文/本刊記者 史 詩

市場化母基金將成市場發(fā)展主力
——《中外股權(quán)投資市場另類投資策略之Secondary Funds研究報(bào)告》發(fā)布

文/本刊記者 史 詩

近年來私募股權(quán)二級市場基金以其較短的投資回報(bào)期，搶眼的投資收益表現(xiàn)越來越受到投資者的關(guān)注。根據(jù)清科集團(tuán)旗下私募通統(tǒng)計(jì)，2017年前三季度國內(nèi)股權(quán)投資市場募資金額達(dá)近7，300億元，投資總額近6，000億元，依然保持高位增長。股權(quán)投資市場的穩(wěn)步發(fā)展為國內(nèi)私募股權(quán)二級市場和私募股權(quán)二級市場基金的發(fā)展提供了契機(jī)。在此背景下，宜信財(cái)富攜手清科研究中心聯(lián)合發(fā)布《中外股權(quán)投資市場另類投資策略之Secondary Funds研究報(bào)告》，對國內(nèi)外私募二級市場及私募二級市場基金的市場情況和發(fā)展趨勢展開了深入分析。

一般情況下，當(dāng)私募基金投資者參股一支基金后，在基金完全實(shí)現(xiàn)清算退出之前，投資者根據(jù)自身財(cái)務(wù)狀況、對現(xiàn)金流的需求變化等原因，可以將所持有的基金份額轉(zhuǎn)讓給其他有意向購買的投資者，這一轉(zhuǎn)讓及購買行為被統(tǒng)稱為私募基金二手份額轉(zhuǎn)讓交易行為，由這一交易組成的市場通常被稱為私募二級市場。而主要從事私募基金二手份額轉(zhuǎn)讓交易的基金被統(tǒng)稱為Secondary Funds（即私募二級市場基金，一般為母基金），俗稱私募二手份額基金。按照交易標(biāo)的劃分，私募二級市場基金具體可分為私募股權(quán)二級市場基金（Private Equity Secondary Funds），房地產(chǎn)投資二級市場基金（Real Estate Secondary Funds）和自然資源投資二級市場基金（Natural Resources Secondary Funds）。截至目前，歐美地區(qū)私募二級市場已發(fā)展得較為成熟，而國內(nèi)這一市場則剛剛起步，未來存在大量投資機(jī)會。

全球私募二級市場發(fā)展迅速，私募二級市場基金IRR高于全球私募市場整體IRR

2014年，全球私募二級市場開啟了加速增長時期。2017年上半年全球私募二級市場交易量已達(dá)220億美元，相當(dāng)于2016年全年交易量的近六成，預(yù)計(jì)2017年全年全球私募二級市場的交易量較2016年將有所上漲。經(jīng)過近三十年的發(fā)展，全球私募二級市場已逐漸發(fā)展成為交易量巨大、逐年穩(wěn)定增長、參與者眾多、且對全球金融市場具有重要意義的大型交易市場。

值得注意的是，基金份額的轉(zhuǎn)讓價(jià)格一般由買賣雙方磋商達(dá)成，一般為標(biāo)的基金份額估值乘以一定的折價(jià)或溢價(jià)比例，目前市場上的私募基金二手份額轉(zhuǎn)讓交易多以折價(jià)為主。總體而言，影響標(biāo)的基金二手份額估值的主要因素為基金份額所持有的相關(guān)企業(yè)的股權(quán)質(zhì)量、基金剩余存續(xù)時間、基金管理團(tuán)隊(duì)的能力以及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，而買方機(jī)構(gòu)的專業(yè)化程度則往往決定著交易折價(jià)率的高低。

與全球私募市場的整體收益情況相比，私募二級市場基金自1998年以來的收益情況始終優(yōu)于全球私募市場的整體收益情況，且呈現(xiàn)與全球私募市場的整體收益逐漸拉大差距的趨勢。私募二級市場基金的IRR（中位數(shù)）一直高于全球私募市場的IRR（中位數(shù)）主要由于私募二級市場基金交易較為靈活，購買時常有折價(jià)，確定性較高且投資期限較短。

國內(nèi)私募股權(quán)二級市場尚處萌芽階段，蘊(yùn)含大量投資機(jī)會

現(xiàn)階段我國私募股權(quán)二級市場參與者較少，市場規(guī)范化和公開化程度較低，市場信息不對稱情況較嚴(yán)重。雖然國內(nèi)已建立多個私募基金二手份額交易平臺，如北京金融資產(chǎn)交易所，上海股權(quán)交易中心等，但這些交易平臺目前更多的是拓寬了交易信息披露的渠道。對于私募股權(quán)基金二手份額交易的實(shí)際完成，投資收益的最終實(shí)現(xiàn)而言，具有較高專業(yè)素質(zhì)的投資機(jī)構(gòu)以及中介機(jī)構(gòu)仍必不可少。而我國目前正十分缺乏在從事私募基金二手份額交易和運(yùn)作管理私募股權(quán)二級市場基金方面具有豐富經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人才和投資機(jī)構(gòu)。但同時也應(yīng)注意到，市場信息透明程度低意味著大量優(yōu)質(zhì)投資機(jī)會的存在，在政策的積極鼓勵下，國內(nèi)私募股權(quán)二級市場和私募股權(quán)二級市場基金擁有光明的發(fā)展前景。具體而言，國內(nèi)私募股權(quán)二級市場具有以下三大發(fā)展趨勢：

一、私募股權(quán)基金LP逐漸增多，國內(nèi)私募股權(quán)二級市場潛在需求巨大

自2012年以來，我國私募股權(quán)基金有限合伙人數(shù)量從7，511家增至19，715家，越來越多的投資者開始進(jìn)入私募股權(quán)投資市場。隨著私募股權(quán)基金有限合伙人的數(shù)量不斷增多，其轉(zhuǎn)讓和購買私募股權(quán)基金二手份額的需求也將逐漸增長。

二、國內(nèi)私募股權(quán)基金退出壓力大，私募股權(quán)二級市場投資機(jī)會巨大

根據(jù)清科集團(tuán)旗下私募通數(shù)據(jù)，2006年至2017年前三季度，國內(nèi)基金募集金額總額接近5.6萬億元，投資總額則為3.4萬億元，募資總額與投資總額之間的差額超2萬億元；與此同時，2006年至2017年前三季度國內(nèi)股權(quán)投資市場退出項(xiàng)目總數(shù)量僅為已投項(xiàng)目總數(shù)量的38.8%，國內(nèi)股權(quán)投資基金預(yù)計(jì)在未來將承受不小的退出壓力。這一市場特點(diǎn)為私募股權(quán)基金二手份額交易提供了廣闊的發(fā)展空間。

三、市場化母基金將成為私募股權(quán)二級市場基金發(fā)展主力

現(xiàn)階段國內(nèi)設(shè)立私募股權(quán)二級市場基金的機(jī)構(gòu)較少，僅有幾家市場化母基金設(shè)有私募股權(quán)二級市場基金業(yè)務(wù)，市場待開發(fā)程度較高。而自2014年以來，國內(nèi)市場化母基金發(fā)展迅速，2016年全年新增市場化母基金已達(dá)106只，基金總目標(biāo)規(guī)模已達(dá)4，388.01億元。市場化母基金憑借專業(yè)的投資能力，豐富的私募股權(quán)二級市場基金管理經(jīng)驗(yàn)，對國內(nèi)股權(quán)投資市場深刻的理解，將逐漸成為私募股權(quán)二級市場發(fā)展的主力。