吳艷

[摘 要]自2005年人民幣匯率改革以來(lái)，我國(guó)成為資本流入的主要國(guó)家，流入我國(guó)的國(guó)際資本不斷增加，熱錢(qián)也因此受到了廣泛關(guān)注。采用2006—2016年我國(guó)調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備增加額、貿(mào)易進(jìn)口額、出口額、外商直接投資額（FDI）、平均匯率、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)，對(duì)熱錢(qián)對(duì)進(jìn)口貿(mào)易的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，回歸分析結(jié)果表明：熱錢(qián)對(duì)我國(guó)進(jìn)口貿(mào)易有顯著性的影響并且兩者呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的趨勢(shì)，即流入我國(guó)的熱錢(qián)數(shù)量越多，進(jìn)口額越低；流入我國(guó)的熱錢(qián)數(shù)量越少，進(jìn)口額越高。

[關(guān)鍵詞]熱錢(qián)；貿(mào)易進(jìn)口；影響；OLS

[中圖分類號(hào)]F746.11

[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A

[文章編號(hào)]2095-3283（2018）02-0043-03

Abstract： Although some economists are very concerned about the inflow of hot money， the research on the impact of hot money inflow on Chinas trade imports is scarce. The data used in this paper from 2006 to 2016 found by the SAFE， BOC and MOFCOM include adjusted foreign exchange reserves increase， Chinas trade imports， exports， foreign direct investment （FDI）， average exchange rate， industrial increase value and so on， and hot money on the import trade conducted in-depth study. Regression analysis shows that： hot money has a significant impact on Chinas import trade and the two have a negative correlation trend. In other words， the more hot money flows into China， the smaller the imports. The smaller the amount of hot money flowing into China， the greater the trade imports.

Keywords： Hot Money； Trade Imports； Influence； OLS

一、引言

熱錢(qián)（Hot Money），又稱游資，是為追求高回報(bào)而在市場(chǎng)上迅速流動(dòng)的短期投機(jī)性資金。熱錢(qián)的目的是純粹投機(jī)盈利，用盡量少的時(shí)間以錢(qián)“生”錢(qián)，而不是創(chuàng)造就業(yè)、提供商品或服務(wù)。

由于我國(guó)實(shí)行資本管制，因此熱錢(qián)的流入無(wú)法通過(guò)資本的形式而要借助非資本渠道，與一些資本開(kāi)放的發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)熱錢(qián)的計(jì)算方法有所不同。目前對(duì)熱錢(qián)的計(jì)算方法普遍分為兩種，一種是直接法，即熱錢(qián)=調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備增加額-貿(mào)易順差-外國(guó)直接投資；另一種是間接法，即熱錢(qián)=調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備增加額-貿(mào)易順差-外國(guó)直接投資+貿(mào)易順差中隱藏的熱錢(qián)+FDI中隱藏的熱錢(qián)。

自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)實(shí)行嚴(yán)出寬進(jìn)的外匯管理政策，國(guó)內(nèi)企業(yè)以及個(gè)人資金難以流出國(guó)內(nèi)，而國(guó)外資金卻較易流入我國(guó)市場(chǎng)。因此國(guó)內(nèi)的熱錢(qián)難以通過(guò)貿(mào)易手段流出我國(guó)，但國(guó)外市場(chǎng)上的熱錢(qián)卻可以通過(guò)經(jīng)常項(xiàng)目下的投資收益順利轉(zhuǎn)到我國(guó)。但在實(shí)際中，熱錢(qián)的流入需要以外商直接投資（FDI）、進(jìn)出口貿(mào)易為載體，或許會(huì)有一定時(shí)間上的延期，但是過(guò)程并沒(méi)有多大阻礙，本文著重研究熱錢(qián)對(duì)進(jìn)口貿(mào)易的影響。

二、文獻(xiàn)綜述

近年來(lái)，隨著國(guó)家間貿(mào)易的日益開(kāi)放，熱錢(qián)也大量流入我國(guó)，對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了重大影響，因此國(guó)內(nèi)外學(xué)者從不同的角度對(duì)熱錢(qián)流入所造成的影響進(jìn)行了深入的分析，主要是討論了熱錢(qián)流入對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響，熱錢(qián)波動(dòng)與股市動(dòng)蕩之間的關(guān)系，國(guó)際熱錢(qián)流動(dòng)與利率之間的聯(lián)系，國(guó)際熱錢(qián)流動(dòng)對(duì)一國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的影響分析。但是熱錢(qián)的流入流出對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響研究，特別對(duì)兩者之間的數(shù)理模型及數(shù)量經(jīng)濟(jì)關(guān)系研究相對(duì)較少。

到目前為止，有關(guān)熱錢(qián)流動(dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響國(guó)內(nèi)外研究資料比較豐富，不過(guò)大都集中于對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)以及股票市場(chǎng)的研究，而且一般都停留在理論推理上，只有非常少數(shù)的學(xué)者進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。對(duì)于房?jī)r(jià)市場(chǎng)的影響，張永亮和劉再起（2014）通過(guò)圖表數(shù)據(jù)的分析表明國(guó)際熱錢(qián)的涌入會(huì)促使房地產(chǎn)價(jià)格上漲，助長(zhǎng)房地產(chǎn)泡沫以及加劇我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)不合理的供給結(jié)構(gòu)。劉莉亞（2008）通過(guò)脈沖沖擊響應(yīng)和方差分解模型表明境外投機(jī)資金即熱錢(qián)的流入顯著性地推動(dòng)了豪華價(jià)格住宅指數(shù)的上升，同時(shí)在一定程度上也推動(dòng)了普通住宅指數(shù)的攀升。況偉大（2010）通過(guò)適應(yīng)性預(yù)期模型表明，當(dāng)投機(jī)性需求占主導(dǎo)時(shí)，上期房?jī)r(jià)越高，房?jī)r(jià)波動(dòng)越大。杜輝（2006）分析認(rèn)為一定量的熱錢(qián)流入有利于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的良性發(fā)展，但是大量的熱錢(qián)流入將會(huì)造成房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。對(duì)于熱錢(qián)流動(dòng)對(duì)我國(guó)股市市場(chǎng)的影響，國(guó)內(nèi)分析文獻(xiàn)較少，劉莉亞（2008）采用脈沖沖擊響應(yīng)函數(shù)分析表明股票市場(chǎng)與境外投機(jī)性資金變化相關(guān)的一些突發(fā)性或非預(yù)期事件的反應(yīng)并不顯著，即熱錢(qián)的涌入對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響不大。

熱錢(qián)的突然性涌入是由于所涌入市場(chǎng)的貨幣存在預(yù)期升值，因此不少學(xué)者分析了熱錢(qián)涌入與利率的關(guān)系。羅納德·麥金農(nóng)和肖立晟（2013）表明美國(guó)零利率會(huì)引起熱錢(qián)的大量流出，不僅不會(huì)造成美國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮，而且會(huì)引起美國(guó)經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹，并且會(huì)造成發(fā)展中國(guó)家面臨潛在的通貨膨脹危機(jī)。

通過(guò)分析以上文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，目前針對(duì)國(guó)內(nèi)熱錢(qián)流入對(duì)進(jìn)口貿(mào)易的影響研究非常有限，并且為數(shù)不多的涉及此方面的研究也比較片面。因此，研究熱錢(qián)與進(jìn)口的關(guān)系很有必要。本文主要從外匯管理局、商務(wù)部、進(jìn)出口數(shù)據(jù)網(wǎng)搜集2006—2016年FDI、外匯儲(chǔ)備增量、進(jìn)出口額、平均匯率、工業(yè)增加值的數(shù)據(jù)，應(yīng)用張明、徐以升（2008）所涉及的間接計(jì)算熱錢(qián)的方法，即熱錢(qián)=調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備增加額-貿(mào)易順差-外國(guó)直接投資+貿(mào)易順差中隱藏的熱錢(qián)+FDI中隱藏的熱錢(qián)這一公式，并且應(yīng)用OLS計(jì)量方法來(lái)進(jìn)行回歸。

三、假說(shuō)提出

我國(guó)海關(guān)部門(mén)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)表明了近年來(lái)我國(guó)存在大量的由熱錢(qián)構(gòu)成的虛假貿(mào)易。據(jù)此：可以提出以下假說(shuō)：

假說(shuō)1：在控制了其他因素后，若熱錢(qián)流入量越大，則貿(mào)易進(jìn)口額越高。

假說(shuō)2：在控制了其他因素后，若熱錢(qián)流入量越小，則貿(mào)易進(jìn)口額越低。

假說(shuō)1和假說(shuō)2 背后的邏輯是，通過(guò)最近幾年的海關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)盡管我國(guó)進(jìn)口貿(mào)易額逐年減少，但我國(guó)的貿(mào)易條件并未好轉(zhuǎn)。這就引發(fā)了我們的思考，因此提出以上假說(shuō)。

四、數(shù)據(jù)和模型識(shí)別

（一）數(shù)據(jù)描述與處理

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于外匯管理局、中國(guó)銀行、國(guó)家商務(wù)部2006—2016年的數(shù)據(jù)，包括調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備增加額、我國(guó)貿(mào)易進(jìn)口額、出口額、外商直接投資（FDI）等方面的數(shù)據(jù)。本文選取的數(shù)據(jù)是以月為跨度，分析了每個(gè)月的熱錢(qián)流入情況以及貿(mào)易順差的變化情況。

（二）模型設(shè)定與識(shí)別

本文的OLS基本計(jì)量模型如下：yij=α+βiPij+γXij+εi

其中，被解釋變量yij分別代表第i年j月的我國(guó)貿(mào)易進(jìn)口額（Import）。核心控制變量Pij第i年j月的熱錢(qián)涌入（Hot money）。其他控制變量Xij主要包括年份（Year）、貿(mào)易順差（Trade surplus）、美元兌人民幣的平均外匯（Average exchange rate）、外商直接投資（Foreign direct investment）、外匯儲(chǔ)備增加額（Foreign exchange reserves）、工業(yè)增加值（Industrial added value）。εi表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，代表其他因素的影響。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

表1中對(duì)主要變量進(jìn)行了相關(guān)描述性統(tǒng)計(jì)，根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)：熱錢(qián)平均額為26706.61億美元，這表明近年來(lái)熱錢(qián)流入數(shù)量極大。還有調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備均值為26977.6億美元，說(shuō)明調(diào)整后的外匯儲(chǔ)備量也很大。

五、模型回歸結(jié)果

本文首先對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行OLS回歸，表2中的被解釋變量為我國(guó)貿(mào)易進(jìn)口量，分析核心解釋變量熱錢(qián)流入對(duì)進(jìn)口貿(mào)易的影響。所有模型的結(jié)果均表明，熱錢(qián)對(duì)我國(guó)進(jìn)口貿(mào)易有顯著性的影響且負(fù)相關(guān)。模型（1）只控制了熱錢(qián)流入（Hot money），發(fā)現(xiàn)熱錢(qián)前系數(shù)的點(diǎn)估計(jì)為-0.0339，并且在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明熱錢(qián)與貿(mào)易進(jìn)口負(fù)相關(guān)；模型（2）進(jìn)一步控制了年份（Year），結(jié)果顯示熱錢(qián)對(duì)我國(guó)貿(mào)易進(jìn)口依舊顯著負(fù)相關(guān)，而年份也對(duì)貿(mào)易進(jìn)口在5%的水平上顯著且系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明隨著時(shí)間的發(fā)展，我國(guó)的貿(mào)易進(jìn)口量越來(lái)越少；模型（3）加入了貿(mào)易順差（Trade surplus）作為控制變量，結(jié)果顯示貿(mào)易差額對(duì)我國(guó)貿(mào)易進(jìn)口無(wú)顯著影響；模型（4）增加了美元兌人民幣的平均外匯（Average exchange rate），結(jié)果顯示美元兌人民幣的平均外匯對(duì)進(jìn)口貿(mào)易額有顯著的影響，并在5%的水平下顯著為正。說(shuō)明外匯越高，進(jìn)口額越高；模型（5）增加了外商直接投資（FDI），結(jié)果顯示外商直接投資對(duì)貿(mào)易進(jìn)口額有顯著的影響，并在1%的水平下顯著為正，說(shuō)明外商直接投資越大，貿(mào)易進(jìn)口額越高；模型（6）增加了工業(yè)增加值（Industrial added value），結(jié)果顯示工業(yè)增加值對(duì)我國(guó)進(jìn)口貿(mào)易無(wú)顯著影響。

六、結(jié)語(yǔ)

國(guó)家外匯管理局對(duì)真實(shí)貿(mào)易的審查，以及對(duì)貿(mào)易相關(guān)項(xiàng)（如預(yù)收出口貨款、延期支付進(jìn)口貨款、貿(mào)易信貸等）的審查仍然應(yīng)該作為阻止和監(jiān)管熱錢(qián)流入的重要手段。貿(mào)易順差中的熱錢(qián)少，并不意味著熱錢(qián)的總體規(guī)模小，也并不意味著熱錢(qián)問(wèn)題可以忽視。防范熱錢(qián)的繼續(xù)流入和防止其突然大規(guī)模流出仍是當(dāng)前我國(guó)面臨的重要挑戰(zhàn)。

[參考文獻(xiàn)]

[1]張永亮， 劉再起.國(guó)際熱錢(qián)的涌入對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)的影響[J].理論月刊，2014 （12）：62-64.

[2]劉莉亞.境外熱錢(qián)是否推動(dòng)了股市、房市的上漲[J].金融研究，2008（10）：123-125.

[3]況偉大.預(yù)期、投機(jī)與中國(guó)城市房?jī)r(jià)波動(dòng)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2010（9）：33-36.

[4]杜輝.熱錢(qián)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的不利影響及對(duì)策[J].中國(guó)房地產(chǎn)，2006（5）：38-40.

[5]左小蕾.國(guó)際熱錢(qián)突進(jìn)中國(guó)股市背后[J].中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)，2007（1）：55-56.

[6]羅納德·麥金農(nóng).熱錢(qián)-大宗商品價(jià)格周期和中美金融抑制[J].國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論，2013（4）：78-79.

[7]張明，徐以升. 全口徑測(cè)算中國(guó)當(dāng)前的熱錢(qián)規(guī)模[J].當(dāng)代亞太，2008（4）：3-4.

（責(zé)任編輯：郭麗春 董博雯）