李興權(quán)

【摘要】按照蒙代爾-弗萊明模型，金融要素的流動性要遠(yuǎn)大于實(shí)物要素的流動性，金融市場的調(diào)整速度要快于商品市場的調(diào)整速度。由于美國在全球經(jīng)濟(jì)、金融等方面的主導(dǎo)地位，美元加息、縮表以及減稅等措施將會吸引資本大量流入。不僅中國，包括所有新興市場國家，以及日本、澳大利亞、歐洲等發(fā)達(dá)國家，都將面臨資本流出的挑戰(zhàn)。本文通過研究官方公布的數(shù)據(jù)，探尋當(dāng)前資本流動情況及其影響。

【關(guān)鍵詞】資本流動 情況 影響

一、中國資本流動情況

（一）通過外匯儲備變動情況看資本流動

外匯儲備是指本國中央銀行持有的可用作國際清償?shù)牧鲃有再Y產(chǎn)和債權(quán)。根據(jù)國家外匯管理局公布的外匯儲備數(shù)據(jù)，截止2017年9月末，我國外匯儲備為3.11萬億美元，比2014年6月峰值，在36個月內(nèi)減少了8847億美元，比2017年年初增加了980億美元。央行近年外匯儲備的減少，預(yù)示著資本由凈流入轉(zhuǎn)變?yōu)閮袅鞒觯?017年以來，外匯儲備呈小幅增加趨勢。

（二）通過外商直接投資變動情況看資本流動

外商直接投資指外國企業(yè)和經(jīng)濟(jì)組織或個人在我國境內(nèi)開辦外商獨(dú)資企業(yè)、與我國境內(nèi)的企業(yè)或經(jīng)濟(jì)組織共同舉辦中外合資經(jīng)營企業(yè)、合作經(jīng)營企業(yè)或合作開發(fā)資源的投資（包括外商投資收益的再投資），以及經(jīng)政府有關(guān)部門批準(zhǔn)的項(xiàng)目投資總額內(nèi)企業(yè)從境外借入的資金。外管局在編制在華直接投資項(xiàng)目時，使用企業(yè)自身資產(chǎn)負(fù)債表中的外方所有者權(quán)益（包括實(shí)收資本、資本公積、未分配利潤、盈余公積和持有損益等）來計(jì)量頭寸，主要通過外商投資企業(yè)年檢和境外投資企業(yè)調(diào)查的渠道采集數(shù)據(jù)。

根據(jù)國家外匯管理局公布的中國國際投資頭寸表，截止2017年6月末，外商直接投資余額為29245億美元，比上年同期增加1490億美元。按照中國國際收支平衡表公布的數(shù)據(jù)2016年7月～2017年6月負(fù)債直接投資為1508億美元。商務(wù)部公布的2016年7月～2017年6月全國實(shí)際使用外商直接投資1222.3億元。

2016年7月～2017年6月中國國際投資頭寸表中外商直接投資凈增額為1490億美元，比商務(wù)部公布的實(shí)際使用外商直接投資1222.3億元多267.7億元，主要原因筆者認(rèn)為是外商直接投資留置利潤增加了中國國際投資頭寸表中外商直接投資余額。2016年6月末外商直接投資余額為27755萬億美元，按照平均5%～8%的利潤率測算，對應(yīng)將產(chǎn)生1388～2220億美元的利潤，考慮商務(wù)部公布的實(shí)際使用外商直接投資金額，2017年6月末中國國際投資頭寸表中外商直接投資余額同比少增加1120.3～1952.3億美元，估計(jì)該部分資金中的一部分將流出我國。

由于我國多年來經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，以及相關(guān)優(yōu)惠政策的實(shí)施，吸引了大部分外商直接投資留置利潤進(jìn)行再投資，按照投資余額的三分之一估計(jì)，該部分留置利潤可能將達(dá)到萬億美元，一旦我國經(jīng)濟(jì)下滑，利潤率達(dá)不到外商的預(yù)期，同時在加上美國總統(tǒng)特朗普降低稅率吸引在外企業(yè)利潤回流政策的實(shí)施，預(yù)計(jì)該部分留存利潤可能流出較大。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)，2016年度僅11家主要上市公司對境外投資人分紅就達(dá)933.6億元人民幣，折合美元141億美元，該分紅中部分將以美元的形式流出中國。

（三）通過外匯占款變動情況看資本流出

外匯占款是指本國中央銀行收購?fù)鈪R資產(chǎn)而相應(yīng)投放的本國貨幣。由于人民幣是非自由兌換貨幣，外資引入后需兌換成人民幣才能進(jìn)入流通使用，國家為了外資換匯要投入大量的資金，需要用本國貨幣購買外匯，因此增加了“貨幣供給”，從而形成了外匯占款。

根據(jù)人民銀行金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表顯示，2017年9月末中央銀行外匯占款余額為21.51萬元人民幣，比年初余額21.72萬億人民幣減少0.21萬億人民幣。2016年該指標(biāo)減少2.27萬億人民幣，2015年該指標(biāo)減少2.72萬億人民幣，而2014年該指標(biāo)增加0.34萬億人民幣。由此可看出自2015年人民幣貶值以來，外匯占款已扭轉(zhuǎn)多年來增長的趨勢，掉頭下降，其對應(yīng)的外匯呈現(xiàn)流出的趨勢，2017年1～3季度外匯占款仍呈小幅下降趨勢，說明資本流出雖有減緩，但仍未停止。

二、資本流出的影響

（一）對經(jīng)濟(jì)的影響

改革開放以來，中國大量利用外資，外資進(jìn)入中國以后，美元等外幣被人民銀行儲備起來，在國內(nèi)投放相應(yīng)的人民幣，這部分投放的人民幣相當(dāng)于投放的是基礎(chǔ)貨幣，通過貨幣乘數(shù)，進(jìn)一步增加貨幣供應(yīng)量，提高了資金流動性，帶動了中國經(jīng)濟(jì)的增長。

外資之所以愿意到中國，是因?yàn)橹袊咴鲩L的經(jīng)濟(jì)能給它們帶來豐厚的利潤，由于資本永遠(yuǎn)是逐利的，一旦經(jīng)濟(jì)放緩，收益率下降，外資就會撤離。目前，在美聯(lián)儲加息不斷加強(qiáng)的情況下，隨著特朗普倡導(dǎo)的貿(mào)易保護(hù)政策以及減稅政策的實(shí)施，將對美國在外產(chǎn)業(yè)利潤的回流產(chǎn)生較大影響。

流動的資金好比經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的血液，一旦資金大量外流，造成經(jīng)濟(jì)失血，將引起股市和房地產(chǎn)價格的震旦，國民財富大量蒸發(fā)，引起個人和企業(yè)負(fù)責(zé)增加及破產(chǎn)增加，給銀行造成大量壞賬，引發(fā)金融危機(jī)，使經(jīng)濟(jì)陷入蕭條的風(fēng)險增加。

（二）對貨幣政策的影響

按照我國的外匯管理政策，流出的外匯需要由人行以回收等值的人民幣的方式取得，流出的外匯越大，回收的人民幣越大，而且回收的人民幣是基礎(chǔ)貨幣，考慮貨幣乘數(shù)的影響，資金流動性將逐漸下降，迫使央行通過調(diào)低存款準(zhǔn)備金率，投放PSL等方式增加資金流動性，以對沖資本外流導(dǎo)致的流動性下降。

三、建議

（一）加強(qiáng)外匯管制

加強(qiáng)外匯管理，對資本項(xiàng)下外幣兌換進(jìn)行嚴(yán)格審核，嚴(yán)防外資企業(yè)通過虛假貿(mào)易等方式惡意轉(zhuǎn)移資本，嚴(yán)厲打擊地下錢莊等，防止資本大規(guī)模的轉(zhuǎn)移。

（二）充分利用PSL、MLF資金對沖資本外流帶來的流動性下降

2014年以來，資本呈流出趨勢，為對沖外匯占款減少導(dǎo)致的基礎(chǔ)貨幣被動減少，人行于2014年4月創(chuàng)設(shè)了抵押補(bǔ)充貸款（PSL），于2014年9月創(chuàng)設(shè)了中期借貸便利（MLF），數(shù)據(jù)顯示，截止2017年11月末，PSL余額2.65萬億元，MLF余額4，42萬億元，有效緩解了流動性緊缺的問題，建議進(jìn)一步有效利用PSL、MLF資金以對沖資本外流帶來的流動性下降。

（三）實(shí)施減稅政策，降低企業(yè)稅負(fù)，提高企業(yè)盈利水平

2017年12月2日，美國參議院通過了特朗普稅改法案，預(yù)計(jì)隨著稅改法案的實(shí)施，將加速美國境外企業(yè)的利潤回流，導(dǎo)致中國資本外流加速。建議我國實(shí)施減稅政策，提高企業(yè)競爭力，增強(qiáng)企業(yè)盈利水平。只有獲得差額利潤水平，才能留住資本，進(jìn)而減緩資本流出。

參考文獻(xiàn)

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