胡語文

最近市場突然冒出了牛市的觀點，不可否認，在A股經歷了2015年多輪股災之后，牛市的預判對傷痕累累的韭菜們更能起到心理按摩的良好效果。筆者認為，預判市場是否低估或分析市場形勢仍存在研究的價值。

上周談到股市估值下行是經濟轉型背景下傳統(tǒng)企業(yè)業(yè)績下滑壓力所致，在業(yè)績壓力沒有充分釋放之前，A股估值下行的概率仍偏大。截至2018年3月14日，A股估值（市盈率TTM)的中位數(shù)在38倍，整體市場價格并沒有低估。除了銀行股的估值看似比較便宜，其他板塊基本已經回到了價格合理或者價格高估的位置。

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同時，我們認為，銀行股的市盈率和市凈率偏低或許并不是市場錯誤定價的結果，更可能是市場糾錯之后的正常定價。一方面，多數(shù)銀行股股價已經創(chuàng)出了2015年的新高；另一方面，銀行利潤保持快速增長的前提已經改變，即過去靠大規(guī)模放貸來增加投資、刺激經濟增長的歷史已經過去。換言之，銀行業(yè)業(yè)績增速保持個位數(shù)增長也符合中國追求高質量的經濟增長的轉型需要，中國社會整體債務率的大幅上升說明資本紅利的時代已經過去，控制無效資本投入、加大科技創(chuàng)新才是硬道理。同時，去杠桿、防風險等措施仍需要強化。

未來經濟的增長更多依靠全要素生產率的提升，而中國股市要想保持牛市必須要引入新的增長動力。所以，中國股市要出現(xiàn)牛市，必然要體現(xiàn)經濟轉型，并享受經濟轉型的成果。這就是2018年為什么中國股市鼓勵“獨角獸”和“4新”企業(yè)加快上市的根本原因，因為以傳統(tǒng)經濟為代表的A股市場可能無法代表中國經濟的成功轉型，難以彰顯“經濟晴雨表”的價值。我們預計，隨著政策扶持和市場改革的力度加大，未來幾年很快會有一批新經濟代表性企業(yè)回歸A股，這些企業(yè)更能反映中國經濟轉型的成果。

但獨角獸和“四新”企業(yè)回歸A股不一定意味著股市會走牛市，更不意味所有股民都能分享到經濟發(fā)展的紅利，即使發(fā)行定價便宜，但如果新股上市又被爆炒的話，也難避免08年中石油回歸A股導致廣大股民套牢的事件重演。

所以，事物的發(fā)展總會有兩面性。一方面，新型企業(yè)的紛紛上市會為A股注入紅利和活力；但另一方面，也意味著股市規(guī)模的擴容。如果A股仍然保持非理性的投資和投機氛圍，那么，新股爆炒之后又將是一地雞毛。因此，理性的投資理念和嚴監(jiān)管的制度仍需要強化。進一步而言，如果新股擴容過快，出現(xiàn)一級市場賺大錢，二級市場虧大錢的結果，那么，也不利于市場真的走出所謂的“慢?！毙星?，而可能是“慢熊”。要避免出現(xiàn)一二級市場套利和負和博弈的結果，就需要控制發(fā)行節(jié)奏和發(fā)行價格，杜絕新股爆炒，將廣大投資者的利益和實現(xiàn)股市的高質量發(fā)展放在同等重要的位置。