文 律商聯(lián)訊特約撰稿 臧欣

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2017年11月9日，祥源文化發(fā)布公告，稱收到證監(jiān)會《行政處罰及市場禁入事先告知書》（以下簡稱《告知書》），浙江萬好萬家文化股份有限公司（以下簡稱“萬家文化”，現(xiàn)已更名為浙江祥源文化股份有限公司）、西藏龍薇文化傳媒有限公司（以下簡稱“龍薇傳媒”，演員趙薇為控股股東）等涉嫌信息披露違法違規(guī)案已由證監(jiān)會調(diào)查完畢，證監(jiān)會依法擬對相關(guān)責任人萬家文化、龍薇傳媒、趙薇、黃有龍及其代表趙政、萬家文化實際控制人孔德永做出行政處罰和市場禁入處理。

2016年12月27日，萬家文化發(fā)布公告稱，其控股股東萬好萬家集團有限公司（以下簡稱“萬家集團”）將向龍薇傳媒轉(zhuǎn)讓其持有的萬家文化股份，如該次股份轉(zhuǎn)讓能夠順利完成，龍薇傳媒將成為萬家文化控股股東，趙薇女士將成為萬家文化的實際控制人。

收購消息一經(jīng)公告，立刻在二級市場引發(fā)巨大反響，萬家文化股價應(yīng)聲大漲。但是，由于龍薇傳媒融資失敗，收購方案幾經(jīng)變更后，最終龍薇傳媒放棄此次收購，收購雙方聲明互不追究違約責任。由于該事件造成萬家文化股價波動較大，輿論反響熱烈，引起了監(jiān)管機構(gòu)的高度關(guān)注，證監(jiān)會于日前公布對該事件的調(diào)查結(jié)果，認定收購事件中存在多處違法操作，并擬對相關(guān)責任人予以處罰。

萬家文化、趙薇等為何被處罰

從證監(jiān)會出具的《告知書》可以看出，此次收購事件相關(guān)責任人受到處罰，主要可歸為資金準備不充分的高杠桿收購所導致的信息披露違法，并因此導致股票價格大幅波動。

（一）高達51倍杠桿收購

此次收購事件，發(fā)生在監(jiān)管層要求加強對高杠桿收購監(jiān)管的大背景下。2017年4月，證監(jiān)會有關(guān)人士曾表示，證監(jiān)會將進一步加強對高杠桿收購監(jiān)管，對高杠桿收購實行穿透式監(jiān)管，讓背后真正的利益主體呈現(xiàn)在上市公司、投資者面前。

在此次收購事件中，龍薇傳媒在資金準備不足，僅能提供6000萬元自有資金，其余近30億元須通過借款的情況下開展收購行動，其交易杠桿高達51倍。且截至證監(jiān)會出具《告知書》之時，龍薇傳媒注冊資本一直未實繳到位，未開展實際經(jīng)營活動。更甚的是龍薇傳媒在正式股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽署后才與中信銀行洽談融資方案，其資金來源存在重大不確定性，后來的事實也表明，正是因為其融資方案被否，才直接導致此次收購失敗。

實際上，龍薇傳媒擬向中信銀行融資的數(shù)額為30億元，而非對外公布的149990萬元。根據(jù)銀監(jiān)會于2015年2月10日發(fā)布生效的《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》第二十一條規(guī)定，并購交易價款中并購貸款所占比例不應(yīng)高于60%。龍薇傳媒意圖通過貸款借入的價款比例超過98%，明顯違反相關(guān)規(guī)定，其融資方案無法成功也在意料之中。

（二）信息披露存在虛假記載、誤導性陳述及重大遺漏

根據(jù)《證券法》《上市公司收購管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，上市公司的收購及相關(guān)股份權(quán)益變動活動，必須遵循公開、公平、公正的原則，信息披露義務(wù)人報告、公告的信息必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。此次收購中，高杠桿收購并不是被處罰的主因，我國現(xiàn)行法律并未規(guī)定高杠桿收購為違法行為，相關(guān)主體被處罰系因其信息披露違法。

龍薇傳媒在整個收購事件信息披露中，多次出現(xiàn)虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏問題：其一是在資金來源尚不確定的情況下簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議并披露，對市場和投資者產(chǎn)生嚴重誤導；其二是隱瞞向金融機構(gòu)實際融資為30億元以及融資未成功的情況，屬于虛假記載、重大遺漏；其三是隱瞞銀必信（另一融資方）不能提供12億借款的事實，為重大遺漏；其四是向中信銀行融資審批失敗后，并未如公告中所言積極尋求向其他金融機構(gòu)融資及與萬家文化溝通，存在虛假記載和誤導性陳述。證監(jiān)會對相關(guān)信息披露義務(wù)人的罰款已經(jīng)屬于對信息披露違法的頂格處罰，足見證監(jiān)會對此次事件情節(jié)嚴重性的認定。

（三）行為造成惡劣市場影響

在收購事件中，萬家文化股價出現(xiàn)多次波動。截至2017年7月21日，萬家文化收盤價為9.03元，較2017年1月17日股價最高點25元下跌63.88%，較2016年11月28日首次停牌前下跌45.20%。收購失敗后，萬家文化股價最低曾跌至8.85元。根據(jù)《證券市場禁入規(guī)定》相關(guān)規(guī)定，證監(jiān)會可對嚴重擾亂證券市場秩序、嚴重損害投資者利益的責任人采取510年市場禁入措施。本次收購事件顯然對資本市場造成了沖擊，導致部分中小投資者利益受損，市場影響較為惡劣。

此次事件的啟示

（一）穿透監(jiān)管勢在必行

近年來，國內(nèi)并購市場不斷發(fā)展，復雜的收購計劃、資金安排隱藏了真正的利益主體，資金來源、交易細節(jié)等信息無法被外界所獲知，影響投資者做出理性判斷，證監(jiān)會因此公開強調(diào)將實施穿透式監(jiān)管。對此，應(yīng)制定統(tǒng)一的監(jiān)管標準，使得高杠桿收購監(jiān)管有標準可依。同時，在當今金融行業(yè)日益向混業(yè)經(jīng)營的方向發(fā)展的背景下，應(yīng)加強與銀監(jiān)會、保監(jiān)會的合作，形成一套強有力的監(jiān)管協(xié)調(diào)機制，避免形成監(jiān)管盲區(qū)。

（二）控制杠桿倍數(shù)

目前，國內(nèi)法律法規(guī)雖未對收購杠桿倍數(shù)有明文規(guī)定，但鑒于杠桿具有放大投資收益及損失的特點，一旦其在市場上泛濫，易引發(fā)系統(tǒng)性風險，增長參與者投機意識，不利于市場健康發(fā)展。當前我國金融市場的發(fā)展尚不成熟，杠桿收購亦處于發(fā)展前期，經(jīng)驗尚不豐富，投資者對風險的預估不足，因此有必要審慎對待杠桿倍數(shù)的設(shè)置，必要時可由金融監(jiān)管部門直接限定并購杠桿的最高倍數(shù)。

（三）收購資金來源須充分披露

本案中，龍薇傳媒對于本次收購的資金來源僅在《詳式權(quán)益變動報告書中》簡要披露為“收購資金全部來源于信息披露義務(wù)人自有或自籌資金”，其資金來源雖然具有合法性，但實際上卻存在重大不確定性。在交易所的問詢下龍薇傳媒才說明其資金來源的構(gòu)成及籌措計劃，卻又存在虛假記載與重大遺漏，其信息披露違法行為對上市公司股票價格大幅波動產(chǎn)生重要影響。究其原因，如此“不問就不說”“擠牙膏”式的信息披露在上市公司收購中屢試不爽，也是有關(guān)主體愿為博得一殼鋌而走險的誘因之一。

（四）審慎對待公眾關(guān)注度高的收購交易

此次收購事件之所以能造成如此大的影響，在一定程度上也與趙薇、黃有龍夫婦的名人效應(yīng)有關(guān)。趙薇作為演員廣為公眾所知，且此前趙薇、黃有龍夫婦幾次成功的投資行動也給外界留下了深刻印象，因此在萬家文化公告簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，大量投資者認定此為利好消息，迅速進入或加碼，拉高萬家文化股價，進一步擴大此次事件的影響。由此可知，在收購涉及公眾關(guān)注度較高的主體或參與方為知名人士時，各方應(yīng)審慎判斷自身行動可能對市場造成的沖擊，盡量將風險限制于可控范圍之內(nèi)。

事實表明，法定上限的罰款金額對于眾多企圖利用高杠桿收購牟利的投機者而言卻屬九牛一毛，而因此受到損失的投資者更是無法得到彌補。但《證券法》第六十九條規(guī)定，上市公司有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員和其他直接責任人員等，應(yīng)當與發(fā)行人、上市公司承擔連帶賠償責任，但是能證明自己沒有過錯的除外。

根據(jù)前述法條及最高院《關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》等相關(guān)規(guī)定，萬家文化及相關(guān)責任人因虛假陳述受到證監(jiān)會行政處罰，因虛假陳述權(quán)益受損的投資者可以起訴責任方索賠損失。而根據(jù)最新消息，已有投資者著手準備索賠事項。相關(guān)責任人是否會因此承擔天價賠償，我們將繼續(xù)關(guān)注。