【摘要】學術界普遍認為利率期限結構會受到宏觀經(jīng)濟因素的顯著影響，影響穩(wěn)定性是學術界研究的關鍵問題?；诖耍疚氖紫冗M行了判別模型和數(shù)據(jù)的選取，然后對選取的數(shù)據(jù)進行了初步的分析，最后使用選取的模型和數(shù)據(jù)進行了宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別，判別結果顯示，宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構不具有穩(wěn)定性。目的是為宏觀經(jīng)濟政策的決策提供參考依據(jù)。

【關鍵詞】宏觀經(jīng)濟因素 利率期限結構 曲度因子

一、前言

利率期限結構是微觀金融學以及宏觀經(jīng)濟學研究的重點對象，可以為貨幣政策的制定以及金融產(chǎn)品的投資提供一定的參考依據(jù)，大量的研究表明，宏觀經(jīng)濟因素會對利率期限結構造成顯著的影響，宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性會對宏觀經(jīng)濟系統(tǒng)的穩(wěn)定運行以及宏觀經(jīng)濟政策的實施效果造成直接的影響。因此，對于宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別是很有必要的。

二、模型和數(shù)據(jù)的選取

（一）模型的選取

以往描述利率期限結構特征主要采用原始指標，比如，短期債券收益率、長期債券收益率以及兩者之差等，雖然這種描述比較直觀，但是不夠全面。而動態(tài)NS模型可以全面地提供描述利率期限結構中的短期、中期以及長期特征的三類潛在因子，將利率期限結構的變化特征動態(tài)地展現(xiàn)出來。因此，本文選取動態(tài)NS模型進行利率期限結構的描述，從而進行宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別，動態(tài)NS模型如下：

其中，β1是指水平；β2是指斜率；β3是指曲度因子，以此來反應利率期限結構的長期、短期及中期特征。

（二）數(shù)據(jù)的選取

參考相關研究學者制定的數(shù)據(jù)選取標準和規(guī)則，本文將中國銀行中國債交易市場的利率期限結構數(shù)據(jù)作為樣本，數(shù)據(jù)時段從2005年一月到2013年十二月，樣本中包括了半年到二十年剩余期限的月度國債到期收益率；將產(chǎn)出即GDP、通貨膨脹即CPI以及貨幣增速即M2作為影響利率期限結構的宏觀經(jīng)濟變量，另外，考慮到利率期限結構還有可能受到市場流動性因素的影響，本文還選取了第四個宏觀經(jīng)濟變量——銀行間同業(yè)隔夜拆借利率R，選取的數(shù)據(jù)全部來自WIND數(shù)據(jù)庫。

三、所選數(shù)據(jù)的描述

第一，宏觀經(jīng)濟變量和國債收益率。將半年到二十年剩余期限的月度國債到期收益率的分布情況進行整理分析可知，短期和長期國債收益率的波動性存在顯著性差異，其中，短期國債收益率具有更加明顯的波動性；短期國債收益率的結構調整較為明顯；我國國債收益率的短期持續(xù)性比較穩(wěn)定，長期持續(xù)性比較弱；總體上看來，我國國債利率期限結構屬于單調遞增的倒“U”形結構。另外，選取的四個宏觀經(jīng)濟變量全部滿足平穩(wěn)過程，具有較弱的自我持續(xù)性。

第二，水平、斜率以及曲度因子。將這三類潛在因子進行標準差統(tǒng)計，統(tǒng)計結果顯示，斜率以及曲度因子的波動性比水平因子的要高；水平和以及曲度因子的長期持續(xù)性要高于斜率；只有水平因子滿足平穩(wěn)過程，斜率因子以及曲度因子存在一定的單位根[1]。

四、宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別

大量的研究表明，宏觀經(jīng)濟因素和利率期限結構之間存在一定的聯(lián)系，宏觀經(jīng)濟因素會對利率期限結構造成顯著性地影響。本文采用動態(tài)NS模型所提供的水平、斜率以及曲度因子進行利率期限結構動態(tài)特征的描述，同時，采用結構突變檢驗的模式來進行宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別。以往都是使用貝葉斯或者VAR等模型進行宏觀經(jīng)濟因素和利率期限結構之間關系的研究，雖然這些模型可以測定出宏觀經(jīng)濟因素和利率期限結構之間的關系穩(wěn)定性，但是需要引入的變量以及待估參數(shù)非常多，所得的結果具有一定的局限性，并不能完全體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性。因此，本文選用簡單線性回歸模型進行判別。

首先，觀察簡單線性回歸模型的結算結果可知，GDP會對水平因子造成顯著的負向影響；GDP與M2會對斜率因子造成顯著的負向影響；GDP會對曲度因子造成正向影響；R2與P值的結算結果顯示宏觀經(jīng)濟因素解釋三類潛在因子存在一定的局限性，出現(xiàn)這種結果的原因可能是宏觀經(jīng)濟因素對于利率期限結構的影響并不是固定系數(shù)模型。因此，本文在不考慮宏觀經(jīng)濟因素的影響下，對三類潛在因子的時間序列數(shù)據(jù)進行了CUSUM結構突變檢驗，檢驗結果顯示，使用固定系數(shù)回歸模型進行宏觀經(jīng)濟因素對利率期限結構影響的研究存在一定的局限性，而且宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構不具有穩(wěn)定性；觀察三類潛在因子時間序列的結構突變點圖像可知，這三類潛在因子都存在顯著地結構突變點，而且，這三類潛在因子出現(xiàn)結構突變的原因就是受到了宏觀經(jīng)濟因素的影響，具體表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構具有不穩(wěn)定性。

然后，本文根據(jù)結構突變檢驗以及結構突變點的找尋結果，進一步判別宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性，進行了分時段回歸檢驗。分時段回歸檢驗的結果顯示，采用固定系數(shù)回歸模型進行宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的研究并不合理，這是因為宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構具有不穩(wěn)定性，具體體現(xiàn)在不同時段內(nèi)宏觀經(jīng)濟因素對于三類潛在因子的影響具有非常明顯的差異，出現(xiàn)這種差異的原因是由于相應的時段內(nèi)宏觀經(jīng)濟因素出現(xiàn)了顯著的調整。

最后，本文進行了曲度因子的分段回歸分析，分析結果表明：只有通貨膨脹會對曲度因子造成顯著的正向影響，這就說明通貨膨脹的水平不僅可以通過預期途徑對利率期限結構中的水平因子造成影響，還會可以通過影響人們投資決策和消費決策的方式對利率期限結構中的斜率因子以及曲度因子造成影響[2]。

五、結論

綜上所述，宏觀經(jīng)濟因素會對利率期限結構造成顯著的影響。分析可得，通過對宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別研究可知，宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構具有不穩(wěn)定性，影響的結果主要取決于人們對于宏觀經(jīng)濟預期，因此，政府在進行相關政策的決策時，要提高政策的有效性和合理性。希望本文的研究可以為相關人員進行宏觀經(jīng)濟因素影響利率期限結構的穩(wěn)定性判別提供參考。

參考文獻

[1]張旭，文忠橋.宏觀經(jīng)濟因素對利率期限結構的動態(tài)影響——基于Nelson-Siegel模型的實證研究[J].武漢金融，2014，06：23-26+30.

[2]陳浪南，鄭衡亮.我國宏觀經(jīng)濟變量影響國債利率期限結構的實證研究[J].經(jīng)濟管理，2015，3704：13-20.

作者簡介：樊國鵬（1974-），男，山西朔州人，學歷：本科，畢業(yè)于山西財經(jīng)大學；現(xiàn)有職稱：中級經(jīng)濟師；研究方向：利率。endprint