李航

【摘 要】針對當(dāng)前融資難、融資成本高已嚴(yán)重制約企業(yè)發(fā)展的問題，2014年8月，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問題的指導(dǎo)意見》，以推進(jìn)金融改革，為企業(yè)創(chuàng)造良好的融資環(huán)境。本文是作者在實際工作中經(jīng)歷了企業(yè)融資由難到易，成本由高變低的變化而總結(jié)出一些方法和體會，詳細(xì)分析了融資高成本給企業(yè)帶來的危害及風(fēng)險，對采取何種的融資方式才能有效降低融資成本進(jìn)行分析研究，對比間接融資與直接融資，結(jié)構(gòu)化融資與傳統(tǒng)融資優(yōu)缺點，對實現(xiàn)低融資成本的方式及途徑進(jìn)行列舉分析，對需要融資的企業(yè)有一定借鑒指導(dǎo)意義。

【關(guān)鍵詞】債務(wù)融資風(fēng)險；債務(wù)融資方式；融資成本降低

隨著國家“一帶一路”戰(zhàn)略的大力推進(jìn)，許多企業(yè)迎來了前所未有的發(fā)展機遇，在增加新項目投資及擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模中必然產(chǎn)生對資金的需求，當(dāng)內(nèi)部積累資金不足時就需要通過外部融資來解決，通常，企業(yè)主要通過股權(quán)融資及債務(wù)融資來解決資金需求。當(dāng)企業(yè)息稅前利潤大于每股收益無差別點時息稅前利潤時，股權(quán)融資必然帶來較高的融資成本，況且國有企業(yè)通過股權(quán)融資有一定的限制，所以在資產(chǎn)負(fù)債率上限之內(nèi)及財務(wù)風(fēng)險可控的情況，企業(yè)主要還是依靠債務(wù)融資來解決資金需求，由此便產(chǎn)生債務(wù)融資風(fēng)險。

一、企業(yè)大量債務(wù)融資帶來的成本壓力及風(fēng)險

企業(yè)債務(wù)融資是指企業(yè)通過負(fù)債來籌集所需資金，主要方式有銀行貸款、發(fā)行票據(jù)、發(fā)行債券等。債務(wù)融資的優(yōu)點是不影響企業(yè)控制權(quán)，但其通常對企業(yè)有到期還款付息的剛性約束，一旦拖延則讓企業(yè)信譽受損，嚴(yán)重時金融機構(gòu)會通過法律途徑讓企業(yè)破產(chǎn)，由此給企業(yè)帶來一定的風(fēng)險和壓力，主要包括：

1.項目投資沒有達(dá)到預(yù)期，無法償付借款本息

項目建設(shè)應(yīng)保證投資收益高于債務(wù)資金成本，才能增加企業(yè)價值收回投入資金，反之就會將企業(yè)拖入債務(wù)泥淖。目前許多企業(yè)就是因為投資決策失誤，投入了大量借貸資金，結(jié)果由于決策失誤而導(dǎo)致投資失敗，或由于其他原因項目遲遲未能建成形成生產(chǎn)能力，使企業(yè)面臨巨大的還款付息壓力。目前，市場中由于項目投資失敗而遭致財務(wù)危機的時有發(fā)生，“樂視”、“中鋼集團(tuán)”等企業(yè)的失敗都是由于投資失敗而使企業(yè)陷入債務(wù)困境。

2.企業(yè)經(jīng)營壓力突增，加大了資金周轉(zhuǎn)難度

由于債務(wù)資金增加定期支付的利息，造成經(jīng)營成本增加，削減了利潤。在目標(biāo)成本法管理下，為了維持既定的利潤目標(biāo)，勢必還需進(jìn)一步壓縮成本，造成企業(yè)經(jīng)營上的壓力。如果貸款本金集中歸還，企業(yè)還需短期內(nèi)準(zhǔn)備大量資金進(jìn)行償還，造成資金周轉(zhuǎn)困難。

3.過度負(fù)債導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率過高，影響后續(xù)融資

債務(wù)融資會產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)，擴(kuò)大企業(yè)的收益，但也不是負(fù)債越多越好，從債權(quán)人的角度來分析，希望資產(chǎn)負(fù)債率越低越好，償債就有保障。通常情況下企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率超過70%，后續(xù)融資就會出現(xiàn)困難，金融機構(gòu)就會額外要求提供擔(dān)保、抵押，為了預(yù)防風(fēng)險也會提高貸款利率，導(dǎo)致企業(yè)再融資出現(xiàn)困難，甚至難以融到資金進(jìn)行到期債務(wù)置換。

4.固定資產(chǎn)項目貸款放款條件嚴(yán)苛

要求企業(yè)履行了所建項目的合法審批程序，取得政府有權(quán)部門的批準(zhǔn)、核準(zhǔn)或備案文件；取得環(huán)保、土地、規(guī)劃等法律文件；取得經(jīng)批準(zhǔn)的項目建設(shè)環(huán)境評價報告；取得可行性研究報告，項目概算資料；取得土地證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建設(shè)工程施工許可證、建設(shè)項目選址意見書。要求提供以上各種事項審批及相關(guān)證件后才能放款，這些條款在一定意義上限制了企業(yè)自主調(diào)配與運用資金的功能，造成資金沉淀，加大資金成本。項目建設(shè)支出還必需提供合理的票據(jù)及合同，經(jīng)銀行審核通過后才能支付，同時要求在一定的期限內(nèi)使用資金。

5.市場利率和匯率的變動

企業(yè)如采取固定利率、外幣借款等方式籌集資金時，當(dāng)國家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、央行政策發(fā)生變化時，基準(zhǔn)貸款利率也會相應(yīng)調(diào)整，這就引起了借貸資金的成本風(fēng)險。自2016年以來，市場對各類貸款的需求比較旺盛，導(dǎo)致今年資金成本不斷上升。同時國際貨幣市場匯率發(fā)生變動也可能給企業(yè)的外幣借款帶來風(fēng)險，例如人民幣貶值，勢必讓企業(yè)用更多資金去換匯償還借款，面臨匯率帶來的資金成本風(fēng)險。

6.到期償付債務(wù)缺乏備選方案所引起的風(fēng)險

從目前來看，企業(yè)管理層在如何償還、怎樣償還債務(wù)往往缺乏較為詳細(xì)和成熟的考慮。投資項目如達(dá)不到預(yù)期效果，后期到期債務(wù)最少應(yīng)考慮二種以上周轉(zhuǎn)償還方案，避免突發(fā)事件引起的無法歸還情況，例如企業(yè)債務(wù)融資工具的核準(zhǔn)、注冊一旦受阻，就要馬上用另一融資方式，或采取提前預(yù)留融資額度，分期實施，避免企業(yè)信譽受損，出現(xiàn)不良記錄，導(dǎo)致后續(xù)融資更加困難。

二、債務(wù)融資方式成本的比較及構(gòu)成

目前資本市場有許多可供選擇的融資方式，不同的融資方式帶來不同的融資成本，需要企業(yè)仔細(xì)加以研究分析，以有效降低融資成本。

企業(yè)債務(wù)融資分為直接融資與間接融資，直接融資是指企業(yè)利用金融工具在資本市場直接融資，需要中介機構(gòu)如銀行、券商作中介參與，在資本市場發(fā)行企業(yè)債券、票據(jù)、資產(chǎn)支持證券等進(jìn)行融資。債務(wù)金融工具采用市場化的操作方式發(fā)行，債券風(fēng)險由投資人自主判斷、自我承擔(dān)，市場化程度較高，因此一般情況下債務(wù)融資工具的發(fā)行利率較傳統(tǒng)的銀行貸款更低。而間接融資是指銀行貸款，銀行以合法的方式籌集資金，再按一定的利率和歸還條件將資金出借給企業(yè)，銀行由此取得存貸利息差收益，增加銀行自身積累。例如營運資金貸款、固定資產(chǎn)投資項目貸款、并購貸款等。

結(jié)構(gòu)化融資成本一般高于傳統(tǒng)的債務(wù)融資成本。無論資產(chǎn)證券化還是信托貸款，參與方明顯多于傳統(tǒng)債務(wù)融資，功能分層設(shè)計，除了投資人、銀行參與外，資產(chǎn)證券化還包括SPV（特殊目的公司），信托貸款包含信托投資公司，都是對基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流或抵押財產(chǎn)進(jìn)行了破產(chǎn)隔離，保護(hù)投資人的利益，在融貸款之間起橋梁作用，很少用自有資金。他們通過證券交易所、銀行間市場、金融機構(gòu)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券或出售理財產(chǎn)品吸收資金，再貸給需要資金的企業(yè)，由于每個參與者都要求分得收益，必然加大資金成本，一般高于傳統(tǒng)的債務(wù)融資方式。endprint

融資成本是資金使用者為獲的資金使用權(quán)所付出代價。資金使用者為了獲得資金使用權(quán)，就必須給資金所有者支付資金使用費。企業(yè)在直接融資方式下，由于要通過中介機構(gòu)和資本市場來實現(xiàn)發(fā)行融資工具，就需支付中介機構(gòu)相關(guān)費用以及市場交易費用，便構(gòu)成了融資費用。所以，企業(yè)融資成本包括兩部分：即資金使用費和融資費用。融資費用一般在企業(yè)直接融資的成本中所占的比重并不大。

三、企業(yè)實現(xiàn)低成本債務(wù)融資的路徑

1.增進(jìn)企業(yè)主體信用評級

信貸企業(yè)信用評級包含主體信用評級及債券信用評級，信貸企業(yè)信用評級與債券信用評級的服務(wù)對象是不同的，信貸企業(yè)主體信用評級面向的是監(jiān)管機構(gòu)和金融機構(gòu)，而債券評級面向的是市場中的投資者。雖然所面對的對象不同，但目的都是減少融資主體與投資者之間信息不對稱的問題，促進(jìn)企業(yè)信息公開，增加透明度，促進(jìn)資本市場公平、公正、公開，促進(jìn)資源的有效配置。主體信用評級是基于企業(yè)長期發(fā)展?fàn)顩r的客觀判斷，直接影響到企業(yè)長短期負(fù)債能否償。主要包括內(nèi)外兩方面：外部是國家的產(chǎn)業(yè)政策、調(diào)控措施；所處的行業(yè)發(fā)展趨勢；所處區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境；內(nèi)部是基本經(jīng)營情況、發(fā)展戰(zhàn)略；核心競爭力；財務(wù)實力。目前，中國人民銀行、中國銀行間市場交易商協(xié)會認(rèn)可有4家評級機構(gòu)可以從事評級業(yè)務(wù)，即中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司、大公國際資信評估有限公司、聯(lián)合資信評估有限公司、上海新世紀(jì)資信評估投資服務(wù)有限公司。債務(wù)融資成本的根本降低來自于企業(yè)基本面的變化，優(yōu)質(zhì)的企業(yè)的融資成本更低。比如AAA的企業(yè)發(fā)債利率比AA+的要低，基本面良好的企業(yè)在債權(quán)融資時也可以獲得較低的利率，還可以通過種種增信措施提升主體評級。

2.增進(jìn)企業(yè)債務(wù)融資工具的信用評級

債務(wù)融資工具的信用評級就是企業(yè)所要發(fā)行債項評級，由評級機構(gòu)經(jīng)過獨立調(diào)查、考察發(fā)行主體信用能力的基礎(chǔ)上，同時結(jié)合發(fā)行條款及其償付可獲得的外部支持因素，對其綜合償債保障能力做出判斷，最后獨立評審后出具。對于所發(fā)行債務(wù)融資工具的信用評級主要是考察募集資金用途、規(guī)模、期限、償還順序、償還方式以及償還的備選方案等，以及是否有外部支持因素，是否有擔(dān)保、政府支持等增信措施，這些都構(gòu)成債務(wù)融資工具是否能到期償還的重要因素，以及對資金所有者利益的保障程度。

3.利用資產(chǎn)證券化降低融資成本

如企業(yè)在發(fā)展過程中遇到經(jīng)營障礙，出現(xiàn)報表虧損，如按正常貸款途徑去金融機構(gòu)貸款是很難以合理的成本融來資金的。如果企業(yè)有著很好現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將它做成資產(chǎn)證券化，經(jīng)過風(fēng)險隔離后的資產(chǎn)支持證券往往具有風(fēng)險低、流動性強、收益高的特點，對投資者很有吸引力。在融資上可以擺脫企業(yè)本身的信用條件的限制，可以降低企業(yè)融資的門檻，也可以幫助信用級別較低的發(fā)起人以高信用級別對應(yīng)的較低融資成本開展融資，這是資產(chǎn)證券化最重要的優(yōu)勢。

4.利用政策性銀行可以有效降低企業(yè)融資成本

目前，中國政府設(shè)立了國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行三大政策性銀行，均直屬國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)。政策性銀行是指由政府創(chuàng)立，不以營利為目的，專門貫徹國家經(jīng)濟(jì)政策及發(fā)展方向，在特定的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域內(nèi)，直接或間接地從事政策性融資業(yè)務(wù)，是政府引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向、促進(jìn)社會進(jìn)步、進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)管理的金融機構(gòu)。如果企業(yè)開展的經(jīng)營活動、項目建設(shè)屬于或涉及國家支持領(lǐng)域，政策性銀行便可提供低息或貼息貸款以支持企業(yè)開展，并可吸引其他商業(yè)性資金的參與。例如進(jìn)出口貿(mào)易、所購?fù)恋夭疬w涉及棚戶區(qū)改造、精準(zhǔn)扶貧，經(jīng)營涉及新能源汽車應(yīng)用等，都可獲得政策性銀行的低息甚至貼息貸款。

5.通過金融機構(gòu)的競爭降低企業(yè)融資成本

2013年7月20日，中國人民銀行全面放開金融機構(gòu)貸款利率管制，取消了金融機構(gòu)貸款利率0.7倍的下限，由金融機構(gòu)根據(jù)商業(yè)原則自主確定貸款利率水平。隨著國內(nèi)商業(yè)銀行越來越多的出現(xiàn)及國外銀行的介入，金融機構(gòu)之間的競爭也在加劇，對一些資質(zhì)優(yōu)良的企業(yè)，便形成了買方市場，同樣的融資方式便出現(xiàn)不同的報價及用款條件。

6.利用境外低成本的資金開展融資

2014年，中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心常務(wù)理事長鄭新立在亞洲信用體系建設(shè)高峰論壇上指出，目前中國的銀行貸款利率，即資金的價格是全世界最高的，一年期的貸款利率達(dá)到7%，而美國的一年期是2.25%，德國是3.5%，日本只有1%，所以降低企業(yè)融資成本，就需要放寬金融準(zhǔn)入，充分合理地利用境外低成本的資金。外幣借款就是指企業(yè)借入的以外幣表現(xiàn)的各種款項，借入時按照借入外幣時的市場匯率兌換成人民幣入賬，同時為了防止匯率風(fēng)險，再對到期日相當(dāng)?shù)慕杩罱痤~的匯率進(jìn)行套期保值，鎖定匯率風(fēng)險，這樣企業(yè)就可以拿到低成本的資金，許多銀行目前都能開展此項業(yè)務(wù)。內(nèi)保外貸目前也是許多企業(yè)的境外公司實現(xiàn)融資的主要方式。其操作方式是由在境內(nèi)銀行提供擔(dān)保的基礎(chǔ)上，由境外銀行為境內(nèi)企業(yè)的境外公司提供融資?！皟?nèi)?！笔蔷硟?nèi)企業(yè)向境內(nèi)銀行為境外公司出具融資性保函；“外貸”是境外金融機構(gòu)憑借境內(nèi)銀行出具的保函為該企業(yè)的境外公司提供融資。而境外資金具有明顯的成本優(yōu)勢，從而使企業(yè)獲得低成本的資金，其次還有海外發(fā)債等融資形式。

7.選擇合適的融資時機

無論是直接融資還是間接融資都有個時機選擇問題，這個與經(jīng)濟(jì)周期輪動，以及不同時期的利率水平等有直接關(guān)系。同樣金額一筆貸款在不同時期其利率成本有時會有20%～40%的差距。這就要求企業(yè)在融資時要進(jìn)行分析預(yù)判利率走勢，合理安排長短期債務(wù)融資，必要時可用債務(wù)置換等方式來降低資金成本。

8.注意企業(yè)信譽及銀企關(guān)系的維護(hù)

良好的企業(yè)信譽及對外形象，對企業(yè)融資有很大促進(jìn)作用，各家金融機構(gòu)也希望建立銀企合作的典范，既做成了業(yè)務(wù)，也提高了影響力，發(fā)揮金融機構(gòu)助推社會經(jīng)濟(jì)文明發(fā)展。如果企業(yè)不注重自身形象，偷稅漏稅，從事違法違規(guī)經(jīng)營，提供虛假報表等行為，受到監(jiān)管部門通報處罰，將會使企業(yè)后續(xù)融資陷入困境。再是企業(yè)應(yīng)重視與銀行的關(guān)系維護(hù)，定期邀請銀行參與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略研討交流，聽取建議，讓銀行及時了解企業(yè)發(fā)展思路。對銀行的行慶日及月底、年底給予力所能及的存款支持，協(xié)助推銷一些銀行理財產(chǎn)品及辦卡業(yè)務(wù)，在企業(yè)集中經(jīng)營消費點協(xié)助安裝ATM機，關(guān)心支持銀行的一些相關(guān)業(yè)務(wù)。

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