黃保亮 侯文滌

(山東財經(jīng)大學(xué) 國際經(jīng)貿(mào)學(xué)院，山東 濟南 250002)

一、引言

做“草商”還是“儒商”？從我國改革開放近40年來的經(jīng)驗看，從草根出身、利益至上的“草商”，到“士魂商財”、義利兼顧的“儒商”，是一個必然的趨勢，它是企業(yè)家自我提升的需要，更是社會發(fā)展對企業(yè)家所提出的新的要求。社會責(zé)任，是企業(yè)需要深刻思考、須臾不可懈怠的問題。而且，隨著新發(fā)展理念的深入人心，企業(yè)社會責(zé)任問題將受到更廣泛的重視。

但是，企業(yè)真的能夠堅持社會責(zé)任嗎？企業(yè)又是為什么而堅持社會責(zé)任呢？許多企業(yè)在其發(fā)展勢頭強勁時高談環(huán)境保護、慈善捐助和社會道德，在博取名譽后就了無聲息了；還有許多“兩面人”公司，一邊在高調(diào)的為環(huán)境和社會事業(yè)進行捐助，一邊卻傳出偷稅漏稅、產(chǎn)品質(zhì)量不過關(guān)等負(fù)面新聞。這些問題的出現(xiàn)發(fā)人深思：企業(yè)的財務(wù)績效會對其社會責(zé)任產(chǎn)生影響嗎？是什么樣的企業(yè)在面臨財務(wù)績效變化時依然在堅持社會責(zé)任？如果我們將社會責(zé)任的內(nèi)含進行不同的界定，這個問題的答案又有什么不同？為了解決上述實踐問題，我們以公司治理為切入點，將財務(wù)績效變動視為企業(yè)受到的沖擊，分析企業(yè)面臨績效變化時，什么樣的企業(yè)會更傾向于堅持其社會責(zé)任，什么樣的企業(yè)又履行了更高層級的社會責(zé)任。

二、文獻(xiàn)綜述

對企業(yè)社會責(zé)任(CSR)的研究，是伴隨著對“企業(yè)為什么履行社會責(zé)任”這一問題的理解而不斷演進的。早期的企業(yè)社會責(zé)任思想和概念都堅持這樣一個觀點，即社會責(zé)任源于企業(yè)(或企業(yè)家)自愿的慈善行為。這種觀點從道德層面出發(fā)，認(rèn)為企業(yè)履行社會責(zé)任，是為了實現(xiàn)企業(yè)更高的道德追求。這一觀點與上世紀(jì)20年代經(jīng)濟社會發(fā)展水平相適應(yīng)，彼時現(xiàn)代企業(yè)大多處在較為初級的階段，整個社會環(huán)境對企業(yè)的社會責(zé)任并沒有太多的要求?！肮蓶|至上”理論就認(rèn)為，企業(yè)首要的目的，是為股東創(chuàng)造利益，而社會問題并不是企業(yè)必須考慮的。

隨著經(jīng)濟社會的發(fā)展，人們對社會責(zé)任的理解發(fā)生了變化。在市場經(jīng)濟中，經(jīng)濟學(xué)家們推崇政府和市場相互作用下的平衡。但是，這兩種調(diào)節(jié)又時常會出現(xiàn)失衡、陷入困境。因此，社會開始期望企業(yè)能夠站出來，履行更多的社會責(zé)任；企業(yè)也開始思考，是否應(yīng)對社會的這種期望進行回應(yīng)以及如何回應(yīng)，履行社會責(zé)任又會對企業(yè)自身產(chǎn)生什么樣的影響？1984年，弗里曼利益相關(guān)者理論的提出，為這些問題的解答提供了理論基礎(chǔ)。利益相關(guān)者理論認(rèn)為，公司的發(fā)展需要各個利益相關(guān)者的參與和貢獻(xiàn)，企業(yè)要追求的是企業(yè)價值最大化，這也包含了各個利益相關(guān)者利益的最大化。其后的長期利益理論，戰(zhàn)略管理理論等也都認(rèn)為，履行社會責(zé)任，能為企業(yè)帶來從其他渠道無法獲得的專用性資產(chǎn)、經(jīng)營環(huán)境等優(yōu)勢，進而轉(zhuǎn)化為財務(wù)績效。

這就引出了另一個問題：企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財務(wù)績效之間的關(guān)系是怎樣的？是正向、負(fù)向，抑或存在交互效應(yīng)？進一步的，作為企業(yè)運行的重要一環(huán)，公司治理會對企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生什么樣的影響？學(xué)者們對此從各種角度進行了實證研究。如Margolis和Walsh(2003)對1972-2002年間的109篇相關(guān)文獻(xiàn)進行了分析，發(fā)現(xiàn)二者之間的關(guān)系會因公司發(fā)展戰(zhàn)略、所處經(jīng)濟環(huán)境、治理結(jié)構(gòu)等因素的不同而有所差異。*Joshua D. M., James P. W., “Misery Loves Companies: Rethinking Social Initiatives by Business”, in Administrative Science Quarterly, Vol. 48 (2003 June), pp.268-305.也有研究表明，企業(yè)社會責(zé)任和企業(yè)財務(wù)績效之間的關(guān)系很可能存在交互效應(yīng)，而且二者之間的關(guān)系會因為公司治理的不同而具有異質(zhì)性。如Mercedes(2016)以西班牙上市公司為樣本的研究發(fā)現(xiàn)，在好的公司治理下，企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效是互相促進的，即企業(yè)履行社會責(zé)任是有利可圖的，而企業(yè)的盈利也是社會性的，二者產(chǎn)生一種良性循環(huán)。*Mercedes R., “Social responsibility and financial performance: The role of good corporate governance”, in Business Research Quarterly, Vol. 19 (2016 April-June), pp.137-151.Ambrus等(2017)對美國上市公司的研究則表明，在擁有長期投資者的公司中，堅持社會責(zé)任會為其股東創(chuàng)造價值，但也會降低其盈利能力和財務(wù)績效。*Ambrus K., S. M., P. N., “Does Corporate Social Responsibility Create Shareholder Value? The Importance of Long-Term Investors”, in Journal of Banking and Finance, 2017, working paper.

與我們的研究關(guān)系密切的另一個問題是，公司治理與企業(yè)社會責(zé)任之間的關(guān)系。這一類的相關(guān)研究，試圖告訴我們具有哪些公司治理特征的企業(yè)會履行更多的社會責(zé)任，即企業(yè)履行社會責(zé)任的內(nèi)在動因。目前看來，對二者關(guān)系的實證研究相對較少，且不同的研究得到的結(jié)論也不盡相同。一方面從代理理論過度投資假說的角度出發(fā)，認(rèn)為堅持社會責(zé)任會降低企業(yè)的財務(wù)績效。*Amir B., A. R., “Corporate Social Responsibility as a Conflict Between Shareholders”, in Journal of Business Ethics, Vol. 97 (2010 November), pp.71-86.另一方面，基于利益相關(guān)者理論的沖突解決假說，認(rèn)為二者關(guān)系正相關(guān)，因為有效的公司治理會強化管理者為股東的最佳利益行事，而這意味著應(yīng)減少股東與非投資利益相關(guān)者之間的沖突。

對既有文獻(xiàn)的梳理我們發(fā)現(xiàn)，在對企業(yè)堅持其社會責(zé)任內(nèi)在動因的研究中，往往忽略了企業(yè)財務(wù)績效的變化是否會對這些因素產(chǎn)生影響，且沒有分析因為對企業(yè)社會責(zé)任的界定方式的不同而產(chǎn)生的偏差。在對企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效二者關(guān)系的研究中，研究重點多放在這兩個變量的變化對彼此的影響上，雖然有些論文也考慮了公司治理在其中的作用，但只是將其作為一種外生控制變量，沒有得出其堅持社會責(zé)任的內(nèi)在動因方面的具體結(jié)果，即什么樣的公司會在績效變化時更傾向于堅持其社會責(zé)任。基于此，本文將企業(yè)財務(wù)績效的變化視為一種沖擊，從公司治理的角度，研究當(dāng)面臨財務(wù)績效變化時，是什么樣的企業(yè)還在堅持其社會責(zé)任。同時，我們對企業(yè)所承擔(dān)的社會責(zé)任的層級進行區(qū)分，將其分為一般性的社會責(zé)任和慈善責(zé)任兩類，研究企業(yè)承擔(dān)不同層級的社會責(zé)任是否有所區(qū)別，以及什么樣的企業(yè)在面臨財務(wù)績效變化時，會堅持更高層級的社會責(zé)任。

三、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)描述

本文所用企業(yè)社會責(zé)任數(shù)據(jù)為2006-2013年我國上市公司所披露的社會責(zé)任報告(2834份)，數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)對企業(yè)社會責(zé)任報告的整理。需要說明的是，由于2006-2007年數(shù)據(jù)樣本過少(分別為21份、40份)，因此我們采用2008-2013年間的數(shù)據(jù)作為企業(yè)社會責(zé)任的研究樣本。該數(shù)據(jù)將企業(yè)社會責(zé)任報告所披露的內(nèi)容分為九種類型，*九種類型分別為：安全生產(chǎn)內(nèi)容、供應(yīng)商權(quán)益保護、公共關(guān)系和社會公益事業(yè)、股東權(quán)益保護、環(huán)境和可持續(xù)發(fā)展、客戶及消費者權(quán)益保護、社會責(zé)任制度建設(shè)及改善措施、債權(quán)人權(quán)益保護、職工權(quán)益保護。并記錄了我國上市公司所披露的各項社會責(zé)任行為及其數(shù)值。值得注意的是，雖然數(shù)據(jù)中記錄了數(shù)值，但是不同項目之間數(shù)值的單位不同，無法進行量化比較，因此我們使用虛擬變量來表示企業(yè)是否進行過相關(guān)的社會責(zé)任行為。這里，我們將公司所披露的社會責(zé)任行為視為其所履行的社會責(zé)任行為，而沒有披露的部分雖然無法觀測到，但出于企業(yè)社會責(zé)任報告所具有的報喜不報憂的特點，我們認(rèn)為如果上市公司進行過社會責(zé)任相關(guān)的行為，他們會樂于在報告中進行披露；反之，沒有進行披露的可以視為該上市公司沒有進行社會責(zé)任行為。

另外，由于我們要使用財務(wù)績效的變化率來衡量企業(yè)所面臨的財務(wù)績效的變化，而變化率的得到需要前一期的數(shù)據(jù)，因此我們通過股票代碼變量將2007-2013年間的財務(wù)和治理信息數(shù)據(jù)與企業(yè)社會責(zé)任數(shù)據(jù)進行匹配。匹配后我們再進行如下處理：剔除金融行業(yè)的公司，剔除期間處于ST或*ST狀態(tài)的公司，剔除數(shù)據(jù)缺失的觀測值。為避免異常值的影響，我們對連續(xù)型變量在1%水平上進行了縮尾處理。與社會責(zé)任信息合并后，我們的數(shù)據(jù)共包含了2008-2013年間的2376家上市公司，10413個有效觀測值。

(二)變量選取

1.被解釋變量。本文被解釋變量為企業(yè)社會責(zé)任。對社會責(zé)任的研究，首先要解決的問題是如何對企業(yè)社會責(zé)任所涉及的范疇進行界定。徐尚昆、楊汝岱(2007)通過對我國630位董事和經(jīng)理的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國企業(yè)承擔(dān)的社會責(zé)任可以分為九個維度，與中國的文化背景密切相關(guān)。*徐尚昆、楊汝岱，《企業(yè)社會責(zé)任概念范疇的歸納性分析》，《中國工業(yè)經(jīng)濟》2007年第5期。阿奇·卡羅爾(1991)提出的企業(yè)社會責(zé)任金字塔模型，將企業(yè)的社會責(zé)任分為不同層級，其最高層級為慈善責(zé)任，是指企業(yè)用自身的財富造福社會的行為。基于此，我們建立了兩個變量來衡量企業(yè)不同層級的社會責(zé)任：一是用SR表示企業(yè)在某年是否進行過社會責(zé)任行為，這里是指任何層級的社會責(zé)任行為，只要有過即設(shè)置為1，否則為0；一是SR1來表示企業(yè)在某年是否進行過較高層(慈善責(zé)任層級)的社會責(zé)任行為，按照社會責(zé)任報告中的分類，我們將企業(yè)進行過“公共關(guān)系和社會公益事業(yè)”和“環(huán)境和可持續(xù)發(fā)展”行為的年份設(shè)為1，否則為0。

2.解釋變量。財務(wù)績效方面，本文采用凈資產(chǎn)收益率ROE來衡量公司財務(wù)績效。由于我們研究的是企業(yè)面臨財務(wù)績效變化時還是否會堅持社會責(zé)任，因此我們構(gòu)建了凈資產(chǎn)收益率變化率(rROE)來衡量公司所面臨的財務(wù)績效的變化，其公式為(ROE-ROEt-1)/ROEt-1。Preston和O'Bannon(1997)認(rèn)為，公司總是希望能表現(xiàn)出應(yīng)有的社會責(zé)任感，但公司是否真的會承擔(dān)社會責(zé)任則受到公司資源的約束，而財務(wù)績效好的公司有更多的公司資源。因此，我們預(yù)期公司的社會責(zé)任與財務(wù)績效的變化正相關(guān)。

可知神話是一種通過“神圣的敘事性解釋”，論證社會秩序與價值合理性，并使社會與文化生活的秩序與價值內(nèi)化為社會成員的個人心理需要的一種“神圣敘事”。

公司治理方面，為了更好的評估公司治理各機制是如何作用于社會責(zé)任的，本文從公司治理的多個角度進行研究分析。我們選取的指標(biāo)包括：(1)公司性質(zhì)，即企業(yè)為國有公司還是非國有公司。大量的實證研究表明，公司的性質(zhì)對其社會責(zé)任有著重要的影響。如國有企業(yè)的高管往往具有一定的政治背景，國有企業(yè)在一定程度上也體現(xiàn)著政府的意志。我們用企業(yè)最終控制人性質(zhì)(istate)這一虛擬變量來衡量，如果性質(zhì)為國有則為1，否則為0。同時，國有企業(yè)除了對經(jīng)濟利益的追求之外，也承擔(dān)著更多的社會責(zé)任，因此我們預(yù)期其符號為正。(2)股權(quán)集中度。在股權(quán)更為集中的公司中，大股東可以更方便地保障自己的利益，而零散股東和其他利益相關(guān)者的權(quán)力相對較小。企業(yè)社會責(zé)任的一個重要角色就是利益相關(guān)者的利益能否得到保障，因此股權(quán)集中度很可能與企業(yè)社會責(zé)任負(fù)相關(guān)。我們用第一大股東持股比例(mCGBL)來表示，預(yù)期其符號為負(fù)。(3)公司治理涉及范圍較廣，董事會作為統(tǒng)領(lǐng)公司運作并實施決策的核心，董事會治理應(yīng)當(dāng)是公司治理至關(guān)重要的環(huán)節(jié)。我們認(rèn)為，有著更合理的治理結(jié)構(gòu)和更完善的治理機制的董事會，能更好地平衡公司各利益相關(guān)者的利益，進而承擔(dān)更高的社會責(zé)任。董事會治理涉及許多方面，我們從董事會規(guī)模(nD)、獨立董事比例(rID)、二職兼任情況(iPART)、董事薪酬水平(lnNX)等四個角度進行分析。我們用董事會當(dāng)年人數(shù)表示董事會規(guī)模，董事會過大或過小都有一定的優(yōu)勢，因此這一變量的符號還有待考證。獨立董事比例表示為獨立董事數(shù)量與董事總?cè)藬?shù)之比，獨立董事可以對董事會起到一定程度的監(jiān)督和約束作用，并使得利益相關(guān)者也能進入董事會，我們預(yù)期獨立董事比例與企業(yè)社會責(zé)任正相關(guān)。二職兼任情況我們用虛擬變量來表示，如果某個公司在某一年的董事長和總經(jīng)理是同一人則為1，否則為0；通常認(rèn)為董事長和總經(jīng)理的兼任會降低董事會的獨立性和客觀性，因此二職的分離能使董事會對管理層的監(jiān)督和制約更有效，進而提高對利益相關(guān)者的保障，我們預(yù)期這一變量的符號為負(fù)。董事薪酬水平代表對董事的激勵水平，董事薪酬過高或過低都會產(chǎn)生負(fù)面的影響，但也有研究認(rèn)為，我國上市公司普遍存在著董事激勵不足的問題；*楊青、高銘等：《董事薪酬、CEO薪酬與公司業(yè)績——合謀還是共同激勵？》，《金融研究》2009年第6期。在這一背景下，董事薪酬的適當(dāng)提高會提高董事的積極性，提高董事會治理水平，使公司能更好地處理與利益相關(guān)者的關(guān)系，進而提高企業(yè)的社會責(zé)任。

另外，我們還加入了其他層面的控制變量，對公司各方面的特征進行了觀察和控制，包括：公司資產(chǎn)規(guī)模(lnset)，即公司年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)；成長能力(Grow)，即公司的銷售增長率；公司“年齡”(lnage)，即當(dāng)年年份與公司成立年份之差的自然對數(shù)；公司所處經(jīng)濟環(huán)境，我們用當(dāng)年中國的實際GDP的自然對數(shù)(lngdp)作為公司所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境的代理變量。具體的變量定義和描述性統(tǒng)計如表1。

表1 變量描述性統(tǒng)計

四、實證分析

(一)經(jīng)驗分析方法

如上文所述，本文的研究目的之一是探尋對企業(yè)而言，承擔(dān)不同層級的社會責(zé)任是否有所不同，為此我們構(gòu)建了兩個社會責(zé)任的變量作為被解釋變量。由于這兩個指標(biāo)都屬于0-1型的虛擬變量，因此本文使用logit方法進行估計。為了驗證結(jié)論的穩(wěn)健性，我們也采用probit方法。對于兩個社會責(zé)任的被解釋變量，我們使用單方程模型分別對其進行了估計。具體計量模型如下：

SR=F(A'Xit)+ε1it+δ1j

(1)

SR1=F(B'Yit)+ε2it+δ2j

(2)

在(1)(2)兩式中，F(xiàn)(·)為累積分布函數(shù)，X、Y分別表示兩種不同層級社會責(zé)任行為影響因素的向量集，A'、B'分別為各自模型的系數(shù)矩陣，ε1it和ε2it為兩個方程的殘差項，模型中下標(biāo)i和t分別表示特定的公司和年份。不同行業(yè)往往具有不同的社會責(zé)任敏感性，因此公司所處的行業(yè)很可能對其社會責(zé)任起到較大的影響，為此我們加入δ1j、δ2j對行業(yè)進行控制，下標(biāo)中j表示特定的行業(yè)。

(二)估計結(jié)果及分析

由于被解釋變量為虛擬變量，而且數(shù)據(jù)中有大量的公司在整個數(shù)據(jù)期間內(nèi)的被解釋變量始終為0，如果使用固定效應(yīng)，這部分?jǐn)?shù)據(jù)做差分后會遺失，而使用隨機效應(yīng)模型可以在控制無法觀測到的因素對回歸結(jié)果影響的同時可以盡可能多的保留這部分?jǐn)?shù)據(jù)，以充分利用數(shù)據(jù)的信息?；诖?，我們加入了時間效應(yīng)和公司的個體效應(yīng)。估計結(jié)果如表2。

表2中，模型(1)(3)使用logit方法進行估計，模型(2)(4)使用probit方法進行估計。由于使用logit方法和probit方法所得的結(jié)論基本一致，因此以下結(jié)果分析中我們只對logit方法的結(jié)果進行解釋。分析回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，無論是否區(qū)分社會責(zé)任的層級，公司所面臨的財務(wù)績效的變化與社會責(zé)任之間都是顯著正相關(guān)的，這說明，企業(yè)績效增加時會更傾向于承擔(dān)其社會責(zé)任，而績效降低時則相反。這一點與我們預(yù)期相符：不論公司承擔(dān)社會責(zé)任的目的是什么，他們首先要考慮到企業(yè)當(dāng)前的經(jīng)營狀況。當(dāng)績效提高時，公司能有更大的余地來對其社會責(zé)任進行決策；而績效降低時，公司則必須先將精力放在更加重要的地方。同時我們也發(fā)現(xiàn)，在被解釋變量為更高層級社會責(zé)任的模型(3)(4)中，財務(wù)績效變化的系數(shù)要略高于模型(1)(2)，這說明，與其他層級相比，公司的慈善責(zé)任對績效變化的反應(yīng)更為敏感，當(dāng)財務(wù)績效降低時，公司承擔(dān)慈善責(zé)任的趨勢會比其他層級相對更低。

表2 估計結(jié)果

注：***、**、*分別表示1%、5%、10%的顯著性水平；下同

此外，在沒有區(qū)分社會責(zé)任層級的模型(1)中：企業(yè)性質(zhì)(istate)的系數(shù)顯著為正，即在面臨財務(wù)績效變化時，國有公司承擔(dān)其社會責(zé)任的概率比非國有公司高出33%。股權(quán)集中度(mCG)的符號顯著為負(fù)，過高的股權(quán)集中度導(dǎo)致大股東有機會更多的考慮自己的利益，不利于利益相關(guān)者權(quán)益的維護，進而降低公司的社會責(zé)任。董事會治理的各因素的顯著性相對較低，我們認(rèn)為，因為這些變量主要作用于公司的董事會治理水平，因而其對公司社會責(zé)任的影響路徑相對較遠(yuǎn)。在這些變量中，獨立董事占比(rID)系數(shù)為正，而董事長與總經(jīng)理兼任(iPART)為負(fù)。獨立董事比例的增加，為更多利益相關(guān)者進入董事會提供了途徑，又對董事會起著監(jiān)督和制衡的作用。相對的，二職兼任使得決策和執(zhí)行權(quán)力集中于同一個人身上，各相關(guān)者的利益難以得到保障，進而降低了企業(yè)社會責(zé)任。董事會規(guī)模(nD)和董事薪酬水平(lnNX)系數(shù)也為正，可見提高董事會規(guī)模，以及對董事進行必要的激勵，可以提高董事會的決策能力和積極性，進而改善公司治理，提高決策水平，更好地處理與利益相關(guān)者的關(guān)系，從而間接地提高社會責(zé)任。

其他層面的控制變量，公司規(guī)模(lnset)和經(jīng)濟環(huán)境(lngdp)與企業(yè)社會責(zé)任呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，這符合我們的預(yù)期，而公司的成長能力(Grow)和公司年齡(lnage)與我們的預(yù)期不一致，均與社會責(zé)任負(fù)相關(guān)(雖然公司年齡的影響并不顯著)。我們認(rèn)為，這可以從公司履行社會責(zé)任的目的上得到解釋，公司履行社會責(zé)任的主要動因之一，就是希望能借此獲得其他渠道無法獲得的專用性資產(chǎn)、經(jīng)營環(huán)境等優(yōu)勢。成長能力較高的公司更容易被投資者看好，因而具有更低的融資約束，這使得他們不必通過承擔(dān)更多的社會責(zé)任來獲得優(yōu)勢；而對于年齡較長的“老牌”公司而言，它們往往已經(jīng)具有了較好的品牌和更高的聲譽，多年的經(jīng)營使得他們有著更從容的經(jīng)營環(huán)境，從而它們不再需要更多的承擔(dān)社會責(zé)任來獲得這些優(yōu)勢。

模型(3)的被解釋變量是層級相對較高的慈善責(zé)任。這一模型中，除了社會責(zé)任對企業(yè)績效變化的敏感性相對較高之外，公司性質(zhì)(istate)卻體現(xiàn)出與此相反的特點，其敏感度相對較低?？紤]到較高層級的社會責(zé)任，國有公司仍然比非國有公司更傾向于承擔(dān)，相對降低的系數(shù)可能是國有企業(yè)所要扮演的角色和發(fā)揮的功能更偏向于較低層級，而非慈善責(zé)任。同樣，獨立董事(rID)的作用在此也不大，這說明獨立董事比例的提高其作用主要在于公司的利益相關(guān)者，對公司承擔(dān)慈善責(zé)任的影響可以忽略不計。董事長與總經(jīng)理二職兼任(iPART)對社會責(zé)任會產(chǎn)生負(fù)面影響，尤其是將社會責(zé)任提升到慈善責(zé)任層級后，影響系數(shù)變化較大且顯著，與其他社會責(zé)任相比，二職兼任對企業(yè)承擔(dān)慈善責(zé)任有著更大的抑制作用。與此相反，提高董事激勵水平(lnNX)對慈善責(zé)任的影響系數(shù)相對更大且更顯著。這可能是公司雖然可以通過承擔(dān)慈善責(zé)任而獲得某些方面的優(yōu)勢，但實施這種行為需要公司有更強的決策能力，這對董事的工作態(tài)度和努力程度提出了更高的要求，而對董事進行更高水平的激勵恰好可以產(chǎn)生這方面的積極作用。

(三)社會責(zé)任敏感性行業(yè)

為進一步證明上述結(jié)果的穩(wěn)健性，我們根據(jù)公司所處行業(yè)提取了子樣本，對其又進行了一組檢驗。不同的行業(yè)有著不同的社會責(zé)任敏感性，即企業(yè)是否堅持其社會責(zé)任與其所處的行業(yè)之間存在必然聯(lián)系。*葛永波等：《管理者風(fēng)格：企業(yè)主動選擇還是管理者隨性施予？——基于中國上市公司投融資決策的證據(jù)》，《金融研究》2016年第4期。同時，參照張正勇(2012)的研究，按照證監(jiān)會發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引(2012)所使用的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將采礦業(yè)，建筑業(yè)，電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，制造業(yè)中的食品制造業(yè)和冶金、化工、煤炭、石化、造紙、制造、紡織、制革、釀酒等重污染行業(yè)列為社會責(zé)任敏感性行業(yè)。*張正勇：《產(chǎn)品市場競爭、公司治理與社會責(zé)任信息披露——來自中國上市公司社會責(zé)任報告的經(jīng)驗證據(jù)》，《山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報》2012年第4期。我們提取了屬于這些行業(yè)的公司作為子樣本，共包含798個上市公司，3750個有效觀測值。*限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果從略，有興趣者可聯(lián)系作者索取。結(jié)果顯示，各個變量的符號與之前所得的結(jié)論基本一致。進一步觀察估計系數(shù)，我們發(fā)現(xiàn)對敏感性行業(yè)子樣本進行回歸所得的財務(wù)績效變化率的系數(shù)比基準(zhǔn)回歸的要小，這說明面臨財務(wù)績效變化時，處于敏感性行業(yè)的公司的社會責(zé)任會相對穩(wěn)定，當(dāng)績效降低時，相較于其他行業(yè)的公司會更傾向于堅持其社會責(zé)任。另外，穩(wěn)健性檢驗中董事會規(guī)模的系數(shù)與之前的結(jié)論不完全一致，而且回歸結(jié)果不算穩(wěn)健，可見董事會規(guī)模對企業(yè)社會責(zé)任的影響會因上市公司的異質(zhì)性而有所差別，對此仍需進一步的研究。

六、主要結(jié)論與啟示

新發(fā)展理念與可持續(xù)發(fā)展實踐表明，企業(yè)除了要追求經(jīng)濟利益這一“單數(shù)目標(biāo)”以外，還應(yīng)該追求經(jīng)濟和社會利益兼顧的“復(fù)數(shù)目標(biāo)”。也就是說，“如何讓企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任”比“企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任會如何”更有意義?；诖耍覀儚墓局卫淼慕嵌?，對企業(yè)面臨財務(wù)績效變化時，仍然堅守社會責(zé)任的內(nèi)在動因進行了深入的研究。

主要研究結(jié)論：財務(wù)績效的提高依然是企業(yè)選擇堅持社會責(zé)任的客觀基礎(chǔ)，但是，當(dāng)財務(wù)績效發(fā)生變化時，國有公司、獨立董事比例較高、董事長與總經(jīng)理二職分離、董事激勵水平較高的上市公司，選擇堅持其社會責(zé)任的傾向更強一些，而董事會規(guī)模對社會責(zé)任的影響會因上市公司自身的治理結(jié)構(gòu)不同而有所差異。進一步區(qū)分社會責(zé)任的不同層級，我們發(fā)現(xiàn)，對于更高層級的慈善責(zé)任而言，雖然以上因素對其的影響方向仍然一致，但其對財務(wù)績效、公司性質(zhì)和獨立董事占比等因素的敏感度相對較低，而對二職兼任、董事會激勵的敏感度較高。與此同時，較高的獨立董事占比，董事長與總經(jīng)理的分設(shè)，對董事會適度的激勵，恰當(dāng)?shù)亩聲?guī)模，則是良好的公司治理所追求的目標(biāo)。因此，要提高我國上市公司的社會責(zé)任意識，仍然需要提高上市公司的公司治理水平。