陳小慧

自2017年11月17日《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（征求意見稿）（以下簡稱《征求意見稿》）發(fā)布以來，市場對資管新規(guī)何時正式落地可謂翹首以盼。經(jīng)過5個多月的等待，2018年4月27日，該新規(guī)正式發(fā)布，并自發(fā)布之日起施行，由此翻開資管行業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管新篇章。

與《征求意見稿》相比，新規(guī)大方向與總體原則未變，在打破剛性兌付、凈值化管理、非標(biāo)資產(chǎn)不得期限錯配、禁止多層嵌套等方面依然嚴(yán)格，但在以下幾方面明顯有所放寬，主要包括：

第一，延長過渡期。在《征求意見稿》中，資管新規(guī)的過渡期限設(shè)定為2019年6月30日，正式稿中將該期限延長了一年半，至2020年年底。較長的過渡期將減小資管新規(guī)對市場的沖擊。

第二，新老劃斷。金融機(jī)構(gòu)在過渡期內(nèi)還可以發(fā)行老產(chǎn)品進(jìn)行對接，但應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制在存量產(chǎn)品整體規(guī)模內(nèi)。此條款旨在維持金融市場穩(wěn)定，防止出現(xiàn)產(chǎn)品到期后資產(chǎn)的集中拋售。

第三，對于符合特定條件的產(chǎn)品，允許采用攤余成本法記價。

第四，放寬了資管產(chǎn)品質(zhì)押融資的要求。

此外還有若干具體的規(guī)定，例如刪除對管理費率定價的指導(dǎo)等。

對于新規(guī)實施對投資市場的影響，各機(jī)構(gòu)普遍持樂觀預(yù)期。一方面，新規(guī)的實施，有利于創(chuàng)造更加良好的行業(yè)和制度環(huán)境，促進(jìn)資管行業(yè)健康發(fā)展；另一方面，新規(guī)將對商業(yè)銀行、信托和互聯(lián)網(wǎng)金融等機(jī)構(gòu)帶來較大影響，將帶來資管子行業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和金融機(jī)構(gòu)間合作模式的改變。

摩根士丹利華鑫基金

新規(guī)發(fā)布的這一周，主要指數(shù)漲跌不一。滬深300指數(shù)收3756.88點，同比下跌0.11%；上證綜指收3082.23點，同比上漲0.35%；深證成指收10324.47點，同比下跌0.81%；創(chuàng)業(yè)板指收1805.60點，同比上漲1.28%；中小板指收6998.77點，同比下跌0.94%。

短期來看，資管新規(guī)對市場的影響相對溫和。正式內(nèi)容與《征求意見稿》相比，并無超預(yù)期之處，個別條款甚至有所放寬，而延長過渡期，同時允許對符合特定條件的產(chǎn)品采取攤余成本法計量，可有效緩解市場此前對緩沖期不足而造成流動性“硬著陸”的擔(dān)憂。此外，在規(guī)定出臺之前，監(jiān)管層為防范流動性風(fēng)險，維持資金面相對寬裕，貨幣政策邊際上有所放松。

中長期看，資管新規(guī)的出臺標(biāo)志著銀行理財野蠻擴(kuò)張、廣義貨幣快速增長的時代正式終結(jié)，資產(chǎn)管理行業(yè)迎來新的時代，具有合理風(fēng)險收益比的優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)將繼續(xù)受到歡迎，而具有顯著不合理定價或具有明顯泡沫的資產(chǎn)，其資產(chǎn)價格或難以繼續(xù)增長。

博時基金

資管新規(guī)對金融市場的短期影響略偏利多。一方面，市場此前預(yù)期資管新規(guī)或?qū)⒀悠诎l(fā)布，而如今文件正式落地，市場對此的不確定性預(yù)期也將消除；另一方面，過渡期延長至2020年年底，超出了《征求意見稿》設(shè)定的過渡期范圍，以及市場之前對此的預(yù)期，對實體經(jīng)濟(jì)、金融市場的不利影響將得到進(jìn)一步控制。

至于中長期影響，可以說資管新規(guī)的各項精神都已經(jīng)或正在得到落實。至少對于券商和基金而言，在資管新規(guī)發(fā)布之前，這些機(jī)構(gòu)已經(jīng)根據(jù)證監(jiān)會發(fā)布的監(jiān)管措施，更新調(diào)整了投資者適用性、分級基金、定制公募、貨幣基金等方面的投資安排。相比之下，商業(yè)銀行、信托等機(jī)構(gòu)可能還要經(jīng)歷痛苦的調(diào)整過程，銀行理財產(chǎn)品向凈值型及由非標(biāo)資產(chǎn)向標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)型，這對實體經(jīng)濟(jì)融資的影響較大，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)做配套對沖設(shè)計，控制和降低銀行信托資管轉(zhuǎn)型過程對實體經(jīng)濟(jì)的沖擊。而對金融市場特別是股市而言，銀行信托的資管調(diào)整還不會構(gòu)成大的利空，原因是銀行理財在股市的介入程度不深，而且銀行理財向凈值轉(zhuǎn)型的應(yīng)有之意，就是擴(kuò)大對包括存款、債券及股票在內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)的投資。

好買基金研究中心

資管新規(guī)按照資管產(chǎn)品的類型制定統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，對同類資管業(yè)務(wù)做出一致性規(guī)定，實行公平的市場準(zhǔn)入和監(jiān)管，最大限度地消除監(jiān)管套利空間，為資管業(yè)務(wù)健康發(fā)展創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。

合格投資者認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)提高，但固定收益類產(chǎn)品認(rèn)購起點降低。合格投資者投資單只固定收益類產(chǎn)品的金額不低于30萬元，這一調(diào)整提高了投資者的投資便利性和分散度。

《私募投資基金管理暫行條例》預(yù)計將出臺，進(jìn)一步完善私募投資基金的運作。資管新規(guī)總體上對“經(jīng)營穩(wěn)健的私募基金管理人”和“獨立的基金代銷機(jī)構(gòu)”有利，在保護(hù)投資者權(quán)益方面的優(yōu)勢更加突出。

資管新規(guī)的主旨就是嚴(yán)控風(fēng)險、降低杠桿、支持實體經(jīng)濟(jì)，所以從宏觀來看，以實體經(jīng)濟(jì)投資為主的股權(quán)投資市場必定長期受益。

一方面，銀行理財夾層產(chǎn)品和上市公司杠桿并購基金難以維系。分級私募產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險程度設(shè)定分級比例（優(yōu)先級份額/劣后級份額，中間級份額計入優(yōu)先級份額），權(quán)益類產(chǎn)品的分級比例不得超過1：1，分級資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得直接或者間接對優(yōu)先級份額認(rèn)購者提供保本保收益安排，低杠桿使得上市公司設(shè)置分級基金的動力不足，而無法提供保本保收益安排，也會使相當(dāng)一部分銀行對優(yōu)先級份額望而卻步。由此，傳統(tǒng)的“銀行理財（+夾層）+上市公司”的產(chǎn)品方式結(jié)束，上市公司杠桿型并購基金模式難以維系。這類產(chǎn)品投資者應(yīng)當(dāng)仔細(xì)關(guān)注。

另一方面，穿透式監(jiān)管加強(qiáng)，為中后期項目提供了較好的入場時機(jī)。實行穿透式監(jiān)管，對于多層嵌套資產(chǎn)管理產(chǎn)品，向上識別產(chǎn)品的最終投資者，銀行理財無法穿透計算合格投資者，使得銀行資金無法進(jìn)入股權(quán)市場，從而造成股權(quán)市場資金量減少，結(jié)束過往兩年的股權(quán)市場資金井噴的態(tài)勢。對于投資者來說，影響會表現(xiàn)在兩方面：一是股權(quán)市場資產(chǎn)價格有望降低，特別是中后期項目，為投資者入場提供好時機(jī)；二是部分前兩年的母基金，由于資金來源于銀行資金池，或?qū)o法滿足底層股權(quán)基金的后續(xù)出資，催生二手份額交易機(jī)會，如有一些頂級GP的基金二手份額，則值得投資者關(guān)注。