胡語(yǔ)文

最近正在熱播一部短片《東方華爾街》，像是在紀(jì)念1998年、2008年兩次金融危機(jī)，又像是為2018年重啟的金融動(dòng)蕩拉開(kāi)帷幕。正如劇中男主葉抱一所言，市場(chǎng)周期就像西西佛斯周而復(fù)始推動(dòng)那顆巨石一樣，不停輪回。言下之意，若能把握市場(chǎng)輪回的節(jié)奏，就能在投資期限最大化的前提下，獲取不斷增長(zhǎng)的復(fù)合收益。

2018年初，在市場(chǎng)一片“慢?！钡臉?lè)觀氣氛中，我們冷靜的提出了《防‘?！艥u》的觀點(diǎn)，當(dāng)時(shí)我們認(rèn)為，在去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)與強(qiáng)監(jiān)管背景下，2018年A股市場(chǎng)面臨估值、情緒及資金面的多重調(diào)整壓力。

凡是過(guò)往，皆為序章。盡管上半年市場(chǎng)的走勢(shì)基本符合年初的判斷，且醫(yī)藥板塊作為研究主打的三個(gè)行業(yè)之一，走得可圈可點(diǎn)。但不可否認(rèn)的是，市場(chǎng)變化的復(fù)雜性遠(yuǎn)超過(guò)多數(shù)人的想象，如果市場(chǎng)給我們?cè)俅芜x擇的機(jī)會(huì)，或許會(huì)做得更好。

夏至三伏，在我們的2018年中期策略報(bào)告的即將推出之際，恰逢上證綜指再次調(diào)至3050點(diǎn)，盡管市場(chǎng)多數(shù)觀點(diǎn)均認(rèn)為3000是估值底部，但我們?nèi)匀粓?jiān)守獨(dú)立思考，小心謹(jǐn)慎的發(fā)出了上證綜指2600點(diǎn)才是估值底部的論斷，這一觀點(diǎn)獲得了市場(chǎng)廣泛的關(guān)注和評(píng)論，亦讓我們的研究如履薄冰、日乾夕惕。

不可否認(rèn)，每輪熊市都是價(jià)值投資者偏愛(ài)的投資機(jī)會(huì)。隨著市場(chǎng)的調(diào)整深入，目前A股市場(chǎng)的投資價(jià)值正在逐步展現(xiàn)。從未來(lái)3年或者中長(zhǎng)期布局的角度而言，下半年隱約可見(jiàn)市場(chǎng)拐點(diǎn)。正是出于對(duì)中國(guó)股市健康發(fā)展的堅(jiān)定信心和中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成功的必勝信念，我們認(rèn)為，目前持續(xù)深入的研究和付出可以在未來(lái)幾年帶來(lái)卓越價(jià)值和豐厚的回報(bào)。

瑞達(dá)里奧的全天候策略基金經(jīng)歷多年牛熊，獲得了穩(wěn)定收益的同時(shí)，也贏得了資金的追捧。在《金錢(qián)》這本書(shū)當(dāng)中，他介紹了一個(gè)簡(jiǎn)單的模型，用來(lái)模擬全天候策略的資產(chǎn)配置經(jīng)驗(yàn)。從長(zhǎng)達(dá)30年的角度而言，他推薦的比重是，股票配置比例為30%，而債券的比重占到55%，而黃金和商品的比重占到15%。在美股歷史上，股票指數(shù)在過(guò)去30年中，出現(xiàn)負(fù)收益的年份占比3/10，配置比例低于50%，可以確保熊市期間資產(chǎn)凈值回撤的壓力較小，而債券指數(shù)從長(zhǎng)期來(lái)看，出現(xiàn)負(fù)收益的年份僅占1/10，因此，回撤風(fēng)險(xiǎn)更小，而黃金和商品的配置必要性主要體現(xiàn)在對(duì)沖通脹風(fēng)險(xiǎn)。尤其是在高通脹期間，黃金和商品的漲幅較大，但到了通縮期間，利率下行，債券指數(shù)的上漲動(dòng)力較足。所以，按照瑞達(dá)里奧的全天候策略，基本在不同經(jīng)濟(jì)周期當(dāng)中都可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的收益，這就是瑞達(dá)里奧的聰明之處。讓凈值曲線(xiàn)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，年化復(fù)合收益率經(jīng)過(guò)杠桿可以放大，收益率更好。

顯然，在中國(guó)的策略則不同，不能完全復(fù)制瑞達(dá)里奧的全天候策略。因?yàn)橹袊?guó)股市歷來(lái)是牛短熊長(zhǎng)的政策市，需要強(qiáng)化選時(shí)，這一點(diǎn)社?；鹨卜浅ＵJ(rèn)可。通過(guò)選時(shí)可以獲得更好的β+收益，甚至在市場(chǎng)牛市起點(diǎn)時(shí)可以加杠桿，而在熊市過(guò)程中可以通過(guò)倉(cāng)位轉(zhuǎn)換，提升防御板塊的比重，來(lái)實(shí)現(xiàn)收益的最大化。在熊市末期，防御板塊開(kāi)始出現(xiàn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，資金又將開(kāi)始選擇新的戰(zhàn)場(chǎng)，超跌的板塊機(jī)會(huì)隱現(xiàn)。因此，在A股市場(chǎng)的不同階段，通過(guò)調(diào)節(jié)大類(lèi)資產(chǎn)的配置比重，同樣可以獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的杰出業(yè)績(jī)。