李振唐

【摘要】央企陷入財務(wù)危機指的是央企從財務(wù)狀況良好到逐步惡化直至影響正常經(jīng)營的過程。通過觀察，我們發(fā)現(xiàn)在財務(wù)危機發(fā)生之前，通常會發(fā)生一些具有共性的現(xiàn)象，因此許多學(xué)者認(rèn)為財務(wù)危機是可預(yù)測的：同時因為央企財務(wù)危機所帶來的惡劣結(jié)果，對財務(wù)危機進行研究具有極大的現(xiàn)實意義。國內(nèi)外對企業(yè)財務(wù)危機的研究已經(jīng)形成理論熱點。本文按照央企——財務(wù)危機的界定——財務(wù)危機預(yù)警——財務(wù)危機原因這一邏輯主線，整理了國內(nèi)外現(xiàn)有的央企財務(wù)危機的代表文獻，找尋值得完善之處，對于幫助央企避免或擺脫財務(wù)危機具有重要的現(xiàn)實意義。

【關(guān)鍵詞】央企；財務(wù)危機；界定；預(yù)警；原因

根據(jù)財務(wù)管理的傳統(tǒng)理論，央企持續(xù)經(jīng)營的主要目標(biāo)是通過不斷提高資產(chǎn)的市場價值以實現(xiàn)股東（即國資委）財富最大化或企業(yè)價值最大化，但是，央企在經(jīng)營過程中外界環(huán)境摻雜諸多不可控因素，加之企業(yè)內(nèi)部實際控制者自身的經(jīng)驗與素質(zhì)，都有可能導(dǎo)致企業(yè)陷入財務(wù)危機，處于這一狀態(tài)的央企其經(jīng)營能力受到不良現(xiàn)金流的影響，持續(xù)經(jīng)營能力會大幅度下降，從而導(dǎo)致股東利益受損。

根據(jù)財務(wù)危機發(fā)生是否存在一定前兆事項，可以分為突發(fā)性的財務(wù)危機和漸變性的財務(wù)危機。突發(fā)性財務(wù)危機通常是因為“黑天鵝”事件使得經(jīng)營環(huán)境發(fā)生劇烈變化，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)狀況短期內(nèi)迅速惡化，其在發(fā)生前基本沒有前兆：漸變性財務(wù)危機則是由于一系列財務(wù)決策未能適應(yīng)企業(yè)當(dāng)時所處的相對穩(wěn)定的財務(wù)環(huán)境，使得企業(yè)財務(wù)狀況一步步惡化，最終陷入財務(wù)危機，這類財務(wù)危機在發(fā)生前具有一定的前期特征。經(jīng)驗顯示，漸變性財務(wù)危機在央企財務(wù)危機中的占比較大，因此本文主要討論此類財務(wù)危機。既然存在前兆，那么便為財務(wù)危機的預(yù)測提供了客觀基礎(chǔ)。探討央企財務(wù)危機，預(yù)警財務(wù)危機的發(fā)生或幫助央企擺脫財務(wù)危機的威脅，就具有非常重要的研究價值。

一、央企

央企是國有企業(yè)的重要組成部分，它由國資委履行出資義務(wù)，所以其國家色彩更加濃厚。中央政府是央企的大股東和實際控制者，代表人民享有其所有權(quán)和控制權(quán)。背靠手握行政大權(quán)的所有者使得央企享有天然的經(jīng)營優(yōu)勢，通常形成壟斷地位，因此學(xué)術(shù)界關(guān)于央企的研究較少。目前，學(xué)術(shù)界關(guān)于央企的有影響力的著作，主要有《公有制企業(yè)的性質(zhì)》（周其仁）、《中國做對了什么》（周其仁）、《中央企業(yè)國際競爭力研究》（劉文炳）、《中央企業(yè)并購重組報告》（劉文炳），以及《中央企業(yè)并購整合案例精選》（白英姿）等文獻。針對央企財務(wù)問題進行專門論述的著作則相對較少。

白英姿寫的《中央企業(yè)并購整合案例精選》，背景設(shè)立于2003開始的央企并購潮，重點淪述了通信業(yè)、石油、航天、兵工、礦業(yè)、電子、汽車等多個關(guān)系國計民生的重要行業(yè)。其案例的選擇在行業(yè)中比較具有代表性，例如華潤集團的資本并購、中航工業(yè)的并購、五礦集團的并購、聯(lián)通并購網(wǎng)通，以及中石油的文化整合將近二十五家央企并購。作者深入一線，同主管經(jīng)濟機構(gòu)和企業(yè)高管溝通，收集了大量的一手資料，詳實地描述了央企在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中的財務(wù)情況。作者站在一個獨立客觀的角度，向讀者完整呈現(xiàn)了央企并購決策的制定、并購過程的控制以及并購后的文化融合和財務(wù)制度銜接，為后人研究央企財務(wù)提供了大量的原始資料。此著作不足在于過多的描述客觀情況，而相對忽略了理淪分析，對央企的財務(wù)困境方面以及央企外部宏觀經(jīng)濟形勢關(guān)注度不足。

在劉文炳所著的《中央企業(yè)國際競爭力研究》書中，作者研究的出發(fā)點是企業(yè)管理中的國際競爭力而非國內(nèi)企業(yè)競爭力。本書通過對中央企業(yè)并購重組的過程進行相應(yīng)記錄，分析和討論典型的經(jīng)營案例和財務(wù)戰(zhàn)略案例，從并購重組與中央企業(yè)國際競爭力的關(guān)系出發(fā)，揭示中央企業(yè)通過并購和重組的方式提升國際競爭力的財務(wù)管理原理，建立了央企的國際競爭力方面的評價指標(biāo)體系。作者通過實證分析的方法，分析和論證之后，得出的結(jié)論是，我國央企國際競爭力的核心是擴大市場占有率，提升掌控該行業(yè)全球資源的能力。該著作的優(yōu)點在于理淪分析與現(xiàn)實分析相結(jié)合，有論有據(jù)，見解深刻，是一本研究中央企業(yè)綜合經(jīng)營實力的高質(zhì)量著作。作者的另一部重要著作《中央企業(yè)并購重組報告》，總結(jié)了央企并購重組的總體狀況與趨勢，深入分析了2010年13個主要行業(yè)的并購重組活動，并重點對中央企業(yè)的海外并購進行了專題分析研究。這是一部專門研究中央企業(yè)經(jīng)營實務(wù)和公司財務(wù)戰(zhàn)略實務(wù)的高質(zhì)量研究報告。

周其仁所著《公有制企業(yè)的性質(zhì)》一文，是我國學(xué)術(shù)界研究企業(yè)理論的重要文獻。本文深入研究了集體制企業(yè)以及國有企業(yè)的性質(zhì)，在所有者缺位的情況下公有制企業(yè)的所有者所擁有的權(quán)利及責(zé)任應(yīng)如何界定。該淪文首先介紹相關(guān)概念及理論，接著分析公有制企業(yè)在法權(quán)上的產(chǎn)權(quán)特征，論述市場中企業(yè)的合約性質(zhì)與非合約的公有制企業(yè)的區(qū)別，確定公有制企業(yè)無法消滅個人在事實上擁有對其人力資本的私有產(chǎn)權(quán)，最后通過界定公有制企業(yè)國家租金激勵來動員內(nèi)部人力資源。這是一篇關(guān)于企業(yè)理淪的基礎(chǔ)研究文獻。中央企業(yè)只要明確了自身的性質(zhì)和特征，遵循企業(yè)經(jīng)營的客觀規(guī)律和市場經(jīng)濟規(guī)律，從中央企業(yè)實際情況出發(fā)，就可以減輕經(jīng)濟危機的不利影響。

二、財務(wù)危機的界定

任何科學(xué)認(rèn)識都是有前提的認(rèn)識。各種前提的最基本的成分就是理淪的概念結(jié)構(gòu)（韋伯，1999）。概念在認(rèn)識中的重要性可見一斑。財務(wù)危機作為核心概念，至少存在兩方面問題。

（一）概念內(nèi)涵不清

財務(wù)危機概念一直以來沒有形成統(tǒng)一認(rèn)識，從而實務(wù)中要預(yù)防的財務(wù)危機與學(xué)者所研究的財務(wù)危機的概念邊界很可能不一致。這是導(dǎo)致理論不能有效應(yīng)用于實踐的主要原因之一。在西方關(guān)于財務(wù)危機研究的經(jīng)典文獻中，使用過財務(wù)危機（financial cri—sis）、財務(wù)困境（financial distress）、財務(wù)失敗（financial failure）、公司破產(chǎn)（corporate bankruptcy）等多個概念，并且其概念的界定很大程度上受實證研究樣本選擇范圍所限。Beaver（1966）使用企業(yè)失?。╢ailure）一詞，并明確定義為企業(yè)不能償付到期債務(wù)。Camin—chael（1972）、Scott（1981）等大量研究均遵循這條思路。Ahman（1968）使用公司破產(chǎn)這個概念，將公司根據(jù)破產(chǎn)法提出破產(chǎn)申請的行為視為公司財務(wù)危機的標(biāo)志，其后Deakin（1972）、Gilbert（1990）等均沿用這一思路。Laitinen（1991）則從程度上界定財務(wù)危機，認(rèn)為財務(wù)危機分為三個過程，即慢性失敗公司、收益失敗公司和嚴(yán)重失敗公司。Ross（2000）進一步從四個方面概括了企業(yè)財務(wù)危機：技術(shù)失敗、會計失敗、企業(yè)失敗和法定破產(chǎn)。

國內(nèi)研究對財務(wù)危機直接下定義的較少。周首華等（1996）是國內(nèi)較早用統(tǒng)計方法研究財務(wù)危機問題的學(xué)者，其文中使用的是破產(chǎn)的含義。吳世農(nóng)和盧賢義（2001）介紹了西方關(guān)于財務(wù)困境的定義，但文中沒有明確采用哪種說法或給出自己的定義。谷棋和劉淑蓮（1999）認(rèn)為財務(wù)危機“是指企業(yè)無力支付到期債務(wù)或費用的一種經(jīng)濟現(xiàn)象，包括從資金管理技術(shù)性失敗到破產(chǎn)以及處于兩者之間的各種情況”。李心合（2007）認(rèn)為“更確切地理解財務(wù)失敗可能要與現(xiàn)金流轉(zhuǎn)相聯(lián)系，也就是與資本流量或支付能力相聯(lián)系。對一個企業(yè)來說，當(dāng)現(xiàn)金流量不能滿足正常支付需求、從而發(fā)生支付困難時，也就出現(xiàn)了人們常說的財務(wù)失敗或財務(wù)危機”。在實證中，由于國內(nèi)企業(yè)所處制度環(huán)境的特殊性，一般將被SJ的上市公司作為財務(wù)危機公司（如盧興杰，2006）。朱家安和陳志斌（2007）選取1995年到2005年之間在16本國內(nèi)主要的經(jīng)濟與管理學(xué)術(shù)刊物上刊登的有關(guān)財務(wù)困境預(yù)測的34篇實證文章為研究樣本，發(fā)現(xiàn)將財務(wù)困境界定為財務(wù)狀況異常而被“特別處理”的占總樣本的35%，直接將財務(wù)困境界定為被“特別處理”的占總樣本的44%。此外，也有將首次發(fā)生虧損的上市公司界定為財務(wù)危機公司的（如崔學(xué)剛等，2007）。

縱觀有關(guān)財務(wù)危機研究文獻，對財務(wù)危機概念進行全面、深入分析的文獻并不多見。財務(wù)危機概念的解釋主要散見于相關(guān)文獻中，并且常常受到研究者所能搜集到的樣本的影響，甚至是財務(wù)危機概念的內(nèi)涵和外延要迎合樣本需要。這樣做雖然可以保證樣本選擇的客觀性，但卻使人們對財務(wù)危機概念的認(rèn)識陷入混亂之中，從而其結(jié)果的科學(xué)性也令人生疑。

（二）概念前后不同一

就概念而言，同一律的邏輯要求是：在同一思維過程中，任一概念必須保持自身的同一，即保持概念內(nèi)涵與外延兩方面的同一，不能隨意變換。這就要求在同一篇文章中同一個概念不應(yīng)當(dāng)違反同一律的要求。然而，在很多關(guān)于財務(wù)危機預(yù)警的研究中，尤其是國內(nèi)的研究中，其財務(wù)危機概念的內(nèi)涵與外延并不統(tǒng)一。比如，有些文章把財務(wù)危機的內(nèi)涵界定為企業(yè)不能償還到期本息，而在選擇樣本時把ST公司作為發(fā)生財務(wù)危機公司。這顯然違反了同一律的要求。因為ST公司未必不能償還到期本息，不能償還到期本息的也未必就一定sT。按照2008年9月修訂的《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》第13.1.1條的規(guī)定：“上市公司出現(xiàn)財務(wù)狀況或其他狀況異常，導(dǎo)致其股票存在終止上市風(fēng)險，或者投資者難以判斷公司前景，其投資權(quán)益可能受到損害的，本所有權(quán)對該公司股票交易實行特別處理”《規(guī)則》同時規(guī)定了上市公司殷票交易將被實行其他特別處理（即ST）的八種情形。

從八條具體規(guī)定看不出哪條與不能償還到期本息是等價的。事實上，絕大部分被ST公司都能按時還本付息。由此可見，ST不能與財務(wù)危機等同，公司被ST充其量算作公司可能陷入財務(wù)危機的一個信號而已。

三、財務(wù)危機的預(yù)警

在關(guān)于財務(wù)危機預(yù)警的實證文獻中，基本都是運用計量經(jīng)濟方法進行研究，計量經(jīng)濟方法產(chǎn)生結(jié)果的可靠性很大程度上取決于總體回歸模型的正確設(shè)定和樣本選擇。李子奈（2008）認(rèn)為，“總體回歸模型的正確設(shè)定，是計量經(jīng)濟學(xué)應(yīng)用研究的前提和基礎(chǔ)”。而要正確設(shè)定總體回歸模型，不能僅信賴數(shù)據(jù)關(guān)系?！霸诮?jīng)濟行為上毫無關(guān)系的變量，在數(shù)據(jù)上可能顯示很強的相關(guān)性”“經(jīng)濟主體與其身處的環(huán)境之間的動力學(xué)過程，是真正的數(shù)據(jù)生成過程。與經(jīng)濟主體的特定動力學(xué)過程相關(guān)的數(shù)據(jù)，將為相應(yīng)動力學(xué)關(guān)系的描述提供經(jīng)驗基礎(chǔ)”。遺憾的是，在已有的大部分財務(wù)危機預(yù)警研究設(shè)計中模型沒有按照動力學(xué)過程去設(shè)定，而樣本選擇也存在嚴(yán)重問題。

（一）模型設(shè)定問題

模型設(shè)定主要涉及兩方面，一是變量選擇，二是變量之間關(guān)系的設(shè)定。很多文獻對后者都有論述，此處不再贅述本文要談的主要是變量選擇問題，更具體地說，是談自變量與因變量之問的相關(guān)性和自變量對因變量的預(yù)測能力問題。這是財務(wù)危機預(yù)警模型不能回避的一個基本問題，它關(guān)乎模型在多大程度上可以應(yīng)用于現(xiàn)實。然而這個問題被很多研究所忽視，并想當(dāng)然地認(rèn)為相關(guān)性高即預(yù)測能力強。這是理論上的高預(yù)測能力未能轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實中的高預(yù)測能力的又一個重要原因。

如果自變量對因變量具有預(yù)測能力，則自變量與因變量之間必有相關(guān)性，預(yù)測能力越強，相關(guān)性越強。反之則未必然。伍德里奇認(rèn)為：“在多數(shù)對經(jīng)濟理論的檢驗中，經(jīng)濟學(xué)家的目標(biāo)就是要推定一個變量對另一個變量具有因果效應(yīng)（caual effect）雖然簡單地發(fā)現(xiàn)兩個或多個變量之間有某種聯(lián)系很誘人，但除非能得到某種因果關(guān)系，否則這種聯(lián)系很難令人信服”然而在以往的諸多研究中，所表現(xiàn)的恰恰就是伍德里奇所講的“某種聯(lián)系”，也是本段開頭所講的相關(guān)性。更為嚴(yán)重的是，這一關(guān)系還被簡單化了在大多數(shù)模型中，財務(wù)指標(biāo)是主要的預(yù)測變量。以Altman（1968）為例，作者只是采用5個財務(wù)比率作為預(yù)測變量，那么問題就來了：只有財務(wù)因素會導(dǎo)致財務(wù)危機嗎？為什么僅這幾個財務(wù)變量值得考慮，難道其它財務(wù)變量就沒有預(yù)測能力嗎？如果影響因素不只是包括財務(wù)因素，那么只以其中某一部分作為解釋變量建立模型，其參數(shù)估計結(jié)果有意義嗎？

事實上，筆者對財務(wù)比率的預(yù)測能力一直持懷疑態(tài)度Airman（1968）開創(chuàng)了一種目前看來仍具有相當(dāng)影響力的多元判別分析方法（MDA）。然而，在Ahnan（1968）發(fā)表之后不久，該文所使用的比率分析方法即受到了批評。Johnson（1970）指出：“如果比率可以預(yù)測企業(yè)失敗，那么這些比率應(yīng)該是從經(jīng)濟過程和決策過程模型推導(dǎo)出來的。即使比率確實能夠提供目前企業(yè)狀態(tài)的信息，它們也并不包含企業(yè)的替代戰(zhàn)略以及管理層和投資者面臨的經(jīng)濟狀況，比如企業(yè)合并和推遲付款。不幸地是，比率似乎更適合事后分析”。對此，比率分析方法的捍衛(wèi)者們辯稱：財務(wù)比率是由綜合反映企業(yè)經(jīng)營狀況財務(wù)指標(biāo)計算來的，只要選好指標(biāo)，就可以用一個綜合分?jǐn)?shù)值（如Altman的Z—score）衡量企業(yè)的狀態(tài)，并預(yù)測企業(yè)陷入危機的可能性。因此，預(yù)警模型的問題不是用不用財務(wù)比率，而是選擇哪一些財務(wù)比率。對此筆者不敢茍同，利用財務(wù)指標(biāo)來進行財務(wù)預(yù)警具有嚴(yán)重的局限性，其原因在于財務(wù)指標(biāo)只是某種與財務(wù)危機發(fā)生有關(guān)的表象，并且這種表象還具有滯后反應(yīng)性、不完全性和主觀性（吳星澤，2010）。由此，惡化的財務(wù)比率只是企業(yè)陷入財務(wù)危機的表現(xiàn)之一，但一般不會是企業(yè)陷入財務(wù)危機的原因，因而不能用于預(yù)測財務(wù)危機。這就好比一個人生了病，他可能會發(fā)燒，但是發(fā)燒只是人生病的癥狀，是診斷人是否生病的依據(jù)，而決不能成為預(yù)測人生病的原因。如果當(dāng)我們算出財務(wù)比率的時候，企業(yè)已經(jīng)病人膏育，那么財務(wù)預(yù)警還有什么意義？從這個層面來說，Johnson的批評是有道理的。

具有動力性能因而更可能使企業(yè)陷入財務(wù)危機的因素是外界環(huán)境變化、制度以及企業(yè)的經(jīng)營決策等等。如果我們找出上述因素與財務(wù)比率進而與財務(wù)危機的關(guān)系，則實現(xiàn)真正的預(yù)測危機就不會是奢望和失望。退一步講，即使財務(wù)比率與財務(wù)危機之問存在因果關(guān)系，從邏輯的角度來看，由模型所推導(dǎo)fH的判別值（如z—SCOre模型中的Z值）也只是企業(yè)可能陷入財務(wù)危機的必要條件之一，而不是充分條件。事實上，景氣循環(huán)效應(yīng)、企業(yè)生命周期、技術(shù)效率、公司治理、造假行為等都己被證明與企業(yè)財務(wù)危機高度相關(guān)，有些甚至是導(dǎo)致財務(wù)危機的直接原因。如果不在模型中考慮這些因素，那么這些因素的影響必然會轉(zhuǎn)移到估計參數(shù)中去，從而高估模型中因素的影響。所以，我們必須超越主要依賴財務(wù)比率建模的方法，沿著財務(wù)風(fēng)險傳導(dǎo)的路徑，努力尋找導(dǎo)致危機的具有動力性能的因素，并將它們納入模型以獲得真正的高預(yù)警能力。

（二）樣本選擇問題

研究設(shè)計中另一個嚴(yán)重的問題存在于樣本選擇。很多研究中樣本選擇是非隨機的，它直接導(dǎo)致模型估計}}{的系數(shù)和概率有偏（Zmijewski，1984）。鄧白氏（Dun and Bradstreet）的報告顯示，在美國，自1934年以來企業(yè)倒閉的頻率從沒有超過0.75%。而在（Zmijewski，1984）列fH的17項財務(wù)危機研究中，包括Beaver（1966），Ahman（1968）在內(nèi)的11項研究，其樣本中財務(wù)危機企業(yè)數(shù)占總樣本的50%，這一比率是總體頻率的66.7倍。這樣的樣本選擇直接導(dǎo)致模型的預(yù)測力被高估。這一點可以用Bayes定理來證明。

彭大慶等（2006）提供了模型預(yù)測里被嚴(yán)重高估的一個實證證據(jù)。在我國，大部分的實證研究采用一一配對抽樣。這些研究所報告的判別正確率一般在90%以上。彭大慶等（2006）根據(jù)截至2003年底的數(shù)據(jù)計算出ST類公司約占所有上市公司的1/10，并以1家財務(wù)困境公司配對抽取9家財務(wù)正常公司，運用Logistic回歸模型進行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在靜態(tài)模型中其將財務(wù)困境公司預(yù)測為財務(wù)困境公司的預(yù)測準(zhǔn)確率為62.9%，將財務(wù)正常公司預(yù)測為財務(wù)正常公司的預(yù)測準(zhǔn)確率為67.6%，均遠(yuǎn)低于采用一一配對抽樣的研究結(jié)果。由上面的分析可以得出一個結(jié)論：非隨機的樣本選擇產(chǎn)生的結(jié)果是嚴(yán)重有偏誤的。顯然，用嚴(yán)重有偏誤的方法去預(yù)測現(xiàn)實是無法達到預(yù)期的預(yù)警目的的。

四、財務(wù)危機的原因

關(guān)于公司治理變量影響財務(wù)危機的研究，國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)進行了一系列的實證研究。Panayiotis等（1996）研究了管理有效性對財務(wù)危機的影響，發(fā)現(xiàn)無效管理與財務(wù)危機公司被并購的概率是正相關(guān)的關(guān)系。Simpson和Gleason（1999）考察了銀行業(yè)的董事會結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)對財務(wù)危機的影響，通過實證檢驗得出當(dāng)CEO同時兼任董事長時，公司發(fā)生財務(wù)危機概率較低的結(jié)論。Fathi和Jean—Pierre Gueyie（2001）以加拿大公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)董事會組成與財務(wù)危機有關(guān)，并且外部董事的所有權(quán)和董事地位對發(fā)生財務(wù)危機的概率有一定的影響。Lemmon和Lins（2003）研究亞洲金融危機背景下的公司治理，論證了公司治理的微小疏漏可能導(dǎo)致公司陷人嚴(yán)重的財務(wù)危機。Aim—orn Jaikengkit（2004）檢驗了所有權(quán)集中度、董事會特征和管理者所有權(quán)對企業(yè)陷人財務(wù)危機可能性的影響，通過實證分析發(fā)現(xiàn)公司治理包含了與公司失敗相關(guān)的信息。國內(nèi)對這方面的研究起步較晚，成果相對較少，姜秀華和孫錚（2001）初步研究了弱化的公司治理和公司陷人財務(wù)危機可能性的關(guān)系，在分析13個變量的基礎(chǔ)上，運用Logistic回歸給出了判別上市公司財務(wù)危機的模型。王克敏等（2004）選取2000——2003年滬深兩市128家ST公司作為研究對象，在財務(wù)指標(biāo)分析基礎(chǔ)上，引人公司治理、投資者保護、對外擔(dān)保等因素實證分析，發(fā)現(xiàn)公司治理弱化是公司陷人財務(wù)危機的主要原因。江向才和林均（2006）以財務(wù)危機公司的治理機制及其影響為探討重點，通過對臺灣地區(qū)上市公司的實證研究，發(fā)現(xiàn)董監(jiān)事持殷、控制股東擔(dān)任董事監(jiān)察人、專業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任董事席位數(shù)、董事會規(guī)模這幾項指標(biāo)可作為投資人投資公司的參考以及財務(wù)危機公司是否能轉(zhuǎn)危為安的判斷依據(jù)。姜付秀等（2009）認(rèn)為，管理者的過度自信通過企業(yè)擴張這一路徑，加大了企業(yè)陷入財務(wù)危機的可能。

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