雪球財(cái)經(jīng) 供稿

2018年上演股災(zāi)5.0，A股的質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)再次暴露，特別是中小市值公司質(zhì)押比例極高，導(dǎo)致股價(jià)持續(xù)閃崩。截至6月底，十大股東質(zhì)押率超過(guò)60%的公司有1000余家，質(zhì)押率在5%以下的公司接近1300家，如果非要追求質(zhì)押率為0的話(huà)，那么這個(gè)數(shù)量就只有57家了。這57家中，由國(guó)資控股的企業(yè)占比8成以上，民營(yíng)企業(yè)就只有三家。

其中有一家民企恒立液壓（601100）引起了我們的關(guān)注，2015年、2016年扣非凈利潤(rùn)巨額虧損，最近兩年業(yè)績(jī)迎來(lái)爆發(fā)期，但大股東的花式減持卻引發(fā)投資者的疑慮，這家股價(jià)已經(jīng)翻了數(shù)倍的公司還能一路向北嗎？

2017年?duì)I收和凈利倍增

恒立液壓的主營(yíng)業(yè)務(wù)是高壓油缸的生產(chǎn)、銷(xiāo)售，包括挖掘機(jī)專(zhuān)用油缸、重型裝備用非標(biāo)準(zhǔn)油缸等產(chǎn)品，客戶(hù)為下游的工程機(jī)械公司，比如三一、柳工、徐工等，處在一個(gè)典型的周期性行業(yè)之中。目前，公司在挖掘機(jī)專(zhuān)用高壓油缸市場(chǎng)的占有率在40%以上，在國(guó)內(nèi)處于龍頭地位，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都是國(guó)外廠(chǎng)商。所以影響公司業(yè)績(jī)的關(guān)鍵不在產(chǎn)能和銷(xiāo)售渠道，而主要取決于下游客戶(hù)的需求情況。

2017年，恒立液壓營(yíng)收為27.95億元，相比上年增長(zhǎng)104%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.82億元，同比增幅為4.4倍，扣非凈利潤(rùn)的增幅則高達(dá)12.4倍。業(yè)績(jī)爆發(fā)是受?chē)?guó)內(nèi)外工程機(jī)械行業(yè)整體回暖的影響，公司產(chǎn)品銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，其中挖機(jī)油缸產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)118.09%，非標(biāo)油缸產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)86.09%。

對(duì)比下游的工程機(jī)械龍頭，公司業(yè)績(jī)變動(dòng)與下游客戶(hù)的相關(guān)性非常強(qiáng)，2014-2016年工程機(jī)械行業(yè)最低谷的幾年中，行業(yè)內(nèi)所有公司凈利潤(rùn)都大幅下滑，而2017年工程機(jī)械行業(yè)景氣度陡增。實(shí)際上，恒力液壓凈利潤(rùn)增長(zhǎng)4.4倍還不算什么，下游三一重工2017年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)了9倍之多，今年第一季度凈利潤(rùn)就達(dá)15億，比2014-2016年這三年凈利潤(rùn)加起來(lái)還多。

根據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2017年25家主機(jī)制造企業(yè)共銷(xiāo)售各類(lèi)挖掘機(jī)械產(chǎn)品140303臺(tái)（含出口），較去年同期上升99.5%。2018年，挖機(jī)需求依舊強(qiáng)勁，前四個(gè)月國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商累計(jì)銷(xiāo)量為8.66萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)57.88%，其中4月單月銷(xiāo)量為2.66萬(wàn)臺(tái)，增速為84.5%。

零質(zhì)押的背后卻是花式減持

恒立液壓的控股股東為恒屹流體，實(shí)控人為汪奇、汪立平和錢(qián)佩新，第二大股東申諾科技由汪奇控股，第三大股東恒立投資由汪立平控股。截至2018年3月31日，公司前三大股東持股比例為70.96%，沒(méi)有一股處在質(zhì)押的狀態(tài)。

不過(guò)大股東也曾經(jīng)有過(guò)質(zhì)押的情況，2015年正是公司經(jīng)營(yíng)困難的時(shí)期，而且當(dāng)時(shí)牛市股票也比較值錢(qián)，于是大股東該年5月質(zhì)押股份5800萬(wàn)股，占總股本的比例為9.21%。但不到2個(gè)月，大股東就選擇解除質(zhì)押，到9月份解除全部股票質(zhì)押。

然后第二次質(zhì)押是在2016年，但這次不是普通的質(zhì)押。恒屹流體發(fā)行5億元的可交換公司債券，需要將其持有的6250萬(wàn)股（總股本的9.92%）質(zhì)押給國(guó)信證券，用于對(duì)可交換債持有人交換公司股票和對(duì)債券的本息償付提供擔(dān)保。

一般來(lái)說(shuō)，可交換債是大股東用來(lái)融資的一種方式，如果可交換債的持有人看好公司的發(fā)展前景，那么可以選擇用債券來(lái)交換大股東所持有的公司股份，相當(dāng)于大股東通過(guò)減持的方式來(lái)進(jìn)行融資。

2017年11月1日至11月24日，恒屹流體可交換公司債券全部完成換股，可交換債持有者累計(jì)換股2547萬(wàn)股，由此控股股東的持股比例從42%減少為37.96%。11月開(kāi)始，恒立液壓股價(jià)持續(xù)上漲，到今年1月9日走出歷史最高價(jià)25.05元。這時(shí)實(shí)控人錢(qián)佩新選擇了減持，1月5日和1月8日，通過(guò)集中競(jìng)價(jià)合計(jì)減持了85.62萬(wàn)股，占總股本的0.13%。

股價(jià)透支還能否一路向北？

2017年是工程機(jī)械行業(yè)復(fù)蘇的年份，這一年恒立液壓股價(jià)暴漲一倍之多，同期三一重工的漲幅為50%，徐工機(jī)械的漲幅為40%，而柳工的漲幅不到20%。也就是說(shuō)，恒立液壓在業(yè)績(jī)?cè)鏊俨蝗缦掠涡袠I(yè)的情況下，股價(jià)可能已經(jīng)透支了今后幾年的漲幅。

恒立液壓能否繼續(xù)保持二級(jí)市場(chǎng)上的強(qiáng)勢(shì)，主要取決于公司能否出現(xiàn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，目前依然對(duì)挖掘機(jī)行業(yè)依賴(lài)較重。不過(guò)公司已經(jīng)出現(xiàn)了多元化發(fā)展的趨勢(shì)，近年來(lái)挖掘機(jī)油缸業(yè)務(wù)占總營(yíng)收的比例在降低，而技術(shù)含量更高的非標(biāo)準(zhǔn)油缸占比則越來(lái)越重。非標(biāo)油缸業(yè)務(wù)中，盾構(gòu)機(jī)油缸市場(chǎng)份額在70%左右。

除此之外，公司開(kāi)始大力發(fā)展液壓泵閥產(chǎn)品，未來(lái)有望成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。據(jù)了解，液壓泵閥的門(mén)檻極高，過(guò)去到現(xiàn)在長(zhǎng)期依賴(lài)于進(jìn)口，是目前我國(guó)急需攻克的進(jìn)口替代技術(shù)。恒立液壓涉足液壓泵閥的時(shí)間也不長(zhǎng)，2011年才開(kāi)始募資建設(shè)液壓泵閥生產(chǎn)線(xiàn)，目前建設(shè)進(jìn)度超過(guò)60%，近年來(lái)開(kāi)始貢獻(xiàn)營(yíng)收。2014年液壓泵閥的營(yíng)收還只有384.62萬(wàn)，到2017年增長(zhǎng)至2.5億元，相比上年增加了2倍，由于訂單數(shù)量增加，預(yù)收賬款也越來(lái)越多。

但是，恒立液壓作為一家民營(yíng)企業(yè)還是太過(guò)弱小，目前在液壓泵閥領(lǐng)域還未形成優(yōu)勢(shì)，更別說(shuō)打破外資巨頭的壟斷，資本市場(chǎng)短期內(nèi)將其股價(jià)推到高位，有點(diǎn)操之過(guò)急了。（作者：拆西墻）