寇佳麗

自美聯(lián)儲加息以來，有關(guān)新興市場資金外流的討論便不絕于耳。2018年以前，支持者認(rèn)為新興市場國家仍然有大好前途，不必因加息一事自亂陣腳;反對者則認(rèn)為，隨著加息步伐不斷跟進(jìn)、美聯(lián)儲啟動縮表進(jìn)程，資金外流很可能不會是短期的，而新興市場的貨幣也將因此遭遇匯率震蕩。進(jìn)入2018年，上述分歧逐漸消散。在美聯(lián)儲高利率、美元走強(qiáng)和國際高油價三重因素的催化作用下，新興市場正遭遇嚴(yán)重的資本外流;有些新興市場國家的表現(xiàn)，甚至直接坐實(shí)了之前對于“危機(jī)”的揣測。

拉美最先遭殃

2018年4月份以來，美元匯率一路高歌猛進(jìn)，短短三個月便從89沖到95，刷新2017年7月以來的最高紀(jì)錄。這給新興市場，尤其是拉丁美洲和非洲的新興市場帶來直接打擊，阿根廷比索、巴西雷亞爾、土耳其里拉、委內(nèi)瑞拉玻利瓦爾和南非納特均在匯率市場承受巨大壓力。國際金融協(xié)會（Institute of International Finance，全球性金融業(yè)協(xié)會，成員共計(jì)400多家）最新公布的數(shù)據(jù)也顯示，今年5月份，海外投資者拋售新興市場債券和股票資產(chǎn)共計(jì)123億美元，為2016年11月以來最大的單月資金外流。

“阿根廷法定貨幣僅在半年的時間里就貶值了70%左右，以至當(dāng)?shù)孛癖姴惶嘈抛约簢业呢泿?，把工資換成比特幣，暫時躲避風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在要說阿根廷在經(jīng)歷金融危機(jī)，應(yīng)該不會有反對聲音。另外，該國還面臨嚴(yán)重的通貨膨脹，情況的確比較糟糕。”西南科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院副教授李仁方這樣告訴《經(jīng)濟(jì)》記者。

他表示，對于拉美地區(qū)的新興市場而言，最大的問題在于：這些國家內(nèi)部資本比較脆弱，對外來資本依賴度較高，國內(nèi)儲蓄并不充足，經(jīng)濟(jì)走勢也不算非常穩(wěn)定;在強(qiáng)勢美元的沖擊下，海外資本迅速且持續(xù)撤離，令他們難以招架。

不過，也并非所有拉美的新興市場都像阿根廷一樣深陷困境。作為拉美地區(qū)最大的兩個經(jīng)濟(jì)體，巴西和墨西哥因自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)大，情況好一些。其中，巴西面臨的處境值得特別一提。

當(dāng)?shù)貢r間5月21日，巴西卡車司機(jī)開展大罷工，導(dǎo)致全國范圍內(nèi)路面交通受阻，部分地區(qū)陸續(xù)出現(xiàn)食品、電力供應(yīng)短缺。5月31日，卡車工會成員投票同意結(jié)束罷工。11天的罷工，不僅直接導(dǎo)致了巴西國家石油公司總裁佩德羅·帕倫特的辭職，也為巴西經(jīng)濟(jì)帶來約200億美元的損失。

“巴西國家石油公司之所以能夠自由調(diào)節(jié)油價，是因?yàn)檎畬⒍▋r權(quán)下放給公司。這家公司就按照國際油價來調(diào)節(jié)巴西當(dāng)?shù)氐挠蛢r。國際油價一直在漲，巴西的油價也就跟著漲，導(dǎo)致卡車司機(jī)運(yùn)輸成本上升。可運(yùn)輸價格并沒有變動，很多卡車司機(jī)因此虧損。公路運(yùn)輸是巴西最為廣泛使用的運(yùn)輸方式，工藝品和昂貴的商品交易都少不了它，因而罷工帶來的損失很大?！崩钊史竭@樣解釋。

在他看來，國際油價上漲、巴西雷亞爾貶值并非罷工的最直接原因，但二者也“難脫干系”。

巴西國內(nèi)煉油廠數(shù)量很少。曾經(jīng)，巴西國家石油公司計(jì)劃投資建設(shè)兩個煉油廠，但因?yàn)楦瘮“副l(fā)，投資被迫停止。盡管目前來看，一些中資企業(yè)已表示出投資興趣，巴西冶煉成品油的能力依然明顯不足。在拉美地區(qū)，巴西是第二大原油生產(chǎn)國，同時也是最大的成品油消費(fèi)國。在產(chǎn)業(yè)鏈條上，巴西通常出口原油，然后在周邊國家進(jìn)行冶煉，再大量進(jìn)口汽油和柴油。

巴西國家石油公司上調(diào)油價，一方面是因?yàn)橐獜浹a(bǔ)之前丑聞（作為巴西最大的國有企業(yè)，其管理層長期以來虛開工程報(bào)價，收取承包商賄賂并用作政治獻(xiàn)金，涉案總金額高達(dá)40億美元，被稱為“巴西石油公司貪腐案”）和罰款導(dǎo)致的資金虧損，另一方面是因?yàn)閲H油價上漲的事實(shí)。油價上漲給成品油消費(fèi)大戶帶來壓力，雷亞爾的貶值更是雪上加霜。

“有意思的是，巴西自己也大量出口農(nóng)產(chǎn)品和原油，雷亞爾貶值倒也有利于出口創(chuàng)匯。因此，強(qiáng)勢美元和美聯(lián)儲加息、高油價，并沒有為巴西帶來社會和政治危機(jī)，因?yàn)樵搰陨淼呢?cái)政赤字比較安全，產(chǎn)業(yè)相對穩(wěn)定，債務(wù)也沒有很夸張?！崩钊史秸f。

當(dāng)然，大多數(shù)拉美新興市場并沒有巴西這般幸運(yùn)。在這場復(fù)雜的國際宏觀經(jīng)濟(jì)形勢中，亞洲的新興市場很快“接力”拉美國家，韓元、泰銖、印度盧比先后遭遇拋售。許多人禁不住猜測，在走過30多年的發(fā)展期后，新興市場是否正要失去昔日的繁榮。

拉美地區(qū)新興市場國家內(nèi)部資本比較脆弱，對外來資本依賴度較高，國內(nèi)儲蓄并不充足，經(jīng)濟(jì)走勢也不算非常穩(wěn)定;在強(qiáng)勢美元的沖擊下，海外咨本迅速且持續(xù)撤離，令他們難以招架。

恐怖三重奏不恐怖

國際投行高盛外匯主管Jeff Curries指出，高利率（美聯(lián)儲）、強(qiáng)勢美元和油價上漲堪稱新興市場的“恐怖三重奏”，而要打破這個惡性循環(huán)，利率、美元和石油“必須有一個要跌”。

對此，中國現(xiàn)代國際關(guān)系研究院世界經(jīng)濟(jì)研究所原所長、研究員陳鳳英告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，歷史上，三者同時上漲的現(xiàn)象少之又少，更為常見的是油價漲而美元降;每一次美元持續(xù)升值，都會使某些區(qū)域和國家出現(xiàn)危機(jī)，但今年的情況尤其特殊。

“加息和美元指數(shù)上漲，這很自然;但油價保持高位，主要取決于政治因素。美國總統(tǒng)特朗普對外聲稱，希望石油輸出國組織（OPEC）和其他主要產(chǎn)油大國放棄減產(chǎn)協(xié)議，以此削減油價，但這只是表面現(xiàn)象。實(shí)際上，特朗普并不希望油價降下來，因?yàn)樗麄冏约阂泊罅砍隹谠汀！标慀P英如此分析。

面對Jeff Curries的觀點(diǎn)，她強(qiáng)調(diào)，我們不要為了去解釋難題而拼湊理由。按照以往的規(guī)律，美元走強(qiáng)的時候，危機(jī)的確很快出現(xiàn);美聯(lián)儲加息也多對新興市場形成打擊，但現(xiàn)在多出一重因素即“高油價”，事情就完全不一樣了。“因?yàn)樾屡d市場國家里很多都是原油出口國，俄羅斯最典型，油價上漲對該國來說是好事?！?/p>

清華大學(xué)中國與世界經(jīng)濟(jì)研究中心執(zhí)行秘書長、研究主管厲克奧博在接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時表示，用“恐怖”來形容當(dāng)前的情形并不合適。

“高盛自己在報(bào)告中也說到一點(diǎn)，就是他們?nèi)匀豢春卯?dāng)前的全球經(jīng)濟(jì)走勢，只是希望給大家提個醒，如果接下來，美聯(lián)儲利率和大宗商品進(jìn)一步走高，美元指數(shù)也繼續(xù)走高，新興市場面臨的問題可能加劇。為什么加息讓這么多人繃緊神經(jīng)？利率低的時候，美元大量流入新興市場，成為這些國家的外債，現(xiàn)在美元收益高，資本回流到美國，新興市場國家的還債成本就升高了。上世紀(jì)80年代的拉美金融危機(jī)和1997年的亞洲金融風(fēng)暴，都和這點(diǎn)有很大關(guān)系。”厲克奧博如此解釋。

不過，他認(rèn)為，國際金融市場以及新興市場國家還沒有迎來危急時刻。

金融市場最關(guān)心的依然是美元指數(shù)。在理論層面，美聯(lián)儲加息和美元指數(shù)走強(qiáng)有很大關(guān)系;但在現(xiàn)實(shí)層面，二者并非強(qiáng)相關(guān)。美聯(lián)儲加息可預(yù)測性強(qiáng)，美元指數(shù)已經(jīng)提前消化了加息帶來的影響。厲克奧博認(rèn)為，當(dāng)前，美元指數(shù)之所以持續(xù)走強(qiáng)，一方面是因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，另一方面是因?yàn)槊绹扇×烁鞣N制造業(yè)回流政策。

厲克奧博說：“與上世紀(jì)八九十年代的加息相比，這一輪加息還是非常溫和的。美聯(lián)儲最核心的指標(biāo)是2%的通脹目標(biāo)，美國核心個人消費(fèi)支出價格指數(shù)剛剛達(dá)到2%，高通脹遠(yuǎn)未到來，經(jīng)濟(jì)也沒有過熱，緊縮尚未開始。全球市場可以消化這一輪沖擊?！?/p>

此外，油價在很大程度上反映的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是全球的市場供需變化。目前，油價也只是從過去比較低的價格回到一個比較正常的價格范圍內(nèi)，沒有沖上100美元/桶的高位。石油公司剛剛迎來好時候，風(fēng)險(xiǎn)還說不上;而美國的石油產(chǎn)量迅速上升（預(yù)計(jì)2018年將達(dá)5億噸），也會對國際油價形成有效抑制。

中國人民大學(xué)重陽金融研究院宏觀研究部主任賈晉京則告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，Jeff Curries有關(guān)打破惡性循環(huán)的論調(diào)有些“邪惡”?！斑@種觀點(diǎn)，在潛意識里散布一種邏輯，那就是新興市場的發(fā)展需要完全依靠美元以及圍繞美元建立起來的體系。你的貨幣需要依靠美元，你的工業(yè)需要依靠石油，這是他們的假設(shè)?！?/p>

事實(shí)上，在新興市場中，有些國家的確對上述體系產(chǎn)生了巨大依賴，但也有些國家并非如此。

抱團(tuán)取暖練內(nèi)功

不管人們的分析傾向樂觀還是悲觀，以下事實(shí)無可非議：在新興市場，一些國家已經(jīng)看見了危機(jī)，且一時半刻難以走出;另外一些國家，也不是不可能發(fā)生金融甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)。因此，如何解決或者預(yù)防危機(jī)成了當(dāng)務(wù)之急。

中國海洋大學(xué)海洋發(fā)展研究院院長龐中英認(rèn)為，美國以鄰為壑、一意孤行，將危機(jī)轉(zhuǎn)嫁給新興市場國家，后者要做的就是不要讓前者主導(dǎo)自己的發(fā)展?！靶屡d市場不能再頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳，這些國家需要不斷增強(qiáng)自身抵抗力，加強(qiáng)內(nèi)部合作。以金磚國家為例，金磚國家的領(lǐng)導(dǎo)人要借助峰會出臺一些有實(shí)質(zhì)意義的措施，讓該組織長期發(fā)揮作用，僅在一時一刻引起社會或者媒體的關(guān)注沒什么意義。”

金磚智庫（CBGG）秘書長、北京師范大學(xué)新興市場研究院研究員馮興科也告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，對于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)薄弱、對外依存度高、外匯儲備不足、高杠桿的新興市場國家而言，眼下的挑戰(zhàn)確實(shí)不好克服，但越是如此，越要做好準(zhǔn)備。

他說：“新興市場國家應(yīng)該首先自己練好內(nèi)功，管控好匯率風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)持穩(wěn)健中性的貨幣政策，同時加強(qiáng)靈活性操作，保持流動性充裕，切實(shí)推動降杠桿，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)。要推動改革落實(shí)，靠科技創(chuàng)新、加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展。只有自身經(jīng)濟(jì)搞好了，才能長期立于不敗之地。全球金融市場已經(jīng)一體化，新興市場國家如果發(fā)生危機(jī)，必定會傳導(dǎo)至全球，可能引發(fā)新一輪國際金融危機(jī)的爆發(fā)。因此，對于當(dāng)前的三重因素，全球各國必須給予重視，需要加強(qiáng)在G20框架下的全球宏觀政策、貨幣政策、財(cái)政政策的協(xié)調(diào)，加強(qiáng)全球金融安全網(wǎng)的建設(shè)，防止新一輪金融危機(jī)在全球范圍內(nèi)的發(fā)生?！?/p>

陳鳳英則強(qiáng)調(diào)，新興市場和亞洲有一個共同的節(jié)點(diǎn)，那就是中國。

“我一直認(rèn)為，判斷新興市場是否全面危機(jī)必須要看中國的情況。不管在新興市場還是在亞洲，中國的經(jīng)濟(jì)體量都占全部經(jīng)濟(jì)體量的半壁江山。2017年，亞洲地區(qū)對全世界經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)是62%，中國一個國家就達(dá)到了33.3%。當(dāng)前，如果中國能夠抵御內(nèi)部調(diào)整和外部紊亂，新興市場就沒有問題?！?/p>

“恐怖三重奏”的說法，對新興市場而言，也許有些言過其實(shí)。然而，中國是面臨著另外一種“三重奏”的，即內(nèi)部的結(jié)構(gòu)調(diào)整、預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與持續(xù)增長的平衡。陳鳳英認(rèn)為，如果中國能夠平穩(wěn)走過調(diào)整階段，亞洲就不會發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

2015年，大宗商品暴跌不止，巴西、俄羅斯等國家已經(jīng)在當(dāng)時總結(jié)了經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)?！澳憧窗臀?，這個國家現(xiàn)在很聰明了，在特朗普表示征收鋼鐵和鋁產(chǎn)品關(guān)稅的時候，巴西是最先獲得豁免的經(jīng)濟(jì)體。新興市場一方面要順勢而為，借助美國的政策做出對自己有益的選擇，另一方面，也要從全球治理、地緣政治的角度考慮經(jīng)濟(jì)問題，用策略和時間從根本上解決困難的根源所在。”陳鳳英說。

陳鳳英表示，對于中國，2018年第一季度，中國經(jīng)濟(jì)增速為6.8%，高于預(yù)期的6.7%。雙邊貿(mào)易沖突可能會導(dǎo)致以后季度經(jīng)濟(jì)增速的減少，比如減少0.2%，努力一下，達(dá)到6.5%的空間還是有的。如果中國不發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)，亞洲就是非常安全的。另外，新興市場國家與從前相比，成長了很多。近些年，這些國家對全球經(jīng)濟(jì)增速的貢獻(xiàn)一直保持在70%-80%的比例。這也意味著，新興市場自身的調(diào)節(jié)能力和抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力增強(qiáng)了。

厲克奧博也告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，中國因?yàn)槊绹恼叱惺芰艘欢ǖ膲毫Γ?，如果中國的生產(chǎn)和消費(fèi)跟得上，我們就可以化解困境。

“中國最需要做的就是苦練內(nèi)功，要在對外貿(mào)易上保持合理順差，從而保證匯率市場上的穩(wěn)定，為貶值形成有效對沖。另外，今年下半年，希望政府可以在去杠桿方面出臺更加精準(zhǔn)的措施，避免一刀切;也希望決策層在僵尸企業(yè)的淘汰、房地產(chǎn)市場上發(fā)揮更重要、更實(shí)在的作用?！眳柨藠W博最后補(bǔ)充道。