劉英團(tuán)

風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)并不一定成正比，不同的情況有不同的權(quán)衡。正如著名投資家約瑟·拉·韋佳所言，“股票市場(chǎng)獲利，就像妖精的寶藏。有時(shí)候，它是紅寶石，有時(shí)候又變成煤炭。有時(shí)候是鉆石，有時(shí)候又變成鵝卵石。有時(shí)候，它是曙光女神留在甜蜜綠葉上的淚珠，有時(shí)候只是淚珠而已。”風(fēng)險(xiǎn)越大的資產(chǎn)并不一定會(huì)帶來(lái)更多的回報(bào)，如果冒險(xiǎn)就有回報(bào)，傻子肯定比沃倫·巴菲特富有。其實(shí)，巴菲特買任何股票都不是因?yàn)轭A(yù)料到股價(jià)會(huì)漲，而是他掌握了避開風(fēng)險(xiǎn)、賺取超常利潤(rùn)的方法?；蛘哒f(shuō)，他之所以能在《華盛頓郵報(bào)》的投資上以1100萬(wàn)美元成本獲得9080%的回報(bào)，就在于他有獨(dú)到的投資標(biāo)準(zhǔn)，而非簡(jiǎn)單的看股價(jià)。

趨勢(shì)投資者最驕傲的，往往不是大牛市里獲多少利，而是如何在大熊市里止損。加里·安東納奇，哈佛大學(xué)MBA，在近40年的投資生涯里，專注于那些尚未被挖掘的投資機(jī)會(huì)，使用獨(dú)創(chuàng)的“全球股票動(dòng)量方法”，獲得的長(zhǎng)期投資回報(bào)是世界股票市場(chǎng)過(guò)去40年的兩倍。“動(dòng)量，即績(jī)效的持續(xù)性?！薄半p動(dòng)量投資”就是采用海量數(shù)據(jù)和數(shù)學(xué)建模方法，從投資數(shù)據(jù)中尋找一些共同特征，挖掘規(guī)律，并據(jù)此進(jìn)行投資。相對(duì)于舊的、傳統(tǒng)的投資方式，《雙動(dòng)量投資》是“艾迪·索普的《擊敗莊家》和塞斯·克拉曼的《安全邊際》的結(jié)合體……”（克勞德·厄爾布語(yǔ)）。在新著《雙動(dòng)量投資》中，加里不但對(duì)歷史動(dòng)量的著述進(jìn)行了全面而有啟發(fā)性的回顧，還用鮮活的案例簡(jiǎn)扼地闡述了絕對(duì)動(dòng)量和相對(duì)動(dòng)量是如何的結(jié)合（結(jié)合相對(duì)強(qiáng)度和順使操作策略），使得投資者以較低的風(fēng)險(xiǎn)賺取高于市場(chǎng)平均水平的長(zhǎng)期回報(bào)，被稱為顛覆傳統(tǒng)投資哲學(xué)的“投資革命”。

“即使被稱為普通到神圣不可侵犯的常識(shí)都不足以唬?。ㄋ伎颊撸屍漤槒?。”正如歐內(nèi)斯特·迪姆尼特（Ernest Dimnet）在《思考的藝術(shù)》中所言，風(fēng)險(xiǎn)和收益成正比是“市場(chǎng)有效假說(shuō)”的一個(gè)具體應(yīng)用。從實(shí)踐看，只有低風(fēng)險(xiǎn)的投資才能有高收益的回報(bào)。2009年，著名金融分析師豪根和Guggenheim Investments分析師貝克爾在一份《不為人知的事實(shí)》的報(bào)告當(dāng)中對(duì)美國(guó)股市1960年代以來(lái)的表現(xiàn)進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)投資者只要投資于大型“價(jià)值型”股票，就可以持續(xù)獲得好于大盤的表現(xiàn)，哪怕這些股票的風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)上比大盤要低。“令人震驚。”研究證實(shí)，“合計(jì)起來(lái)，這預(yù)期回報(bào)最高的10%的股票風(fēng)險(xiǎn)更低，利潤(rùn)更大，獲利的趨勢(shì)是千真萬(wàn)確的。相對(duì)于當(dāng)前的盈利、現(xiàn)金流、銷售額和股息而言，這些股票的價(jià)格確實(shí)低廉。它們市值較大，而且價(jià)格動(dòng)能較之前一年呈現(xiàn)積極態(tài)勢(shì)?！?/p>

加里認(rèn)為，“使用雙動(dòng)量，我們可以放心持有更多的股票……以獲取較高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回報(bào)?！彪p動(dòng)量投資有很鮮明的特點(diǎn)：系統(tǒng)全市場(chǎng)分析，實(shí)時(shí)建模計(jì)算和程序化交易。加里在《雙動(dòng)量投資》中認(rèn)為，最好的投資方法，就是同時(shí)采用絕對(duì)動(dòng)量和相對(duì)動(dòng)量，兼得兩者優(yōu)勢(shì)。首先，利用相對(duì)動(dòng)量選取過(guò)去12個(gè)月表現(xiàn)較好的資產(chǎn)；然后，運(yùn)用絕對(duì)動(dòng)量作為趨勢(shì)操作的輔助策略，評(píng)估所選出的資產(chǎn)在過(guò)去一年內(nèi)是否存在正數(shù)或負(fù)數(shù)的超額回報(bào)。如果相關(guān)資產(chǎn)在過(guò)去一年內(nèi)存在正數(shù)的超額回報(bào)，就可以選定該資產(chǎn)。反之，如果該資產(chǎn)在過(guò)去一年內(nèi)存在的超額回報(bào)為負(fù)數(shù)，這表明其趨勢(shì)下，我們就投資于中短期固定收益?zhèn)?，直到該資產(chǎn)的趨勢(shì)反轉(zhuǎn)向上。像巴菲特和其他所有成功投資者一樣，加里更擅長(zhǎng)通過(guò)構(gòu)建綜合模型在股票熊市時(shí)進(jìn)入投資組合，并把動(dòng)量概念轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實(shí)實(shí)驗(yàn)以獲取收益。

正如達(dá)爾文所言，“物種中得以存活下來(lái)的，既不是最強(qiáng)者，也不是最聰明者，而只是最能適應(yīng)變化的?！倍p動(dòng)量就是最能適應(yīng)變化的。加里認(rèn)為，雙動(dòng)量投資是一個(gè)動(dòng)態(tài)的、適時(shí)性調(diào)整的投資方式。動(dòng)量模型，很重要的一個(gè)參數(shù)就是回測(cè)周期，就是動(dòng)量逐漸積累需要的時(shí)間長(zhǎng)度。對(duì)于大多數(shù)市場(chǎng)，最佳的動(dòng)量回溯期間在6-12個(gè)月之間，其他的回溯期間也能取得滿意的效果。但是，回溯期間若在6-12個(gè)月的有效期間內(nèi)取最大月份，可最大限度地減少投資組合的周轉(zhuǎn)率和交易成本。加里認(rèn)為，作為一種長(zhǎng)期的趨勢(shì)投資方法，絕對(duì)動(dòng)量不會(huì)對(duì)短期市場(chǎng)修正做出反應(yīng)。但是，相對(duì)動(dòng)量與絕對(duì)動(dòng)量之間有很好的互補(bǔ)功能。兼用兩種動(dòng)量，可以獲得兩種動(dòng)量的互補(bǔ)效應(yīng)。當(dāng)絕對(duì)動(dòng)量與相對(duì)動(dòng)量一起使用形成雙動(dòng)量時(shí)，不但投資回報(bào)可觀，還是避險(xiǎn)的安全港。大量的事實(shí)表明，雙動(dòng)量模型不僅是不懼大熊市，回撤止損也控制得相當(dāng)好。

風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)總是并存的，高風(fēng)險(xiǎn)≠高回報(bào)。但高回報(bào)意味著高風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，不論是股票基金還是個(gè)股，在市場(chǎng)波動(dòng)的環(huán)境下，都有可能短期內(nèi)出現(xiàn)大幅下跌，導(dǎo)致本金虧損，但兩者也有不同之處：股票基金分散投資于不同種類的股票，與直接投資于個(gè)股相比，股票基金具有分散風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)。也就是說(shuō)，高回報(bào)意味著高風(fēng)險(xiǎn)，但是高風(fēng)險(xiǎn)并不意味著高回報(bào)。對(duì)于許多投資者來(lái)說(shuō)，后一句話比前一句話來(lái)的更為重要，尤其是在不斷上漲的市場(chǎng)中。我們無(wú)法預(yù)測(cè)市場(chǎng)，即便是金融經(jīng)濟(jì)專家也無(wú)法預(yù)測(cè)具體哪個(gè)投資領(lǐng)域會(huì)漲，哪個(gè)投資領(lǐng)域會(huì)跌。從實(shí)踐看，雙動(dòng)量有很多種應(yīng)用方式。相對(duì)動(dòng)量隨時(shí)不斷地挑選業(yè)績(jī)最佳的資產(chǎn)，絕對(duì)動(dòng)量通過(guò)適應(yīng)市場(chǎng)變化而隨著市場(chǎng)律動(dòng)——適應(yīng)市場(chǎng)才能活下來(lái)，活下來(lái)才有機(jī)會(huì)取得成功，只有長(zhǎng)期的成功才能獲得穩(wěn)定的收益。

在概率游戲中，高風(fēng)險(xiǎn)/高收益模型是適用的，比如賭博。受市場(chǎng)有效性和工具種類等因素的限制，國(guó)外成熟的量化對(duì)沖模型幾乎難以照搬A股。根據(jù)A股市場(chǎng)的特點(diǎn)，可以將加里“雙動(dòng)量投資”進(jìn)行適度的改造，以傳統(tǒng)的主動(dòng)型股票研究分析結(jié)果為基礎(chǔ)，利用多因子模型來(lái)控制組合的風(fēng)險(xiǎn)和相關(guān)性，追求超越市場(chǎng)平均回報(bào)的絕對(duì)收益。對(duì)于理性、有思維且有獨(dú)立價(jià)值判斷的投資者而言，也可通過(guò)改變賠率，創(chuàng)造低風(fēng)險(xiǎn)/高回報(bào)投資模型。投資，不懂不投。跟風(fēng)，只能成為分母。有很多人“挖”過(guò)比特幣，可有多少人了解過(guò)虛擬貨幣，又有多少人研究過(guò)虛擬貨幣的走勢(shì)，尤其是國(guó)家對(duì)虛擬貨幣的態(tài)度。看到別人掙錢，就沖了進(jìn)去，結(jié)果碰上管制，比特幣大跌，嚇得掉頭就跑。后來(lái)呢？又陷入“我為什么沒堅(jiān)持住”的懊惱中。

我們正置身于一個(gè)快速變革的時(shí)代，各個(gè)行業(yè)里顛覆性的創(chuàng)新都很活躍，并且極為成功。投身資本市場(chǎng)，要的不是滿腔熱情，而是要有高回報(bào)低風(fēng)險(xiǎn)的投資策略。在《雙動(dòng)量投資》中，加里研究探討了雙動(dòng)量投資模型在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的表現(xiàn)，還借鑒了其他學(xué)者在其他市場(chǎng)上的實(shí)踐。大量數(shù)據(jù)進(jìn)一步驗(yàn)證了“雙動(dòng)量投資法”是有效的——無(wú)論是繁榮還是衰退，通脹還是通縮，戰(zhàn)爭(zhēng)還是和平，牛市還是熊市，動(dòng)量模型的表現(xiàn)都不錯(cuò)，尤其在戰(zhàn)爭(zhēng)環(huán)境和熊市中動(dòng)量模型的表現(xiàn)更好。使用加里獨(dú)創(chuàng)的“全球股票動(dòng)量方法”，投資者不但獲得了可觀的收益，甚至在“大蕭條”“大衰敗”時(shí)候也取得了50%的好成績(jī)。這意味著，“雙動(dòng)量投資法”是普世的，徹底地顛覆了傳統(tǒng)的投資智慧。但是，“這種價(jià)值衡量方式，頂多只是粗略估計(jì)未來(lái)回報(bào)。”加里強(qiáng)調(diào)，我們也要看動(dòng)量運(yùn)動(dòng)用于個(gè)別投資的情況。