趙曉麗

資本結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)和依據(jù)，企業(yè)的管理人員可以通過(guò)資本結(jié)構(gòu)的特有作用來(lái)協(xié)調(diào)所有者、經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人等各利益相關(guān)者的利益，使企業(yè)的價(jià)值最大化來(lái)盡力滿足各利益相關(guān)者的要求。本文以DHX集團(tuán)2010年至2014年的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)該集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)質(zhì)量進(jìn)行分析與評(píng)價(jià)，并且針對(duì)該集團(tuán)現(xiàn)有的問(wèn)題提出有效解決方案。

一、資本結(jié)構(gòu)

一般來(lái)說(shuō)，資本結(jié)構(gòu)是以債務(wù)、優(yōu)先股和普通股權(quán)益為代表的企業(yè)永久性長(zhǎng)期融資方式組合或比例，即指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。資本結(jié)構(gòu)理論主體形成于20世紀(jì) 50年代的MM理論，后逐漸發(fā)展了稅收差別論、代理理論、權(quán)衡理論、優(yōu)序融資論、財(cái)務(wù)契約論、破產(chǎn)成本論等 。資本結(jié)構(gòu)有廣義與狹義之分，廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。企業(yè)一定時(shí)期的資本可分為債務(wù)資本和股權(quán)資本，也可分為短期資本和長(zhǎng)期資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期債務(wù)資本與股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)在很大程度上決定著企業(yè)的償債和再融資能力以及未來(lái)的盈利能力，是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的一項(xiàng)重要指標(biāo)。合理的資本結(jié)構(gòu)可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。

資本結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生很大影響：一是通過(guò)影響投資者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的判斷以及投資決策來(lái)影響企業(yè)價(jià)值，資本結(jié)構(gòu)向外部投資者傳遞了有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信息，影響外部投資決策，從而影響企業(yè)價(jià)值；二是通過(guò)影響企業(yè)治理結(jié)構(gòu)來(lái)影響企業(yè)價(jià)值，債務(wù)融資能夠促使企業(yè)經(jīng)營(yíng)者努力工作，選擇正確的行為，向市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)信號(hào)，有助于外部投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)做出正確判斷；三是保持合理的資本結(jié)構(gòu)有利于提高企業(yè)價(jià)值。債務(wù)融資能夠給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)杠桿收益和節(jié)稅收益，當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率大于債務(wù)成本率時(shí)，企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資，可以獲得財(cái)務(wù)杠桿收益，提高企業(yè)價(jià)值；企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資可以帶來(lái)節(jié)稅收益，提高企業(yè)價(jià)值。但隨著債務(wù)融資的增長(zhǎng)，企業(yè)面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增大，進(jìn)而使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)及破產(chǎn)。公司的資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)策略產(chǎn)生巨大影響，更重要的是，公司資本結(jié)構(gòu)影響了整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)出效率以及行業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行。

二、DHX集團(tuán)簡(jiǎn)介

DHX集團(tuán)自1982年起步以來(lái)，歷經(jīng)30多年的不懈奮斗，企業(yè)規(guī)模不斷壯大、品牌形象不斷提升、綜合實(shí)力不斷增強(qiáng)。該集團(tuán)現(xiàn)在是以白酒產(chǎn)業(yè)為龍頭，集生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)綠色食品、飲料、牲畜飼料、包裝制品、生物化工、現(xiàn)代物流、房地產(chǎn)、礦產(chǎn)開(kāi)發(fā)、生態(tài)農(nóng)業(yè)、養(yǎng)殖等循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)為一體配套發(fā)展的企業(yè)集團(tuán)，目前集團(tuán)旗下?lián)碛谐蓡T企業(yè)58家，員工15000余人，占地1.1萬(wàn)畝，其中工業(yè)占地面積5200畝，物流產(chǎn)業(yè)占地面積2154畝，生態(tài)農(nóng)業(yè)占地面積2000畝，房地產(chǎn)占地面積2000畝。企業(yè)規(guī)模和綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力位居全國(guó)白酒行業(yè)前八強(qiáng)，是中國(guó)大型工業(yè)企業(yè)、中國(guó)民營(yíng)企業(yè)500強(qiáng)、全國(guó)文明單位、全國(guó)精神文明建設(shè)工作先進(jìn)單位、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國(guó)家重點(diǎn)龍頭企業(yè)、全國(guó)首批農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)示范企業(yè)、全國(guó)釀酒行業(yè)先進(jìn)單位、全國(guó)發(fā)展縣域經(jīng)濟(jì)突出貢獻(xiàn)企業(yè)、國(guó)家扶貧龍頭企業(yè)、湖北省農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)“四個(gè)一批”工程首家過(guò)百億元企業(yè)、湖北省循環(huán)經(jīng)濟(jì)試點(diǎn)企業(yè)、湖北省白酒制造業(yè)龍頭企業(yè)、湖北省高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)示范企業(yè)、湖北省“兩化融合”試點(diǎn)示范企業(yè)。

三、DHX集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)分析

1.DHX集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率與產(chǎn)權(quán)比率。資產(chǎn)負(fù)債率又稱(chēng)舉債經(jīng)營(yíng)比率，是期末負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額的百分比。它可以用來(lái)衡量企業(yè)利用債權(quán)人提供資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力，反映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。產(chǎn)權(quán)比率是負(fù)債總額與所有者權(quán)益總額的比率。是指股份制企業(yè)，負(fù)債總額與所有者權(quán)益總額的比率。這兩個(gè)指標(biāo)可以在整體上有效地評(píng)估一個(gè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。DHX集團(tuán)2010年至2014年的資產(chǎn)負(fù)債率分別是36%、36%、30%、16%、13%，產(chǎn)權(quán)比率分別是56%、57%、43%、19%、15%?？梢钥闯鯠HX集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率以及產(chǎn)權(quán)比例都處（下轉(zhuǎn)第58頁(yè)）（上接第55頁(yè)）于較低水平并且都在不斷地下降，2010年的資產(chǎn)負(fù)債率最高才為36%，2014年低至13%；2010年的產(chǎn)權(quán)比例最高為56%，2014年最低為15%，明顯低于上市公司的平均水平。從某種層面上講上述數(shù)據(jù)信息預(yù)示著集團(tuán)的利好趨勢(shì)——財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在不斷降低，具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力和較大的債務(wù)融資空間。但是從另一個(gè)角度來(lái)看，DHX集團(tuán)較多的利用自有資金，很少負(fù)債，預(yù)示著集團(tuán)沒(méi)有發(fā)揮好財(cái)務(wù)杠桿的作用。DHX集團(tuán)完全可以通過(guò)提高債務(wù)融資比例來(lái)提高資本結(jié)構(gòu)的質(zhì)量。

2.DHX集團(tuán)內(nèi)部負(fù)債結(jié)構(gòu)分析。資產(chǎn)負(fù)債率與產(chǎn)權(quán)比率能夠在整體上反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，從企業(yè)的內(nèi)部資本組成則可以更加細(xì)致地反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。下面我們看一下DHX集團(tuán)負(fù)債組成。DHX集團(tuán)2010年至2014年的流動(dòng)負(fù)債占比分別為99.82%、99.63%、99.57%、99.05%、97.52%，非流動(dòng)負(fù)債占比分別為0.18%、0.37%、0.43%、0.95%、2.48%。在流動(dòng)負(fù)債中，應(yīng)付賬款占比分別為1.51%、1.75%、5.35%、8.29%、10.92%，預(yù)收賬款占比分別為69.08%、67.47%、47.32%、11.71%、14.48%，應(yīng)付職工薪酬占比分別為3.38%、7.93%、14.42%、33.07%、38.35%，應(yīng)交稅費(fèi)占比分別為15.38%、15.56%、20.34%、31.16%、18.53%。在非流動(dòng)負(fù)債中，長(zhǎng)期應(yīng)付款占比分別為6.29%、2.12%、1.76%、1.50%、1.55%，其他非流動(dòng)負(fù)債占比分別為83.46%、94.89%、95.42%、98.52%、42.77%。

上述數(shù)據(jù)顯示，在2010年到2014年這五年中，DHX集團(tuán)的負(fù)債規(guī)模先上升后下降，在2012年達(dá)到頂點(diǎn)為1.3億元，之后的兩年一直下降，直至2014年降至6千萬(wàn)元，下降比例高達(dá)56%。DHX集團(tuán)在這幾年的流動(dòng)負(fù)債占比分別為0.18%、0.37%、0.43%、0.95%、2.48%，所占比例一直處于較低水平，2014年達(dá)到最高，為2.48%，依然占比不大。非流動(dòng)負(fù)債對(duì)于一個(gè)企業(yè)而言是一種長(zhǎng)期資金，企業(yè)使用長(zhǎng)期資金的代價(jià)就是固定的利息費(fèi)用，相比權(quán)益成本而言，成本小。集團(tuán)的流動(dòng)資產(chǎn)所占比例較高，分別為 99.82%、99.63%、99.57%、99.05%、97.52%，說(shuō)明集團(tuán)負(fù)債的流動(dòng)性很強(qiáng)。從DHX集團(tuán)的負(fù)債結(jié)構(gòu)來(lái)看，能夠說(shuō)明DHX集團(tuán)的發(fā)展較少利用長(zhǎng)期借用外來(lái)資金。

應(yīng)付賬款從性質(zhì)上來(lái)看是企業(yè)的負(fù)債，但是實(shí)際上是企業(yè)的一種短期資金來(lái)源，因?yàn)椴挥弥Ц独?，所以其成本很低。從上述?shù)據(jù)中可以看出DHX集團(tuán)的應(yīng)付賬款在前兩年都大致為1.5%，從2012年的5.3%開(kāi)始持續(xù)增加。出現(xiàn)這種現(xiàn)象說(shuō)明DHX集團(tuán)可以有效利用這一筆無(wú)息借款，而把有限的資金投入到其他更有利的項(xiàng)目中去。

預(yù)收賬款與應(yīng)付賬款一樣也是一種短期資金來(lái)源，可以無(wú)償占用。一般來(lái)講，一個(gè)企業(yè)的預(yù)收賬款越多說(shuō)明其市場(chǎng)銷(xiāo)路越好、競(jìng)爭(zhēng)力越大，但是也不能一概而論。DHX集團(tuán)的預(yù)收賬款占比從2010年開(kāi)始就一直在下降，從2012年開(kāi)始，金額也一直在下降。通過(guò)分析我們可以知道出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因是前期市場(chǎng)樂(lè)觀，庫(kù)存大量積壓；后期政府政策的限制調(diào)整，經(jīng)銷(xiāo)商減少進(jìn)貨。同時(shí)白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)疲軟，集團(tuán)為了鼓勵(lì)經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)貨，減少了對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的預(yù)收款項(xiàng)。

我們還可以看出應(yīng)付職工薪酬的比例與金額都出現(xiàn)了較大的變化。2010年的應(yīng)付職工薪酬金額為3482446，到2014年達(dá)到22722600，增長(zhǎng)了將近6倍。DHX集團(tuán)為集團(tuán)員工提高了報(bào)酬標(biāo)準(zhǔn)，一方面是為了留住公司內(nèi)部的人才，另一方面也可以吸引外來(lái)人才。

非流動(dòng)負(fù)債又稱(chēng)為長(zhǎng)期負(fù)債。是指償還期在一年或者超過(guò)一年的一個(gè)營(yíng)業(yè)周期以上的債務(wù)。非流動(dòng)負(fù)債可以保持企業(yè)原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)不變和股票價(jià)格穩(wěn)定，不影響原有股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，非流動(dòng)負(fù)債支付的利息具有抵稅功能。但是非流動(dòng)負(fù)債可能帶來(lái)股東收益的減少，必須按規(guī)定到期償還，可能會(huì)給企業(yè)帶來(lái)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。DHX集團(tuán)的非流動(dòng)負(fù)債占比較小，雖然比例一直在增加，但是增幅太小，集團(tuán)完全可以通過(guò)其他途徑來(lái)進(jìn)行調(diào)整。

從集團(tuán)負(fù)債的構(gòu)成情況可以看出流動(dòng)負(fù)債所占比例較高，不平衡的構(gòu)成比例，導(dǎo)致集團(tuán)存在很大的還款壓力與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。DHX集團(tuán)完全可以根據(jù)實(shí)際需要，增大負(fù)債的占比，尤其是要利用長(zhǎng)期負(fù)債的優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)。

（作者單位：河南理工大學(xué)財(cái)經(jīng)學(xué)院）