劉泓君

隨著加密貨幣熊市到來，二級市場也正在大洗牌，量化基金正在進入死亡期;指數(shù)基金與資產(chǎn)托管等金融服務(wù)，成為華爾街競相追逐的新領(lǐng)域

在市場最繁華的時候，曾不少人把華爾街比為加密貨幣一條街。這種說法在很多業(yè)內(nèi)人士看來略顯夸張，卻是華爾街內(nèi)部暗潮涌動的形象比喻。如今，加密貨幣資產(chǎn)縮水80%，流動性幾近枯竭，越來越多人開始寄希望于華爾街和比特幣ETF，美國證監(jiān)會（SEC）一個月內(nèi)已經(jīng)拒絕了9次比特幣ETF申請。

在7月底紐約加密貨幣的一場閉門會議上，聚集了這個領(lǐng)域的金融創(chuàng)業(yè)者，很多人也是華爾街頂級投行或者對沖基金的前員工，他們正在低調(diào)搭建加密貨幣的各種金融服務(wù)體系。

真正的大玩家藏在觀眾席，這些人來自于華爾街最頂級的資產(chǎn)管理公司、投資銀行以及明星對沖基金。這些大機構(gòu)的每一個動作都被媒體競相追逐，即使發(fā)表一些對加密貨幣的看法也謹小慎微。這是華爾街內(nèi)部欲說還休的典型寫照——沒有人想要在明面上對加密貨幣表態(tài)。怒斥比特幣可能丟失大客戶;但加密貨幣負面不斷，站出來支持又容易自損品牌。但大部分機構(gòu)，都沒有放棄在這一領(lǐng)域的布局。

“最近華人圈，很多項目都慢下來了，一級市場現(xiàn)在很難有大投資。反觀北美，基本上二級市場的大機構(gòu)都在做基礎(chǔ)建設(shè)，等時機成熟了，機構(gòu)就能進場了?！奔用茇泿帕炕餞rade Terminal首席運營官楊凌虓說道。

“一旦機構(gòu)入場了，市場的早期紅利就沒有了?！币晃蝗A爾街人士告訴《財經(jīng)》記者。隨著加密貨幣市場進入漫長的熊市，華爾街正在布局與觀望。在這個市場開始吸引足夠注意之后，幣圈的早期創(chuàng)業(yè)者正在與華爾街狹路相逢。

穿越三次死亡區(qū)的早期套利者

這是一個隱秘且被操控的市場。2009年夏天，2000多名工人在夜以繼日地鋪設(shè)一條地下光纜，他們需要在兩點之間找到最短的光纜鋪設(shè)距離，不惜開山下田。因為距離決定了光纜傳播時，速度可以快幾納秒。速度就是一切，高頻交易員們在利用納秒級的時間差快速買入賣出，謀取暴利。除了紐交所與納斯達克，美國股市實際上有13個公開交易所，幾乎各大券商都有屬于自己的暗池。

這是在2014年出版的《高頻交易員》中所描繪的場景，這本書描繪了華爾街的大銀行、股票交易所、高頻交易公司如何利用快速變化的金融工具謀取暴利。準確說，是這些聰明的玩家利用監(jiān)管與規(guī)則的漏洞在灰色地帶獲利，這種交易方式一度占據(jù)美國所有交易量的60%以上。

也是在2014年，在比特幣群體中，卻發(fā)現(xiàn)了另一條生財之道，這與高頻交易的故事相似，但規(guī)模更小，風(fēng)險更高。

孟堯大學(xué)期間注意到了比特幣，從2011年開始嘗試挖礦。2013年整個加密貨幣行業(yè)進入鼎盛期，他曾把自己的算力做到了全球前20，也開始了賣礦機的生意。隨后的2014年，比特幣經(jīng)歷了漫長的熊市，即使是行業(yè)第一名也不好過。

“早期我礦機開在那，對于電價有一百倍的利潤，后來這個東西減到幾十倍、幾倍，一旦利潤降到百分比，就該撤了?！泵蠄蛘f。很快，他發(fā)現(xiàn)比特幣在全球不同的交易所之間存在價差，當交易所出現(xiàn)價格差異時，在一個交易所快速買進，另一個交易所同時賣出，就可以迅速獲利賺取差價，這就是早期的搬磚套利。

最好的光景在2014年到2017年初，孟堯遇上了比特幣“高頻套利”的絕佳時間。當時，只要寫好一個程序，部署服務(wù)器之后，接下來就可以在家喝咖啡躺著賺錢。當有一天，利潤驟減70%，他意識到其他高頻交易程序進入了。這時，他會調(diào)整算法，部署線下服務(wù)器，更換編程語言，再省去幾毫秒，繼續(xù)獲利。

高頻套利的圈子很小，但早期進入者多以極客為主。他拉著一個AI的博士和一個物理的博士小伙伴，設(shè)計出最精妙的套利模型：“你不希望一下子把別人全部甩開了，你即使知道新策略，你要留著它，你這次比別人快一點，完了以后，大家也都有點錢賺，你如果一下子太快了，他們也會很快追上，到后來你會發(fā)現(xiàn)市場就壟斷了，所以大家都別太用力?！?/p>

早期市場上只有Bitfinex、Mt.Gox、BTC-e三家主要的交易所。那時候比特幣不值錢，熊市入場的人就更少了。直到2016年，交易所才慢慢多起來。到2017年初，中國三大交易所火幣、OKCoin、BTCC，幾乎占了全世界交易量的99.5%。

某種程度上，沒有這些高頻套利的搬磚工，全球各個市場交易所的價格就無法填平。對比特幣這種不穩(wěn)定資產(chǎn)而言，價格越是波動，交易所價格調(diào)整反應(yīng)越慢，套利空間也就越大;政策監(jiān)管帶來的大漲大跌，對這些套利者而言，大多利好。

“2017年1月24日，我記得很清楚，國內(nèi)不許放杠桿，不許0手續(xù)費，相當于交易所直接就封了。在那一天之前，比特幣的交易量是現(xiàn)在的1000倍，至少是100倍?！泵蠄蚧貞浾f。高頻交易依靠頻繁進出頻繁買賣賺錢，每天過千筆交易，一旦交易所收取千分之幾手續(xù)費，對高頻套利行業(yè)來說，幾乎是毀滅性的打擊。此后，高頻交易幾乎在業(yè)內(nèi)不復(fù)存在。

另一方面，隨著監(jiān)管漸嚴，越來越多交易所需要提供注冊者的詳細個人資料，這也把一部分搬磚工擋在門外。孟堯現(xiàn)在有全球50多個交易所的KPI接口，他開始不停變化策略，從中頻策略現(xiàn)在過渡到了低頻策略。

在這幾年里，很多意外事件也讓孟堯丟幣，曾經(jīng)Mt.Gox倒閉，他虧損過2000個比特幣，Bitfinex被盜他也沒能幸免。他還有著各種神奇的丟幣方式——會計把比特幣放在男朋友的電腦里，男朋友嫌電腦卡，格式化硬盤，那個錢包所有的幣就全沒了。除此之外，偶爾也會在策略上有失效的時候，需要不停地進行策略調(diào)整。

在硅谷，孟堯開始變得小有名氣，越來越多好友把錢給他管理，也是在2017年初，正值國內(nèi)三大交易所要收取手續(xù)費，高頻策略失效，他戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢地成立了基金。

對孟堯來說，成立基金與此前最大的區(qū)別是，做事要有章有法有度，還要學(xué)會管理投資人的期望值：“本來我是個堅信者，我見過比特幣從150塊跌到5毛錢，見到1000塊跌到200塊錢，跌到一分錢的時候我狂炒比特幣，但是我要管別人的錢的時候，很顯然不能這么做?！?/p>

這只基金在2017年對比特幣的收益是50%，對法幣的收益為2600%。這一年，市場上有167家加密貨幣量化基金成立，對法幣的平均收益率高達2000%。對比如今傳統(tǒng)的對沖基金，即使在高頻交易領(lǐng)域，60%的年化收益率已經(jīng)成為華爾街多年的傳奇。

在金融市場，高回報永遠與高風(fēng)險相伴隨。隨著今年到來的漫長熊市，流動性嚴重不足，這讓整個市場的量化基金都難以找到對手盤?！敖衲晡覀冏龅皖l，比去年資金量提高了很多。整個市場萎縮得很嚴重，流動性很差?！泵蠄蚍Q。

簡單說，當你想買幣，沒有人愿意賣給你。如果你資金量稍大買了幾個幣，最后發(fā)現(xiàn)是自己把價格抬上去了。危則思變，整個美國的量化投資團隊，早期在灰色市場積累了第一桶金，現(xiàn)在正在走一條配合監(jiān)管的合規(guī)化之路。也是在今年，孟堯成立的Trade Terminal對沖基金也開始主動向新加坡政府申請牌照，尋求合規(guī)化。目前，這家基金拿到了新加坡和香港的相關(guān)資管牌照，他們還試圖在美國申請一張沒有資金管理上限的牌照。

根據(jù)獨立調(diào)查機構(gòu)Automomous Research LLP統(tǒng)計，市場上一共有200多家加密貨幣基金，今年至少有10家基金已經(jīng)宣布死亡。根據(jù)孟堯的觀察，很多對沖基金只是注冊公司，發(fā)了新聞稿，卻少有機構(gòu)真正在交易。

“我身邊有很多做量化的都是年輕人，他們沒有經(jīng)歷過經(jīng)濟周期，對市場缺乏敬畏?！盋oinXP創(chuàng)始人梁亮稱。他曾經(jīng)在中美兩地做了十年的量化交易，加密貨幣市場波動性極大，賺錢機會就多，但是這種預(yù)期收益極高的產(chǎn)品，也存在著要命的系統(tǒng)性風(fēng)險。只要錢沒出來，所有這些資產(chǎn)都可以一夜歸零。

今年3月，據(jù)《華爾街日報》消息稱，SEC開始對市場上超過100家對沖基金進行審核，審核內(nèi)容包括基金經(jīng)理購買的資產(chǎn)是否與披露文件相符，是否向投資者做風(fēng)險披露，以及在審核發(fā)布文件中是否徹底解釋了加密貨幣的交易策略。

當量化基金行業(yè)正在走下坡路時，孟堯決定開始下一次新探索——進軍資產(chǎn)托管行業(yè)。從挖礦到比特幣套利，從建立基金到進入資產(chǎn)托管公司，這是孟堯第四次大的轉(zhuǎn)型，他認為自己的托管系統(tǒng)未來可能價值20億美元。這一次，他將面對更加兇猛的競爭對手。

闖蕩華爾街：

指數(shù)基金和資產(chǎn)托管成熱點

“我認識一個家族基金，大概2億美元的規(guī)模，一個年輕的基金經(jīng)理調(diào)了五六百萬美元進入加密貨幣，2017年漲了20多倍。你可以想想對加密資產(chǎn)配資經(jīng)理意味著什么，一個年輕經(jīng)理地位很快就升上去了。”楊凌虓說道。

財富神話最能吸引華爾街的基金經(jīng)理們，這里大部分人都想一戰(zhàn)成名，從去年牛市開始，這些基金經(jīng)理們蠢蠢欲動。

一些頂級投行的投資經(jīng)理正在放棄金飯碗，毅然加入到加密貨幣的大潮中。湯姆（化名）此前在華爾街一家大機構(gòu)負責(zé)資管工作。2015年底，他開始買了一些比特幣，與朋友一起參與到比特幣的投資中?！皬恼J識操作到最后全職投入，需要一個認知的過程，我差不多花了一年的時間。”

他認為這是人類社會百年一遇的顛覆性技術(shù)與機遇，互聯(lián)網(wǎng)與區(qū)塊鏈比起來，都小一個量級：“如果你沒有入場，牛市來的時候你抓不住，只能買點幣，而且還不能買多。因為沒有堅定的信念，你根本拿不住?！睘榇?，他辭職了。

這些年資產(chǎn)管理的工作經(jīng)歷教會了他兩件事——華爾街的核心秘訣是銷售和品牌。做資產(chǎn)管理，最重要的是一系列機構(gòu)的配合，比如銀行與第三方托管方。整套系統(tǒng)搭下來，耗資不菲，這是一般的小機構(gòu)無法切入的行業(yè)：“你有聽說過對沖基金的基金經(jīng)理厲害，但是你有聽說過高盛或者摩根大通哪個經(jīng)理厲害嗎？這里沒有人敢跟公司叫板，做不好走人。華爾街這些大機構(gòu)強在品牌，以及用品牌搭建起的銷售渠道?！?/p>

湯姆為了拿到基金牌照就耗時八個月。在這八個月里，比特幣從2萬美元跌落到了6000美元，市場格局已經(jīng)大變，很多入局者心動于加密貨幣的大牛市，最后卻只能在熊市中入場。湯姆計劃建立七只加密貨幣的指數(shù)型基金，并開始向資產(chǎn)管理方向探索。他也在嘗試用加密貨幣思想重新思考金融體系，除了傳統(tǒng)的指數(shù)型基金，甚至可以使用創(chuàng)新的方式把所有的策略都“通證化”。

去年是量化基金成立的高峰，今年，ETF審批遲遲不通過，指數(shù)基金成為熱點。早在3月份，Coinbase就推出了市場首只指數(shù)型基金，只有美國凈資產(chǎn)100萬美元或者年收入超過20萬美元的投資者，才可購買;8月29日，Morgan Creek Capital也推出加密貨幣指數(shù)基金。

在美國，一個完全合規(guī)的開放式基金，所有資產(chǎn)必須進入托管行，托管費是很大一部分成本。傳統(tǒng)的資產(chǎn)托管由大銀行承擔(dān)，是商業(yè)銀行的主要業(yè)務(wù)之一。如果無法解決資產(chǎn)的托管問題，甚至都無法成為一只正規(guī)的ETF開放型基金，資產(chǎn)托管成為加密貨幣金融服務(wù)的另一個競爭高地。

“華爾街很可能進來，最近很多動作，都有著非常強烈的信號?！睏盍杼崒@一點感受深刻。決定布局托管業(yè)務(wù)后，以及在幣圈積累的經(jīng)驗，華爾街最頂級的一批對沖基金和大資本，與他們的接觸越來越多。

孟堯曾經(jīng)小打小鬧闖入幣圈，也從來沒覺得自己有多牛，從數(shù)據(jù)采集到建立策略、回測、賺錢，最后發(fā)現(xiàn)他居然建立了一套專業(yè)的華爾街交易模型?；鸪闪⒁院螅c華爾街專業(yè)基金經(jīng)理的互動越來越頻繁，只用一個專業(yè)的名詞或者策略，就能跟對方快速達成默契。

成立量化基金后，孟堯發(fā)現(xiàn)，盡管市場上很多人都自稱做資產(chǎn)托管，但是并沒有保存數(shù)字資產(chǎn)的經(jīng)驗：“假設(shè)你有1萬個幣，你會放心把幣給只管過500個幣的公司托管嗎？”這是他入局托管業(yè)務(wù)的原因。

賈斯汀·多布羅夫斯基（Justin Dombrowski）是Soho Capital創(chuàng)始人，同時也是一家財富管理公司的創(chuàng)始人，還擔(dān)任過華爾街加密貨幣協(xié)會的主席。很多家族基金找到他，希望以更便宜的價格購買比特幣：“今年專業(yè)投資者的興趣遠遠超過去年，他們越來越意識到，早期市場是賺錢的最佳時機?！?/p>

有一些家族基金找到他，希望能夠購買5億美元的比特幣，這種事在他身上發(fā)生了三次，最后卻無一成交：“這么大的資金量，都希望能夠拿到折扣價格;但你認為比特幣會漲的時候，大家都認為會漲，如果需求量太大，甚至還要多出10%-15%?！本驮趲字芤郧?，在比特幣進入熊市以后，另一大筆錢找到他，再次希望折扣買幣，此時，手里有幣的人依然不愿意賣。

對華爾街來說，有波動性就意味著有短期套利空間。他正考慮在財富管理業(yè)務(wù)中建立加密貨幣資產(chǎn)，盡管這個計劃從一年以前就開始考慮了，直到現(xiàn)在，他也沒能決定該如何部署資金。目前，他認為有兩種可行的方式：一是直接投資;另一種是成立指數(shù)基金。

一級市場大量空氣項目批量死亡，流動性枯竭，這也引發(fā)了二級市場的大洗牌。如今，越來越多人開始思考轉(zhuǎn)型金融服務(wù)。這個市場里，既有像孟堯這樣幣圈出身的創(chuàng)業(yè)團隊，也有華爾街高管創(chuàng)業(yè)。在這些新生力量背后，真正的華爾街大玩家，還在觀望中。

頂級金融機構(gòu)離加密貨幣行動有多遠，早期團隊的利潤期就還有多久。能否在這個時間窗口快速抓住這些“20億”新機會，也成為生死成敗的關(guān)鍵一役。

大玩家的布局與觀望

整個8月份，美國證監(jiān)會（SEC）已經(jīng)拒絕了ProShares、Direxion、GraniteShares三家公司一共9起比特幣ETF的申請，理由是比特幣無法擺脫市場被操控的風(fēng)險。9月，SEC還將對4只比特幣ETF申請作出回應(yīng)。其中，將于9月30日裁決的VanEck是基于實際數(shù)字貨幣交易的ETF申請，而此前的比特幣申請，均以比特幣期貨為標的。

比特幣ETF全稱是比特幣交易所交易基金，它是在交易所上市，份額可變的開放式基金。若比特幣ETF登陸紐交所等主流交易所，只要有股票賬號，就可交易，它能夠為市場提供流動性。若類比黃金，2004年，3只黃金ETF誕生，由此引發(fā)了黃金ETF全球認購潮，黃金價格近七年的暴漲。

SEC在上個月還拒絕加密貨幣交易所創(chuàng)始人Gemini溫克沃斯（Winklevoss）兄弟提出的比特幣ETF申請。SEC在新聞通稿中寫道，并不認為Gemini交易所在內(nèi)的比特幣交易市場“對價格操縱具有獨特的抵抗力”，且存在著欺詐與投資者保護問題。

芝加哥期權(quán)交易所（Cboe）和芝加哥商業(yè)交易所（CME Group）都在2017年底發(fā)行了比特幣交易期貨，引發(fā)價格高漲。梁亮分析稱，現(xiàn)在這兩家期貨交易所流量并不是很大，加上現(xiàn)貨市場的價格可操控，即使是運轉(zhuǎn)規(guī)范的交易所，也很容易被現(xiàn)貨市場操控。這意味著，SEC的擔(dān)憂，并非吹毛求疵。

律師事務(wù)所Ross&Shulga合伙人加里·羅斯（Gary Ross）告訴《財經(jīng)》記者：“ETF是一個平穩(wěn)安全的投資標的，比特幣經(jīng)常漲跌10%，這種波動性是監(jiān)管無法通過的深層原因?！钡诹_斯看來，當整個加密體系更加成熟，能夠證明它們真的存在價值的時候，可能就會審批通過。他長期看好ETF，但認為至少需要等待1年-3年。

除了價格操控風(fēng)險，在ETF成立之前，缺乏監(jiān)管明確性和加密貨幣沒有托管機構(gòu)是妨礙該市場出現(xiàn)更大機構(gòu)的主要挑戰(zhàn)。在傳統(tǒng)金融市場，開放型基金的每一條交易記錄都要提交SEC查詢備案，第三方資產(chǎn)托管方是可以杜絕交易所內(nèi)部操控的重要環(huán)節(jié)。

8月初，彭博社報道高盛正在考慮為加密貨幣提供托管服務(wù);7月初，全球最大資產(chǎn)管理公司黑石集團，一改此前的批評態(tài)度，正在成立加密貨幣工作組。Coinbase正在審慎克制地走合規(guī)化交易所的道路，并且早就在探索對機構(gòu)投資者的托管業(yè)務(wù)。

摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）曾經(jīng)怒斥比特幣是一場騙局，并放話稱：“如果有誰敢做比特幣，我分分鐘把他炒了?！边@句華爾街經(jīng)典名言，曾引發(fā)比特幣價格瞬間下跌。狠話放完，Block Tower Capital聯(lián)合創(chuàng)始人在Linkedin上爆料摩根大通邀請加密貨幣對沖基金經(jīng)理們舉辦一場會議，杰米本人也投資了很多加密貨幣。目前，摩根大通內(nèi)部也有兩個組在研究加密貨幣：一個組側(cè)重開發(fā)區(qū)塊鏈技術(shù)，另一個組研究加密貨幣策略。

一位對沖基金高管告訴《財經(jīng)》記者：“黑巖內(nèi)部近期已經(jīng)有過很多加密貨幣基金的討論，富達銀行（Fidelity）非常焦急，只能去不停推動市場。”如果說去年華爾街還在討論比特幣是否是郁金香泡沫，今年話題的焦點，已經(jīng)轉(zhuǎn)移到比特幣的投資策略。

外界看來華爾街的各家機構(gòu)都野心勃勃，一位大投行內(nèi)部人士告訴《財經(jīng)》記者，華爾街的大公司們并沒有那么著急。它們做起來的速度與影響力，比普通創(chuàng)業(yè)者大十倍百倍，就算這些小基金們率先三個月突破技術(shù)，但是卻無法突破市場;只要高盛這樣的機構(gòu)入場，三個月之內(nèi)就可以把所有產(chǎn)品推廣到全球?！按笸缎羞M入要百分之百保證沒有任何東西，會影響公司的名聲;真要做，它們會收購幾個公司，而不會自己做。”一位資管人士稱。

8月初，高盛發(fā)布一份對加密貨幣持懷疑態(tài)度的報告，其中提到截至2018年中，加密貨幣僅占到世界GDP的0.3%，就算比特幣價格再次翻倍，依然無法長期維持價值。但這些獨立的研究報告并不影響高盛的業(yè)務(wù)布局，此前，高盛推出了加密貨幣的購買服務(wù)，首席運營官大衛(wèi)·索羅門（David Solomon）還稱，正在研究加密貨幣衍生品。

在這輪熊市中，比特幣一度跌破6000美元的大關(guān)，隨著28日新的指數(shù)基金通過又重新沖破7000美元。而在此期間，很多非主流幣種跌幅超過90%，甚至歸零。即使是比特幣，在現(xiàn)實交易中也不易找到對手盤，流動性面臨枯竭。這意味著，二級市場實際上一潭死水，難以承擔(dān)大資本的進入。

無論是市場的力量，還是監(jiān)管的逐漸變嚴，對沖基金正在進入死亡期。金融衍生品與資產(chǎn)托管，正在成為華爾街競相追逐的新藍海。在比特幣ETF時代到來之前，市場依然冰點，所有人都前路未知。