樊雯

1 指標(biāo)選取和說明

本文選取2008年1月1日至2015年6月30日各目標(biāo)機(jī)構(gòu)的周收盤價(jià)作為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫。其中影子銀行的數(shù)據(jù)根據(jù)投行證券業(yè)、信托業(yè)、融資化及投資不同類型分別選取了幾家上市代表公司的周收盤價(jià)作為收益率計(jì)算基礎(chǔ)。其中投行證券業(yè)包括海通證券、招商證券、廣發(fā)證券、光大證券、宏源證券；金融信托業(yè)包括安信信托、陜國投、中航資本；融資租賃業(yè)包括香溢融通、潮海租賃；投資業(yè)包括魯信創(chuàng)投、中天城投、長春高新等上市代表機(jī)構(gòu)。選取各類影子銀行代表機(jī)構(gòu)周收盤價(jià)數(shù)據(jù)并對其進(jìn)行市值加權(quán)，得到加權(quán)平均周收盤價(jià)作為收益率計(jì)算基礎(chǔ)。對于傳統(tǒng)金融體系方面，本文選取內(nèi)地金融成分指數(shù)作為代表我國金融體系的收益率計(jì)算基礎(chǔ)。選取該指數(shù)是由于目前我國己經(jīng)上市的金融企業(yè)共45家，包括銀行類16家，證券類21家，保險(xiǎn)類4家，信托租賃類4家，而內(nèi)地金融成分指數(shù)選取了除銀龍股份、中航資本、光大證券和國信證券的41家上市金融企業(yè)，其總資產(chǎn)規(guī)模占我國金融體系總規(guī)模的九成，具有可靠的代表性。傳統(tǒng)金融體系各板塊的數(shù)據(jù)選取自申銀萬國包括銀行、保險(xiǎn)各金融板塊的加權(quán)平均周收盤價(jià)作為收益率計(jì)算基礎(chǔ)。

2 模型選擇

在模型選擇中，選取向量自回歸（VAR），模型都是多方程時(shí)間序列類型方程，基于數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)上的性質(zhì)，模型將系統(tǒng)中每一個(gè)內(nèi)生變量作為模型中所有內(nèi)生變量滯后項(xiàng)的函數(shù)來構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到多變量自回歸模型。模型常用于預(yù)測多變量時(shí)間序列隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)對整個(gè)模型動(dòng)態(tài)沖擊的影響，從而解釋各種經(jīng)濟(jì)沖擊對整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的影響。VAR模型通常是過度參數(shù)化，我們難以對VAR模型中的每一個(gè)參數(shù)給出合理的解釋。通常而言最為一般的VAR模型為：

3 實(shí)證分析

3.1單位根檢驗(yàn)

對于金融時(shí)間序列進(jìn)行分析首先要對分析數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，本文采取單位根檢驗(yàn)，滯后階數(shù)AIC準(zhǔn)則為選取依據(jù)。為了更準(zhǔn)確的判斷數(shù)據(jù)序列的穩(wěn)定性，本文將原始數(shù)據(jù)收盤價(jià)序列做對數(shù)差分平滑處理，則R可代表各序列數(shù)據(jù)的收益率，具體表達(dá)式如下：

將相應(yīng)結(jié)果進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，具體的檢驗(yàn)結(jié)果如下：

從檢驗(yàn)結(jié)果看出，經(jīng)過對數(shù)差分平滑處理后的4組數(shù)據(jù)均通過檢驗(yàn)，證明數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的單整序列。為了進(jìn)一步研究數(shù)據(jù)序列之間的關(guān)系，對兩組一階單整序列進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。而且根據(jù)具體總計(jì)，所有進(jìn)入檢驗(yàn)的結(jié)果統(tǒng)計(jì)量均小于5%的顯著水平邊界，所有原始變量處于平穩(wěn)狀態(tài)，整體符合VAR的模型的基本條件。

3.2協(xié)整檢驗(yàn)

根據(jù)協(xié)整的定義，若多個(gè)一階單整序列之間存在協(xié)整關(guān)系，則序列變量之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。為了驗(yàn)證影子銀行與傳統(tǒng)金融體系么間的關(guān)聯(lián)性影響，本文繼續(xù)對兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。銀行、保險(xiǎn)板塊哪一個(gè)會(huì)是影子銀行風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)的傳播影響中也，針對這一首要問題，本文通過向量自回歸VAR模型進(jìn)行分析。對于可能存在的協(xié)整關(guān)系，本文通過約翰森協(xié)整檢驗(yàn)進(jìn)行協(xié)整相關(guān)分析。首先通過Eviews軟件建立VAR模型，運(yùn)用LR、FPE、AIC、SC、HQ五種準(zhǔn)則來進(jìn)行選取最優(yōu)滯后階數(shù)，軟件用*表示最優(yōu)滯后階數(shù)，若由于不同準(zhǔn)則存在差異，以AIC準(zhǔn)則作為優(yōu)先。由檢驗(yàn)結(jié)果可看出，在5%顯著性水平下，兩組數(shù)據(jù)都是協(xié)整的，表明至多存在兩組協(xié)整向量，這也可表明，數(shù)據(jù)序列之間可能存在引導(dǎo)關(guān)系，進(jìn)一步對數(shù)據(jù)進(jìn)行引導(dǎo)關(guān)系分析。

3.3格蘭杰因果關(guān)系實(shí)證探討

為了進(jìn)一步分析影子銀行體系波動(dòng)對不同金融板塊的影響，針對影子銀行和銀行及保險(xiǎn)板塊進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系分析。Granger因果關(guān)系分析結(jié)果如下：

從分析結(jié)果可看出，影子銀行體系和銀行板塊之間互為格蘭杰因果關(guān)系，和保險(xiǎn)板塊之間則不具有格蘭杰因果關(guān)系。可推斷出影子銀行體系對于傳統(tǒng)金融板塊當(dāng)中的銀巧板塊具有引導(dǎo)關(guān)系，而對于保險(xiǎn)板塊則不具有明顯引導(dǎo)關(guān)系。由此可知目前我國在2008年經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃之后，隨著銀信合作的加快發(fā)展，影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)傳播也體現(xiàn)為銀行業(yè)為主。而保險(xiǎn)板塊則相對獨(dú)立，現(xiàn)階段并沒有受到影子銀行體系波動(dòng)的顯著影響。

從檢驗(yàn)結(jié)果可看出，當(dāng)顯著性水平在1%的情況下，檢驗(yàn)結(jié)果拒絕原假設(shè)，表明影子銀行（yzyh）和代表傳統(tǒng)金融體系的內(nèi)地金融指數(shù)（ndzs）之間互為格蘭杰因果關(guān)系。說明影子銀行體系和傳統(tǒng)金融體系么間具有引導(dǎo)關(guān)系。同時(shí)結(jié)合這一檢驗(yàn)結(jié)果與上一組檢驗(yàn)結(jié)果可看出，影子銀行對于傳統(tǒng)金融體系的引導(dǎo)作用主要由于銀行板塊產(chǎn)生了主導(dǎo)影響。