劉元春 劉曉光

2018年上半年，在對(duì)內(nèi)防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)外應(yīng)對(duì)貿(mào)易摩擦的背景下，中國宏觀經(jīng)濟(jì)保持了總體平穩(wěn)、穩(wěn)中向好。同時(shí)近期也出現(xiàn)一些新變化，特別是需求面與供給面的分化，引發(fā)了一定的市場(chǎng)分歧。

我們認(rèn)為，中國宏觀經(jīng)濟(jì)實(shí)際狀況比市場(chǎng)反映的狀況要好，局部需求回落的部分原因是地方政府行為調(diào)整的結(jié)果。建議下半年宏觀政策進(jìn)行相應(yīng)微調(diào)，微調(diào)的核心是要穩(wěn)定信心。

如果按照美元計(jì)價(jià)，上半年中國出口增長12.8%，比去年同期增速大幅提高了5.1個(gè)百分點(diǎn)。

正值改革和調(diào)整的關(guān)鍵時(shí)期，也是地方政府、國企、金融機(jī)構(gòu)的行為重建的關(guān)鍵時(shí)期，需要在保持戰(zhàn)略定力、保持底線管理的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)信心的維護(hù)和預(yù)期的引導(dǎo)。

透視近期經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化

近期中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)出現(xiàn)一些新變化，把握中國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的本質(zhì)，需要深度分析以下幾個(gè)問題。

第一，供給偏好、需求偏弱帶來的分歧。從供給面來看，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)中向好。首先，上半年GDP增長6.8%，工業(yè)增長6.7%、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)增長8.0%，均比一季度回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，但仍保持在合理區(qū)間，為深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造了有利的宏觀環(huán)境。其次，宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度提升。6月份，制造業(yè)PMI為51.5%，非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為55%，持續(xù)運(yùn)行在擴(kuò)張區(qū)間。最后，就業(yè)形勢(shì)持續(xù)向好。6月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為4.8%，31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為4.7%，均持續(xù)保持在5.0%以下;1?–5月份，城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)613萬，較去年同期增長2.3%;二季度末，外出務(wù)工農(nóng)村勞動(dòng)力總量比去年同期增加149萬人，增長0.8%。

從需求面來看，三大需求都出現(xiàn)了回落。首先，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速回落至10%以內(nèi)。上半年，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長9.4%，比一季度回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期回落1.0個(gè)百分點(diǎn)?？鄢齼r(jià)格因素，消費(fèi)實(shí)際增長7.7%，比去年同期回落1.6個(gè)百分點(diǎn)。相比其他宏觀變量，消費(fèi)表現(xiàn)一般比較平穩(wěn)，今年出現(xiàn)的新變化引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。其次，固定資產(chǎn)投資增速呈現(xiàn)加速回落。上半年，固定資產(chǎn)投資僅增長6.0%，比一季度增速回落1.5個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期回落2.6個(gè)百分點(diǎn)。最后，按人民幣計(jì)價(jià)，上半年貨物出口同比增長4.9%，比去年同期增速回落10.1個(gè)百分點(diǎn)，貿(mào)易順差9013億元，收窄26.7%。

第二，信貸市場(chǎng)與金融市場(chǎng)出現(xiàn)了分化。6月份，全社會(huì)融資總額存量增速下降到9.8%，比去年同期下降了3.0個(gè)百分點(diǎn)。而流動(dòng)性基本穩(wěn)定，最為明顯的表現(xiàn)是上半年人民幣貸款存量同比依然保持在12.7%的增速，新增人民幣貸款達(dá)到了8.8萬億元，比去年同期多增長了5500億元。但與此同時(shí)，委托貸款、信托貸款、票據(jù)融資、股票融資等，則減少了1.3萬億元，比去年同期少增3.8萬億元。因此，市場(chǎng)出現(xiàn)一個(gè)很具偏向性的變化，即從銀行信貸端來看依然正常，但是非信貸的金融市場(chǎng)端則出現(xiàn)了急劇的變化。這樣的變化的原因，以及下一步的發(fā)展會(huì)產(chǎn)生什么樣的問題，是目前市場(chǎng)反應(yīng)最為激烈的地方之一。

第三，財(cái)政收入與基建投資出現(xiàn)了背離。上半年，全國財(cái)政收入同比增長10.6%，而財(cái)政支出僅增長7.8%，財(cái)政收入比支出增速高出2.8個(gè)百分點(diǎn)。若考慮到今年上半年政府性基金收入同比增速高達(dá)36%，政府收入增長達(dá)到15.6%。相比之下，基建投資增速卻下降過半。上半年，基建投資增速下降至7.3%，僅為去年同期增速的三分之一，下滑13.8個(gè)百分點(diǎn)。這就引出一個(gè)重要現(xiàn)象，即地方政府的行為模式正在發(fā)生變化，其作為投資發(fā)動(dòng)機(jī)的動(dòng)力已大為減弱。

需求面并不弱

當(dāng)前供給面與需求面的分化預(yù)示著什么？我們認(rèn)為，目前兩者的偏差沒有那么大，宏觀經(jīng)濟(jì)需求面并不像人們認(rèn)為的那樣偏弱。

第一，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速已經(jīng)不能代表中國消費(fèi)的變化狀況。社會(huì)消費(fèi)品零售總額主要反映的是實(shí)物商品銷售，而有一大類消費(fèi)并沒有涵蓋進(jìn)去，即第三產(chǎn)業(yè)特別是服務(wù)業(yè)消費(fèi)增長，并沒有反映在這個(gè)參數(shù)中。服務(wù)類消費(fèi)有一個(gè)特征，即服務(wù)的發(fā)生是供給和需求同步，因此，對(duì)于反映在服務(wù)類的消費(fèi)需求，服務(wù)的生產(chǎn)情況就是它的需求情況。1-–5月份，服務(wù)類的生產(chǎn)指數(shù)增長8.1%，服務(wù)類的用電量增長15.8%，互聯(lián)網(wǎng)及相關(guān)服務(wù)特別是信息傳輸軟件類消費(fèi)增長30%，五一期間旅游服務(wù)同比增長10.1%?？梢?，中國的消費(fèi)并不低迷，而是消費(fèi)出現(xiàn)了本質(zhì)性的結(jié)構(gòu)性變化。從另一方面看，居民消費(fèi)支出增速回升。上半年，全國居民人均消費(fèi)支出同比增長8.8%，比一季度增速提升1.2個(gè)百分點(diǎn)，扣除價(jià)格因素后實(shí)際增長6.7%，也比一季度提升1.3個(gè)百分點(diǎn)。

第二，基建投資下滑與地方政府的投資行為變化有關(guān)?；ㄍ顿Y增速從去年的20%以上下降到今年的7%左右，增速下滑了三分之二?；ㄍ顿Y占投資的比重在17%左右，由此導(dǎo)致投資總體增速下降超過2個(gè)百分點(diǎn)，而非基建投資增速仍在正常范圍內(nèi)。

地方政府投資行為正在變化，按照目前機(jī)構(gòu)改革和財(cái)稅改革要求，地方政府需要債務(wù)達(dá)標(biāo)和轉(zhuǎn)變政府職能，一方面在債務(wù)上形成追責(zé)制度，一方面從過去管理型、投資型政府轉(zhuǎn)變成服務(wù)型、法治型政府，這種轉(zhuǎn)變要求地方政府的投資能力弱化。

在基建投資回落的同時(shí)，民間投資增速有所回升并逐漸企穩(wěn)。上半年，民間投資同比增長8.4%，較一季度高點(diǎn)回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，但始終運(yùn)行在8%以上。近期民間投資與房地產(chǎn)投資走勢(shì)的相關(guān)性增強(qiáng)，可能說明當(dāng)前民間投資的復(fù)蘇在一定程度上來自民間房地產(chǎn)投資的直接貢獻(xiàn)或間接影響。

第三，按美元計(jì)價(jià)，中國的出口依然較為強(qiáng)勁。盡管上半年用人民幣計(jì)價(jià)的出口增速僅為4.9%，比去年同期回落了10個(gè)百分點(diǎn)，但如果按照美元計(jì)價(jià)，上半年，中國出口增長12.8%，比去年同期增速大幅提高了5.1個(gè)百分點(diǎn)。貿(mào)易順差收窄主要源于中國進(jìn)口高速增長，上半年，中國進(jìn)口增長19.9%，較去年同期的高增速繼續(xù)提升了1.0個(gè)百分點(diǎn)。

因此，把這些因素總結(jié)起來對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行重新解讀發(fā)現(xiàn)，中國宏觀經(jīng)濟(jì)實(shí)際狀況比市場(chǎng)反映的狀況要好。接下來需要重點(diǎn)關(guān)注地方政府行為的變化，包括地方政府債務(wù)控制、機(jī)構(gòu)改革、政治生態(tài)凈化后的新效應(yīng)。從改革的角度講，這是攻堅(jiān)期所必須承受的陣痛。