周月明

泰禾集團(tuán)通過大舉并購(gòu)獲得土地及項(xiàng)目的開發(fā)模式下，對(duì)資金的渴求早就超過了一般房企，而在周轉(zhuǎn)速度不如預(yù)期時(shí)，“造血”速度又跟不上債務(wù)增速的一系列問題就更為突出

隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨越來越嚴(yán)格的調(diào)控，房子回歸住宅屬性，進(jìn)一步降低杠桿的趨勢(shì)也越來越明顯。在這一新環(huán)境下，上市房企們也將面臨更多新的考驗(yàn)。

發(fā)跡于福建、向來以做派迅猛著稱的泰禾集團(tuán)（000732.SZ）就遇到了負(fù)債額勁升的難題，投資者與業(yè)內(nèi)人士對(duì)此也頗為關(guān)注。

泰禾集團(tuán)近年來有哪些新動(dòng)作？又出現(xiàn)了哪些問題呢？針對(duì)這些問題又有哪些應(yīng)對(duì)措施？

激進(jìn)擴(kuò)張步伐

泰禾集團(tuán)創(chuàng)建于1996年，2010年借殼上市。董事長(zhǎng)黃其森出生于1965年，畢業(yè)于福州大學(xué)土木工程系，曾在銀行工作十余年，1996年，選擇下海創(chuàng)立泰禾集團(tuán)。目前泰禾集團(tuán)在福建房地產(chǎn)市場(chǎng)中排名第一。

泰禾集團(tuán)的房子除了福建大本營(yíng)外，多建在一線與熱點(diǎn)二線城市，而且多以高端樓盤為主。黃其森曾說過，盡量不在三四線城市拿地，因?yàn)樗嘈乓欢€城市的房子會(huì)保持提價(jià)。而作為科班出身的房企總裁，黃其森對(duì)中式住宅、天圓地方的概念也甚為“迷戀”，推出的樓盤多以“院子”命名。

而在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)中，泰禾集團(tuán)的拿地風(fēng)格曾以激進(jìn)著稱。連地產(chǎn)大佬任志強(qiáng)都忍不住在微博上評(píng)價(jià)泰禾在土地市場(chǎng)上的表現(xiàn)：“黃總有點(diǎn)瘋！”

對(duì)此，泰禾集團(tuán)解釋稱：“公司并不是盲目不計(jì)成本的拿地，也不是什么地都去拿，公司堅(jiān)持‘高周轉(zhuǎn)、高溢價(jià)、高品質(zhì)的策略，在大量拿地的同時(shí)也保持了資金鏈的穩(wěn)定?！?/p>

黃其森曾表示：“泰禾在拿地之前做足了功課，我們拿到地的時(shí)候，設(shè)計(jì)基本上已經(jīng)完成。泰禾90%以上的項(xiàng)目都基本上做到拿地7到8個(gè)月左右就可以開盤銷售。高周轉(zhuǎn)，能夠有效地規(guī)避政策風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。所以我們的策略是不捂盤，以抵抗市場(chǎng)波動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

克而瑞聯(lián)合中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心共同發(fā)布的《2017前三季度中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)銷售TOP100》排行榜中，泰禾集團(tuán)的銷售金額排名第27，銷售面積排名第46。今年前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入159億元，在A股上市房企中排名第12位，同比增長(zhǎng)39%。不過，相對(duì)于營(yíng)收增速，公司的利潤(rùn)增速則相對(duì)遜色。據(jù)公司財(cái)報(bào)，前三季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增幅為6.4%，其中第一季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降24%，且營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)30%，上半年房地產(chǎn)產(chǎn)品毛利率為26%，也同比下降0.63個(gè)百分點(diǎn)。

財(cái)務(wù)表現(xiàn)上出現(xiàn)這樣的變化，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這是由于泰禾集團(tuán)今年以來大舉并購(gòu)導(dǎo)致了成本上升。近期，為規(guī)避土地市場(chǎng)過熱的風(fēng)險(xiǎn)，泰禾集團(tuán)主要以并購(gòu)的方式進(jìn)行擴(kuò)張，僅今年上半年，公司便通過并購(gòu)方式獲得太原晉陽湖項(xiàng)目、南昌御湖半山項(xiàng)目、濟(jì)南院子、杭州野風(fēng)山項(xiàng)目等10個(gè)項(xiàng)目，同時(shí)因收購(gòu)股權(quán)新增合并子公司13家。進(jìn)入三季度，泰禾集團(tuán)繼續(xù)新增并購(gòu)了南京句容項(xiàng)目、廣州增城項(xiàng)目、北京僑禧、閩侯金水湖等項(xiàng)目。

負(fù)債高企背后

除了公司利潤(rùn)增速放緩?fù)?，泰禾集團(tuán)的資金鏈也令投資者擔(dān)憂。

頻繁的并購(gòu)需要大量資金，據(jù)泰禾集團(tuán)三季報(bào)顯示，今年前三季度投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出額高達(dá)335億元，但經(jīng)營(yíng)活動(dòng)未能及時(shí)為其“補(bǔ)血”，反而處于“失血”狀態(tài)。泰禾集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流自2011年起呈持續(xù)凈流出之勢(shì)，2016年凈流出101億元，今年前三季度凈流出64億元。

這種情況下，泰禾集團(tuán)只能通過籌資來滿足其對(duì)資金的渴求，今年1～9月，公司籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入額為431億元，相比2015年、2016年之和還要高出近四成。

那么公司都是通過哪些方式籌錢呢？資金成本高么？目前的資金流動(dòng)水平能否覆蓋債務(wù)？

就籌錢方式來看，2016年5月，泰禾集團(tuán)籌劃非公開發(fā)行股票事宜，擬募資98億元（后調(diào)減至70億元），用于北京大興中央廣場(chǎng)（泰禾嘉信）項(xiàng)目、北京西局西府大院項(xiàng)目、北京昌平南邵項(xiàng)目、深圳尖崗山項(xiàng)目。但至今該定增方案仍未得以實(shí)施，泰禾集團(tuán)只能轉(zhuǎn)向公司債、中票等成本更高的融資渠道。從半年報(bào)可以看到，期內(nèi)泰禾集團(tuán)融資渠道包括銀行貸款、非銀行貸款、公司債、中票（3～5年），綜合融資成本為7.67%。

大舉融資，也令泰禾集團(tuán)的負(fù)債規(guī)模急劇攀升，負(fù)債總額由2015年年末的677億元快速增加至今年三季度末的1569億元，僅今年三個(gè)季度便上升54%。公司的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)高企，2015年年末、2016年年末分別為79.87%、82.40%，到今年三季度末升至85.48%。

而從債務(wù)結(jié)構(gòu)來看，據(jù)其發(fā)布的融資融券公告，截至2017年10月31日，泰禾集團(tuán)借款余額為1263億元，當(dāng)年公司累計(jì)新增借款510.43億元，累計(jì)新增借款占2016年年末凈資產(chǎn)的比例為235%。

更令投資者擔(dān)憂的是，截至三季度末，泰禾集團(tuán)短期借款余額為263.09億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債余額為101.76億元，二者合計(jì)形成的短期負(fù)債達(dá)364.85億元。而期末貨幣資金只有156.68億元，僅相當(dāng)于短期負(fù)債規(guī)模的43%左右，二者之間的缺口達(dá)208.17億元。

公司如何來填補(bǔ)這一資金缺口？今年最后一個(gè)季度是否能產(chǎn)生這么多的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流來彌補(bǔ)？對(duì)于《投資者報(bào)》記者的這一問題，公司方面并未給出解釋。

除了資金鏈條的問題外，公司曾備受重視的子公司泰禾金控今年也從表內(nèi)挪到表外。黃其森因?yàn)樵┞氂阢y行，對(duì)金融相當(dāng)重視，早在2015年，公司就確立了“以房地產(chǎn)為核心，以金融和投資為兩翼”的“一核兩翼”發(fā)展戰(zhàn)略，成立了金融板塊子公司泰禾金控，但泰禾金控的業(yè)績(jī)并不理想，2015年凈利潤(rùn)虧損為113萬元，2016年扭虧為盈，凈利潤(rùn)為969萬元，到2017年，1～4月凈利潤(rùn)僅為4.38萬元。對(duì)于泰禾金控表現(xiàn)不佳的原因，公司方面也未進(jìn)行解釋，但泰禾金控挪到表外，令其財(cái)務(wù)情況更為撲朔迷離。