趙紫涵

“金融去杠桿”一詞在最近不斷被提起，隨著金融去杠桿的進程不斷推進，無論是金融市場還是實體經(jīng)濟都受到了很大程度的影響。本文將從房地產(chǎn)行業(yè)來分析金融去杠桿對實體經(jīng)濟的影響，探究該政策在實施中存在的問題以及針對這些問題該如何解決。

近幾年國家一直在強調(diào)去杠桿、去嵌套、去通道，并出臺了一系列的政策文件來規(guī)范金融市場。而隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的不斷深化，我國去杠桿的成效也不斷地顯現(xiàn)出來。尤其是針對實體經(jīng)濟，實體經(jīng)濟中國有企業(yè)的杠桿率又明顯高于非國有企業(yè)，通過金融去杠桿拉動實體經(jīng)濟去杠桿，從而使金融資源的得到合理高效的配置。本文將分析金融去杠桿的原因，進而研究金融去杠桿對實體經(jīng)濟的影響以及對中國經(jīng)濟的反思。

一、金融去杠桿

（一）為什么要去杠桿

什么是杠桿？杠桿其實就相當(dāng)于是負(fù)債，以很少的資金來撬動大的資金盤。由于杠桿交易可以迅速擴大收益，所以被廣泛地應(yīng)用在金融交易中，例如在股票證券、期貨、外匯以及黃金等貴金屬交易中都有廣泛的應(yīng)用。最常見的是期貨交易時的杠桿，這里的杠桿通常是指保證金，投資者只需繳納5%的保證金就能撬動100%的交易，一般也稱為20倍杠桿。另外在我國，地方財政也在使用金融杠桿，在引入地方債務(wù)平臺金融杠桿之后，地方的投資可以被擴大很多倍。

杠桿交易能放大收益，但同時，它也會放大風(fēng)險，在高杠桿的狀態(tài)下，一旦出現(xiàn)問題，可能會影響整個金融市場的穩(wěn)定。金融加杠桿的一個重要的基礎(chǔ)是什么？當(dāng)然是實體經(jīng)濟。實體經(jīng)濟中，房地產(chǎn)行業(yè)作為中國重要的經(jīng)濟增長點，在高杠桿率的狀態(tài)下，一旦房價下降，地產(chǎn)商的房子賣不掉，銀行的貸款收不回來，買房者的房貸還不上，最終銀行將會走向破產(chǎn)，整個中國的經(jīng)濟將會受到巨大的沖擊。

我國不斷深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，積極推進金融去杠桿主要就是為了防范高杠桿帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險。其實在表面上看中國經(jīng)濟杠桿率并不算很高，但在監(jiān)管之外大量資金流入影子銀行等地下金融機構(gòu)，導(dǎo)致信貸風(fēng)險無法管控，這就積累了過多的風(fēng)險。另外受2008年金融危機影響，我國開始實施積極地貨幣政策和貨幣政策，所以在2009年四萬億經(jīng)濟刺激計劃之后，中國非金融類上市企業(yè)的負(fù)債率明顯攀升，中國的經(jīng)濟增長開始高度依賴信貸，中國債務(wù)占GDP的比重大幅上升，這雖然使得中國經(jīng)濟很快從危機中恢復(fù)過來，但高杠桿率也給我國經(jīng)濟帶來很大的問題。從實體經(jīng)濟角度來分析，國有企業(yè)的有著很高的杠桿率而其中的“僵尸企業(yè)”更甚，這些企業(yè)占有了很大一部分優(yōu)質(zhì)金融資源，企業(yè)負(fù)債率過高，，導(dǎo)致銀行業(yè)壞賬增加，偏離了經(jīng)濟增長的正常軌道、資金得不到有效的配置，給金融市場的穩(wěn)健持續(xù)發(fā)展造成了很大的隱患。針對這種企業(yè)，推進去杠桿的進程很有必要持續(xù)下去，去產(chǎn)能，去杠桿才是我國經(jīng)濟未來的發(fā)展方向。

（二）金融杠桿在房地產(chǎn)行業(yè)中的應(yīng)用

1998開始國家推出房改，停止了樓市舊時代的福利分房制度，開啟了中國商品房的新時代，這十年是房地產(chǎn)行業(yè)高增長高回報的“黃金時代”，只要在這十年買了房子基本上收實現(xiàn)了財富的野蠻倍增。而進入2008年，央行取消了對商業(yè)銀行的信貸規(guī)模限制，房地產(chǎn)開始金融化，開始擁有了投資的價值。由于有利可圖，以及房價的持續(xù)升高，貸款買房逐漸成為主流。而金融杠桿在這時就發(fā)揮了它以小博大、擴大收益的作用。

舉個簡單的例子，如果現(xiàn)在用100萬買一套房子，兩年后房價漲了一倍多，這個時候再把房子賣了就能賺100萬。如果想賺更多的錢該怎么辦呢？那就是加杠桿，用100萬買五套房子，只付五套房子的首付，剩下的錢向銀行貸款。兩年后等房子漲價后再賣出，銀行貸款不變，而我們只需支付利息和貸款，這時的收益已經(jīng)相當(dāng)可觀了。這種用一套房子的價格撬動五套房子的升值收益，聽起來似乎不錯。但是，要知道杠桿交易的收益跟風(fēng)險是成正比的，一旦房價下降，這個杠桿率就非?？膳铝?，房子價格在下降，房貸還是那么多，所以很多人就背上了沉重的債務(wù)和可怕的利息。所以房地產(chǎn)行業(yè)去杠桿勢在必行。十九大明確提出，一是要穩(wěn)房價，住有所居，二是多渠道提高住房供給。國家出臺一系列政策以實現(xiàn)樓市去庫存的目標(biāo)，相信進入2018年后，我國樓市在未來十年里，住房將極大弱化投資屬性，真正實現(xiàn)房子是用來住的不是用來炒的。

二、金融去杠桿對房地產(chǎn)行業(yè)的影響

中國整體杠桿率開始出現(xiàn)下降，雖然幅度不大，但趨勢已經(jīng)形成，中國去杠桿已經(jīng)取得成效了，廣義貨幣供應(yīng)量M2的增速也在持續(xù)放緩，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計來看，截止217年10月，M2同比才增長了8.2%，增速創(chuàng)歷史新低。如圖：

（一）銀行貸款利率上升，房地產(chǎn)價格下跌

短期來看，M2增速放緩，會使銀行運行更加規(guī)范，但同時銀行利率都在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上有所浮動，銀行貸款利率上浮，對于投資者來說，大部分機構(gòu)和投資者都不得不將之前使用這種投資工具購置房地產(chǎn)進行拋售，把利用杠桿“借”的錢還回去；而對于真正想買房的人來說，過高的房貸讓他們望而卻步，這個過程會使得相關(guān)資產(chǎn)在短期內(nèi)的供應(yīng)量急劇增加，從而造成樓市價格的下跌。

（二）引導(dǎo)資金脫虛入實，為房地產(chǎn)行業(yè)降溫

長遠來看，在“金融去杠桿”的政策引導(dǎo)下，去杠桿，去通道，將引導(dǎo)資金脫虛入實，資金或?qū)⒓铀倭魅雽嶓w經(jīng)濟，有利于支持實體經(jīng)濟的發(fā)展。在房地產(chǎn)行業(yè)去杠桿，短期確實會使得房價下跌，但是長期來看，正因為房價的下跌又會使得大量資金涌入房地產(chǎn)行業(yè)，又會帶動房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。而國家監(jiān)管層對樓市的降溫力度的不斷加碼，有利于規(guī)范企業(yè)經(jīng)營更加規(guī)范，阻止理財資金違規(guī)流入樓市，規(guī)避推高房地產(chǎn)泡沫。這也有利于穩(wěn)定銀行體系，化解銀行風(fēng)險。

根據(jù)國家政策來看，投資、消費和出口一直是拉動我國經(jīng)濟增長主力，當(dāng)前，居民的消費水平不斷上升，GDP總量也達到歷史新高，人們的投資需求也在不斷上升，我國仍也在鼓勵以投資拉動經(jīng)濟增長的模式，房地產(chǎn)行業(yè)的起落將維持在一個穩(wěn)中有升的發(fā)展趨勢，不會有太大的起落。這也是抑制經(jīng)濟過熱引發(fā)泡沫經(jīng)濟的重要手段。

三、推進金融去杠桿進程中的反思

自2016年8月張維迎在亞布力夏季論壇上公開批評中國政府的產(chǎn)業(yè)政策之后，張維迎和林毅夫兩位經(jīng)濟學(xué)家圍繞“該不該制定產(chǎn)業(yè)政策”的爭論已經(jīng)持續(xù)了數(shù)月，并且熱度一直不減。

林毅夫認(rèn)為“經(jīng)濟發(fā)展有產(chǎn)業(yè)政策才能成功”，而張維迎認(rèn)為“產(chǎn)業(yè)政策是穿著馬甲的計劃經(jīng)濟”。簡單來說，對于中國的未來經(jīng)濟發(fā)展方向來說，林毅夫認(rèn)為需要有為的政府，而張維迎認(rèn)為有效的市場更加重要。二者所站的角度不同，所以觀點也大不相同。我國目前正處于由發(fā)展中國家向發(fā)達國家過度的重要時期，林毅夫是站在發(fā)展中國家的角度來看到我國的產(chǎn)業(yè)政策，而張維迎是站在發(fā)達國家的角度來思考我國該何去何從。

成功的產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)該是政府和市場共同作用，彼此缺一不可。就我國目前的國情來看，我國正處于一個轉(zhuǎn)型期，金融市場尚未成熟，林毅夫的建議更值得借鑒。2017年雖然我國GDP首次突破80萬億元，經(jīng)濟發(fā)展不平衡不充分的問題依然嚴(yán)峻。金融系統(tǒng)結(jié)構(gòu)性問題依然存在，地方政府債務(wù)率和企業(yè)債務(wù)率雖然得到一定控制，但仍不容樂觀。所以需要國家政策的調(diào)控和監(jiān)管層的監(jiān)督，堅持推進金融去杠桿，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

就政府而言，應(yīng)把握金融去杠桿“穩(wěn)中求進”的節(jié)奏和力度，在抑泡沫和穩(wěn)增長之間，注重“疏堵并舉”。針對企業(yè)，嚴(yán)格控制理財資金違規(guī)流入高風(fēng)險領(lǐng)域嚴(yán)格，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，加快推進“僵尸企業(yè)”的處置工作，通過并購重組、托管經(jīng)營、扶持發(fā)展或破產(chǎn)退出等方式，降低企業(yè)負(fù)債率，防范風(fēng)險，同時實現(xiàn)資源的有效配置。針對地方政府，可以加快推進PPP模式的應(yīng)用，政府與社會主體建立起“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、全程合作”的共同體關(guān)系，公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程的資金可以面向社會進行融資，無需通過地方債務(wù)平臺進行加桿桿融資，這樣政府的財政分擔(dān)減輕了，債務(wù)率也會相應(yīng)降低。

當(dāng)然，在金融市場上，仍然是要發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，而政府起到的只是觀察金融風(fēng)險的演變，在市場失靈時采取合理的貨幣政策和財政政策進行強有力的調(diào)節(jié)作用 。目前我國堅持穩(wěn)健的貨幣政策和積極地財政政策，合理去金融杠桿，去嵌套，引導(dǎo)經(jīng)濟由虛向?qū)嵃l(fā)展，服務(wù)實體經(jīng)濟的發(fā)展，未來中國經(jīng)濟將會更加健康穩(wěn)定持續(xù)的發(fā)展。（作者單位為安徽財經(jīng)大學(xué)金融院）