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        羊群效應(yīng)指數(shù)視角下中國A股市場(chǎng)的量化實(shí)證分析

        2018-10-08 01:29:46劉光遠(yuǎn)
        經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊 2018年25期
        關(guān)鍵詞:現(xiàn)價(jià)金融學(xué)股票市場(chǎng)

        劉光遠(yuǎn)

        (貴州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院,貴陽 550025)

        一、羊群效應(yīng)理論闡述

        羊群效應(yīng)是行為金融學(xué)中的經(jīng)典理論,也是其證偽傳統(tǒng)金融學(xué)的利器。該理論指?jìng)€(gè)人的觀念或行為由于真實(shí)的或想象的群體的影響或壓力,而向與多數(shù)人相一致的方向變化的現(xiàn)象。在金融市場(chǎng),這種充斥著各種真?zhèn)坞y辨的信息的機(jī)制內(nèi),盲目從眾的羊群效應(yīng)能夠最為直接地被捕捉到。其傳導(dǎo)機(jī)制大致表現(xiàn)為:(1)金融資產(chǎn)控制者為盈利而通過大筆買入手中未掌控的資產(chǎn)部分從而不斷拉升該金融資產(chǎn)價(jià)格;(2)市場(chǎng)中的其他參與者通過該金融資產(chǎn)的控制者傳播出的信息來調(diào)整對(duì)該金融資產(chǎn)價(jià)格變化的預(yù)期;(3)初期大部分市場(chǎng)參與者只是開始觀望該金融資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng),并且有少量的交易參與其中;(4)不斷卷入的少量交易,再次推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格的新高;(5)市場(chǎng)參與者在營造出的普漲一致預(yù)期下形成壓力;(6)市場(chǎng)參與者放棄對(duì)公眾壓力的抵抗,進(jìn)入到該資產(chǎn)的多頭方,并提高對(duì)該資產(chǎn)價(jià)格的預(yù)期;(7)金融資產(chǎn)的控制方在市場(chǎng)普漲預(yù)期下逐步空頭該資產(chǎn),從而變現(xiàn)自身盈利。

        二、中國股票市場(chǎng)羊群效應(yīng)實(shí)證分析

        在以上理論說明的前提下,本文對(duì)中國股票市場(chǎng)有效性以及是否存在羊群效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證。

        為對(duì)該問題進(jìn)行研究,我們以我國的上證綜合指數(shù)代表我國上市公司股票價(jià)格變化狀況,以國家GDP來反映一國產(chǎn)出即上市公司的業(yè)績。在該評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)下,我們對(duì)中國股票市場(chǎng)和發(fā)達(dá)的美國市場(chǎng)的有效性和羊群效應(yīng)進(jìn)行對(duì)比評(píng)估。

        對(duì)比歷史上上證綜指變動(dòng)情況和同時(shí)期中國GDP變動(dòng)情況,我們能夠發(fā)現(xiàn),我國股市指數(shù)變化在二十七年之間變動(dòng)趨勢(shì)和波動(dòng)率狀況相關(guān)性很低,波動(dòng)具有聚集性的特征。從行為金融學(xué)的觀點(diǎn)來看,波動(dòng)趨勢(shì)時(shí)間相關(guān)性過高則表明市場(chǎng)參與者對(duì)于市場(chǎng)走勢(shì)的預(yù)判依托于歷史市場(chǎng)走勢(shì)信息而非宏觀經(jīng)濟(jì)狀況貨幣政策狀況等基礎(chǔ)性的信息,即追漲殺跌的情緒增強(qiáng)。在這種現(xiàn)象的描述中,我們可以非常直觀地發(fā)現(xiàn)其與“羊群效應(yīng)”的作用機(jī)理基本相同,即中國的股票市場(chǎng)上還是存在著大量情緒化的噪聲交易者,他們?cè)跉v次股市的調(diào)整中都扮演者擴(kuò)大市場(chǎng)回調(diào)幅度增強(qiáng)市場(chǎng)波動(dòng)的角色。具體來說,當(dāng)政策利好或市場(chǎng)良好的情況下,他們會(huì)過度自信地相信所聞的利好消息而變?yōu)樵撢厔?shì)的動(dòng)量交易者,有限的信息價(jià)值被不斷擴(kuò)大。而當(dāng)利好趨勢(shì)回調(diào)或不利信息出現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)參與者會(huì)變得恐慌,他們不斷調(diào)低自己的賣出期望價(jià)格,最終加強(qiáng)了市場(chǎng)反轉(zhuǎn)的趨勢(shì),使其又變?yōu)榱朔崔D(zhuǎn)交易者。在這種過程中,圍繞某一變動(dòng)的常數(shù)進(jìn)行劇烈震蕩,加強(qiáng)了“羊群效應(yīng)”現(xiàn)象的凸顯。

        然而,在較為發(fā)達(dá)的股票市場(chǎng)中,這種近乎無效的行為卻很少發(fā)生。以美國股票市場(chǎng)為例,我們將標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)1927—2017年的數(shù)據(jù)與美國在這同一時(shí)間的GDP現(xiàn)價(jià)進(jìn)行對(duì)比觀察,總體走勢(shì)基本一致,證明美國股市與上市公司基本業(yè)績狀況是保持一致增長的,股票市場(chǎng)指數(shù)的增長邏輯依托于上市公司實(shí)際的發(fā)展?fàn)顩r,股票市場(chǎng)缺少大量的噪聲交易者。依照上述的分析框架,我們認(rèn)為,美國股票市場(chǎng)的羊群效應(yīng)并沒有如中國股票市場(chǎng)一般明顯,其市場(chǎng)效率更為有效。

        此外,為了精確地計(jì)量在股市羊群效應(yīng)中所導(dǎo)致的股票資產(chǎn)泡沫狀況,本文將通過計(jì)量中國上證綜合指數(shù)與中國GDP現(xiàn)價(jià)、美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)與美國GDP現(xiàn)價(jià)、英國富時(shí)100指數(shù)與英國GDP現(xiàn)價(jià)、法國巴黎CAC40指數(shù)與法國GDP現(xiàn)價(jià)、德國法蘭克福DAX指數(shù)與德國GDP現(xiàn)價(jià)的Pearson相關(guān)系數(shù)進(jìn)行計(jì)算,從側(cè)面反映各國股市羊群效應(yīng)的準(zhǔn)確狀況。具體地,可以通過相關(guān)系數(shù)來反映投資者的理性程度,而1減去相關(guān)系數(shù)表示股市羊群效應(yīng)的非理性程度,具體的計(jì)算公式如下:

        其中,COV為求兩隨機(jī)變量的協(xié)方差,σ表示隨機(jī)變量的標(biāo)準(zhǔn)差。在數(shù)據(jù)處理階段,我們將各國以天為單位計(jì)量的股市指數(shù)通過簡單平均變頻為以年進(jìn)行測(cè)度的指數(shù)值,隨后與同時(shí)期的各國GDP現(xiàn)價(jià)進(jìn)行每一期的相關(guān)系數(shù)求解,以求反映出不同時(shí)期各國股市投資者的理性程度(見下圖)。

        中國與西方發(fā)達(dá)國家股市、GDP相關(guān)系數(shù)時(shí)間變化組圖

        從上圖中可以看出,美國市場(chǎng)股指與GDP的關(guān)聯(lián)非常的密切,而中國股市與實(shí)際GDP的關(guān)聯(lián)程度在歷史中較小,多次與0相關(guān)系數(shù)相交。同時(shí),英國股市與實(shí)際GDP以及法國股市與實(shí)際GDP的相關(guān)程度也非理想,歷史中曾經(jīng)有短暫的負(fù)相關(guān)情形發(fā)生。而相較之中,德國股市與實(shí)際GDP的關(guān)聯(lián)程度稍高。為了精確地統(tǒng)計(jì)中國與西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)羊群非理性效應(yīng)的值,我們將各國的股指與實(shí)際GDP的累計(jì)平均相關(guān)系數(shù)進(jìn)行列表(如下表所示)。

        各國股市與實(shí)際經(jīng)濟(jì)相關(guān)系數(shù)及羊群效應(yīng)指數(shù)統(tǒng)計(jì)表

        從表中可以明顯地看出,美國羊群效應(yīng)指數(shù)為0.046,而中國的羊群效應(yīng)指數(shù)為0.2764遠(yuǎn)為美國市場(chǎng)非理性的接近7倍,從歷史數(shù)據(jù)的處理來看,只比法國0.3234低,說明中國市場(chǎng)非理性的羊群效應(yīng)較為明顯。另外,西方發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)雖然在整體上認(rèn)為比較健全,理性程度較高。但是也可以看出,其內(nèi)部分化的差異也較大。具體來說,美國市場(chǎng)理性程度要高于歐洲市場(chǎng),而歐洲市場(chǎng)內(nèi)部德國和英國的市場(chǎng)理性程度要高于法國的市場(chǎng)。

        三、結(jié)語

        本文在行為金融學(xué)的研究框架下通過對(duì)行為金融學(xué)經(jīng)典假定“羊群效應(yīng)”理論框架的梳理,將羊群效應(yīng)的定義、表現(xiàn)形式、作用機(jī)理和歷史上的經(jīng)典案例進(jìn)行分析,并證明了羊群效應(yīng)在伴隨著不成熟市場(chǎng)參與者的過度自信和過度恐慌情緒中會(huì)加劇金融市場(chǎng)波動(dòng)和價(jià)值偏離的情形。其次,以中國股票市場(chǎng)為例,通過摘取上證綜合指數(shù)和GDP現(xiàn)價(jià)進(jìn)行對(duì)比,以及相對(duì)特征對(duì)標(biāo)下的美國股市、英國股市、法國股市、德國股市價(jià)值偏離情況得到了我國股票市場(chǎng)參與者不理性、市場(chǎng)效率不高、羊群效應(yīng)異象嚴(yán)重的結(jié)論。最后,通過國際對(duì)比,也為我國金融是市場(chǎng)化改革明確了定位和重要的方向。

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