn)/未破產(chǎn)（傅庚，2006）、財(cái)務(wù)困境/經(jīng)營(yíng)良好（方匡南、范新妍和馬雙鴿，2016）等，通過logistic回歸分析各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)情況變化概率的影響程度和方向。擬采用兩步法構(gòu)建我國(guó)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，其框架如圖1所示。第一步，基于logistic方法，依據(jù)全樣本指標(biāo)計(jì)算全部期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平判別值，將其與0.5臨界線進(jìn)行比較，大于0.5即認(rèn)定為該期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差、風(fēng)險(xiǎn)水平較高，系統(tǒng)發(fā)出預(yù)警信號(hào)，而判定值小于0.5的公司進(jìn)入第二步判定；第二步，基于logistic方法，以第一步中未發(fā)出預(yù)警信號(hào)的公司為樣本，計(jì)算其風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平判別值，同樣與0.5進(jìn)行比較，大于0.5即認(rèn)定為該期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平一般，處于行業(yè)平均水平，而判定值小于0.5即認(rèn)定為該公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力突出、風(fēng)險(xiǎn)水平較低，經(jīng)營(yíng)狀況良好。

（二）變量設(shè)置及風(fēng)險(xiǎn)因素的篩選

本文選取2013—2016年間我國(guó)149家期貨公司為樣本數(shù)據(jù)，共596組數(shù)據(jù)。以證監(jiān)會(huì)發(fā)布的我國(guó)期貨公司分類監(jiān)管評(píng)級(jí)作為度量期貨公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的指標(biāo)。在證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定》中，期貨公司的評(píng)級(jí)共分為5類11級(jí)，其中E級(jí)為已被采取停業(yè)整頓，其他機(jī)構(gòu)接管等風(fēng)險(xiǎn)處置措施的公司，不在本文樣本的范圍之內(nèi)。

在期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)影響因素方面，如表1所示。本文主要從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)入手，從期貨公司的及時(shí)償付和變現(xiàn)能力、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)控制能力、營(yíng)利能力、持續(xù)營(yíng)利和發(fā)展能力和期貨業(yè)務(wù)能力5個(gè)角度選取6個(gè)指標(biāo)考察其對(duì)期貨公司整體風(fēng)險(xiǎn)的影響，從而制定其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。

運(yùn)用多元logistic回歸方法分析各項(xiàng)指標(biāo)對(duì)我國(guó)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平的影響，選取有效指標(biāo)，從而構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)中的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別子系統(tǒng)。通過多元logistic回歸分析，在現(xiàn)有指標(biāo)體系中剔除在各類分組中均不顯著的流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力指標(biāo)，保留顯著性較高的指標(biāo)，組成本文預(yù)警系統(tǒng)中風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別子系統(tǒng)的指標(biāo)體系。

（三）期貨公司風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的構(gòu)建及準(zhǔn)確率檢驗(yàn)

1.第一步風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警判定

首先，本文以二元logistic回歸方法構(gòu)建期貨公司風(fēng)險(xiǎn)初步判定模型。根據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定》，評(píng)級(jí)在B級(jí)以上為風(fēng)險(xiǎn)控制較好，風(fēng)險(xiǎn)程度較低的期貨公司，①因此本部分被解釋變量Yi=1時(shí)標(biāo)明該期貨公司的年度評(píng)級(jí)低于B類，反之Yi=0?；诙猯ogistic回歸方法以及時(shí)償付和資產(chǎn)變現(xiàn)能力、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)控制能力、盈利能力、業(yè)務(wù)擴(kuò)展能力、持續(xù)發(fā)展能力和期貨業(yè)務(wù)能力6個(gè)角度選取的期貨公司經(jīng)營(yíng)與風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)為基礎(chǔ)構(gòu)建的期貨公司風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)系統(tǒng)對(duì)期貨公司有較好的區(qū)分度。第一步判別公式為：

以0.5作為我國(guó)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平高低概率的分界線可以構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警子系統(tǒng)，對(duì)于Probi小于0.5的期貨公司，預(yù)警系統(tǒng)判定其風(fēng)險(xiǎn)管理水平較好，風(fēng)險(xiǎn)在可控制范圍之內(nèi)，無(wú)須特別關(guān)注；對(duì)于Probi大于0.5的期貨公司，預(yù)警系統(tǒng)判定其風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差、風(fēng)險(xiǎn)水平較高，系統(tǒng)向管理者發(fā)出預(yù)警信號(hào)。經(jīng)實(shí)證，第一步風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的整體判定準(zhǔn)確率達(dá)到了86.56%，說明剔除由于違規(guī)等導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)分類降級(jí)的外部因素后，以二元logistic為基礎(chǔ)的初步風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型對(duì)于我國(guó)期貨公司的以B類為分界的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平具有較高識(shí)別能力。至此，本文風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)預(yù)警系統(tǒng)已經(jīng)可以對(duì)期貨公司的C類風(fēng)險(xiǎn)，即風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差、風(fēng)險(xiǎn)水平較高進(jìn)行有效預(yù)警。

2.第二步風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警判定

下一步，本文將結(jié)合指標(biāo)篩選中多元logistic結(jié)果對(duì)第一步中判定為B類及以上的公司進(jìn)一步構(gòu)建細(xì)分風(fēng)險(xiǎn)判定和預(yù)警子系統(tǒng)，和第一步的不同之處在于，多元logistic回歸結(jié)果中A類和B類分組時(shí)是以B類為基準(zhǔn)，因此本步判定期貨公司i的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平屬于B類概率應(yīng)為：

在二元logistic回歸結(jié)果基礎(chǔ)上，針對(duì)系統(tǒng)判別評(píng)級(jí)在B類以上的期貨公司進(jìn)行細(xì)分，構(gòu)建的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)中風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)子系統(tǒng)的第二步判別模型區(qū)分效果較好。從判別結(jié)果的分布來(lái)看，判別值大于0.5的公司數(shù)量超過70%，符合我國(guó)實(shí)際情況，即分類監(jiān)管評(píng)級(jí)屬于B類的公司數(shù)目為A類公司數(shù)目的一倍以上。

接下來(lái)本文對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的準(zhǔn)確率進(jìn)行檢驗(yàn)，剔除D類及外部違規(guī)事件等原因?qū)е陆导?jí)的公司，經(jīng)實(shí)證本文構(gòu)建的我國(guó)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)對(duì)其不同風(fēng)險(xiǎn)水平的預(yù)警成功率可以達(dá)到79.04%。此外，需要注意的是，本文的期貨公司風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)構(gòu)建主要是基于在行業(yè)內(nèi)公開披露的行業(yè)各家公司研究數(shù)據(jù)，而行業(yè)現(xiàn)有披露數(shù)據(jù)量有限，導(dǎo)致公司的總資產(chǎn)規(guī)模、總盈利規(guī)模和負(fù)債規(guī)模等數(shù)據(jù)無(wú)法獲取。但伴隨期貨行業(yè)不斷發(fā)展，上市期貨公司將不斷增多，公司數(shù)據(jù)的可獲得性逐漸提高，基于本文方法建立的期貨公司風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的預(yù)警準(zhǔn)確度也將不斷完善、不斷提高。

二、結(jié)論

本文將風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警理念引入至我國(guó)期貨行業(yè)，提出以logistic回歸方法將現(xiàn)有兩類監(jiān)管體系結(jié)合，構(gòu)建基于兩步判定法的適用于我國(guó)期貨行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。首先以多元logistic回歸方法篩選出對(duì)我國(guó)期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平具有顯著影響的指標(biāo)體系，隨后利用二元logistic回歸建立基于兩步法的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。本預(yù)警系統(tǒng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差、風(fēng)險(xiǎn)水平較高的期貨公司判定準(zhǔn)確率達(dá)到86.56%，對(duì)期貨公司三級(jí)風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平分類的整體判定準(zhǔn)確率達(dá)到79.04%。

此外，筆者注意到，從回歸結(jié)果顯著性和回歸系數(shù)看，在兩步判別的過程中，期貨公司的凈資本規(guī)模和凈資產(chǎn)收益率對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)水平的影響要強(qiáng)于其他指標(biāo)，凈資本規(guī)模越大、凈資產(chǎn)收益率越高的期貨公司，其風(fēng)險(xiǎn)管理能力越強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)水平越低。因此，我國(guó)期貨公司在經(jīng)營(yíng)和開展業(yè)務(wù)的過程中須格外注意自身的凈資本規(guī)模和凈資產(chǎn)收益率的水平。

參考文獻(xiàn)：

[1] 傅庚.美國(guó)銀行倒閉預(yù)警的實(shí)證研究[J].軟科學(xué)，2006，（2）：52-55.

[2] 方匡南，范新妍，馬雙鴿.基于網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)Logistic模型的企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警[J].統(tǒng)計(jì)研究，2016，33（4）：50-55.