本刊記者肖俊清

白電：只有第一方陣沒有第二方陣

本刊記者肖俊清

雖然受到外部包括原材料價(jià)格高位、人民幣兌美元匯率波動等不利因素影響，家電整體利潤率承壓，但龍頭企業(yè)依托產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位，業(yè)績表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于市場預(yù)期，尤其以三大白電和廚電龍頭營收、凈利潤保持領(lǐng)先。全年來看，基本面優(yōu)勢下的業(yè)績高增長與確定性龍頭的估值溢價(jià)驅(qū)動板塊取得良好收益，同時(shí)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的轉(zhuǎn)化決定龍頭家電股，將繼續(xù)成為防御性品種受到青睞。

格力：2017年利潤或超220億

12月9日上午，2017中國企業(yè)領(lǐng)袖年會在北京舉行。格力電器董事長董明珠在發(fā)言中表示，格力今年的營業(yè)額增長了400億，但是利潤率達(dá)到15%，稅收一年超過了200億。簡單估算下來，2017年格力電器的凈利潤將達(dá)到驚人的222億元，PE也將迅速下降到11倍左右。可以說，長期藏利潤，賬面躺著近1000億元現(xiàn)金的格力，正逐步開始利潤釋放。

這種進(jìn)入真實(shí)利潤釋放期的情況，筆者認(rèn)為有三個因素。

1、這符合目前市場和上層引導(dǎo)的價(jià)值投資觀念，格力身體力行。

2、格力對于未來的業(yè)績增長依舊充滿信心，敢在這個節(jié)點(diǎn)上釋放消息。也就是在半年季度報(bào)第一次披露的對智能裝備等領(lǐng)域的多元化充滿信心。3、另外一種可能情況，未來的增長或有所降緩，可以對標(biāo)微軟等眾多科技公司，當(dāng)市場成熟，公司的市場地位穩(wěn)定了，開始釋放利潤，大比例分紅。

不過從格力的市占率和空調(diào)行業(yè)前景來看，格力繼續(xù)跨步前進(jìn)的概率更大，也就是筆者認(rèn)為，前兩個因素的概率更大。

2017年空調(diào)出貨量將創(chuàng)造歷史新高，但拉長周期和展望未來看，2017年的空調(diào)出貨絕對量處在正常水平，并未形成透支。2017年空調(diào)出貨雖然增速較高，但主要是基數(shù)因素影響。穿透15和16年的非正常增長，可以看到17年的銷量與中長期增長是吻合的。

此外，深受地產(chǎn)周期影響的空調(diào)行業(yè)，地產(chǎn)趨向疲弱一直是市場擔(dān)心的問題。不過，根據(jù)民生證券數(shù)據(jù)測算，地產(chǎn)對家電需求的滯后會在半年至一年之間。這就意味著今年三四線地產(chǎn)的火爆對明年、至少是明年上半年的需求仍然有著強(qiáng)勁的拉動作用。從新房銷售比例來看，今年前9個月期房銷售比例達(dá)到82%，這意味著地產(chǎn)對家電的需求影響滯后期可能相對更長一些。短中期的空調(diào)市場并不悲觀，而中國2016城市戶均1.2臺保有量和農(nóng)村0.5臺保有量，僅相當(dāng)于日本1980年代的水平，與目前日本2.4臺戶均保有量差距明顯，市場天花板顯然未到。

圖一：全球主要家電企業(yè)估值對比

此外，2017半年報(bào)開始，格力單列的智能裝備9.62億元的營業(yè)收入，未來或?qū)⒊蔀楦窳Φ男略鲩L引擎。

美的：多元化成功典范

與董明珠介紹格力2017年預(yù)估業(yè)績表不遠(yuǎn)的時(shí)間，2017年12月1日—2日，美的廚電在順德基地召開規(guī)模浩大的內(nèi)銷營銷年會，提出2018年“內(nèi)銷超百億”的目標(biāo)。業(yè)內(nèi)預(yù)測，2017年美的廚電僅國內(nèi)市場的收入就將超過80億元。

此前，美的廚電內(nèi)部已對2017年業(yè)績作出預(yù)測：收入將突破210億元。210億元，若放在廚電行業(yè)的盤子里看非常亮眼。關(guān)鍵在于，這210億元的收入全部來自美的自營，而非通過收購做加法的方式來實(shí)現(xiàn)。

2016年，老板電器實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入58.47億元；2017年假設(shè)老板電器全年增速是30%，則2017年老板電器總營收約為75億元。方太是中國另一大專業(yè)廚電企業(yè)，據(jù)媒體報(bào)道，2016年方太實(shí)現(xiàn)銷售收入約80億元，2017年收入目標(biāo)是100億元。這基本宣布，最快在2018年，廚電領(lǐng)域的市場格局將徹底改變。微波爐、洗碗機(jī)、煙機(jī)、灶具，并稱美的廚電“四大金剛”。其中微波爐、洗碗機(jī)已形成“一騎絕塵”優(yōu)勢；煙機(jī)、灶具成長極快。用美的廚電人士的話講：“2017年，中國煙機(jī)、灶具市場老大事實(shí)上已經(jīng)易主，美的銷量鐵定雙雙第一。”

除此之外，在成為小天鵝第一大股東后，美的在洗衣機(jī)領(lǐng)域?qū)Πê柕壤吓乒景l(fā)動強(qiáng)烈攻勢，冰箱則穩(wěn)穩(wěn)位列前三甲。對于冰洗行業(yè)龍頭來講，市占率的提升是比需求增長的更穩(wěn)定的增長來源。2017年前9個月洗衣機(jī)行業(yè)前五大品牌市占率較去年同期提升了2.48個百分點(diǎn)，而冰箱行業(yè)則提升了2.88個百分點(diǎn)。

而冰洗換代潮的來臨，將進(jìn)一步強(qiáng)化行業(yè)龍頭的優(yōu)勢。由于家電下鄉(xiāng)、以舊換新等政策的影響，2009-2011年的快速釋放，導(dǎo)致2012年以后冰洗等產(chǎn)品的需求乏力。但從2018年開始，隨著上一批產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)入替換期，大批的更新潮即將來臨。而在空調(diào)領(lǐng)域?qū)Ω窳Φ某掷m(xù)追趕，使得美的成為國內(nèi)唯一一家在白電多領(lǐng)域均能位列前三甲的企業(yè)。多領(lǐng)域龍頭品牌的聚合效益，疊加收購庫卡的機(jī)器人探索，美的無疑將繼續(xù)成為家電領(lǐng)域的翹楚。

龍頭從容應(yīng)對成本壓力對標(biāo)國際企業(yè)依舊低估

2017年原材料的大幅上升對家電行業(yè)形成了巨大的沖擊，主要的原材料如鍍鋅板、銅等在一季度時(shí)的同比漲幅分別達(dá)到70%和30%，二三季度雖然同比有所好轉(zhuǎn)但仍處在高位。

但白電的行業(yè)競爭格局較好，龍頭企業(yè)均有著較強(qiáng)的話語權(quán)。成本端價(jià)格上升雖然在短期內(nèi)可能會壓制行業(yè)內(nèi)公司的毛利率，但話語權(quán)較強(qiáng)的企業(yè)卻能夠通過提升產(chǎn)品出廠價(jià)，將成本轉(zhuǎn)嫁給經(jīng)銷商和消費(fèi)者。從三季報(bào)來看，白電龍頭格力、美的以及海爾的毛利率都僅是略有下降，但仍處于正常范圍，不過這一壓力對于中小企業(yè)將是難以逾越的障礙，未來龍頭把控市場只是時(shí)間問題。

此外，從估值上看，當(dāng)前A股家電龍頭公司依然處在估值低估的狀態(tài)。雖然經(jīng)歷了2017年的估值修復(fù)，但當(dāng)前A股龍頭在全球家電龍頭的估值對比中依然處最低序列。而在基本面的對比上，中國家電企業(yè)無論在規(guī)模、核心競爭力、成長速度還是盈利能力方面均顯著優(yōu)于海外龍頭（見圖一）。

表：主要家電公司業(yè)績預(yù)期